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1、证券研究报告行业深度报告食品饮料 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/15 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 食品饮料行业深度报告 啤酒啤酒 2025 年年中报中报总结总结：量价节奏相对量价节奏相对平稳平稳，关注场景修复节奏关注场景修复节奏 2025 年年 09 月月 04 日日 证券分析师证券分析师 苏铖苏铖 执业证书：S0600524120010 证券分析师证券分析师 郭晓东郭晓东 执业证书：S0600525040001 行业走势行业走势 相关研究相关研究 白酒 2025 年中报总结：释放压力，见底可期 2025-09-03 食品综合 2025 年中报总结：头

2、部零食抢眼，连锁企业触底向上 2025-09-03 增持（维持）Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 25H1 收入表现稳健，利润双位数增长收入表现稳健，利润双位数增长。2025 年上半年啤酒行业收入延续稳健增长，同时升级韧性、成本红利兑现带动利润双位数增长。剔除基数影响来看，一季度虽吨价仍表现偏弱，但销量呈现恢复性增长，二季度受政策阶段性冲击，销量表现环比走弱。具体来看，25H1 啤酒板块营收 415.34 亿元，同比+2.75%，归母净利润 65.12 亿元，同比+11.81%。分季度来看，25Q1/25Q2 啤酒板块营收分别为 200.43/214.91 亿元

3、，同比+3.68%/+1.90%，归 母 净 利 润 分 别 为 25.19/39.93 亿 元，同 比+10.62%/+12.57%。量价有所分化、成本弹性延续，毛利率仍有抬升量价有所分化、成本弹性延续，毛利率仍有抬升。2025 年以来啤酒龙头的销量、吨价表现仍然偏弱，一方面来自于消费力恢复节奏偏慢，另一方面阶段性政策对现饮消费场景亦有影响。但在啤酒偏弱的背景下，成长期的燕啤、珠啤量价表现突出。同时成本弹性持续兑现、吨成本持续下降，整体毛利率水平维持抬升态势。毛利率稳步抬升、费用投放相对平稳，整体毛销差持续改善，盈利能力仍在提升。下半年预计下半年预计保持保持稳健稳健经营态势经营态势，关注场景

4、修复节奏，关注场景修复节奏。1）大众需求韧性、产品保持优化，量价具备较强支撑。一是宏观层面，中等收入人群可支配收入增速明显更快，核心省区社零及餐饮表现明显好于上海、北京等高线地区，均表明大众消费力具备较强韧性，对卡位主流大众价位的啤酒需求形成更好支撑。二是产业层面，一方面 2025 年以来啤酒产量整体呈现恢复性增长，下半年销量预计将保持稳健节奏；另一方面 2025 年以来啤酒龙头中高端相比整体增速更快，如青岛白啤、青岛经典、喜力、U8、97 纯生等大单品仍延续较好表现。2）防御层面而言，当前中国啤酒龙头的自由现金流有望维持高质高位水平，分红率、股息率稳步提升值得期待。2018 年以来的本轮啤酒

5、产业升级，华润、青啤等龙头净利率得到了实质性大幅提升，这是自由现金流大幅改善的最核心原因；同时聚焦中高端啤酒品类而投建的智能化大厂建设支出已从阶段性高位逐步回落，后续资本开支有望回落到稳态水平，这是自由现金流持续稳健的逻辑支撑。投资建议投资建议：基本面来看当前餐饮表现偏弱、流通相对稳健，整体啤酒量价有所承压、但韧性仍在；资金面来看，二季度末以来主动权益基金持仓处于相对低位。在重视更为突出的区域龙头外，关注消费后续恢复节奏。短期维度来看，关注消费后续恢复节奏，消费政策若能边际向好，预计将带动餐饮、流通场景逐步底部向上修复，啤酒板块有望迎来配置机会。中期维度来看，优选延续高增的燕京啤酒(U8 高增

6、仍将延续)，攻守兼备的青岛啤酒(量价节奏转好、股息率 3%+)，高端表现突出的华润啤酒(喜力、老雪增势延续)，同时关注珠江啤酒、重庆啤酒。风险提示：风险提示：宏观经济不及预期；食品安全问题；中高档啤酒竞争加剧。-7%-2%3%8%13%18%23%28%33%38%2024/9/42025/1/32025/5/42025/9/2食品饮料沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 2/15 内容目录内容目录 1.上半年量价表现平淡，成本弹性持续兑现上半年量价表现平淡，成本弹性持续兑现.4 1.1.25H1 收入表现稳健