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1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 大众品板块半年报显示整体需求承压且市场竞争普遍加剧，这主要体现在以下三个维度大众品板块半年报显示整体需求承压且市场竞争普遍加剧，这主要体现在以下三个维度，1）量价维度，在充分竞争的环境中以及下游渠道向上挤压成本的背景下，单价呈现下降的趋势。2）结构维度，产品结构升级速度放缓且基本为提质不提价，如零添加概念食品、低温奶、复合调味品等品类渗透速度放缓，且价格下探到大众价位水平，大众普遍关注质价比。3）竞争维度，随着渠道愈发多元化和碎片化，获取潜在客群的付费成本提高，企业持续探索新渠道合作模式，销售费用端面向市场投放、广告营销等费用增长。因此整体来看，大众品板块收入和

2、业绩总体处于承压加剧阶段。其中零食和软饮料具备结构性景气赛道相对占优，而餐饮链、乳制品等需求总体疲软。在此背景下，仍有两类企业表现突出在此背景下，仍有两类企业表现突出，1）各自子板块龙头业绩韧性增长，如海天、酵母、农夫等在需求承压背景下持续巩固产品和渠道优势，稳步提升市场份额。2）具备品类红利的企业仍呈现较高的成长性，如魔芋、能量饮料、无糖茶等品类受益于健康、功能等概念传播，渗透率大幅提升，盐津、卫龙、东鹏等个股实现高速成长。具体细分子板块来看：休闲食品具体细分子板块来看：休闲食品：1）零食：业绩表现分化，行业已从渠道驱动逐步转向品类驱动，魔芋品类龙头盐津/卫龙 25H1 收入端均有近 20%

3、的增长，其他部分个股因渠道分流和新品放量不及预期表现承压。卫龙成为零食板块业绩超预期标的，系内部提效抵消成本压力。2）卤味连锁：卤味连锁则延续收缩态势，各家半年报收入均呈下滑趋势，核心受消费端客单价下降及门店收缩影响，部分企业通过关停低效门店、控制费用对冲压力。餐饮链：餐饮链：1）基础调味品：餐饮大盘需求疲软、居民端结构升级速度放缓，25Q2 海天/中炬/千禾收入增速分别为+7%/-9%/-30%，海天稳健增长系积极拓展渠道和产品增量。酵母 Q2 收入/业绩同比+11%/+15%，成本下行业绩弹性兑现。2）复合调味品：复调表现优于基调，但内部仍有分化。C 端需求稳健，B 端表现分化，系各家挖潜

4、新客户能力差异，其中定制餐调企业通过提供新的解决方案保持稳健增长。火锅底料、中式复调等 C 端大单品渗透速度放缓。3）速冻食品：餐饮相关度较高，整体业绩承压。速冻丸子、冷冻烘焙龙头通过新品开发、新零售渠道拓展 Q2 收入实现正增长。但受下游餐饮客户降本增效影响，企业竞争加剧、促销活动增加，毛利率端受损较多，盈利能力多数承压。软饮料：软饮料：从收入端来看，Q2 高温催化叠加雨水天气较少，行业旺季动销较去年有所改善，但受外卖补贴影响，部分品类如有糖茶、果汁等受到挤压。无糖茶、电解质水、椰子水等健康化、功能化品类持续提升渗透率，农夫修复包装水市占率，H1 收入/业绩分别+10%/+22%。东鹏 Q2

5、 收入/业绩分别+34%/31%。其他多数个股因大单品需求疲软收入端仍承压。利润端，原材料成本持续下行，但因规模效应不佳对冲成本利好。乳制品乳制品：液奶需求持续承压，成本端仍具备红利。收入端分结构来看，低温奶、奶粉、奶制品等业务表现好于常温奶，龙头库存处于合理水平，Q2 多数企业收入端出现环比改善，主要系低基数+多元业务拓展。成本端，Q2 原奶价格同比持续下降但幅度收窄，行业毛利率仍维持较高水平，且在促销收窄背景下期间费率持续优化，业绩弹性大幅释放。展望后续，我们推荐 2 条主线展望后续，我们推荐 2 条主线，1）基本面扎实，业绩兑现能力强，未来 2-3 年仍有成长性看点的赛道（如魔芋、能量饮

6、料、无糖茶等），推荐盐津铺子、卫龙美味、东鹏饮料、农夫山泉。2）观察各板块需求改善的拐点，尤其餐饮链和乳制品需求承压时间长，待顺周期环境有望快速修复，目前估值已下修到合理布局区间、个股在分红回购等加持下股息率可形成较强支撑。建议关注颐海国际、安琪酵母。宏观经济增速放缓、原材料价格上涨风险、区域市场竞争风险、食品安全问题风险 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 一、休闲食品：魔芋驱动零食高景气，卤味连锁仍处于调整阶段.4 二、餐饮链：调味品刚需相对稳健，新零售渠道具备亮点.8 三、软饮料：旺季动销同比好转，细分赛道持续高景气.13 四、乳制品：液奶