《交通运输行业2024年报及2025年1季报总结：内外需动能转换进行时-250506（30页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《交通运输行业2024年报及2025年1季报总结：内外需动能转换进行时-250506（30页）.pdf（30页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1/30 Table_Page 行业专题研究|交通运输 2025 年 5 月 6 日 证券研究报告 交通运输行业交通运输行业 2024 年年报报及及 2025 年年 1 季报季报总结总结 内外需动能转换进行时内外需动能转换进行时 分析师：分析师：许可 SAC 执证号：S0260523120004 SFC CE.no:BUY008 0755-88285832 核核心观点心观点：航运航运：2024 年四季度和 2025 年一季度的业绩依旧表现出外需强于内需，具体表现为集运持续景气，特种船稳健增长，散货由强转弱，而油运则一直保持弱势。2025 年下半年

2、集运和油运市场预计会蕴藏更多机遇与风险，而散货市场大概率还是会保持偏弱均衡。物流：物流：服务于内贸产业链的物流企业，整体处于量增价跌的市场环境下。如电商快递企业，业务量保持超过 20%的同比增速，单票收入普遍同比下行，25Q1 业绩普遍负增长或低于预期。但大宗供应链公司虽然其主要矛盾仍是内需能否复苏，但业绩层面均已触底回升，25Q1 象屿、国贸与物产归母净利润同比分别增长 24.88%、2.76%与 18.86%。服务于外贸产业链的物流企业，关税政策的风险逐步落地，需求与价格均面临不确定性，25Q1 中国外运、华贸物流与东航物流归母净利润同比分别下降 19.65%、29.42%与 7.40%。

3、航空：航空：24 全年及 25Q1 航空持续量增价跌，尽管油价下行释放成本红利，票价端承压压低盈利空间，航司 Q1毛利率普遍下滑，行业归母利润下滑，其中，国航、东航亏损同比分别增加 22.07%/23.91%；南航由盈转亏，同比亏损增加 15.03 亿元；海航、春秋航以及吉祥航盈利同比-60.34%/-16.39%/-6.99%；仅有华夏航受益于飞机日利用率改善及政府航线补贴增加，归母净利润超预期增长 232.31%至 0.82 亿元。机场：机场：一线机场客流稳步回升，尤其国际线大幅改善，带动各机场 24 全年及 25Q1 营收同比持续修复。基础设施基础设施：铁路出行需求稳健增长态势未变，但增

4、速中枢正在下移。结构方面，跨线业务强于本线业务，成为当前上市高铁资产周转提升的主要支撑；公路板块，结构性的内需韧性显现，剔除建造期收入和因区域路网变动导致的分流因素，招商、皖通等核心上市路产公司 24 全年及 25Q1 扣非归母同比波幅有限；港口板块，弱现实背景下干散码头承压，唐山港 25Q1 收入和利润均承压。集运码头短期相对景气，全球布局的招商港口和侧重区域内经营的青岛港 25Q1 归母利润增速分别达到 5%、7%。建议建议关注关注：对等关税后错杀的内需优质标的和低估且有催化标的是我们建议关注的两个方向。一、直营快递：量增价跌的市场环境下，向渠道要利润是今年的主要确定性来源，直营快递渠道降

5、本空间更大，重点关注顺丰控股，关注京东物流。公路：关注资产优质，估值底部的越秀交通基建，深圳国际。二、油运：OPEC 或超预期增产催化需求侧拐头向上。关注：招商轮船、中远海能 H。航空：供给收紧同时油价持续走低有望为航司进一步打开成本红利空间。关注：华夏航空。风险提示风险提示：经济大幅波动、地缘政治冲突、欧美深度衰退、油汇大幅波动、大规模自然灾害等。相关研究相关研究：交通运输行业:春运供需双旺令客座率进一步改善，夏秋换季国内供给进一步收紧 2025-03-18 AI+交运系列:唤醒数据价值，赋能降本增效 2025-03-17 交通运输行业:弱现实反映更为领先，航空与公路铁路获得更多增仓 202

6、5-02-10 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盘价收盘价 报告日期报告日期（元（元/股）股）2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 顺丰控股 002352.SZ CNY 43.80 2025/05/06 增持 48.03 2.40 2.80 18.25 15

7、.64 6.35 5.89 11.90 12.70 招商轮船 601872.SH CNY 6.08 2025/04/30 增持 6.75 0.68 0.77 8.94 7.90 5.09 4.68 12.80 13.40 华夏航空 002928.SZ CNY 7.80 2025/04/27 买入 9.82 0.55 0.92 14.18 8.48 3.54 2.83 17.20 22.50 吉祥航空 603885.SH CNY 12.80 2025/04/24 增持 14.56 0.73 1.11 17.53 11.53 7.87 6.00 16.00 20.80 数据来源：Wind、广发证券

