红星美凯龙-家居龙头提效降本、调整再启航-221011（21页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 红星美凯龙红星美凯龙(1528 HK)港股通港股通 家居龙头，提效降本、调整再启航家居龙头，提效降本、调整再启航 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):3.05 2022 年 10 月 11 日中国香港 零售零售 秉承一体两翼战略，践行提效降本，秉承一体两翼战略，践行提效降本，H 股首予“买入”评级股首予“买入”评级 公司是家居卖场第一龙头（据沙利文，按 2021 年零售额计），2021 年开始进行战略调整，提出“轻资产、重运营、降杠杆”战略，

2、重点打造家居家装一体化、线上线下一体化新零售模式。受疫情冲击，22H1 公司委管等业务开展受限，业绩承压，但在逆境中公司仍保持较高运营质量，自营/委管卖场出租率均超 90%，分别储备 19/323 家卖场项目。伴随公司继续推动一体两翼战略落地，践行提效降本，我们认为公司盈利有望逐步修复。我们预计公司2022-2024 年营收达 145.0、160.4、173.5 亿元，归母净利分别为 21.2、26.0、29.5 亿元。参考 Wind A 股可比公司 2022 年一致预期 12xPE，考虑 AH 同时上市以来 H/A 价格平均为 47%，给予公司 H 股 53%折价，对应 2022 年5.6x

3、PE、目标价 3.05 港元，首次覆盖给予“买入”评级。疫情加速家居零售优胜劣汰，龙头渐显疫情加速家居零售优胜劣汰，龙头渐显 据沙利文，2021 年家居零售市场规模超 3 万亿元，呈典型的“大行业、小公司”特征。疫情背景下劣势家居卖场、建材街、街边店加速出清，行业集中度不断提升，未来家居品牌与龙头渠道商相互依赖程度将进一步提升，虽然短期地产保交楼对未来 3-5 年产业链影响相对明显，但后周期行业中具备戴维斯双击机会，在行业磨底的过程中，行业龙头践行数字化转型，推进业态融合，汇聚线上线下流量，逐渐显现。公司销售公司销售/管理费用率持续优化，财务杠杆快速下降管理费用率持续优化，财务杠杆快速下降 2

4、022H1 公司将主力品类持续延伸至十大品类，加速主题馆打造，并且实现期间费用率 34.6%，同比下降 4.8pct，其中销售/管理费用率分别同比降低2.4pct/3.0pct。通过向轻资产、重运营战略的转型以及投资规模的控制，公司快速降低有息负债规模，截至 22H1，计息负债规模为 371 亿元，较 20年末的 454 亿元有一定改善。家居卖场龙头市占率有望在逆势下进一步提升家居卖场龙头市占率有望在逆势下进一步提升 疫情背景下，行业加速出清劣势家居卖场、建材街、街边店，行业集中度不断提升。美凯龙作为家居卖场第一龙头有望受益。我们预计公司 2022-2024年营收达 145.0、160.4、1

5、73.5 亿元，归母净利分别为 21.2、26.0、29.5亿元。参考 Wind A 股可比公司一致预期 12xPE，考虑到 A/H 股流动性有差异，且 AH 同时上市以来 H/A 价格平均为 47%，我们给予公司 H 股 53%折价，对应 2022 年 5.6xPE、目标价 3.05 港元，H 股首次覆盖给予买入评级。风险提示：疫情扰动、房地产调控趋严、开店速度不及预期。研究员 林寰宇林寰宇 SAC No.S0570518110001 SFC No.BQO796 +(86)755 8321 3674 研究员 张诗宇张诗宇 SAC No.S0570522080001 SFC No.BSF308

6、 +(86)755 2399 3346 基本数据基本数据 目标价(港币)3.05 收盘价(港币 截至 10 月 10 日)2.20 市值(港币百万)9,580 6 个月平均日成交额(港币百万)2.11 52 周价格范围(港币)2.02-4.76 BVPS(人民币)12.45 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(人民币百万)14,236 15,513 14,499 16,043 17,354+/-%(13.56)8.97(6.54)10.65 8.17 归属母公司净利润(