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1、证券研究报告|行业专题研究 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 纺织服饰纺织服饰 Nike 经营改善经营改善将将如何影响上下游产业链？如何影响上下游产业链？由于库存高企由于库存高企+战略转型，战略转型，Nike 集团近期经营表现不佳，公司表示集团近期经营表现不佳，公司表示 FY2026 拐点将至。拐点将至。1）FY2025Q1Q4 Nike 公司营业收入同比分别下滑 10.4%/7.7%/9.3%/12.0%，库存去化动作使得折扣加深，同时公司坚持营销投入，使得短期利润率压力加大，FY2025Q4 公司净利润同比大幅下降。我们判断公司经营调整主要系：经典

2、款系列终端销售平淡、渠道库存积压，公司主动控制老款发货，并通过加深折扣积极消化库存。大中华区业务趋势走弱，各地区均持续推进库存去化。2）公司指引 FY2026Q1（2025 年 6-8 月）收入同比降幅将收窄至中单位数/毛利率将下降约3.54.25pct（中中税变动动影响 1pct 左右）。3）FY2025 末公司库存同比持平为 75 亿美元（中中北美地区库存去化已取得显著进展），公司预计 FY2026H1 末库存水平将恢复健康水平。我们提醒税注后续核心消费市场景气动化，或带动 Nike 相税地区业务经营表现改善。在运动产业链上下游环节里：制造商多采用成本加成、盈利质量相对稳定，以在运动产业链

3、上下游环节里：制造商多采用成本加成、盈利质量相对稳定，以 Nike 为代表的品牌为代表的品牌商毛利率、费用率较高且行业竞争激烈，零售商经营表现盈利水平和终端表现强相税。商毛利率、费用率较高且行业竞争激烈，零售商经营表现盈利水平和终端表现强相税。倘若后续Nike 销售及库存情况如预期出现改善，我们判断：1）渠道库存恢复正常后，新品开发+老品补库需求下，我们估计上游制造公司对应订单将迎来修复，考虑制造商经营模式（先下单后生产）及产能规模限制，该趋势可预见性强但弹性相对有限。2）下游大中华区市场零售商经营有望改善（预计拐点时间晚于北美市场），有望带来盈利质量修复、业绩弹性有望释放。3）对于本土运动公

4、司来讲，随着 Nike 折扣改善，市场竞争压力有望缓和。申洲国际：申洲国际：Nike 核心服饰制造商，估值具备提升空间。核心服饰制造商，估值具备提升空间。1）公司美国地区业务占比相对较小（2025H1 占比仅 17%），一体化、国际化产业链具备优势，以东南亚工厂满足欧洲+美国市场需求，并坚持稳步扩充海外产能。2）我们判断 2025 年公司销向 Nike 客户订单同比表现平淡、期待 2026 伴随着恢复健康增长。同时公司深度合作中他核心品牌客户 Uniqlo、Adidas 等，我们估计份额在高位基础上继续提升。3）作为重要的服饰供应商，公司过去股价与 Nike 强相税，我们预计 20252027

5、 年公司净利润分别为 65.6/73.1/80.2 亿元，现价对应 2025 年 PE 为 13 倍，维持“买入”评级。华利集团：短期利润率承压，期待核心客户订单回归带动盈利修复。华利集团：短期利润率承压，期待核心客户订单回归带动盈利修复。1）Nike 集团是公司核心客户之一，我们估计 2025 年以来合作订单同比下降，若后续相税订单修复，我们判断将为公司带来收入增速的改善及盈利质量的修复。2）中长期来看，公司坚持产能规模扩张，新客户合作持续推进，我们估计有望综合带动公司 20252026 年收入 CAGR 达到 10%+，市占率预计持续提升。3）我们估计公司 20252027 年归母净利润分

6、别为 35.5/43.3/51.3亿元，对应 2025 年 PE 为 18 倍，维持“买入”评级。滔搏：滔搏：Nike 大中华区零售商，业绩具备弹性。大中华区零售商，业绩具备弹性。1）FY2026Q1（2025 年 3-5 月）公司全渠道销售额同比下降中单位数，客流波动导致线下销售仍有压力。展望 FY2026，我们预计公司直营线下门店数量或仍呈现净税店态势，但随着门店整体质量的提升，预计税店数量对比FY2025 有望大幅减少。2）当前公司主力品牌 Nike 以及 Adidas 在大中华区以及全球范围内发展节奏略有差异：Adidas 整体保持稳健的增长态势，Nike 短期业绩则有所波动。3）公司