8、发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 目录索引目录索引 一、物流：内外需不确定性大，关注直营物流企业.6（一）快递.6（二）跨境物流.7（三）化工物流.8（四）大宗物流.9（五）未来展望.10 二、航运：2025 年下半年关注区域集运、油运机会.11（一）业绩复盘.11（二）未来展望.12 三、航空：24 年量增价跌，等待需求侧改善.15（一）业绩复盘.15（二）未来展望.19 四、机场：国际客流持续修复推动业绩改善.20（一）业绩复盘.20（二）未来展望.22 五、基础设施：业绩稳健，持续看好一线资产配置价

9、值.23（一）铁路客运.23（二）公路港口.25 六、风险提示.27 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 图表索引图表索引 图 1：24 年中通市占率同比下滑，其余有所增长.6 图 2：各公司单票收入持续下滑，反映了价格端的压力.6 图 3：24 年中通、圆通、韵达与申通单票利润同比分别+0.01/-0.03/-0.02/+0.02 元/票.7 图 4：VLCC 景气中位震荡，MR 景气偏弱震荡.12 图 5：BDI 仍处于磨底阶段.12 图 6：集运公司 24Q4 和 25Q1 业绩的高增速有一定低基数问题.12 图

10、7：内贸集运由持续下跌转为底部震荡.12 图 8：集运供给出现干线和区域线的分化.13 图 9：6000Teu 以内的集运船供给压力较小.13 图 10：看全球出口量出现了先激增后锐减的趋势.13 图 11：中美线集运运力在美国加征关税后略有下滑（单位：TEU）.13 图 12：东南亚发往美国的集装箱尚未出现激增，仍需等待关税规则明确.14 图 13：美国宣布加征对等关税后，各线运价仅小幅下滑，但出现了旺季不旺的特征.14 图 14：OPEC+增产计划表.14 图 15：各航司 24 年营业收入同比提升.16 图 16：除海航外，各航司归母净利润趋势向好.16 图 17：24 年各航司单位 A

11、SK 营业成本.17 图 18：24 年各航司单位客公里营业收入.17 图 19：25 年 Q1 各航司 ASK（供给）数据.18 图 20：25 年 Q1 各航司 RPK（需求）数据.18 图 21：各航司 25 年 Q1 营业收入相对平稳.18 图 22：25Q1 除华夏航外，各航司利润端承压.18 图 23：25 年 Q1 各航司单位 ASK 营业成本.19 图 24：25 年 Q1 各航司单位客公里营业收入.19 图 25：中间价：美元兑人民币.19 图 26：布伦特原油期货结算价格.19 图 27：各主要机场 24 年营收稳步修复.20 图 28：一线机场 24 全年利润低基数上同比

12、大幅改善.20 图 29：各主要机场 Q1 营收稳步修复.20 图 30：一线机场 Q1 利润进一步修复.20 图 31：上海、白云、深圳机场飞机起降架次基本恢复至 19 年同期水平.21 图 32：上海、白云、深圳机场客流基本超 19 年同期水平.21 图 33：国际客流快速恢复.21 图 34：货邮吞吐稳步提升.21 图 35：25 年 1-3 月全国铁路客运量累计同比增长 6%.23 图 36：25 年 1-3 月全国铁路客运周转量累计同比增长 2%.23 图 37：25Q1 广深铁路站点发送旅客总量同比-6.4%.24 图 38：25Q1 广深铁路旗下站点直通车旅客发送量同比-32%.

13、24 图 39：京雄商高铁作为纵线通道，其开通将为京福安徽网络注入流量.24 图 40：2025 年前 17 周邮政快递揽收量累计同比+29%.25 图 41：2024 年 6 月以来沿海港口外贸货物吞吐量同比增速经历持续下行.26 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 图 42：我国主要港口外贸集装箱吞吐量 25 年 1-2 月同比增速较 24 年同期有所回落.26 图 43：无风险收益率持续下行后，当前在底部震荡.26 图 44：海外的降息节奏还有待观察.26 表 1：快递行业 2024 年与 2025Q1 业务量与单

14、票收入变化情况.6 表 2：快递公司 2024 年与 2025Q1 业绩汇总.7 表 3：跨境物流公司 2024 与 2025Q1 业绩汇总.8 表 4：化工物流公司 2024 年与 2025Q1 业绩汇总.9 表 5：大宗物流公司 2024 年与 2025Q1 业绩汇总.9 表 6：航运行业 2024 年报和 2025 年一季报收入、业绩汇总（单位：亿元）.11 表 7：24 年度上市航司供需数据.16 表 8：机场板块 2025Q1 主要生产数据表现概览.22 表 9：客运铁路 2024&2025Q1 业绩汇总（单位：亿元）.23 表 10：公路和港口行业核心标的 202472025Q1

