【公司研究】石头科技-走向世界的中国服务机器人新锐-20200707[25页].pdf

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1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年07月07日 机械设备机械设备/通用机械通用机械 当前价格(元)： 437.00 合理价格区间(元)： 470.64546.96 章诚章诚 执业证书编号： S0570515020001 研究员 021-28972071 关东奇来关东奇来 执业证书编号： S0570519040003 研究员 021-28972081 李倩倩李倩倩 执业证书编号： S0570518090002 研究员 时彧时彧 021-28972071 联系人 资料来源：Wind 走向世界的中国服务机器人新锐走向世界的中国服务机器人新锐 石头科技(688169) 智能

2、扫地机器人领先企业，智能扫地机器人领先企业，走向世界的中国服务机器人新锐走向世界的中国服务机器人新锐 公司是国际上将激光雷达技术及相关算法大规模应用于智能扫地机器人领 域的领先企业，目前主要产品包括智能扫地机器人、手持无线吸尘器等， 首款产品推出第 4 年（2019 年）销售额已突破 40 亿元，人均产值达 785 万元。算法与数据是行业核心壁垒，公司聚焦设计、研发，采用全代工、 轻资产模式运营，战略合作小米+打造自有品牌，国内市场优势显著、稳扎 稳打，海外市场成果初显、蓄势待发；相比同业，公司具有高 ROE、高净 利率（毛利率适中、低费用率） 、高资产周转率特点，商业模式具备中长期 竞争力。

3、预计 202022 年 EPS 为 12.72、17.00、22.77 元， “增持”评级。 中国正成为全球最具潜力的服务机器人市场，中国正成为全球最具潜力的服务机器人市场，公司具备全球领军者基因公司具备全球领军者基因 中国扫地机器人市场处于发展初期 （据中怡康， 19 年销售额 79 亿元， 1519 年复合增速 30%） ，潜在消费市场大（人口高于欧、美、日总和） ，渗透率 低（我们估算 19 年中国渗透率 4%，较美国的 13%有较大提升空间） ，同 时考虑老龄化加剧、劳动力成本上升、消费升级、住宅面积增长等因素， 中国正成为全球最具潜力的市场。目前石头自有品牌已在国内线上渠道建 立稳固

4、市场地位； 海外市场中， 据 iRobot 数据 19 年石头产品在 EMEA （欧、 中东、非）单价 200 美元以上市场份额达 9%。我们认为随着未来逐步建 立全球分销网络，开拓美、欧及东南亚市场，公司有望向世界级企业迈进。 算法与数据是算法与数据是公司公司中长期竞争力的基石中长期竞争力的基石，智能化产品延展潜力深远，智能化产品延展潜力深远 业内领先的研发团队是公司产品竞争力的源泉，公司创始软、硬件团队人 员来自微软、华为等企业，核心技术全部来自于自主研发，2019 年研发人 员占比达 51%，人均研发费用达 71 万元。我们认为，核心算法（如 SLAM 算法、AI 导航算法等） 、数据资

5、源、计算能力是行业中长期竞争关键壁垒， 中国服务机器人相关智能化技术与国际领先水平基本并跑，已具备诞生世 界级企业的市场和技术条件。 5G 时代服务机器人有望成为智慧家庭生态的 重要入口，我们认为，长远来看，公司或将不是一个单一的扫地机器人企 业，而是一个具备多元化发展潜力的服务机器人、智能产品研发设计公司。 国内外市场双发力国内外市场双发力，全球化发展值得期待，全球化发展值得期待，首次覆盖给予首次覆盖给予“增持增持”评级”评级 我们认为，相比于国内外传统主流同业，公司作为高速成长的行业新锐， 在算法与数据积累、研发设计实力、产品性能、商业模式、盈利能力、产 业生态等角度均有较强竞争力，长期来

6、看公司具备全球领军者的基因。考 虑到中国庞大的服务机器人市场潜力和公司在海外市场广阔的发展空间， 我们预计 20202022 年公司分别实现收入 42.1、51.7、64.3 亿元，实现 归母净利润 8.5、11.3、15.2 亿元，对应 PE 为 34、26、19 倍。考虑可比 公司 2020 年平均 PE 为 41 倍（Wind 一致预测） ，我们给予公司 2020 年 目标 PE 3743 倍，对应目标价为 470.64546.96 元。给予“增持”评级。 风险提示：小米 ODM 业务规模下滑、与小米业务合作发生变化的风险； 行业竞争加剧、产品价格及毛利率下行的风险；产品及技术研发不及预

