壹石通-公司深度报告：全球勃姆石龙头专精特新“小巨人”-220227（30页）.pdf

1、 全球勃姆石龙头，专精特新“小巨人” Table_CoverStock 壹 石 通(688733)公司深度报告 Table_ReportDate2022 年 02 月 27 日 武浩 电力设备与新能源行业首席分析师 S1500520090001 010-83326711 Table_CoverReportList 相关研究 2 证券研究报告 公司研究 Table_ReportType 公司深度报告 Table_StockAndRank 壹壹 石石 通通(688733)(688733) 投资评级投资评级 买入买入 上次评级上次评级 Table_Chart 资料来源：万得，信达证券研发中心 Tab

2、le_BaseData 公司主要数据 收盘价（元） 68.07 52 周内股价波动区间(元) 100.87-55.57 最近一月涨跌幅() -31.93 总股本(亿股) 0.41 流通 A 股比例() 6.21 总市值(亿元) 27.72 资料来源：信达证券研发中心 Table_Title 全球勃姆石龙头，专精特新“小巨人”全球勃姆石龙头，专精特新“小巨人” Table_ReportDate 2022 年 02 月 27 日 本期内容提要本期内容提要: : Table_Summa 全球勃姆石核心龙头全球勃姆石核心龙头，成长性凸显，成长性凸显。公司成立于 2006 年 1 月，主营业务有三大板块

3、， 分别为锂电池涂覆材料、 电子通信功能填充材料、低烟无卤阻燃材料，下游客户均为国内外行业龙头、知名上市公司。 公司已成长为行业领先的先进无机非金属复合材料及应用解决方案的提供商。 覆盖新能源汽车、集成电路两大板块，下游需求旺盛覆盖新能源汽车、集成电路两大板块，下游需求旺盛。受益于下游新能源汽车需求的持续增长以及勃姆石在锂电池电芯隔膜涂覆的渗透率提升， 勃姆石市场空间将呈放大趋势。 根据高工产业研究院预计，2025 年勃姆石全球需求量为 10.61 万吨，2019-2025 复合增长率达到 41.89%，2025 年国内需求量为 4.46 万吨，2019-2025 复合增长率达到 37.49%

4、；集成电路封装行业发展带动环氧塑封料用功能填料需求上行。根据新材料在线统计，预计 2025 年市场规模将达到 18.1 万吨，2019-2025 复合增长率达到 11.94%。5G 商用背景下，高频高速覆铜板市场释放。根据新材料在线，预计到 2025 年高频高速覆铜板市场规模为 11.1 亿元，2019-2025复合增长率达到 47.00%。 勃姆石业务全球市占率有望成为第一勃姆石业务全球市占率有望成为第一。2019 公司勃姆石出货量国内第一、全球第二，主要竞争对手为德国 NabaltecAG 和中铝郑州有色金属研究院有限公司。 此外， 公司产品指标在行业内属于标杆水平。 随着募投产能达产，

5、公司勃姆石国内外市场份额进一步提升，公司全球市占率有望成为第一。 技术出众，技术出众，宁德时代勃姆石核心供应商宁德时代勃姆石核心供应商。创新是公司的基因，公司围绕无机非金属粉体材料开发出一系列拥有自主知识产权的专利技术。公司持续加大研发投入，2017-2021Q3 期间，公司研发费用占营收比重分别为 5.94%、6.03%、6.56%、7.61%、6.35%，整体呈上升趋势。 公司下游客户集中， 近几年前五大客户销售金额占总营收约 70%。另外，2018-2020 年公司对宁德时代及璞泰来的销售收入占营业收入比重分别为 44.41%、53.08%、49.53%，宁德时代和璞泰来对公司销售收入贡

6、献较大。 盈利预测及估值盈利预测及估值。 我们预计公司 2021-2023 年实现营收 4.2、 9.1和 16.3 亿元， 同比增长 119.9%、 114.5%和 80.1%， 归母净利 1.1、2.5 和 5.5 亿元，同比增长 140.1%、134.6%和 116.6%。当前市值对应 2021-2023 年市盈率为 114.5x、48.8x 和 22.5x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：风险因素：下游行业波动风险、勃姆石市场推广不及预期风险、客户集中度较高风险、5G 电子通信功能填充材料市场开拓风险。 -20%0%20%40%60%80%21/0821/12壹 石 通沪深300