15、业绩汇总（单位：亿元）.25 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 （本文如无特别说明，数据来源均为iFind或Wind）一、一、物流物流：内外需不确定性大，关注直营内外需不确定性大，关注直营物流企业物流企业（一）快递（一）快递 量：据中国邮政局数据，2024，快递行业业务量同比增速为21.49%，全年业务量增速超预期。根据各公司财报，2024，通达系上市公司均实现了双位数业务量增长，其中申通、韵达与圆通业务量增速高于快递行业增速。25Q1，行业业务量同比增速达到21.64%，增速持续维持20%以上，申通、韵达与圆通的业务

16、量增速也保持高于行业增速。价：2024，圆通、韵达、申通单票收入（含派费口径）同比下滑，降幅在5%-12%；而中通单票收入有所提升（不含派费口径）。25Q1，申通、圆通与韵达单票收入（含派费口径）同比持续下滑，降幅保持在6-10%。电商快递的价格战延续，不确定性增加。并且，顺丰的单票收入也出现双位数降幅，一定程度上反映了快递端整体的价格压力。表表 1：快递行业：快递行业 2024 年与年与 2025Q1 业务量与单票收入变化情况业务量与单票收入变化情况 2024 2025Q1 公司名称公司名称 业务量（亿件）YOY 单票收入（元）YOY 业务量（亿件）YOY 单票收入（元）YOY 行业行业 1

17、750.90 21.49%8.01-10.04%451.40 21.64%7.66-8.82%中通快递中通快递-W 340.11 12.62%1.28 2.72%-圆通速递圆通速递 265.74 25.33%2.30-4.86%67.79 21.75%2.27-6.48%韵达股份韵达股份 237.82 26.14%2.01-12.28%60.76 22.95%1.98-10.16%申通快递申通快递 227.30 29.81%2.05-8.09%58.07 26.60%2.04-6.15%顺丰控股顺丰控股 132.62 11.45%15.53-3.34%35.41 19.71%14.63-10.

18、48%数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 图图1：24年年中通中通市占率同比市占率同比下滑下滑，其余，其余有所有所增长增长 图图 2：各公司单票收入持续下滑，反映了价格端的压各公司单票收入持续下滑，反映了价格端的压力力 数据来源：Wind，国家邮政局，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 0%5%10%15%20%25%201420152016201720182019202020212022202320242025Q1韵达申通圆通顺丰中通024681012141618201.902.102.302.502.702.903.102022-012022-042022

19、-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-01圆通-左轴申通-左轴韵达-左轴顺丰-右轴单位：元/票 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 盈利：2024年，中通、圆通、韵达与申通单票利润同比分别+0.01/-0.03/-0.02/+0.02元/票。2025Q1，圆通、韵达与申通单票利润同比分别-0.04/-0.03/持平。各公司单票利润的变化趋势，一定程度上也反映了价格端的整体压力。图图3：24年年中通、圆通、韵达与申通单票

20、利润同比分别中通、圆通、韵达与申通单票利润同比分别+0.01/-0.03/-0.02/+0.02元元/票票 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 盈利方面，顺丰为更为亮眼的一端，虽然单票收入也有所下滑，但通过产能利用率优化与管理模式改善的共振，公司降本增效的成效显著，2024年与2025Q1归母净利润的同比增长分别为23.51%与16.87%。表表 2：快递：快递公司公司 2024 年与年与 2025Q1 业绩汇总业绩汇总 2024 25Q1 公司名称公司名称 营业收入（亿元）YOY 归母净利润（亿元）YOY 营业收入（亿元）YOY 归母净利润（亿元）YOY 中通快递中通快递-W 442.

21、81 15.26%88.17 0.78%-圆通速递圆通速递 690.33 19.67%40.12 7.78%170.60 10.58%8.57-9.16%韵达股份韵达股份 485.43 7.92%19.14 17.77%121.89 9.26%3.21-22.15%申通快递申通快递 471.69 15.26%10.40 205.24%119.99 18.43%2.36 24.04%顺丰控股顺丰控股 2,844.20 10.07%101.70 23.51%698.50 6.90%22.34 16.87%京东物流京东物流 1828.38 9.73%61.98 905.79%-数据来源：Wind、广

