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1、证券研究报告行业深度报告食品饮料 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/22 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 食品饮料行业深度报告 保健品行业：保健品行业：新消费驱动新消费驱动保健品保健品成长成长 2025 年年 04 月月 21 日日 证券分析师证券分析师 苏铖苏铖 执业证书：S0600524120010 证券分析师证券分析师 邓洁邓洁 执业证书：S0600525030001 行业走势行业走势 相关研究相关研究 业绩前瞻：白酒加速探底，大众品梯次复苏 2025-03-25 周专题：政策春风至，加快乳业复苏 2025-03-16 增持（维持）Table_Tag T

2、able_Summary 投资要点投资要点 保健食品保健食品是是一门一门强品牌、重渠道和强品牌、重渠道和高毛利高毛利的的生意生意。保健食品从定义而言，介于食品与药品之间，适用于特定人群食用，能调节人体的机能，但不以治疗疾病为目的。保健食品毛利率较其他细分赛道更高（品牌端毛利率维持在 60%-70%），我们认为归因于其 2C 的强品牌属性，以及相对分散的上下游格局。通过正文的分析，我们认为构建品牌及渠道优势是关键，具备品类优势、品牌价值，把握渠道风向的企业方能源远流长。我国保健食品行业我国保健食品行业“长坡厚雪”，稳健成长。“长坡厚雪”，稳健成长。我国保健食品行业整体持续发展，也呈现了一定的“脉

3、冲式增强”特征，特殊事件如 21 世纪初的非典、2019-2022 年的疫情加速了行业扩容：2010 年-2023 年我国 VDS市场规模由 701.35 亿元增至 2240.41 亿元，CAGR=9.35%，同期世界平均水平仅为 4.26%。老龄化筑底，新消费驱动，预计未来三年我国营养保健品行业市场规模的增速仍有望维持在 6%以上。2023 年我国营养健康 食 品 人 均消 费 额为 26 美 元，仅 为美 国/澳 大 利 亚/日 本的14%/22%/25%，未来渗透空间充足。头部企业长青，头部企业长青，产品矩阵和外延是关键产品矩阵和外延是关键。头部品牌生命周期长，以 2015-2024 年

4、为观测维度，全球市占率排名前二十的保健食品企业中，安利纽崔莱及赫力昂稳居前二，其次是雀巢、汤臣倍健及康宝莱，头部阵营呈现稳定。从集中度角度看，2019-2023 年全球保健食品行业 CR3/CR5 提升 0.90/1.70pct；同期中国提升 0.6/0.3pct。虽受渠道切换的影响、行业竞争略有加剧，但头部企业凭借其较强的产品组合及领先的渠道能力，仍逆势提升份额。短期受需求掣肘，虽增速趋缓，但利润率高且稳定。当下当下时时点，我们点，我们认为保健品行业认为保健品行业的的投资价值值得重新审视，行业成长和投资价值值得重新审视，行业成长和商业模式的演进容易被低估，保健品在三个层面同样具备新消费特质。

5、商业模式的演进容易被低估，保健品在三个层面同样具备新消费特质。（1）新渠道：我国保健食品销售向线上转型已成大势，2010-2024 年线上电商零售额占比由 3.1%提升至 58%。其中，兴趣电商、跨境电商及私域逐步成为重要的增量渠道：2022/2023/2024 年抖音渠道保健品销售额同比增速分别达 227.47%/87.11%/52.54%；2018-2023 年保健品进口额CAGR 达 17.49%；以 Lemonbox 为代表的私域业态同样为行业发展注入活力。（2）新圈层：保健食品不再与“银发经济”强绑定，客群由老年向全年龄段延展、全家庭覆盖：用户年轻化：2024M1-4 保健食品消费人

6、群中，24-30 年龄段占比同增 48%；向儿童市场渗透：2018-2023 年我国儿童保健食品市场 CAGR 已达 10.62%；延展宠物健康方向：我国宠物的健康类消费额由 2018 年的 418 亿元增至 2023 年的 1726 亿元，CAGR 达 33%。（3）新品类：新客群催生功效与剂型创新，其中：体型管理、个人形象为高成交驱动方向；职场修复、元气补给具备较高的用户价值；家庭养护、舒适睡眠等方向则为持续且稳定的需求所在。投资建议：投资建议：新消费浪潮下，关注板块估值切换的可能新消费浪潮下，关注板块估值切换的可能。传统大类保健食品奠基，新消费贡献增量，传统的审美体系及估值视角不再适配新