7、cUaXyXkZnVbYyXoPpOoO6McM8OoMrRpNmOfQrRpNkPpNvN7NqQvMMYpMmRuOpMrP 3 重要财务指标重要财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入（百万元） 165 192 423 907 1,633 增长率 YoY% 42.9% 16.4% 119.9% 114.5% 80.1% 归母净利润（百万元） 44 45 108 254 550 增长率 YoY% 113.0% 1.8% 140.1% 134.6% 116.6% 毛利率% 46.1% 37.3% 37.7% 42.9% 47.7% 净资产收益率 ROE

8、% 9.9% 9.3% 17.0% 28.5% 38.1% EPS(摊薄)(元) 0.24 0.25 0.59 1.39 3.02 市盈率 P/E(倍) 0.00 0.00 114.53 48.82 22.54 市净率 P/B(倍) 0.00 0.00 19.43 13.90 8.60 Table_ReportClosing 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年02月25日收盘价 4 目 录 与市场不同之处与市场不同之处 . 6 一、历经十五载风雨，终成勃姆石龙头一、历经十五载风雨，终成勃姆石龙头 . 7 1.1 全球勃姆石核心龙头 . 7 1.2 以董事长为核心扩充版图 .

9、 7 1.3 定位创新，核心团队经验丰富 . 8 1.4 以勃姆石为主，电子通信填充材料、低烟无卤阻燃材料为两翼 . 9 1.5 勃姆石业务拉动公司业绩高增 . 12 二、身处两大黄金赛道，搭乘下游高速成长列车二、身处两大黄金赛道，搭乘下游高速成长列车 . 16 2.1 新能源汽车产业恢弘大势将放大勃姆石的市场空间. 16 2.2 集成电路产业发展拉动电子通信功能填充材料市场需求 . 18 2.3 电线电缆对阻燃材料要求提高，阻燃材料市场空间打开 . 20 三、国内勃姆石王者，力争成为全球第一三、国内勃姆石王者，力争成为全球第一 . 22 3.1 国内锂电池用勃姆石绝对龙头，未来有望超越 Na

10、baltec AG . 22 3.2 电子通信功能填充、低烟无卤阻燃材料均处于行业领先水平 . 23 四、宁德时代勃姆石核心供应商，技术实力首屈一指四、宁德时代勃姆石核心供应商，技术实力首屈一指 . 25 4.1 自创立伊始，公司定位即为研发驱动型公司 . 25 4.2 宁德时代勃姆石核心供应商，公司享有丰富下游客户资源 . 27 五、募投项目助力产能更上一层楼五、募投项目助力产能更上一层楼 . 28 六、盈利预测及估值六、盈利预测及估值 . 29 七、风险因素七、风险因素. 30 5 图 表 目 录 图表 1：公司发展历程 . 7 图表 2：公司股权结构 . 8 图表 3：公司核心人员情况

11、. 9 图表 4：锂电池涂覆材料产业链 . 10 图表 5：公司锂电池涂覆材料产品介绍 . 10 图表 6：电子通信功能填充材料应用产业链 . 11 图表 7：低烟无卤阻燃材料应用产业链 . 12 图表 8：公司营收情况（万元） . 12 图表 9：2020 公司业务占比 . 12 图表 10：2018-2020 公司各业务营收情况（万元） . 13 图表 11：2018-2020 公司各业务销售量（吨） . 13 图表 12：2020 公司国内、国外收入占比 . 14 图表 13：公司营业成本情况（万元） . 14 图表 14：公司成本结构 . 14 图表 15：公司综合毛利率 . 15 图

12、表 16：公司各主营业务毛利率 . 15 图表 17：公司期间费用情况（万元） . 15 图表 18：公司各项期间费用占营收比重 . 15 图表 19：公司归母净利润情况（万元） . 16 图表 20：公司净利率情况 . 16 图表 21：全球动力锂电池出货量及预测（GWh） . 16 图表 22：中国动力锂电池出货量及预测（GWh） . 16 图表 23：隔膜制备工艺 . 17 图表 24：2016 年、2020 年干法、湿法隔膜出货量占比 . 17 图表 25：涂覆材料种类介绍 . 18 图表 26：勃姆石相较于氧化铝的优点 . 18 图表 27：中国无机涂覆膜用量及勃姆石膜占比（亿平方米

13、） . 18 图表 28：中国环氧塑封料用功能填料市场规模及预测（万吨） . 19 图表 29：中国高频高速覆铜板用功能填料市场规模及预测（亿元） . 20 图表 30：不同阻燃材料对比 . 21 图表 31：中国电线电缆行业市场规模及预测（万亿元） . 21 图表 32：中国阻燃剂需求量及预测（万吨） . 22 图表 33：2019 年锂电池用勃姆石市场份额 . 22 图表 34：锂电池涂覆材料板块公司与竞争对手对比 . 23 图表 35：公司锂电池用勃姆石关键指标与竞争对手对比 . 23 图表 36：电子通信功能填充材料板块主要竞争对手情况 . 24 图表 37：公司电子通信功能填充用产品