22、发证券发展研究中心（二）跨境物流（二）跨境物流 东航物流：东航物流：2024，公司全年业绩实现了同比8.01%的增长，反映了跨境空运在2024年的景气位置。2025Q1，公司单季实现归母净利润5.45亿元/yoy-7.40%，与空运运价变动基本一致。嘉友国际：嘉友国际：2024，公司实现营收87.5亿元，同比+25.1%，归母净利润12.8亿元，同比+22.9%。2025Q1，公司实现营收22.9亿元，同比+15.0%，归母净利润2.6亿元，同比-14.8%。受制于宏观环境，蒙焦煤有效需求不足，蒙焦煤价格下行，公司存货同比上行，导致公司24H2与25Q1供应链贸易业务盈利能力受到一定冲击，整体

23、业绩-0.100.10.20.30.40.50.62019202020212022202320242025Q1中通圆通韵达申通单位：元/票 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 增速有所下降。华贸物流华贸物流：2024，公司实现营收175.25亿元，同比+19.96%；实现归母净利润5.39亿元，同比-12.60%。2025Q1，公司完成营收39.92亿元，同比+2.82%，实现归母净利润1.18亿元，同比-29.42%。中国外运中国外运：2024，公司实现营收1,056.21亿元，同比+3.85%，归母净利润39.18亿

24、元，同比-7.21%。2025Q1，公司完成营收237.72亿元，同比-2.12%，完成归母净利润6.45亿元，同比-19.65%。聚焦到一季度，因以关税政策为首的地缘政治因素影响，外贸经营环境出现了较大的不确定性，需求与价格都受到了一定冲击，反映到跨境干线运输、国际货代等企业上，其经营业绩都出现了不同程度的下滑。表表 3：跨境物流公司：跨境物流公司 2024 与与 2025Q1 业绩业绩汇总汇总 2024 25Q1 公司名称公司名称 营业收入（亿元）YOY 归母净利润（亿元）YOY 营业收入（亿元）YOY 归母净利润（亿元）YOY 东航物流东航物流 240.56 16.66%26.88 8.

25、01%54.86 5.02%5.45-7.40%嘉友国际嘉友国际 87.54 25.14%12.76 22.88%22.95 15.02%2.62-14.77%华贸物流华贸物流 175.25 19.96%5.39-12.60%39.92 2.82%1.18-29.42%中国外运中国外运 1,056.21 3.85%39.18-7.21%237.72-2.12%6.45-19.65%数据来源：Wind、广发证券发展研究中心（三）化工物流（三）化工物流 兴通股份：兴通股份：2024，公司实现营收15.15亿元（同比+22.43%），归母净利润3.50亿元（同比+38.95%）。2025Q1，公司实

26、现营收3.82亿元（同比-0.84%），归母净利润0.74亿元（同比-4.75%）。盛航股份：盛航股份：2024，公司实现营收15.00亿元（同比+18.88%），归母净利润1.37亿元（同比-24.67%）。2025Q1，公司实现营收3.72亿元（同比-1.44%），归母净利润0.38亿元（同比-19.83%）。密尔克卫：密尔克卫：2024，公司实现营收121.18亿元（同比+24.26%），归母净利润5.65亿元（同比+31.04%）。2025Q1，公司实现营收33.42亿元（同比+15.40%），归母净利润1.72亿元（同比+14.02%）。永泰运：永泰运：2024，公司实现营收38.9

27、9亿元（同比+77.32%），归母净利润0.88亿元（同比-41.46%）。2025Q1，公司实现营收10.58亿元（同比+57.81%），归母净利润0.37亿元（同比+8.39%）。宏川智慧：宏川智慧：2024，公司实现营收14.50亿元（同比-6.27%），归母净利润1.58亿元（同比-46.57%）。2025Q1，公司实现营收3.23亿元（同比-14.98%），归母净利润0.21亿元（同比-65.11%）。保税科技：保税科技：2024，公司实现营收9.00亿元（同比-39.96%），归母净利润2.10亿元（同比-16.83%）。2025Q1，公司实现营收2.28亿元（同比-20.09%）

28、，归母净利润0.31亿元（同比-58.46%）。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 2024全年，化工物流内外贸景气区别较为明显，有外贸业务的物流企业（如密尔克卫、兴通股份），业绩表现相对优于没有相关业务的物流企业。进入2025年，外贸的经营环境出现不确定性，内贸的经营环境并未出现明显的改善，虽有外贸业务的物流企业业绩仍表现相对更好，但整体的增速均出现下滑。表表 4：化工物流：化工物流公司公司 2024 年与年与 2025Q1 业绩业绩汇总汇总 2024 25Q1 公司名称公司名称 营业收入（亿元）YOY 归母净利润（亿

