福莱特玻璃-专注光伏玻璃深化成本壁垒-221014（30页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 福莱特玻璃福莱特玻璃(6865 HK)港股通港股通 专注光伏玻璃，深化成本壁垒专注光伏玻璃，深化成本壁垒 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):25.20 2022 年 10 月 14 日中国香港 玻璃玻璃 光伏玻璃龙头光伏玻璃龙头成长进阶成长进阶，首次覆盖，首次覆盖 H 股股并并给予“买入”评级给予“买入”评级 公司是全球光伏玻璃龙头，受益于全球光伏高景气及公司自身产能扩张，2018-2021年公司收入和归母净利CAGR+42%/+73%。我

2、们预计公司22-25年有望新增产能 25200t/d，扩张继续加速。同时，我们认为公司具备优秀的成本管控能力，通过规模化生产、拓展上游资源、改进技术和自研设备等方式构筑了深厚的成本壁垒，我们预测公司 22-24 年 EPS 分别为人民币1.08/1.46/2.03 元。截至 2022 年 10 月 14 日，可比公司 2022 年一致预期均值 21xPE，我们认可公司龙头地位和成本优势，给予 2022 年 21xPE，对应目标价 25.2 港元，首次覆盖 H 股并给予“买入”评级。内生外延多渠道降本，构筑深厚成本护城河内生外延多渠道降本，构筑深厚成本护城河 我们复盘总结了公司成本控制的三条路径

3、：1）规模效应，2009-22H1，公司单线窑炉平均规模从 300t/d 增至 973t/d，单位成本则从 26.7 元/平米降至19.5 元/平米；2）上游资源一体化，2021 年石英砂和天然气占公司原材料采购金额约 15%和 16%，公司通过收购石英砂矿及与石油燃气公司合作，保障原料自给并降低采购成本；3）公司通过持续的技术升级和自研设备，窑炉等设备单位投资下降超过 15%，并提升宽薄玻璃的量产效率。光伏行业持续高景气，期待光伏行业持续高景气，期待中长期中长期需求释放需求释放 据 CPIA，22-25 年中国/全球光伏年均新增装机或达 85-101/235-289GW，CAGR 均值+16

4、%/+14%。我们认为双玻组件渗透率提升、建筑光伏/大基地等新兴应用场景的加速发展有望带动光伏玻璃需求持续提升，预计 2025 年光伏玻璃需求将达到 3179 万吨，22-25 年 CAGR+27%。2022 年前八个月，我国光伏新增装机 44.5GW，同比+102%。历史经验来看，下半年尤其 Q4通常是光伏装机的高峰时期，进而刺激光伏玻璃的需求释放。光伏玻璃产能竞争加剧，产能投放节奏和成本管控是关键光伏玻璃产能竞争加剧，产能投放节奏和成本管控是关键 截至 2022 年 9 月底，全球光伏玻璃在产产能达 71610t/d，同比+54%，其中公司产能 17000t/d，占比达 23.7%，位列全

5、球第二。据中国建筑与玻璃工业玻璃协会统计，截至 2022 年 7 月份已召开听证会的项目合计产能达34.8 万吨（其中部分已投产），但实际产能投放仍受能耗指标等约束，我们认为公司作为龙头公司深耕行业多年，具备规模、技术等优势，产能投放节奏或优于同行。同时，上游原料成本压力下成本管控成为企业竞争的核心，2016-22H1，公司光伏玻璃业务毛利率比行业内二三线公司平均高10-15pct，体现出公司出色的成本控制能力，为业绩持续增长提供保障。风险提示：光伏装机低于预期，原料能源成本超预期上涨，行业竞争加剧。研究员 方晏荷方晏荷 SAC No.S0570517080007 SFC No.BPW811

6、+(86)755 2266 0892 研究员 张艺露张艺露 SAC No.S0570520070002 +(86)10 6321 1166 研究员 黄颖黄颖 SAC No.S0570522030002 SFC No.BSH293 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(港币)25.20 收盘价(港币 截至 10 月 13 日)17.80 市值(港币百万)38,215 6 个月平均日成交额(港币百万)123.54 52 周价格范围(港币)16.92-43.30 BVPS(人民币)6.15 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度