7、期 的风险；海外市场拓展不及预期、海外疫情扩散的风险。 总股本 (百万股) 66.67 流通 A 股 (百万股) 15.53 52 周内股价区间 (元) 319.20-500.10 总市值 (百万元) 29,133 总资产 (百万元) 6,370 会计年度会计年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 (百万元) 3,051 4,205 4,209 5,171 6,427 +/-% 172.72 37.81 0.11 22.85 24.29 归属母公司净利润 (百万元) 307.59 782.86 848.22 1,133 1,518 +/-% 359.11 154

8、.52 8.35 33.59 33.98 EPS (元，最新摊薄) 4.61 11.74 12.72 17.00 22.77 (倍) 94.72 37.21 34.35 25.71 19.19 ：公司公告,华泰证券研究所预测 0 283 565 848 1,130 (37) (22) (7) 9 24 19/0719/1020/0120/04 (万股)(%) 成交量(右轴)石头科技 沪深300 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 公司基本资料公司基本资料 一年内一年内股价走势图股价走势图 投资评级：投资评级：增持增持（首次评级）（首次评级） 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 07 月 0

9、7 日 2 正文目录正文目录 核心要点 . 3 石头科技：走向世界的中国服务机器人新锐 . 4 扫地机器人：家庭物联网的重要智能终端，国内外市场潜力深远 . 8 中国正成为全球最具潜力的服务机器人市场，有望孕育世界级企业 . 8 算法推动智能化升级扫地机器人产业崛起的核心驱动因素 . 10 5G 赋能家庭物联网，扫地机器人有望成为服务机器人产业发展的排头兵 . 11 公司聚焦研发、设计，算法与数据是中长期竞争力的基石 . 13 从财务指标看竞争力：商业模式独特，高 ROE、高净利率、高周转率 . 13 自主研发实力强劲，算法与数据是服务机器人竞争的高地 . 15 智能化产品技术储备深厚，中长期

10、延展空间可期 . 17 国内外市场发力、国际竞争力初显，公司具备全球领军者基因 . 18 国内市场稳步拓展，自有品牌市场地位稳固 . 18 海外市场竞争力初显，全球化发展进程值得期待 . 19 盈利预测与估值讨论 . 20 风险提示 . 22 PE/PB - Bands . 22 pOsNoQvNqQpQoOtMpRtNoN7N9R8OsQrRpNqQiNoOpQeRmMyQ6MoOxOvPnPqOvPnOpM 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 07 月 07 日 3 核心核心要点要点 一一、高、高 ROE、高净利率、高周转率，、高净利率、高周转率，我们认为我们认为公司的商业模式具备中长期

11、竞争力。公司的商业模式具备中长期竞争力。石头 科技目前商业模式的主要特点包括：聚焦设计、研发，采用全代工、轻资产模式运营，战 略合作小米+打造自有品牌，线上渠道占比较低，线下渠道（含出口型经销商）占比较高， 国内市场优势显著、稳扎稳打，海外市场成果初显、蓄势待发。我们认为，扫地机器人行 业的关键竞争点在于研发、设计实力和品牌竞争力，算法与数据是最核心的壁垒，石头科 技专注于研发、设计，较强的自有品牌竞争力、运营效率、营销效率保障高净利率（毛利 率适中、 低费用率） ， 轻资产模式保障高资产周转率， 进而实现领先于国内外同业的高 ROE 水平。 二二、中国正成为全球最具潜力的服务机器人市场，有望