29、元）YOY 营业收入（亿元）YOY 归母净利润（亿元）YOY 兴通股份兴通股份 15.15 22.43%3.50 38.95%3.82-0.84%0.74-4.75%盛航股份盛航股份 15.00 18.88%1.37-24.67%3.72-1.44%0.38-19.83%保税科技保税科技 9.00-39.96%2.10-16.83%2.28-20.09%0.31-58.46%宏川智慧宏川智慧 14.50-6.27%1.58-46.57%3.23-14.98%0.21-65.11%永泰运永泰运 38.99 77.32%0.88-41.46%10.58 57.81%0.37 8.39%密尔克卫密尔

30、克卫 121.18 24.26%5.65 31.04%33.42 15.40%1.72 14.02%数据来源：iFind，广发证券发展研究中心（四四）大宗大宗物流物流 厦门象屿厦门象屿：2024，公司实现营收3666.71亿元（同比-20.12%），归母净利润14.19亿元（同比-9.86%）。2025Q1，公司实现营收971.35亿元（同比-7.11%），归母净利润5.09亿元（同比+24.88%）。厦门国贸厦门国贸：2024，公司实现营收3544.40亿元（同比-24.30%），归母净利润6.26亿元（同比-67.33%）。2025Q1，公司实现营收705.34亿元（同比-27.19%），

31、归母净利润4.22亿元（同比+2.76%）。浙商中拓浙商中拓：2024，公司实现营收2019.01亿元（同比-0.57%），归母净利润3.69亿元（同比-45.99%）。2025Q1，公司实现营收507.29亿元（同比+13.73%），归母净利润1.92亿元（同比-21.19%）。物产中大物产中大：2024，公司实现营收5995.20亿元（同比+3.34%），归母净利润30.79亿元（同比-14.88%）。2025Q1，公司实现营收1331.48亿元（同比+0.16%），归母净利润9.84元（同比+18.86%）。2024年，因宏观经营环境的压力，各大宗物流企业业绩均出现明显的下滑，但进入20

32、25年，各企业业绩下滑幅度明显收窄，其中厦门象屿、厦门国贸与物产中大归母净利润的同比增速已经转正，反映了大宗物流行业经营环境的触底企稳。表表 5：大宗大宗物流物流公司公司 2024 年与年与 2025Q1 业绩业绩汇总汇总 2024 25Q1 公司名称公司名称 营业收入（亿元）YOY 归母净利润（亿元）YOY 营业收入（亿元）YOY 归母净利润（亿元）YOY 厦门象屿厦门象屿 3,666.71-20.12%14.19-9.86%971.35-7.11%5.09 24.88%厦门国贸厦门国贸 3,544.40-24.30%6.26-67.33%705.34-27.19%4.22 2.76%浙商中

33、拓浙商中拓 2,019.01-0.57%3.69-45.99%507.29 13.73%1.92-21.19%物产中大物产中大 5,995.20 3.34%30.79-14.88%1,331.48 0.16%9.84 18.86%数据来源：iFind，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 （五）未来展望（五）未来展望 结合2024年四季报与2025年一季报来看，服务于内贸产业链的物流企业，整体处于量增价跌的市场环境下。如电商快递企业，业务量保持超过20%的同比增速，单票收入普遍同比下行，25Q1业绩

34、普遍负增长或低于预期，其中圆通与韵达一季度归母净利润同比分别下降9.16%与22.15%；而直营物流企业具备更强的议价能力，降本空间更大，因此即使价格端存在压力，但在25Q1依旧兑现出相对更好的经营业绩，顺丰一季度归母净利润同比增长16.87%。此外，采购端也与外贸相关的大宗物流企业，其主要矛盾仍是弱复苏的内需环境，但各企业业绩层面均已触底回升，25Q1象屿、国贸与物产归母净利润同比分别增长24.88%、2.76%与18.86%。服务于外贸产业链的物流企业，关税政策的风险逐步落地，需求与价格均面临不确定性，如国际货代与跨境干线运输企业，25Q1中国外运、华贸物流与东航物流归母净利润同比分别下降

35、19.65%、29.42%与7.40%。展望后市，外贸端的物流企业仍将面临难以把握的量价风险，不确定性陡增，需要不断跟踪边际变化再作判断。内贸端的物流企业则需要面对普遍量增价跌的经营环境，内需政策刺激是主要的催化剂。全年来看，向渠道要利润是内贸端主要确定性的来源，其中直营制企业的传导能力更强，业绩确定性更优。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 11/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 二、航运二、航运：2025 年下半年关注年下半年关注区域集运、油运机会区域集运、油运机会（一）（一）业绩复盘业绩复盘 2024年四季报和2025年一季报结合起来看，集运持续景气，