14、与竞争对手对比 . 24 图表 38：低烟无卤阻燃材料板块主要竞争对手情况 . 25 图表 39：公司低烟无卤阻燃材料产品与竞争对手对比 . 25 图表 40：公司核心技术概况 . 26 图表 41：公司在研项目情况 . 26 图表 42：截至 2020 年底研究人员占比 . 27 图表 43：近三年（2018-2020）前五大客占比 . 27 图表 44：2020 公司前五大客户结构 . 27 图表 45：公司募投资金使用计划 . 28 图表 46：公司现有产能情况 . 28 6 与市场不同之处与市场不同之处 市场认为， 随着其他企业开始进入勃姆石行业， 公司在此领域市场认为， 随着其他企业

15、开始进入勃姆石行业， 公司在此领域竞争力竞争力会下降。会下降。我们认为公司自 2008 年开始开发勃姆石，有先发优势，公司目前技术水平为行业标杆。另外，在扩产周期方面，成熟公司需要一年左右时间能够稳定生产（设备安装 6 个月左右，3 个月左右调试设备）；对于新公司来说，则需要三年左右的时间。 7 一、一、历经十五载风雨，终成勃姆石龙头历经十五载风雨，终成勃姆石龙头 1.1 全球勃姆石核心龙头 公司是公司是全球锂电池用勃姆石龙头全球锂电池用勃姆石龙头。安徽壹石通材料科技股份有限公司成立于2006 年 1 月，于 2012 年成为国家级高新技术企业，先后被评为安徽省“专精特新”企业、安徽省“三重一

16、创”重点企业、安徽省科技厅重大专项奖励项目、安徽省电子封装导热材料工程技术研究中心，公司产品已获欧盟 REACH 认证。2019 年 12 月，在行业规模最大的“高工锂电&电动车年会”上，壹石通被评为“2019 年度创新技术产品奖”以及“2019 年度快速成长公司”。公司主营产品为先进无机非金属复合材料，广泛应用于新能源动力电池主动安全材料、5G 通信电子材料、环保阻燃材料等三大领域，下游客户均为国内外行业龙头、知名上市公司等。公司自成立以来始终坚持自主创新，专注研发新产品，直击下游行业的痛点、空白点、兴奋点，始终秉持“不领先，不立项；无创新，不扩张；非主业，不介入”的经营理念，始终以国际视野

17、打造核心竞争力，坚持苦练内功、厚积薄发、稳中求进，已成长为行业领先的先进无机非金属复合材料及应用解决方案的提供商。 图表图表 1：公司：公司发展历程发展历程 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 1.2 以董事长为核心扩充版图 8 公司实控人为蒋学鑫、王亚娟夫妇。公司实控人为蒋学鑫、王亚娟夫妇。公司实控人蒋学鑫、王亚娟通过直接、间接的方式合计持有公司股权 28.59%。蒋学鑫先生为公司董事长，直接持有公司股权 22.37%，间接通过怀远新创想、怀远鑫麒持有公司股权 1.44%；王亚娟女士直接持有公司股权4.67%， 间接通过怀远新创想持有公司股权0.11%。 公司前十大股东合计持股公司前十大股

18、东合计持股 52.46%。公司前十大股东分别为蒋学鑫、新能源汽车科技创新（合肥）股权投资合伙企业（有限合伙）、王亚娟、怀远新创想企业管理咨询合伙企业（有限合伙）、王同成、陈炳龙、张家港市招港共赢企业管理合伙企业(有限合伙)、张福金、黄小林、刘永开。 公司下设七家子公司。公司下设七家子公司。公司下有七家子公司并百分百持股，分别为南京宏方源材料科技有限公司、安徽壹石通金属陶瓷有限公司、蚌埠壹石通聚合物复合材料有限公司、安徽壹石通化学科技有限公司、安徽壹石通电子通信材料有限公司、安徽壹石通材料科学研究院有限公司、安徽壹石通新能源材料有限公司。 图表图表 2：公司：公司股权结构股权结构 资料来源：Wi