12、孕育世界级企业。、中国正成为全球最具潜力的服务机器人市场，有望孕育世界级企业。从市场角度，中 国扫地机器人市场处于发展初期，具有潜在消费市场庞大（人口高于欧、美、日总和）和 渗透率低（我们估算 2019 年中国渗透率 4%，远低于美国的 13%）等特点，同时考虑国 内老龄化问题渐趋严峻、劳动力成本上升、居民生活水平提高（驱动消费升级） 、人均住 宅面积增长（清扫需求和难度加大）等因素，中国正成为全球最具潜力的服务（含扫地） 机器人市场。从产业角度，近年来中国在人工智能领域技术创新不断加快，服务机器人相 关智能化技术与国际领先水平基本并跑，中国已具备诞生世界级企业的市场和技术条件。 三三、我们认

13、为，性能提升的根基在于算法，、我们认为，性能提升的根基在于算法，核心算法（如核心算法（如 SLAM 算法、算法、AI 导航算法等） 、导航算法等） 、 数据资源、计数据资源、计算能力是行业中长期竞争关键壁垒算能力是行业中长期竞争关键壁垒。智能扫地机器人在通过基于激光测距传 感器、惯性测量单元等传感器的 SLAM 算法构建出户型地图后，再根据户型地图进行定 位，同时通过 AI 算法规划出智能、高效的清扫路径，可以有效避免漏扫重扫。服务器端 通过对联网产品数据进行深度学习、算法优化从而不断迭代升级机器人算法。智智能扫地机 器人的工作环境多样，不同家庭环境之间的差异使得样本量对于验证相关算法鲁棒性、

14、稳 定性和推动相关技术进步有着重要的作用。用深度学习（Deep Learning）算法与大量联 网智能扫地机器人数据的结合可以使智能扫地机器人不断自我完善。能够拥有大量联网产 品数量、用户群体大跨度广、数据来源多的企业，有望实现更快的技术迭代速度。 四四、扫地机器人是现有家庭物联网、智能家居产品体系中少有的自由移动、具有空间数据、扫地机器人是现有家庭物联网、智能家居产品体系中少有的自由移动、具有空间数据 的设备单元之一，有望成为的设备单元之一，有望成为 5G 时代核心受益的服务机器人领域。时代核心受益的服务机器人领域。随着 AI、5G 等技术的 发展和家庭物联网的普及，扫地机器人在未来将不只是

15、扮演清洁工具的存在，而更多表现 出人机交互特质，扮演连接用户和其它家用智能终端的“纽带” ，构建地图、识别各种智 能设备并明确位置、提供空间信息，成为智慧家庭生态的入口，如解读人的各类行为、与 家里的宠物进行互动、识别不同人物身份以实现陪伴、人机互动等功能。 五五、我们认为，把算法、数据等方面的积累延展到更多智能产品，长远来看、我们认为，把算法、数据等方面的积累延展到更多智能产品，长远来看，石头科技石头科技的的 发展蓝图发展蓝图不仅仅局限于扫地机器人领域，而是一个具备多元化发展潜力的服务机器人、智不仅仅局限于扫地机器人领域，而是一个具备多元化发展潜力的服务机器人、智 能产品研发设计公司，公司在

16、服务机器人相关领域多元化布局的长期价值值得关注。能产品研发设计公司，公司在服务机器人相关领域多元化布局的长期价值值得关注。 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 07 月 07 日 4 石头科技：走向世界的中国服务机器人新锐石头科技：走向世界的中国服务机器人新锐 公司主营智能清洁机器人等智能硬件的设计、研发、生产（以委托加工生产方式实现）和公司主营智能清洁机器人等智能硬件的设计、研发、生产（以委托加工生产方式实现）和 销售，销售，目前目前主要产品为智能扫地机器人、手持无线吸尘器及相关配件主要产品为智能扫地机器人、手持无线吸尘器及相关配件。公司先后于 2016 年 9 月推出小米定制品牌“米家智

17、能扫地机器人” ，2017 年 9 月推出首款自有品牌“石 头智能扫地机器人” ，2018 年 3 月推出自有品牌“小瓦智能扫地机器人” 。2019 年 4 月， 公司推出小米定制品牌“米家手持无线吸尘器” 。首款产品推出的第首款产品推出的第 4 年年（2019 年）年）公司公司 年销售额年销售额已突破已突破 40 亿元亿元。 公司公司是国际上将激光雷达技术及相关算法大规模应用于智能扫地机器人领域的领先企业。是国际上将激光雷达技术及相关算法大规模应用于智能扫地机器人领域的领先企业。 智能扫地机器人在通过基于激光测距传感器、惯性测量单元等传感器的 SLAM 算法构建 出户型地图后，再根据户型地图