36、特种船稳健增长，散货由强转弱，而油运则一直保持弱势，依旧是外需强过内需的表现。细分来看，集运：短期外贸需求仍具韧性，同时红海局势导致运力供给依旧偏紧，外贸运价整体维持在偏高位置。财务表现上看，中远海控（全链条集运）和锦江航运（亚洲区域集装箱）显著好于中谷物流（内贸集运），中远海控和锦江航运在2024年四季度、2025年一季度的归母净利润增速分别在513%、73%和581%、187%。而中谷物流同期的归母净利润增速仅有38%和41%。不过内贸集运虽然受内需低迷拖累，但表现依旧比更依赖内需的油、散要好。油运：需求依旧受中国原油进口需求走弱和伊朗市场的双重拖累，中远海能、招商轮船和招商南油在2024

37、年四季度、2025年一季度的归母净利润趋势基本是以负增长为主。散货：类似油运，市场依旧是供需双弱，海通发展和国航远洋在2024年四季度归母净利润的同比高增更多是因为基期的超低基数，2025年一季度的大幅负增也不意味着行业景气在大幅下滑，只是绝对景气水平偏低，导致增长幅度显得大起大落。展望后市，2025年下半年集运和油运市场预计会蕴藏更多机遇与风险，而散货市场大概率还是会保持偏弱均衡。表表6：航运行业：航运行业2024年报和年报和2025年一季报年一季报收入、业绩汇总（单位：亿元）收入、业绩汇总（单位：亿元）时间时间 24Q4 24 25Q1 板块板块 公司名称公司名称 营业收入 YOY 归母

38、净利润 YOY 营业 收入 YOY 归母 净利润 YOY 营业 收入 YOY 归母 净利润 YOY 集运集运 中远海控中远海控 591.22 45%109.76 513%2,338.59 33%491.01 106%579.60 20%116.95 73%中谷物流中谷物流 28.14-11%7.27 38%112.58-9%18.35 7%25.69-8%5.47 41%锦江航运锦江航运 17.05 30%3.02 581%59.70 13%10.21 37%16.66 33%3.57 187%油运油运 中远海能中远海能 61.00 10%6.21-271%232.44 5%40.37 20%

39、57.53-1%7.08-43%招商南油招商南油 14.67-5%2.65-25%64.75 4%19.21 23%13.74-25%2.85-58%综合综合 招商轮船招商轮船 65.03-5%17.38 61%257.99 0%51.07 6%55.95-11%8.65-37%中远海特中远海特 47.37 53%3.28 120%167.80 40%15.31 44%51.96 51%3.45 2%散货散货 海通发展海通发展 10.72 88%1.39 312%36.59 115%5.49 197%8.06 1%0.68-25%国航远洋国航远洋 2.56 16%-0.59 1021%9.36

40、 5%0.23 814%1.99-11%-0.15-197%数据来源：iFind，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 12/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 图图4：VLCC景气景气中位中位震荡震荡，MR景气偏弱震荡景气偏弱震荡 图图5：BDI仍处于磨底阶段仍处于磨底阶段 数据来源：克拉克森，广发证券发展研究中心 数据来源：克拉克森，广发证券发展研究中心 图图6：集运公司集运公司24Q4和和25Q1业绩的高增速有一定业绩的高增速有一定低基低基数数问题问题 图图7：内贸集运内贸集运由持续下跌转为底部震荡由持续下跌转为底部震荡 数据来源：克

41、拉克森，广发证券发展研究中心 数据来源：iFind，广发证券发展研究中心（二）（二）未来展望未来展望 集运集运：整体看整体看2025年下半年风险大于机遇，东南亚区域集运的机会比东西干线集运年下半年风险大于机遇，东南亚区域集运的机会比东西干线集运更好。更好。供给侧出现显著分化。先看未来交付，干线运输的主力船型8000+TEU船在手订单占比仍处于历史高位，而区域运输的主力船型3000TEU船在手订单再次回到5%以内。而2025年交付同样是大船小船，3000TEU船2025年交付量占总运力比值只有0.76%，而12,000-16,999TEU船该比值达到6.02%。说明近3年区域市场的供给压力都会较

42、东西干线市场更小。另外，红海危机依然是干线市场头顶上的达摩克里斯之剑，虽然后续大概率也会波及区域市场，例如东南亚市场，但干线市场尤其欧线受到的冲击会更大更直接。需求侧主要变量在于美国的对等关税。首先美国加征的大额关税已经导致中美集运(40,000)(20,000)020,00040,00060,00080,000100,000120,0002022/012022/092023/052024/012024/09VLCC TD3C-TCEMR TC7-TCE美元/天05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002022/012022/082023/032023/10

