万润新能-铁锂正极材料龙头迅速放量打开成长空间-221013（33页）.pdf

1、证券研究报告公司深度研究电池 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/33 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 C 万润（688275）铁锂正极材料龙头，迅速放量打开成长空间铁锂正极材料龙头，迅速放量打开成长空间 2022 年年 10 月月 13 日日 证券分析师证券分析师 曾朵红曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 证券分析师证券分析师 阮巧燕阮巧燕 执业证书：S0600517120002 021-60199793 研究助理研究助理 刘晓恬刘晓恬 执业证书：S0600121070056 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元

2、)197.28 一年最低/最高价 190.11/259.99 市净率(倍)6.36 流通 A 股市值(百万元)3,743.07 总市值(百万元)16,811.25 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)31.03 资产负债率(%,LF)70.37 总股本(百万股)85.22 流通 A 股(百万股)18.97 相关研究相关研究 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元）2,229 13,986 32,561 37,104 同比 224%527%133%14%归属母公司净利润（百万元）353 1,320 1,

3、817 2,135 同比 890%274%38%18%每股收益-最新股本摊薄（元/股）4.14 15.49 21.32 25.06 P/E（现价&最新股本摊薄）47.68 12.74 9.25 7.87 Table_Tag#比同类公司便宜#产能扩张 Table_Summary 投资要点投资要点 万润主营磷酸铁锂正极，连续三年出货行业前三：万润主营磷酸铁锂正极，连续三年出货行业前三：公司从事锂电正极材料生产销售，主要产品包括磷酸铁锂、磷酸铁、锰酸锂，是宁德时代、比亚迪的重要供应商。公司核心高管团队经验丰富，均具有多年的锂电正极材料的生产管理经验。2021 年公司营收 22 亿元，同增 224%，

4、其中磷酸铁锂收入占比 99%。公司 2019-2021 年铁锂正极材料国内市占率分别为 16.7%、13.5%、11.8%，连续三年位于行业前三。2022H1 公司实现营收 34 亿元，同增 387%，归母净利为 4.94 亿元，同增 252%。铁锂正极需求强劲，铁锂正极需求强劲，23 年产能逐步落地后预计盈利回归合理水平。年产能逐步落地后预计盈利回归合理水平。近两年铁锂电池在动力领域迅速回升，装机占比已从 21 年初 29%大幅提升至 58%，预计明年仍会有小幅提升。我们测算 22-23 年铁锂电池需求 292、542gwh，对应铁锂正极需求 100、185 万吨，同增 146%/85%，2

5、5 年需求近 500 万吨，22-25 年 CAGR70%。供给端，21 年初开始大规模扩产，22 年 H2 到 23 年产能逐步释放，预计 23 年供给紧张明显缓解，其中头部厂商扩产激进，份额有望提升。盈利看，22 年供给偏紧，行业平均单吨利润约 1 万元，中期看预计逐步回归至 3000-5000 元，但一体化及技术领先厂商盈利更好。公公司绑定两大头部电池厂商，突破产能瓶颈迅速上量。司绑定两大头部电池厂商，突破产能瓶颈迅速上量。公司同时供应宁德时代、比亚迪两大头部电池厂商，我们预计 2022 年公司分别供应宁德与比亚迪 5 万吨，占各自比重 15%及 25%，23 年随公司产能释放，份额有望

6、明显增加。产能方面，22-23 年产能大幅扩张助力高增，21 年底产能为 4.3 万吨，预计 22 年底将达 24 万吨，23 年 Q1 末达 48 万吨。因此，我们预计公司 22/23 年出货量分别为 10-12 万吨、30-35 万吨，同比增速均 170%+，市占率有望由 2021 年的 11%提升至 18%。氨法自制磷酸铁筑成本优势，山东新产能投产后氨法自制磷酸铁筑成本优势，山东新产能投产后有望进一步降本。有望进一步降本。公司采用固相法生产铁锂，产品性能优异，压实密度 2.4-2.5g/ml。铁锂原材料磷酸铁公司基本实现自供，且采用氨法相对钠法更具成本优势。同时，公司山东滨州 24 万吨