【研报】建筑行业：上调基建增速至双位数区间-20200330[44页].pdf

1、中信证券研究部中信证券研究部 罗鼎罗鼎 首席建筑行业分析师首席建筑行业分析师 2020年3月30日 上调基建增速至双位数区间上调基建增速至双位数区间 （2020年年3月月23日日-2020年年3月月29日）日） 建筑建筑行业行业 评级评级强于大市（维持）强于大市（维持） 核心观点 发行特别国债料将拉动约发行特别国债料将拉动约5,000亿元基建投资增长亿元基建投资增长，通过中央政府加杠杆定向支持经济通过中央政府加杠杆定向支持经济。特别国债是服务于特定政策、支持 特定项目需要而发行的国债。特别国债计入中央政府性基金收入，是中央政府加杠杆的直接手段，可避免增加地方政府债务 负担。我国共发行过三次特别

2、国债，1998年特别国债用于补充四大行资本金，提高金融系统抵御风险的能力；2007年特别国 债旨在解决因持续增加的外贸创汇而导致的基础货币增加，同时对超过合理规模的外汇储备进行有效投资管理；2017则是对 2007年到期的部分特别国债进行定向续作。而本次特别国债的发行，是基于疫情对经济的冲击，且在目前地方政府债务负担 较高的情况下，由中央政府加杠杆，定向稳定经济。考虑到2007年特别国债规模1.55万亿，而料此次逆周期料比上次相对温 和，我们预计中性假设本次特别国债可带动基建投资增长5,000亿左右。 赤字率提升料对基建拉动有限赤字率提升料对基建拉动有限，专项债将是主要支持手段专项债将是主要支

3、持手段。近年来财政收支缺口不断加大，疫情冲击或使财政收入下滑而支 出增加，为将收支缺口控制在赤字范围内，需土地出让收入扩张。而“房住不炒”底线下，料土地出让收入大幅提升的空间 有限，因此有必要提升政府杠杆水平。考虑到目前地方政府债务压力较大，中央通过提高赤字率来加杠杆具备一定必要性。 预计本次赤字的扩张将更多用于转移支付、减税等，对基建的直接拉动作用相对有限。而专项债由于在发行机制与地方财力 反向挂钩按需下发、审核流程相对简单、偿付机制以土地财政为主但来源更为多元，有能力更直接有效地拉动基建投资(详见 报告建筑行业专项债专题报告专项债vs. PPP：为什么专项债是基建新支柱（20200309）

4、)。预计政策将从额度扩容 （全年新增专项债额度预计3.3万亿元）和用于基建比例提升（中性假设50%）的两方向共同发力，成为2020年基建增长的 核心支撑手段。 预计预计2020基建增速提升至两位数区间基建增速提升至两位数区间，中性假设增速中性假设增速13.6%。结合此前21世纪经济报道，监管部门要求2020年全年新增专 项债不得用于土储、棚改等与房地产相关领域；可用于医疗卫生、旧改等房建领域。若消息属实，我们认为专项债用于基建 比例或继续提升。假设特别国债用于基建的规模分别为3,000亿/5,000亿/8,000亿元、新增专项债额度上调至3.03.5万亿、投 向基建比例45%70%，对应全年基

5、建投资增速预计在10.5%20.5%区间（详见后表）。中性假设新增专项债规模3.3万亿元、 投向基建比例50%、用于基建的特别国债5,000亿元条件下，预测基建增速为13.6%。 风险因素：风险因素：特别国债发行不及预期；专项债额度上调不及预期，疫情控制不及预期；各地复工推迟超预期；信贷投放力度、财 政政策结构性发力不及预期等。 1 qRoRrRtPrMtNpNpOqPxOmP6MaObRpNnNoMpPlOrRpMeRnOmN6MrRvNuOmQtNuOmOrN 投资策略 保增长目标下逆周期调节“非常手段”料将出台，上调2020基建增速至双位数区间，中性假设下增速达13.6%。继续推荐在 E

6、PC项目上竞争力强、负债仍有扩张空间、现金流优质的园林民企龙头，以及低估值建筑央企： 1.把握融资趋松、再融资放松下园林行业估值业绩修复机会。推荐在EPC项目上竞争力强、负债仍有扩张空间、现金流优质 的民企龙头，推荐东珠生态、绿茵生态，关注美尚生态等。 2.低估值，业绩确定性较强的建筑央企。推荐债转股开启后提供更积极的增长动力的中国铁建，以及中国建筑、中国中铁 简称简称收盘价（元）收盘价（元） EPS（元）元）PE 评级评级 18A19E20E18A19E20E 中国建筑5.330.870.961.066.135.555.03买入 中国铁建9.731.261.421.67.726.856.08