43、2024/052024/12Baltic Exchange Dry Index02004006008001,0001,2001,4001,6001,80001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002022/012023/012024/012025/01SCFI 欧线($/TEU)SCFI 美西线($/TEU)SCFI 东南亚($/TEU)东南亚线欧线/美西线6008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002022/01 2022/08 2023/03 2023/10 2024/05 2024/12PDCI:综合指数:当周

44、值 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 13/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 贸易出现了短期显著下滑。展望后市，后续关税规则明确之后，无论是短期钻规则漏洞的转口贸易，还是长期来看，制造业向低成本地区的产业转移，都有望持续促进东南亚区域贸易增长。图图8：集运供给出现干线和区域线的分化集运供给出现干线和区域线的分化 图图 9：6000Teu 以内的集运船以内的集运船供给压力较小供给压力较小 数据来源：克拉克森，广发证券发展研究中心 数据来源：克拉克森，广发证券发展研究中心 图图10：看全球出口量出现了先激增后锐减的趋势看全球出口量出现了先激增后锐减的趋势 图图

45、 11：中美线集运运力在美国加征关税后略有下滑中美线集运运力在美国加征关税后略有下滑（单位：（单位：TEU）数据来源：EconDB，广发证券发展研究中心 数据来源：彭博，广发证券发展研究中心 010203040502022/012022/082023/032023/102024/052024/12集装箱船在手订单占比（集装箱船在手订单占比（%）内”格局将迎来变化，景气演绎节奏还需观察。图图41：2024年年6月月以来沿海以来沿海港口港口外贸货物外贸货物吞吐量吞吐量同比增同比增速速经历持续经历持续下下行行（单位（单位：%）图图 42：我国主要港口外贸集装箱吞吐量我国主要港口外贸集装箱吞吐量 25

46、 年年 1-2 月月同比同比增速较增速较 24 年年同期同期有所有所回落回落（单位：（单位：%）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 2.未来展望未来展望 经历外部系统性风险冲击和阶段性业绩验证后，内需链条的公路板块估值修复和业绩确定程度相对领先，性价比更高。中长期持续看好一线资产的配置价值，FVOCI账户等规模增长所带来的额外流动性有望成为基础设施板块重要的长期定价基石。图图43：无风险无风险收益率收益率持续下行后，当前在底部震荡持续下行后，当前在底部震荡（单（单位：位：%）图图 44：海外的降息节奏还有待观察海外的降息节奏还有待观察（单位：（单

47、位：%）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 -10-505101520252019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032024-072024-112025-03中国:沿海主要港口货物吞吐量:当月同比中国:外贸货物吞吐量:当月值:同比13.56 7.83-30-20-10010203040502020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-

48、052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-02中国:主要港口:内贸集装箱吞吐量:当月值:同比中国:主要港口:外贸集装箱吞吐量:当月值:同比1.01.52.02.53.03.52023-01-012023-03-012023-05-012023-07-012023-09-012023-11-012024-01-012024-03-012024-05-012024-07-012024-09-012024-11-012025-01-012025-03-01中债国债到期收益率:10年中债国债

49、到期收益率:30年中债国债到期收益率:5年中债国债到期收益率:1年4567891001234562013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-01美国:国债收益率:10年-左美国:有效联邦基金利率-左恒生高股息指数股息率-右 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 27/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 六、风险提示六、风险提示（一）（一）宏观方面宏观方面 经济大幅波动、地缘政治冲突、能源危机、欧美深度衰退、油汇大幅波动、大规模自然

50、灾害、新一轮公共卫生事件反复等。（二）（二）行业方面行业方面 业务增速不及预期、重大政策变动、竞争加剧、行业事故等。（三三）公司方面公司方面 现金流断裂导致破产、低价增发导致股份被动大幅稀释、成本管控不及预期、重点关注公司业绩不及预期等。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 28/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 广发交通运输行业研究小组广发交通运输行业研究小组 许 可：首席分析师，西南财经大学硕士，7 年证券从业经验，2 年私募经验，更注重从投资视角看待公司长期投资价值，擅长系统化深度研究。周 延 宇：资深分析师，毕业于兰州大学，5 年交运行业研究经验，坚持

51、产研融合、深度研究的方法，覆盖大物流全产业链及物流基础设施资产，擅长为投资者挖掘成长、壁垒兼备的投资机会。陈 宇：资深分析师，南开大学本硕，7 年交运行业研究经验，1 年产业研究经验，坚持产业链上下游一体化研究，产研融合的方法，覆盖航空机场跨境物流低空经济，及时跟踪公司及行业信息，擅长为投资者挖掘高弹性周期性机会，并提供景气度验证。李 然：资深分析师，中南财经政法大学会计学硕士，5 年交运行业研究经验，深研海运上下游，为投资者挖掘高弹性的周期机会，并且提供产业链景气度验证，主攻航运板块。钟 文 海：资深分析师，美国罗切斯特大学金融学硕士，3 年交运行业研究经验，坚持深度研究，主攻大物流全产业链