19、nd，公司公告，信达证券研发中心 1.3 定位创新，核心团队经验丰富 自成立伊始，公司便定位为研发驱动型公司。自成立伊始，公司便定位为研发驱动型公司。公司坚持“不领先，不立项；无创新，不扩张；非主业，不介入”的原则，通过产品创新能力、产品实现能力和市场布局能力三大能力建设，始终以客户需求为导向，研发新产品，提供个性化解决方案，解决下游客户的痛点问题。 公司的核心技术人员为蒋学鑫先生、鲍克成先生、王亚娟女士、张轲轲先生、郭敬新女士和王韶晖先生。 9 图表图表 3：公司核心人员情况公司核心人员情况 姓名姓名 职位职位 简历简历 蒋学鑫 董事长、总经理 1969 年 3 月出生，南京大学博士研究生学

20、历。1992 年 7 月至 1999 年 9 月，任蚌埠玻璃工业设计研究院工程师；1999 年 9 月至 2005 年 7 月，就读于南京大学矿产普查与勘探专业；2005 年 7 月至 2011 年 1 月，历任蚌埠玻璃工业设计研究院工程师、教授级高级工程师；2006 年 1 月至 2013 年 3 月，任鑫源石英董事长 （执行董事） 、总经理；2007 年 8 月至 2010 年 12 月，任蚌埠硅基材料产业技术研究院有限公司（曾用名：蚌埠中凯电子材料有限公司）总经理；2013 年 3 月至 2015 年 4 月，任鑫源材料董事长（执行董事）、总经理；2015 年 4 月至今，任本公司董事长

21、、总经理。 王韶晖 董事、副总经理、研发总监 1973 年 7 月出生，上海交通大学材料学博士研究生。1996 年 6 月至 1999 年 8 月，任西北橡胶塑料研究设计院研发工程师；1999 年 9 月至 2002 年 6 月，青岛科技大学材料加工工程专业硕士研究生在读；2002 年 9 月至 2005 年 6 月，上海交通大学材料学专业博士在读；2005 年 6 月至 2016 年 5 月，历任道康宁（中国）投资有限公司 EEI（工程弹性体工业） 技术服务工程师、E-world 电子产品研发部资深研发工程师、高温固化硅橡胶研发部研发经理；2016 年 6 月至 2019 年 1 月，任陶氏

22、（上海）投资有限公司 RTV/HTV 研发部研发科学家；2019 年 1 月至 2019 年 4 月，任杭州卡波卡进出口有限公司技术部技术服务经理；2019 年 5 月至今，任本公司研发总监；2019 年 12 月至今，任本公司研发总监、董事；2020 年 12 月至今，任本公司研发总监、董事、副总经理。 鲍克成 董事、副总经理、总工程师 1977 年 9 月出生，安徽机电学院化工工艺专业大专学历。1999 年 7 月至 2004 年 8 月，任蚌埠神达工业用布有限公司工艺技术员；2004 年 9 月至 2006 年 11 月，任安徽华皖碳纤维有限公司工艺工程师；2006 年 12 月至 20

23、10 年 2 月，任浙江恒逸特种纤维有限公司工艺工程师；2010 年 3 月至 2012 年 2 月，任江苏恒神纤维材料有限公司项目经理、工艺组长；2012 年 3 月至 2013 年 7 月，任抚顺方泰精密碳材料有限公司工艺工程师；2014 年2 月至 2015 年 3 月，任鑫源材料总工程师；2015 年 4 月至 2016 年 10 月，任本公司董事、总工程师；2016 年 10 月至今，任本公司董事、副总经理、总工程师。 王亚娟 副总经理 1970 年 2 月出生，阜阳师范学院化学专业大专学历。1991 年 7 月至 1995 年 7 月，任临泉县黄岭中学教师；1995 年 7 月至

24、2012 年 4 月，任蚌埠玻璃工业设计研究院物理化学分析所技术负责人；2006 年 1 月至 2011 年 4 月，任鑫源石英监事；2011 年 4 月至 2012 年4 月，任鑫源石英董事；2012 年 4 月至 2013 年 3 月，任鑫源石英董事、副总经理；2013年 3 月至 2015 年 4 月，任鑫源材料董事、副总经理；2015 年 4 月至 2018 年 4 月，任本公司董事、副总经理，2018 年 4 月至今，任本公司副总经理。 张轲轲 壹石通化学董事 1988 年 12 月出生，西北工业大学高分子材料与工程本科学历。2008 年 7 月至 2013 年 5月，任苏州生益科技

25、有限公司技术中心工艺工程师；2013 年 6 月至 2015 年 4 月，任鑫源材料研发部研发工程师；2015 年 5 月至今，任本公司研发部研发工程师；2019 年 9 月至今，任壹石通化学董事。 郭敬新 职工代表监事 1989 年 1 月出生，上海大学应用化学硕士研究生学历。2014 年 9 月至今，历任鑫源材料研发助理、本公司研发助理、本公司监事、研发部副经理。 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 1.4 以勃姆石为主，电子通信填充材料、低烟无卤阻燃材料为两翼 公司致力于先进无机非金属复合材料的前沿应用，通过多年行业积累形成了差异化竞争优势，主要产品包括锂电池涂覆材料、电子通信功能填充

