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1、 卡游：集换式卡牌行业龙头，打造“产研运销”一体 Table_Industry Table_ReportTime2024 年 05 月 12 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 2 证券研究报告 行业研究 行业专题研究（普通）传媒行业传媒行业 投资评级投资评级 上次评级上次评级 刘旺传媒互联网及海外首席分析师 执业编号：S1500524120005 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 卡卡游游：集换式卡牌行业龙头，：集换式卡牌行业龙头，打造“产研运打造“产研运销”一体销”一体 202

2、5 年 05 月 12 日 本期内容提要本期内容提要:Table_Summary 卡游：国内集换式卡牌龙头，积极开拓新品类实现多元化发展。卡游：国内集换式卡牌龙头，积极开拓新品类实现多元化发展。卡游是中国集换式卡牌业务的先行者。根据卡游招股书，公司在泛娱乐产品行业及泛娱乐玩具行业中排名第一，市场份额分别为 13.3%和21.5%；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域中排名第一，市场份额为71.1%。2022 年获得来自红杉中国及腾讯的投资。公司在丰富玩具产品组合的同时，将产品矩阵进一步拓展至文具，推出笔和本册等产品。“产研运销”一体，打造卡游“产研运销”一体，打造卡游核心竞争优势核心竞争优势。我们认

3、为卡游因为其较我们认为卡游因为其较强的强的 IP 运营能力、较精湛的工艺质量、全国布局的销售网络和自建供运营能力、较精湛的工艺质量、全国布局的销售网络和自建供应链带来加快的应链带来加快的响应响应速度，构建了卡游逐渐成为行业龙头的竞争优势速度，构建了卡游逐渐成为行业龙头的竞争优势。而一旦有行业爆款的 IP 内容出现，我们认为卡游有望通过其庞大的销售渠道布局和自建产线带来的产能调用优势，或可快速响应行业内的潜在需求，从而即时带动相关 IP 卡牌销量增长，更容易抢占市场份额。中国卡牌产业还处在发展早期，相比欧美和日韩市场存在较大中国卡牌产业还处在发展早期，相比欧美和日韩市场存在较大的的人均人均支出提

4、升空间支出提升空间，产业链商业模式较为清晰，产业链商业模式较为清晰。根据灼识咨询报告显示，按商品交易总额计，中国集换式卡牌行业的市场规模由 2019 年的人民币 28 亿元大幅增加至 2024 年的人民币 263 亿元，复合年增长率为56.6%，预计 2029 年将达到人民币 446 亿元，2024 年至 2029 年复合年增长率为 11.1%。于 2024 年，日本在集换式卡牌方面的人均支出为人民币 119.3 元，而美国的人均支出则为人民币 64.0 元，分别为中国消费者在集换式卡牌方面支出金额人民币 18.7 元的约六倍和三倍。品牌力带动品牌力带动 IP 授权正向循环，供应链及销售渠道优

5、势保证爆款输出授权正向循环，供应链及销售渠道优势保证爆款输出。截至 2024 年 12 月 31 日，卡游 IP 矩阵包括 70 个 IP，其中包括奥特曼、小马宝莉、叶罗丽、斗罗大陆动画、蛋仔派对、火影忍者、咒术回战、名侦探柯南和哈利波特等知名 IP。2022 年、2023 年及 2024 年，按收入贡献计，公司前五大 IP 主题产品的收入分别为 4,064.4 百万元、2,393.5 百万元及 8,653.0 百万元，分别占同期总收入的 98.4%、89.9%及 86.1%，前五大 IP 产品收入占比较高。投资建议：投资建议：卡游作为国内集换式卡牌行业龙头企业，在丰富的 IP 授权储备下，凭

6、借强大的供应链体系，全国广泛布局的销售网络，较强的IP 商品上线响应速度，精湛的卡牌技术工艺等，我们认为更容易诞生爆款 IP 卡牌产品。同时，随着公司后续自有 IP 产品的研发以及 TCG等卡牌新玩法的增加，公司有望在卡牌行业继续保持领先优势。建议关注卡牌相关公司：卡游、姚记科技、泡泡玛特、上海电影、奥飞娱乐、阅文集团、华立科技、京华激光、哔哩哔哩、名创优品等。风险因素风险因素：宏观风险、政策风险、宏观风险、政策风险、IP 授权风险授权风险、市场竞争加剧风险、市场竞争加剧风险 请阅读最后一页免责声明及信息披露 3 目目 录录 一、卡游：国内集换式卡牌龙头，积极开拓新品类.4 二、核心业务：生产