18、进行定位，同时通过 AI 算法规划出智能、高效的清扫路 径，可以有效避免漏扫重扫。服务器端通过对联网产品数据进行深度学习、算法优化从而 不断迭代升级机器人算法。虽然公司于 2016 年 9 月才推出首款产品，但凭借产品质量与 口碑迅速占领市场。据中怡康数据，2019 年上半年公司“米家智能扫地机器人”和“石 头智能扫地机器人”分别占有国内 LDS（Laser Distance Sensor，激光测距传感器）全局 规划产品线上零售额的 27%和 26%， 合计达 53%， 公司公司在在 LDS 全局规划线上市场的市场全局规划线上市场的市场 占有率排名国内第一。占有率排名国内第一。 图表图表1：

19、石头科技石头科技主要智能主要智能扫地机器人产品一览扫地机器人产品一览 资料来源：公司招股说明书，公司官网，华泰证券研究所 公司自有品牌公司自有品牌独立经营并自行选择销售渠道独立经营并自行选择销售渠道， “石头智能扫地机器人”和“小瓦智能扫地“石头智能扫地机器人”和“小瓦智能扫地 机器人”系列的销售主要分为通过直接面向终端客户的线上机器人”系列的销售主要分为通过直接面向终端客户的线上 B2C 模式、面向线上平台的模式、面向线上平台的 电商平台入仓模式和线下经销商模式。电商平台入仓模式和线下经销商模式。其中其中公司公司直接销售客户既有京东等电商平台，又有直接销售客户既有京东等电商平台，又有 面向海

20、外市场销售的线下经销商。面向海外市场销售的线下经销商。根据公司独立选择，公司将部分自有品牌产品通过有品 代销平台销售，同时选择小米在中国台湾地区销售自有品牌产品。 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 07 月 07 日 5 图表图表2： 公司主要销售模式概况公司主要销售模式概况 模式类别模式类别 具体模式具体模式 主要合作方主要合作方 销售模式概况销售模式概况 小米定制产品小米定制产品 小米通讯小米通讯合作合作 小米通讯小米通讯 公司作为 ODM 原始设计商，为小米提供定制产品“米家智能扫地机器人”、“米家手持无线吸尘 器”及相关备件。根据和小米签署的合作协议，公司负责定制产品的整体开发、生

21、产和供货，小 米负责后续产品的销售。公司按照小米的订单需求组织代工厂商进行生产，并委托第三方物流公 司送至小米指定仓库，完成产品交付。 根据协议约定，公司按照成本价格将米家智能扫地机器人及米家手持无线吸尘器（海外版）销售 给小米通讯，产品在小米通讯的各种渠道最终实现对外销售，小米通讯再将其产生的净利润按照 双方约定比例分成。公司的米家手持无线吸尘器（国内版）按照双方协商，按照市场化价格的定 价原则直接销售给小米通讯，不存在分成的利益分配机制。 自有品牌：自有品牌： 线上线上 线上线上 B2C 天猫、 苏宁易购、天猫、 苏宁易购、 有品、美国亚马有品、美国亚马 逊等逊等 第三方 B2C 平台的资

22、源和优势能够起到客户引流效果，同时公司按照销售情况支付一定比例的平 台佣金， 销售货款及佣金结算一般采用实时结算或定期结算方式。 具体流程为消费者在第三方 B2C 平台下达订单，通过第三方 B2C 平台对应的第三方支付平台进行付款，消费者收到商品后在平台 确认收货。当消费者进行确认或默认确认收货期满后，订单完成。公司的客户为商品的最终消公司的客户为商品的最终消费费 者。者。 自有品牌：自有品牌： 线上线上 电商平台入仓电商平台入仓 京东、 苏宁易购、京东、 苏宁易购、 唯品会、亚马逊唯品会、亚马逊 等等 电商平台入仓模式下，公司与电商平台直接签署商品销售合同，先将商品以零售价扣减约定比例 后的