26、材料和低烟无卤阻燃材料等三大类。无机非金属材料具备绝缘性好、耐热性强、化学性能稳定等特点，被广泛应用于新能源汽车、消费电子、芯片、覆铜板以及防火安全等领域。 根据高工产业研究院统计，2018 及 2019 年，公司的锂电池用勃姆石出货量位列全国第一、全球第二。公司的电子通信功能填充材料已通过向生益科技提供产品进入了华为 5G 产品供应链。以公司低烟无卤阻燃材料作为阻燃剂的电线电缆经国家电线电缆质量监督中心检测，阻燃性能达到国家消防标准化技术委员会认定的阻燃指标下的最高等级。 10 1.4.1 锂电池涂覆材料 公司该类产品有勃姆石、高纯氧化铝，主要应用于新能源汽车锂电领域，可公司该类产品有勃姆石

27、、高纯氧化铝，主要应用于新能源汽车锂电领域，可有效提升电池安全性。有效提升电池安全性。 图表图表 4：锂电池涂覆材料产业链：锂电池涂覆材料产业链 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 勃姆石勃姆石： 主要用于锂电池电芯隔膜和极片的涂覆。 涂覆在锂电池电芯隔膜上能够提高隔膜的耐热性，增强隔膜的抗刺穿性，提高锂电池的安全性能；涂覆在锂电池的极片中， 可避免正极材料极片分切过程中产生的毛刺刺穿隔膜， 提高锂电池的安全性能，改良电池生产工艺，提高能量密度。此外，受益于磁性异物含量低、吸水率低、比重低、莫氏硬度低的特点，勃姆石还能有助于改善电池的倍率性能和循环性能， 提升电芯的良品率， 并减少电池在使用

28、过程中的自放电，是提升锂电池安全可靠性的重要材料。 高纯氧化铝高纯氧化铝：以氧化铝为原料，通过表面包覆勃姆石等工序制备而成，具有产品粒径小且颗粒均匀、磁性异物含量低的特点，主要用于锂电池电芯隔膜的涂覆，可以提高隔膜的耐热性，增强隔膜的抗刺穿性，有效降低涂覆的涂层厚度并保证涂覆涂层的均匀性。 图表图表 5：公司锂电池涂覆材料产品：公司锂电池涂覆材料产品介绍介绍 产品类型产品类型 主要产品主要产品 技术特点技术特点 应用场景应用场景 应用效果应用效果 锂电池涂覆材料 勃姆石、高纯氧化铝 产品纯度高，磁性异物少 产品粒径分布窄、形貌均一、分散性好、水分含量低 锂电池中电芯隔膜的涂覆材料 锂电池中电芯

29、极片的涂覆材料 提高隔膜的耐热性，增强隔膜的抗刺穿性 改善电池的倍率性能和循环性能，提升电芯的良品率，并减少电池在使用过程中的自放电 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 1.4.2 电子通信功能填充材料 公司该类产品有公司该类产品有高性能二氧化硅粉体材料、球形氧化铝材料和勃姆石，高性高性能二氧化硅粉体材料、球形氧化铝材料和勃姆石，高性能二氧化硅粉体材料包括高纯二氧化硅、结晶二氧化硅、球形二氧化硅和熔能二氧化硅粉体材料包括高纯二氧化硅、结晶二氧化硅、球形二氧化硅和熔融二氧化硅。主要应用于电子芯片封装、先进通信（融二氧化硅。主要应用于电子芯片封装、先进通信（5G）领域，是）领域，是实现芯片实现芯

30、片稳定可靠运行及高频高速信号传输的关键材料稳定可靠运行及高频高速信号传输的关键材料。 高纯二氧化硅：高纯二氧化硅：以天然石英砂为原料，经过气流粉碎、表面包覆、除杂等工序制备而成。公司生产的高纯二氧化硅具有纯度高、粒径分布集中等特点，能降 11 低封装材料的粒子释放量， 从而降低集成电路发生软错误的概率， 被作为功能填充材料填充在环氧塑封料中，广泛应用于电子通信、存储运算、人工智能等领域的芯片封装中。 结晶二氧化硅：结晶二氧化硅：以天然石英砂为原料，经过除杂、分级、气流粉碎等工序加工而成，具有粒径分布集中、大颗粒控制精确、磁性异物少等特点，在电性能等方面能够改善下游相关产品的物理性能，以其为原材

