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1、敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑：城市更新城市更新/城中村改造：推进城市更新，发力城中村改造城中村改造：推进城市更新，发力城中村改造。在各省市工作报告中，共有 22 个省市（占比 71%）明确提出城市更新行动计划，有 17 个省市（占比 55%）明确提出城中村改造工作，表明 2025 年城市更新及城中村改造或是各地住建的工作重点之一。我们认为体现出中央对于城市更新的重视及支持，城市更新是今年扩内需、稳投资、促消费的重要抓手，预计年内各地城市更新行动有望加速落地，对此相关配套政策有望持续完善，打通堵点。保障房：十四五收官之年，筹建数量有所下降保障房：十四五收官之年，筹建数量有所下降。根据各

2、地两会及住建部门披露的数据，2025 年已披露的省份的保障性住房/保障性租赁住房的筹集建设计划量普遍有所下降，主要由于：十四五计划已步入收官之年，前四年进度较快，则 25 年剩余的工作量较小；保障房筹建强调“以需定供、以需定建”，经过前期大规模建设后，存量房源需要时间进行消化和分配。供给端政策：数量上收存量控增量，质量上建设好房子供给端政策：数量上收存量控增量，质量上建设好房子。从各地 25 年的政府工作报告来看，共有 18 个省市计划盘活存量闲置土地资源，其中约 10 个省市明确提出处置/收购存量商品房。随着发行专项债解决资金来源，各地收购存量用地的进度有望提速。此外，随着各地优化供地质量、

3、放开容积率限制、加快建设新一代住宅，有望带动改善性住房需求释放；同时让商品房真正回归商品属性，让能够提供好产品、好服务的改善型开发商能得到更好的发展。需求端政策：重视释放刚性和改善性住房需求需求端政策：重视释放刚性和改善性住房需求。从政策空间来看，一线城市目前仍有部分限制性政策尚未解除，后续仍有进一步加码空间；从政策发力点来看，未来仍有商品房“以旧换新”、推进现房销售、推进房票安置等刺激需求的政策。整体来看，地产经过连续几年的下滑之后，随着市场悲观情绪有所消减以及宏观经济有改善的预期，2025年需求有望实现止跌回稳。保交楼进展：保交楼进展：20242024 年完成情况良好，年完成情况良好，20

4、252025 年打好保交楼攻坚战年打好保交楼攻坚战。根据两会中披露的具体保交楼交付率情况，保交房攻坚战已取得积极进展，大多数省份在过去的一年保交楼任务完成良好，交付进度基本达 90%以上，其中黑龙江、宁夏、青海、湖南等省份保交楼交付率达 100%。考虑到经过 2 年多时间仍未交付的项目大概率存在较大资金缺口，2025 年保交付任务将进入深水区，需要房企和地方政府共同努力推进交付进行。固定资产投资：固定资产投资：20242024 年目标完成不及预期，年目标完成不及预期，20252025 年增速目标维持审慎。年增速目标维持审慎。根据已披露数据的省份中来看，2024 年仅西藏、宁夏、江西、河北 4

5、省固投实际增速达到或超过目标，其余 12 省低于目标。在已披露 2025 年目标的省份中，半数以上（10 个）省份选择下调增速目标，反映地方政府正逐步淡化“投资驱动”的路径依赖。投资建议：根据两会披露的信息，2025 年有望进一步推进城中村改造，有望刺激购房需求；供给端收存量控增量利好行业供给维持低位，整体供需持续好转。此外，近年来保交楼完成良好有利于居民购房信心修复，考虑到未来仍有刺激需求的政策空间，2025 年地产实现“止跌回稳”的目标概率较大。持续推荐稳健经营且政策敏感型标的：房开企业推荐重点布局深耕一线及核心二线城市，主打改善性产品，具备持续拿地能力的房企，如绿城中国、滨江集团绿城中国

6、、滨江集团、中国海外发、中国海外发展展等。中介推荐受益于政策利好不断落地，一二手房市场活跃度提升，拥有核心竞争力的中介平台贝壳贝壳；物企推荐物管稳健发展、商管绝对龙头、积极分红的华润万象生活华润万象生活。建议关注地方政府应收款较多的物业&建筑公司；受益于地方化债的城投公司；并购重组弹性标的；破净的央国企地产&建筑公司。风险提示：政策出台进度及力度不及预期；宽松政策对市场提振效果不佳；房企出现债务违约 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 一、城市更新/城中村改造：推进城市更新，发力城中村改造.4 1.1、2025 年各地均提及城市更新/城中村改造/