23、价格销售给平台，再由电商平台进行销售。公司委托第三方物流公司将商品发往电商的指定 仓库，由电商平台负责订单管理及后续的物流配送等。消费者直接向电商下单并付款，电商收到 消费者款项后通过其自有物流或第三方物流向消费者直接发货。公司依据与电商结算确认销售收 入。公司的客户是京东等自营平台。公司的客户是京东等自营平台。 自有品牌：自有品牌： 线下线下 线下经销线下经销 紫光、慕晨、国紫光、慕晨、国 机、俄速通等机、俄速通等 对于每家线下经销商，公司与其签署年度经销或框架协议，并定期与经销商预沟通订单预测情况， 在协议期间经销商根据需要向公司发出订单，订单经双方确认后生效。公司在确认对方订单后发 出付

24、款通知，对方在收到通知后一定期限内完成全额付款。公司收到货款后按照经销商要求将货 物运送至经销商仓库或者由经销商自提，相关运费将由公司承担。经销商当场对货物签收确认后， 产品交付完成，货物所有权及风险转移给经销商，公司进行收入确认。线下经销商下游客户包括 二级经销商以及终端个人客户等。公司将综合经销商业务规模、渠道经营成本、合作关系、以及 经销商是否自提货物等因素，在终端零售价基础上针对各经销商扣减一定毛利率，从而确定对各 经销商的供货价。经销商为公司的直接客户，经销商为公司的直接客户，经销商将根据自身业务需求进行进一步销售和出口经销商将根据自身业务需求进行进一步销售和出口 等。等。 资料来源

25、：公司招股说明书，华泰证券研究所 自有品牌迅速打开国内外市场，是自有品牌迅速打开国内外市场，是 2018、2019 年公司收入、利润高速年公司收入、利润高速成长的关键因素。成长的关键因素。 公司于 2017 年 9 月推出首款自有品牌 “石头智能扫地机器人” ， 由于石头品牌产品采用业 内领先的激光导航等先进技术，产品市场表现较好，自有品牌销售收入增加较快、迅速放 量，占比逐渐提高。伴随公司逐步拓展销售渠道、产品迭代升级，20172019 年，公司收 入复合增速达94%， 受益于毛利率较高的自有品牌占比提升， 归母净利润复合增速达242%。 2019 年公司境外线上 B2C 模式和线下经销模式

26、销售额均有较大增幅，公司实现营业收入 42.05 亿元，同比增长 38%，实现归母净利润 7.83 亿元，同比增长 155%。2020Q1 受小 米定制产品订单减少及新冠肺炎疫情等因素影响，公司营业收入、归母净利润分别下滑 29%、8%，利润下滑幅度小于收入端。 图表图表3： 近年公司营业收入及增速近年公司营业收入及增速 图表图表4： 近年公司归母净利润及增速近年公司归母净利润及增速 资料来源：公司招股说明书，公司公告，华泰证券研究所 资料来源：公司招股说明书，公司公告，华泰证券研究所 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 0 10 20 30 40 5

27、0 20162017201820192020Q1 (亿元) 营业收入YOY -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 800% (2) 0 2 4 6 8 10 20162017201820192020Q1 (亿元) 归母净利润YOY 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 07 月 07 日 6 由于公司自有品牌产品由于公司自有品牌产品（线上、线下（线上、线下模式模式）毛利率毛利率相对相对较高，自有品牌销售占比的提高较高，自有品牌销售占比的提高带带 动动公司整体毛利率上升。公司整体毛利率上升。米家智能扫地机器人产品定位于高性价比，公司与小米通讯对利

28、 润进行分成，因此米家智能扫地机器人的毛利率低于公司自有品牌。公司自有品牌石头智 能扫地机器人功能较米家有所升级，售价高于米家产品，毛利率较高。小瓦智能扫地机器 人配置比石头智能扫地机器人产品低，但公司拥有较强的自主定价权，其毛利率介于上述 二者产品之间。2019H1 小米定制模式毛利率下降，主要由于公司 2019H1 为推出功能升 级的米家智能扫地机器人，原库存商品中的米家智能扫地机器人加大促销力度，平均销售 单价下降所致。2019H1 受益于公司销售的海外版石头智能扫地机器人收入占比增加，且 海外版产品毛利率较高，公司线上模式销售毛利率同比上升。2019 H1 线下经销模式毛利 率提高主要