31、料制备成的硅橡胶产品可作为复合材料应用于电子通信、航空航天、高速铁路、LED 照明等领域。除此以外，公司生产的结晶二氧化硅还具有很好的流动性和分散性、光泽度可调、能快速均匀分散等特点，直接应用于电子油墨行业。 熔融二氧化硅：熔融二氧化硅：以结晶二氧化硅为原材料，经过高温熔融、气流磨粉碎等工序制备而成，具有低电导率、优异的绝缘性能、低磁性异物等特点，同时介电常数和介质损耗、线性膨胀系数也低于结晶二氧化硅，作为功能填料应用于先进通信（5G）、自动驾驶、人工智能等领域的高频高速覆铜板中。 球形二氧化硅：球形二氧化硅：以高纯二氧化硅粉体材料为原材料，经过球形化处理、气流磨等工序制备而成，具有粒径均一、

32、球形化率高、高流动性、绝缘性能好、低磁性异物、低介电常数、低介质损耗、线性膨胀系数小等一系列优良特性，主要作为高频高速覆铜板的功能填充材料， 以及芯片封装材料中环氧塑封料的功能填充材料等， 应用在航空航天、 高速铁路等高端用高频高速覆铜板和高端芯片材料中。 球形氧化铝：球形氧化铝：以氧化铝为原材料，经过气流粉碎、球形化、表面包覆、除杂等工序制备而成，具有易分散性、产品粒径可控且颗粒均匀、球形化率高、磁性异物含量低、导热性好、体积填充率高的特点，主要作为填充材料应用于环氧树脂和有机硅中，用于生产导热界面材料。 图表图表 6：电子通信功能填充材料应用产业链：电子通信功能填充材料应用产业链 资料来源

33、：公司公告，信达证券研发中心 1.4.3 低烟无卤阻燃材料 公司公司这类产品主要有纳米复合阻燃材料、氢氧化铝阻燃材料，这类产品主要有纳米复合阻燃材料、氢氧化铝阻燃材料，主要应用于聚主要应用于聚合物阻燃领域，可有效提升阻燃性能合物阻燃领域，可有效提升阻燃性能。阻燃剂是一种抑制材料被引燃以及抑制火焰传播的助剂，主要通过分解吸热降低制品温度、释放水蒸气稀释可燃气体及氧气、陶瓷化覆盖隔离氧气、稀释可燃物效应、抑烟效应、协同效应 12 等不同机理实现阻燃的目标，主要应用于电线电缆、家用电器、汽车等行业。 纳米复合阻燃材料：纳米复合阻燃材料：以氢氧化铝、氢氧化镁、硼酸锌、硼酸钙等材料为原材料，经过晶型转化

34、、气流分散、表面处理等工序制备而成，具有抑烟、防滴落、阻燃性能强等特点，应用在电线电缆、家用电器、交通运输、建筑家居等领域。 氢氧化铝阻燃材料：氢氧化铝阻燃材料：以氢氧化铝为原材料，经过纳米复合、气流分散等工序制备而成， 遇火分解释放出大量水蒸气， 稀释聚合物燃烧分解释放出的可燃气体，从而实现阻燃性能， 同时氢氧化铝分解后的高活性可以吸附烟尘颗粒， 起到抑烟作用，作为阻燃材料应用在电线电缆、家用电器、交通运输、建筑家居等领域。 图表图表 7：低烟无卤阻燃材料应用产业链：低烟无卤阻燃材料应用产业链 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 1.5 勃姆石业务拉动公司业绩高增 受益于下游需求旺盛，公司

35、营收高速增长。受益于下游需求旺盛，公司营收高速增长。公司 2017-2020 和 2021Q3 的营业总收入分别为 7538.21、 11558.57、 16511.76、 19226.64、 27600.42 万元，同比分别增长 36.08%、53.33%、42.85%、16.44%、130.30%。公司的营业收入由锂电池涂覆材料、 电子通信功能填充材料、 低烟无卤阻燃材料三块组成，近年来的营收增长主要得益于锂电池涂覆材料业务的高速增长， 2017-2020 年该业务占营收比重逐年提高， 分别为 51.11%、 58.35%、 67.49%、 71.83%， 。 图表图表 8：公司营收情况（

36、万元）公司营收情况（万元） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图表图表 9：2020 公司业务占比公司业务占比 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 0%20%40%60%80%100%120%140%05000100001500020000250003000020172018201920202021Q3营业总收入YOY锂电池涂覆材料电子通信功能填充材料低烟无卤阻燃材料 13 锂电池涂覆材料业务快速扩张。锂电池涂覆材料业务快速扩张。公司这块业务 2018-2020 年的销售收入分别为 6743.98、 11144.30、 13810.40 万元， 同比增幅分别为 75.03%、 65.25

