【华安证券】新乳业（002946）-新乳业首次覆盖：做强低温价值引领，精耕内生厚积薄发-251116（29页）.pdf

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1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 Table_StockNameRptType 新乳业（新乳业（002946）公司覆盖 做强低温价值引领，做强低温价值引领，精耕精耕内生厚积薄发内生厚积薄发 新乳业首次覆盖新乳业首次覆盖 投资评级：买入投资评级：买入 首次覆盖首次覆盖 报告日期：2025-11-16 Table_BaseData 收盘价（元）17.74 近 12 个月最高/最低（元）21.49/12.07 总股本（百万股）861 流通股本（百万股）851 流通股比例（%）98.84 总市值（亿元）153 流通市值（亿元）151 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深

2、300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：邓欣分析师：邓欣 执业证书号：S0010524010001 邮箱： 联系人：周韵联系人：周韵 执业证书号：S0010125080024 邮箱： Table_CompanyReport 相关报告相关报告 主要观点：主要观点：Table_Summary 厚积薄发，蓄势腾飞。厚积薄发，蓄势腾飞。2001-2021 年公司通过三轮收并购完成全国化和全产业链布局，近年来公司精耕大本营市场，加速开发外部市场，持续优化盈利能力。23 年公司发布五年战略规划，提出未来五年公司将以内生增长为主，投资并购为辅，推动规模复合年均双位数增长，净利率实现翻一番

3、的战略目标，中长期发展规划清晰。低温奶处于品类红利期，常温奶静待供需拐点低温奶处于品类红利期，常温奶静待供需拐点。1）低温鲜奶：）低温鲜奶：我国渗透率仍有提升空间，行业格局分散，区域乳企有望弯道超车。2）低温）低温酸奶：酸奶：20-24 年品类规模萎缩，但健康属性酸奶渗透率提升带动行业24H2 起回暖，近年来新乳业市占率提升，未来提升空间较大。3）常）常温白奶：温白奶：品类需求短期承压，24 年以来受原奶供大于求因素影响，行业竞争加剧，当前上游加速出清，周期向上利好常温白奶竞争改善。竞争力：做强低温，价值引领。竞争力：做强低温，价值引领。1）产品：）产品：产品以高毛利的低温鲜奶和低温特色酸奶为

4、主，注重产品创新，产品结构优化有望提升毛利率。2）渠道：）渠道：契合低温鲜奶渠道趋势，发力 DTC 渠道和数字化转型。3）供应链：供应链：奶源结构均衡，牧场靠近消费市场，奶源优势突出，背靠新希望集团打造高效供应链，强化低温业务优势。成长性：强化内生运营，成长性：强化内生运营，内部协同效应释放内部协同效应释放。公司已形成完善的投后管理方法，子公司经营改善显著：1）品牌：）品牌：通过联合品牌策略实现子母品牌相互带动；2）产品：）产品：保留各子品牌研发调性，实现产品博采众长；3）渠道：）渠道：通过因地制宜的渠道策略发展子公司优势渠道。未来随着西南基地市场稳健托底、以唯品为核心的华东区域快速扩张、以夏

5、进为核心的西北市场经营改善，叠加产品渠道升级、内部效率提升，公司发展潜力可期。投资建议投资建议：公司近年来发力低温赛道、深化 DTC 渠道建设，内部协同效应释放下预计 25-27 年公司营收分别为 111.5/118.1/126.3 亿元，同比+4.6%/+5.9%/+7.0%；预计归母净利润为 7.2/8.6/9.5 亿元，同比+34%/+19%/+11%，对应 PE 分别为 21/18/16x，25-27 年 PE 低于可比公司平均值，且成长性较强，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：并购整合不及预期/竞争加剧/食品安全/原材料价格波动 Table_Profit 重要财务指标重要财

6、务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 10665 11153 11812 12633 收入同比（%）-2.9%4.6%5.9%7.0%归属母公司净利润 538 722 861 953 净利润同比（%）24.8%34.3%19.2%10.7%毛利率（%）28.4%29.0%29.6%30.1%ROE（%）17.6%18.2%18.1%16.9%每股收益（元）0.62 0.84 1.00 1.11 P/E 23.40 21.15 17.74 16.03 P/B 4.09 3.85 3.21 2.71 EV/EBITDA