29、由于海外经销商销售占比增加，且向海外经销商销售毛利率较高所致。 图表图表5： 近年公司营业收入近年公司营业收入构成构成-按产品按产品类型类型分类分类 图表图表6： 近年近年公司营业收入构成公司营业收入构成-按销售模式分类按销售模式分类 资料来源：公司招股说明书，公司公告，华泰证券研究所 资料来源：公司招股说明书，公司公告，华泰证券研究所 图表图表7： 近年公司近年公司各类产品毛利率各类产品毛利率 图表图表8： 近年公司近年公司各类销售模式毛利率各类销售模式毛利率 资料来源：公司招股说明书，公司公告，华泰证券研究所 资料来源：公司招股说明书，公司公告，华泰证券研究所 20172019 年公司毛利

30、率稳步提升、期间费用率年公司毛利率稳步提升、期间费用率在在 13.9%16%区间波动区间波动，净利率由，净利率由 6% 提升至提升至 19%。公司不断加大新技术和新产品的研发投入，20172019 年研发费用由 1.1 亿元增加至 1.9 亿元，但由于产品销售快速放量、收入增长更快，研发费用率有所下降。 公司管理费用率保持较低水平，2018 年管理费用率较高为公司高管股权激励确认费用所 致。公司销售费用主要由广告及市场推广费用、平台服务费及佣金、职工薪酬等构成，其 中广告、平台佣金等费用主要产生于自有品牌，自有品牌占比提升、海外市场拓展导致公 司销售费用投入有所加大，销售费用率呈逐年提升趋势。

31、2020Q1 公司毛利率公司毛利率提升，但提升，但销销 售费用率售费用率亦亦有所提升，净利率小幅提升至有所提升，净利率小幅提升至 21%。 99% 88% 47% 35% 10% 49% 55% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2016201720182019H1 米家品牌石头品牌小瓦品牌米家手持无线吸尘器配件 100% 90% 50% 43% 8% 24% 19% 25% 38% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2016201720182019H1 小米模式自有品牌：线上销售模式 自有品牌：线下销售模式 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2

32、016201720182019H1 米家品牌石头品牌小瓦品牌 配件公司合计 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2016201720182019H1 小米模式 自有品牌：线上销售模式 自有品牌：线下销售模式 公司合计 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 07 月 07 日 7 图表图表9： 近年公司近年公司毛利率、净利率毛利率、净利率 图表图表10： 近年公司近年公司各项期间费用率各项期间费用率 资料来源：公司招股说明书，公司公告，华泰证券研究所 资料来源：公司招股说明书，公司公告，华泰证券研究所 公司控股股东、实际控制人昌敬持股比例为公司控股股东、实际控制人昌敬持股比例为

33、 23.24%。截至 2020 一季报，直接持有公司 5%以上股份的主要股东包括昌敬、顺为、天津金米、石头时代、丁迪、BANYAN CONSULTING LIMITED。其中，天津金米的实际控制人为雷军，顺为的实际控制人为许其中，天津金米的实际控制人为雷军，顺为的实际控制人为许 达来。达来。 图表图表11： 公司前十大股东一览（公司前十大股东一览（截至截至 2020 一季报一季报） 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 20162017201820192020Q1 销售毛利率销售净利率 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 3

34、0% 20162017201820192020Q1 销售费用率管理费用率 研发费用率财务费用率 期间费用率 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 07 月 07 日 8 扫地机器人：家庭物联网的重要智能终端扫地机器人：家庭物联网的重要智能终端，国内外国内外市场潜力深远市场潜力深远 中国正成为全球最具潜力的服务机器人市场，有望孕育世界级企业中国正成为全球最具潜力的服务机器人市场，有望孕育世界级企业 新一代人工智能兴起，全球服新一代人工智能兴起，全球服务机器人产业迎来快速发展新机遇务机器人产业迎来快速发展新机遇，国内外市场潜力深远国内外市场潜力深远。 随着信息技术快速发展和互联网快速普及，以 20

