航发科技-深度报告：航空发动机研制国家队之一“内生+外延”双驱动-20220329（22页）.pdf

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1、 http:/ 1/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 深度报告 航发科技航发科技(600391.SH) 报告日期：2022 年 3 月 29 日 航空发动机研制国家队航空发动机研制国家队之一之一， “内生“内生+ +外延”双驱动外延”双驱动 航发科技深度报告 公司研究国防装备 投资要点投资要点 航空发动机航空发动机研制研制国家队国家队之一之一，航发集团三大上市平台之一航发集团三大上市平台之一 1) 公司脱胎于成发集团，是国内规模最大、技术最先进的航空发动机制造企业之一。2011 年定增设立中航哈轴，进入高端航空轴承领域。 2) 2020 年公司内贸营收占比 62%、外贸占比 32%。20

2、21 年内贸收入规模大幅增长，外贸业务止住下滑趋势，前三季度营收同比增长 48%，全年扭亏为盈预计实现归母净利润 0.190.23 亿元。 3) 公司是航发集团旗下三大上市平台之一。公司是航发集团旗下三大上市平台之一。航发集团当前资产证券化率为57%，旗下航空传动系统、航空先进材料、商用发动机/中小型涡轴发动机/燃气轮机整机制造等业务板块仍有进一步资产化的空间。 内贸：航空发动机内贸：航空发动机“十四五”复合增速超“十四五”复合增速超 20%，公司配套，公司配套重要重要型号型号转入转入批产批产 1) 先进军用航空发动机的放量增长是国防建设的迫切需要，发展商用发动机是中国产业升级的必然选择，航空

3、发动机还拥有巨大的维修后市场。综合以上预计“十四五”我国航空发动机整机市场年均规模约 480 亿，复合增速约 20%。 2) 我国运输机/轰炸机等军用大型飞机与美国相比数量差距大，重要型号放量在即，对航空发动机也将起到拉动作用。公司所主要配套的重要发动机型号已转入批产，所配套零部件整机价值占比接近 80%，将受益于配套型号放量。 3) 公司旗下哈轴公司旗下哈轴是航发集团唯一专业轴承研制企业，承担航空发动机主轴轴是航发集团唯一专业轴承研制企业，承担航空发动机主轴轴承、直升机传动系统轴承承、直升机传动系统轴承等等四大类航空四大类航空轴承轴承配套。配套。过去 4 年营收/净利润复合增速分别为 11%

4、/ 14%，航空发动机轴承/传动系统在发动机整机价值占比约5%，后续将受益于航发、军机行业整体装备放量。 外贸：全球民航制造业有望逐渐复苏，外贸：全球民航制造业有望逐渐复苏，公司在外贸转包领域占据重要地位公司在外贸转包领域占据重要地位 近两年全球商用飞机及发动机交付量显著下降，后续疫情逐渐平稳，波音公司预测全球民航市场有望在 20232024 年恢复，公司在中国发动机外贸转包领域市场份额约 1/3，将显著受益于全球民航制造业景气复苏。 盈利预测盈利预测：预计：预计 2021-2023 年年业绩复合增速业绩复合增速 150% 预计 2021-2023 年公司归母净利润 0.21/0.71/1.3

5、3 亿元，同比增长-/ 244% /88%，EPS 为 0.06/0.21/0.40 元，PE 为 341/99/53 倍，PS 为 1.8/1.5/1.2 倍。首次覆盖，参考公司历史 PS 估值水平，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：公司盈利能力提升不及预期；外贸转包业务环境或竞争格局恶化。 财务摘要财务摘要 （百万元）（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入 2721 3940 4757 5842 (+/-) -20% 45% 21% 23% 归母净利润 -16 21 71 133 (+/-) - - 244% 88% 每股收益（元） -0.05 0.06

6、 0.21 0.40 P/E -437 341 99 53 ROE -0.8% 1.0% 3.5% 6.3% PS 2.6 1.8 1.5 1.2 评级评级 买入买入 上次评级 首次评级 当前价格 ￥21.22 Table_Table_usersusers 分析师：分析师：邱世梁邱世梁 执业证书号：S1230520050001 邮箱： 分析师分析师：王华君王华君 执业证书号：S1230520080005 电话：18610723118 邮箱： 联系人联系人：吴帆吴帆 电话：15618114575 邮箱： Table_relateTable_relate -20%0%20%40%60%80%03/