52、及物流基础设施资产。王 航：交通运输行业分析师，香港中文大学(深圳)硕士，2 年交运行业研究经验，深度价值导向，主攻交运基础设施方向。广发证券广发证券行业投资评级说明行业投资评级说明 买入：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘10%以上。持有：预期未来12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。卖出：预期未来12 个月内，股价表现弱于大盘10%以上。广发证券广发证券公司投资评级说明公司投资评级说明 买入：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘15%以上。增持：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘5%-15%。持有：预期未来12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%+5%。

53、卖出：预期未来12 个月内，股价表现弱于大盘5%以上。联系我们联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 广州市天河区马场路26 号广发证券大厦47 楼 深圳市福田区益田路6001 号太平金融大厦 31 层 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18层 上海市浦东新区南泉北路 429 号泰康保险大厦 37 楼 香港湾仔骆克道 81号广发大厦 27 楼 邮政编码 510627 518026 100045 200120-客服邮箱 法律主体法律主体声明声明 本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作，广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的

54、法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。广发证券（香港）经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4 号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。重要重要声明声明 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 29/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 广发证券

55、股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系，因此，投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效。本报告署名研究人员、联系人（以下均简称“研究人员”）针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容，在此声明：（1）本报告的全部分析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点，并不代表广发证券的立场；（2）研究人员的部分或全部的

56、报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定，其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入，该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。本报告仅面向经广发证券授权使用的客户/特定合作机构发送，不对外公开发布，只有接收人才可以使用，且对于接收人而言具有保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律，广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告。本报告所提及证券可能不被允许在某

57、些国家或地区内出售。请注意，投资涉及风险，证券价格可能会波动，因此投资回报可能会有所变化，过去的业绩并不保证未来的表现。本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定

58、。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策，如有需要，应先咨询专业意见。广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券的立场。广发证券的销售人员、交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式，向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略，广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致，甚至相反的投资策略。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且无需另行通告。广发证券或其证券研究报告业务的相关董事、高级职员、分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益。在阅读

59、本报告时，收件人应了解相关的权益披露（若有）。本研究报告可能包括和/或描述/呈列期货合约价格的事实历史信息（“信息”）。请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法/分析中的部分论点/依据/证据，以支持我们对所述相关行业/公司的观点的结论。在任何情况下，它并不（明示或暗示）与香港证监会第5 类受规管活动（就期货合约提供意见）有关联或构成此活动。权益披露权益披露(1)广发证券（香港）在过去12 个月内与(H01933)公司有投资银行业务关系。(2)广发证券（香港）在过去12 个月内与S.F.Holding Co.,Ltd.(H01933)公司有投资银行业务关系。(3)广发证券（香港）在过去12 个月内

60、与SF HOLDING(H01933)公司有投资银行业务关系。(4)广发证券（香港）在过去12 个月内与顺丰控股股份有限公司(H01933)公司有投资银行业务关系。(5)广发证券（香港）在过去12 个月内与CNE100000L63(002352)公司有投资银行业务关系。(6)广发证券（香港）在过去12 个月内与S.F.Holding Co.,Ltd.(002352)公司有投资银行业务关系。(7)广发证券（香港）在过去12 个月内与SF HOLDING(002352)公司有投资银行业务关系。(8)广发证券（香港）在过去12 个月内与顺丰控股(002352)公司有投资银行业务关系。(9)广发证券（

61、香港）在过去12 个月内与顺丰控股股份有限公司(002352)公司有投资银行业务关系。(10)广发证券（香港）在过去12 个月内与鼎泰新材(002352)公司有投资银行业务关系。(11)广发证券（香港）在过去 12 个月内与CNE100006NF4(06936)公司有投资银行业务关系。(12)广发证券（香港）在过去12 个月内与S.F.Holding Co.,Ltd.(06936)公司有投资银行业务关系。(13)广发证券（香港）在过去12 个月内与SF HOLDING(06936)公司有投资银行业务关系。(14)广发证券（香港）在过去12 个月内与顺丰(06936)公司有投资银行业务关系。(15)广发证券（香港）在过去12 个月内与顺丰控股(06936)公司有投资银行业务关系。(16)广发证券（香港）在过去12 个月内与顺丰控股股份有限公司(06936)公司有投资银行业务关系。系因此投资者应当考虑存潜利益冲突而对独性产生影响不仅依据内容 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 30/30 Table_PageText 行业专题研究|交通运输 版权声明版权声明 未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。