35、06 年深度学习模型的提出为标志，人工 智能迎来第三次高速发展。依托人工智能技术，服务机器人应用场景和服务模式正不断拓 展，带动市场规模高速增长。据 IFR 和中国电子学会数据，2019 年全球服务机器人市场 规模预计将达到 94.6 亿美元， 20142019 年全球服务机器人市场规模年均增速或达 22%， 2021 年有望突破 130 亿美元。 中国服务机器人需求潜力庞大，家用市场引领行业快速发展。中国服务机器人需求潜力庞大，家用市场引领行业快速发展。随着人口老龄化趋势加快， 以及医疗、 教育需求的持续旺盛， 中国服务机器人存在庞大市场潜力和发展空间。 2019 年 中国服务机器人市场规模

36、有望达到 22 亿美元，同比增长约 33%，20142019 年年均增速 或达 34%，明显高于全球增速。 图表图表12： 全球服务机器人销售额及增长率全球服务机器人销售额及增长率 图表图表13： 中国中国服务机器人销售额及增长率服务机器人销售额及增长率 资料来源：IFR，中国电子学会，华泰证券研究所；预测发布时间为 2019 年 8 月 资料来源：IFR，中国电子学会，华泰证券研究所；预测发布时间为 2019 年 8 月 家用服务（含扫地机器人）是目前市场容量最大的服务机器人应用场景。家用服务（含扫地机器人）是目前市场容量最大的服务机器人应用场景。据 IFR 和中国电 子学会数据，2019

37、年，全球家用服务机器人、医疗服务机器人和公共服务机器人市场规 模预计分别为 42 亿美元、25.8 亿美元和 26.8 亿美元，其中家用服务机器人市场规模占 比最高达 44%； 中国家用服务机器人、医疗服务机器人和公共服务机器人市场规模分别为 10.5 亿美元、6.2 亿美元和 5.3 亿美元，家用服务机器人市场占比达 48%。 图表图表14： 全球服务机器人销售额全球服务机器人销售额构成构成 图表图表15： 中国服务机器人销售额中国服务机器人销售额构成构成 资料来源：IFR，中国电子学会，华泰证券研究所；预测发布时间为 2019 年 8 月 资料来源：IFR，中国电子学会，华泰证券研究所；预

38、测发布时间为 2019 年 8 月 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 20 40 60 80 100 120 140 20142015201620172018 2019E 2020E 2021E (亿美元) 服务机器人 全球销售额 服务机器人 YOY-全球销售额 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 10 20 30 40 50 20142015201620172018 2019E 2020E 2021E (亿美元) 服务机器人 中国销售额 服务机器人 YOY-中国销售额 0 20 40 60 80 100 20182019E (亿美元) 公共

39、服务机器人 全球市场规模 医疗服务机器人 全球市场规模 家用服务机器人 全球市场规模 0 5 10 15 20 25 20182019E (亿美元) 公共服务机器人 中国市场规模 医疗服务机器人 中国市场规模 家用服务机器人 中国市场规模 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 07 月 07 日 9 虽然虽然 2019 年国内扫地机器人市场规模略有下降， 但年国内扫地机器人市场规模略有下降， 但长期来看需求长期来看需求有望有望保持保持较快成长较快成长态势。态势。 据 irobot、中怡康数据，20162018 年全球扫地机器人（单价 200 美元以上）市场规模复 合增速达 34%，中国扫地机器

40、人市场规模复合增速达 42%。虽然 2019 年全球市场增速放 缓，中国市场短期有所下滑，但进入 2020 年以来国内扫地机器人市场恢复增长，产业供 给端和消费端受疫情影响可控，据奥维云网数据，2020 年 1-5 月国内线上销售额同比增 长 9%。我们认为，随着居民生活水平的逐步提高，消费观念和习惯的改变将促进消费升 级，尤其是年轻一代对智能产品替代繁琐家务劳动的需求将日趋强烈，同时扫地机器人产 品全局规划类产品的逐步推广、智能化程度的不断升级也将进一步激发市场需求，国内外 扫地机器人市场长期成长潜力深远，我们认为 2021、2022 年国内线上市场需求有望恢复 较快增长，预计 202020