37、%、23.92%，主要是受益于锂电池行业的快速发展以及宁德时代、璞泰来、韩国W-Scope 等公司锂电池客户产能不断扩张的驱动，加之下游客户对公司勃姆石产品的认可日渐深化，公司锂电池涂覆材料的需求量持续攀升。 电子通信功能填充材料业务稳定增长。电子通信功能填充材料业务稳定增长。2018-2020 年的销售收入分别为3150.24、3561.80、3881.90 万元，同比增长速度分别为 13.15%、13.06%、8.99%，主要原因系公司是国内外主流芯片封装材料企业的稳定合作伙伴，与日本雅都玛、三星 SDI 等企业建立了持续合作关系，报告期内公司对该等客户的销售规模较为稳定； 与此同时， 公

38、司自主研发的熔融二氧化硅粉体材料成功应用于覆铜板填料， 销售快速增长， 进一步推动了电子通信功能填充材料收入的增长。 受疫情影响，受疫情影响，2020 年低烟无卤阻燃材料业务年低烟无卤阻燃材料业务有所下滑。有所下滑。该业务 2018-2020 年的收入分别为 1657.83、1804.67、1530.82 万元，同比增长分别为 84.13%、8.86%、-15.17%，2020 年低烟无卤阻燃材料收入有所下降，主要系 2020 年上半年新冠疫情影响了基础设施建设进度， 导致电线电缆公司的客户需求阶段性下降，对公司低烟无卤阻燃材料销售造成了不利影响。 图表图表 10：2018-2020 公司各业

39、务营收情况（万元）公司各业务营收情况（万元） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图表图表 11：2018-2020 公司各业务销售量（吨）公司各业务销售量（吨） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 公司营收主要来自内销。公司营收主要来自内销。 2017-2020， 公司内销收入分别为 6351.83、 10149.37、14789.16、 17243.17 万元， 占主营业务收入的比重分别为 84.26%、 87.81%、89.57%、89.68%，公司内销规模呈逐年快速增长趋势。公司外销收入来自于对日本、韩国客户的销售，外销收入分别为 1185.66、1402.68、1721.60、1

40、979.95万元， 占主营业务收入比重分别为15.73%、 12.14%、 10.43%、 10.30%，占比呈稳步下降趋势。 05000100001500020000250002020年2019年2018年锂电池涂覆材料电子通信功能填充材料低烟无卤阻燃材料02000400060008000100001200014000201820192020锂电池涂覆材料电子通信功能填充材料低烟无卤阻燃材料 14 图表图表 12：2020 公司国内、国外收入占比公司国内、国外收入占比 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 公司主营业务成本由直接材料、直接人工、制造费用构成。公司主营业务成本由直接材料、直接人

41、工、制造费用构成。2018-2020 年，公司主营业务成本分别为 6727.08 万元、 8907.93 万元和 12052.00 万元。 其中，公司直接材料成本分别为 3076.82、4114.73、4605.42 万元，占主营成本比例分别为 45.74%、46.19%、38.21%，占比下降主要是因为材料单位采购价格下降以及制造费用同比大幅上升。公司直接人工成本分别为 491.87 万元、721.24万元和867.01万元， 占主营成本比例分别为7.31%、 8.10%和7.19%，占比稳定。公司制造费用分别为 3158.39 万元、4071.96 万元和 6064.03 万元，主要由燃料

42、动力、折旧等构成，占成本比例分别为 46.95%、45.71%及50.32%。2020 年制造费用同比大幅增长，主要是因为公司新建厂房、设备等在建工程陆续转固定资产，折旧增加，以及随着生产规模的扩大，生产所需的能源耗用、职工规模及薪酬水平亦相应增加所致。 图表图表 13：公司营业成本情况（万元）公司营业成本情况（万元） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图表图表 14：公司成本结构公司成本结构 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 近年来，公司保持近年来，公司保持较较高毛利率水平。高毛利率水平。2017-2021Q3，公司的毛利率分别为33.53%、41.75%、46.05%、37.32%

43、、43.32%，毛利率呈上升趋势，主要系公司销售规模快速增长，加之固定生产成本摊薄所致，2020 年受新冠疫情带来的不利变化影响， 加之公司在建工程转固带来的固定资产折旧摊销成本进一步增加， 以及公司适用新收入准则将运输仓储费重分类至营业成本的综合影响，因此 2020 年毛利率有所下降。 国内国外0102030405060708090100050001000015000200002500020172018201920202021Q3营业总成本YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020直接材料直接人工制造费用运输仓储 15 图表图表 15：公

44、司综合毛利率：公司综合毛利率 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图表图表 16：公司：公司各主营业务毛利率各主营业务毛利率 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 公司的公司的整体整体期间费用率期间费用率稳中稳中呈下降趋势。呈下降趋势。2017-2021Q3 期间，公司的销售费用分别为 317.13、515.39、756.80、459.60、634.51 万元，占营收比重分别为 4.21%、4.46%、4.58%、2.39%、2.30%，2020 年销售费用同比大幅下降主要是因为开始执行新收入成本政策， 把原应计入销售费用的运输仓储费计入营业成本；公司的管理费用分别为 463.89、684.

45、71、1083.98、1583.49、2055.92 万元，占营收比重分别为 6.15%、5.92%、6.56%、8.24%、7.45%，2020 年公司的管理费用较上年度增长较多主要来自于当期职工薪酬、折旧摊销， 以及股份支付等固定费用支出的大幅增长； 公司的财务费用分别为 316.12、267.83、 214.03、 31.38、 83.30 万元， 占营收比分别为 4.19%、 2.32%、 1.30%、0.16%、 0.30%， 2020 年公司利息支出较 2019 年下降较多， 主要系公司 2019年、2020 年持续偿还银行借款，对应的银行利息大幅减少。 图表图表 17：公司期间费

46、用：公司期间费用情况情况（万元）（万元） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图表图表 18：公司各项期间费用占营收比重：公司各项期间费用占营收比重 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 盈利水平迎高速增长，净利率中枢提高。盈利水平迎高速增长，净利率中枢提高。近年来，公司的归母净利润迎来快速增长期， 2017-2021Q3 归母净利润分别为 733.70、 2080.02、 4429.47、 4508.94、6488.51 万元， 同比增长 191.00%、 183.50%、 112.95%、 1.79%、 224.74%，净利率分别为 9.73%、18.20%、26.93%、23.45%、

47、23.51%，净利率水平稳定抬高。 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%20172018201920202021Q3综合毛利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%201820192020锂电池涂覆材料电子通信功能填充材料低烟无卤阻燃材料0.00500.001000.001500.002000.002500.0020172018201920202021Q3销售费用管理费用财务费用0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%2016201720182019

48、20202021Q3销售费用率管理费用率财务费用率 16 图表图表 19：公司归母净利润情况（万元）：公司归母净利润情况（万元） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图表图表 20：公司净利率情况：公司净利率情况 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 二、二、身处两大黄金赛道，搭乘下游高速身处两大黄金赛道，搭乘下游高速成长成长列车列车 2.1 新能源汽车产业恢弘大势将放大勃姆石的市场空间 受益于新能源汽车产业发展， 动力锂电池市场空间广阔。受益于新能源汽车产业发展， 动力锂电池市场空间广阔。 随着全球对新能源汽车的重视、 新能源汽车性能的提升及成本的下降， 新能源汽车渗透率逐步提升，市场展现

49、出良好的发展前景， 全球各大汽车生产厂商均加大了对新能源汽车的投入。 动力锂电池作为新能源汽车最重要的组成部分， 全球主要的动力锂电池生产企业也逐步进行扩产， 以满足未来市场的需求。 根据高工产研锂电研究所统计，2021 年全球动力锂电池出货量 371GWh，保守预计 2025 年全球动力锂电池市场总装机量 1550GWh，年均复合增长率达到 42.97%。中国市场预计未来仍将保持高速增长的态势，到 2025 年，中国动力锂电池市场规模将达775GWh，2021 年至 2025 年复合增长率达到 37%。 图表图表 21：全球动力锂电池出货量：全球动力锂电池出货量及预测及预测（GWh） 资料来

50、源：GGII，信达证券研发中心 图表图表 22：中国动力锂电池出货量：中国动力锂电池出货量及预测及预测（GWh） 资料来源：GGII，信达证券研发中心 锂电池主要由四大材料：正极材料、负极材料、隔膜、电解液和其他部件组成。隔膜是锂电池内部进行电化学反应时，用来分隔正极和负极以防止两者直接反应而发生短路的一层薄膜，同时也可以有效支撑锂电池完成充放电，是保证电池体系安全、影响电池性能的关键材料。从制备工艺上分类，隔膜主要分为干法拉伸和湿法拉伸两种工艺。 0%50%100%150%200%250%0.001000.002000.003000.004000.005000.006000.007000.0