41、22 年国内线上市场销售额增速为 9%、20%、20%。 图表图表16： 全球扫地机器人（单价全球扫地机器人（单价 200 美元以上）市场规模及增速美元以上）市场规模及增速 图表图表17： 中国扫地机器人市场规模及增速中国扫地机器人市场规模及增速 资料来源：irobot，华泰证券研究所；注：该市场规模统计口径不包含单价在 200 美元以下的扫地机器人产品 资料来源：中怡康，科沃斯年报，华泰证券研究所 中国扫地机器人市场仍处于发展初期，考虑庞大的人口基数和较低的渗透率，中国市场正中国扫地机器人市场仍处于发展初期，考虑庞大的人口基数和较低的渗透率，中国市场正 成为全球最具潜力的扫地机器人市场。成为

42、全球最具潜力的扫地机器人市场。 据世界银行数据， 2019年底中国人口数量为14亿， 高于欧洲、美国、日本的总体人口数量 12 亿。据 Irobot 估算，2019 年美国家庭数量为 1.28 亿户，扫地机器人保有量在 15001700 万台，据此估算 2019 年美国市场扫地机器 人渗透率约为 13%。据智研咨询数据，2019 年中国家庭总户数约达 4.5 亿户，我们估算 中国扫地机器人保有量约为 2000 万台，据此估算 2019 年中国市场扫地机器人渗透率约 为 4%，明显低于美国。同时考虑到国内老龄化问题同时考虑到国内老龄化问题渐趋渐趋严峻、严峻、劳动力劳动力成本上升、成本上升、居民生

43、居民生 活水平提高（驱动消费升级） 、活水平提高（驱动消费升级） 、人均住宅人均住宅面积增长面积增长（清扫需求和难度加大）（清扫需求和难度加大）等因素，我们等因素，我们 认为认为长期来看长期来看中国有望成为全球最大中国有望成为全球最大的的服务机器人市场。服务机器人市场。 图表图表18： 2019 年中国、美国扫地机器人渗透率对比年中国、美国扫地机器人渗透率对比 图表图表19： 欧洲、美国、日本和中国人口规模对比（欧洲、美国、日本和中国人口规模对比（2019 年）年） 资料来源：irobot 年报，华泰证券研究所 资料来源：世界银行，华泰证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 3

44、0% 35% 40% 0 5 10 15 20 25 30 2016201720182019 (亿美元) 全球销售额同比 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 20 40 60 80 100 2013201420152016201720182019 销售额（亿元）YOY 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 美国中国 0 2 4 6 8 10 12 14 16 欧洲欧洲美国美国日本日本欧、美、日合计欧、美、日合计中国中国 (亿人) 公司研究/首次覆盖 | 2020 年 07 月 07 日 10 图表图表20： 中国人口的年龄结构及预测中国人口的年龄结构及

45、预测 图表图表21： 中国和世界老年人口抚养比中国和世界老年人口抚养比 资料来源：联合国人口司 World Population Prospects 2019（Medium fertility variant），华泰证券研究所 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 图表图表22： 中国城镇单位就业人员工资及同比中国城镇单位就业人员工资及同比 图表图表23： 中国城镇人均住宅建筑面积中国城镇人均住宅建筑面积 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 资料来源：国家统计局，华泰证券研究所 扫地机器人智能化程度的提升有望加快和刺激国内外市场需求的增长。扫地机器人智能化程度的提升有望加快和刺激国内外市场需求的增长。 智能清扫的需求将 长期存在，性能的提升会不断打开扫地机器人的新需求。打扫卫生是大多数人不喜欢做却 又不得不去做的事情，扫地机器人的出现刚好解决了这种矛盾。最早的扫地机器人难以解 决用户快速清扫、全覆盖清扫、智能化清洁以及扫完即拖等痛点。基于激光和视觉 SLAM 技术的应用，扫拖一体机的出现使这些问题基本被解决。但扫地机器人仍有可以提升的空 间，未来的技术可以使它们的性能得到进一步提升，扫地机器人与人之间的交互仍有更多 的可能性等待被挖掘。随着科技水平的不断提升，消费者对智能扫地机器人需求种类会越 来越复杂，智能扫地机器人多样化场景应用将成为行业的发展方向。 中国中国服