7、老旧危旧改造.4 1.2、2025 年各地老旧小区改造规模普遍下降.6 1.3、城中村改造及货币化/房票安置是影响 25 年楼市的关键因素之一.6 二、保障房：十四五收官之年，筹建数量有所下降.8 2.1、各地规划筹建的保障房数量同比下降.8 2.2、地方发放租赁补贴.9 三、供给端政策：数量上收存量控增量，质量上建设好房子.10 3.1、优化存量：收储存量土地&存量商品房是影响 25 年楼市的关键因素之一.10 3.2、控制增量：控制新增用地.10 3.3、提高质量：建设“好房子”.11 四、需求端政策：重视释放刚性和改善性住房需求.11 五、保交楼进展：2024 年完成情况良好，2025

8、年打好保交楼攻坚战.12 5.1、2024 年回顾：多数省份交付进度超过 90%.12 5.2、2025 年展望：“白名单”助力打好保交楼攻坚战.13 六、固定资产投资：2024 年目标完成不及预期，2025 年增速目标维持审慎.13 6.1、2024 年回顾：债务约束下投资来源有所压缩.13 6.2、2025 年展望：经济转型下投资更重视收益性.14 七、投资建议.16 八、风险提示.17 图表目录图表目录 图表 1：2025 年各省市政府工作报告均提及城市更新、城中村改造等.5 图表 2：2025 年多个省市老旧小区改造规模普遍有所下降.6 图表 3：城中村改造的城市逐渐扩圈.6 图表 4

9、：各省份 2025 年的城中村改造计划数量与 2024 年城中村改造计划数量对比.7 图表 5：100 万套城改货币化安置后可拉动投资 2332-4230 亿，促进销售 4704-11664 亿.7 图表 6：十四五保租房筹建工作进入尾声.8 图表 7：2025 年各省保障性住房筹集计划有所下降.9 图表 8：2025 年各省保障性租赁住房/配租型保障房筹集计划有所下降.9 图表 9：部分省份提供租赁补贴.9 图表 10：2025 年多个省市计划盘活存量.10 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表 11：2025 年部分省市提到“合理控制新增房地产用地供应”.

10、11 图表 12：2025 年多个省市提到建设“好房子”.11 图表 13：2025 年多个省市重视刺激居民刚需及改善性需求.12 图表 14：2024 年重点省份保交楼交付率.12 图表 15：2024 年、2025 年两会政府工作报告保交付完成情况及计划.13 图表 16：2024 年多数省份固定资产投资实际增速低于目标值.14 图表 17：2025 年多数省份固定资产投资增速目标相比 2024 年有所下滑.14 图表 18：2024-2025 年 GDP 目标对比及 2024 年 GDP 目标完成情况.15 图表 19：A 股地产 PE-TTM.16 图表 20：港股地产 PE-TTM.

11、16 图表 21：港股物业 PE-TTM.17 图表 22：覆盖公司估值情况.17 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 4 扫码获取更多服务 一、城市更新/城中村改造：推进城市更新，发力城中村改造 1 1.1 1、20252025 年各地均提及城市更新年各地均提及城市更新/城中村改造城中村改造/老旧危旧改造老旧危旧改造 在各省市工作报告中，共有 22 个省市（占比 71%）明确提出城市更新行动计划，有17 个省市（占比 55%）明确提出城中村改造工作，表明表明 20252025 年城市更新及城中村改造或年城市更新及城中村改造或是各地住建的工作重点之一。是各地住建的工作重点之一。根据央视

12、网，25 年 1 月 3 日召开的国常会提出，要支持各地因地制宜进行创新探索，建立健全可持续的城市更新机制，推动城市高质量发展。随后，全国城市更新工作部署视频会议要求，大力实施城市更新，有力有序有效推进城市更新重点任务。我们认为开年的高规格会议体现出中央对于城市更新的重视及支持，城市更新是今年扩内需、稳投资、促消费的重要抓手，预计年内各地城市更新行动有望加速落地，对此相关配套政策有望持续预计年内各地城市更新行动有望加速落地，对此相关配套政策有望持续完善，打通堵点。完善，打通堵点。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 5 扫码获取更多服务 图表图表1 1：2025 2025 年各省市政府工

13、作报告均提及城市更新、城中村改造等年各省市政府工作报告均提及城市更新、城中村改造等 来源：各政府官网，国金证券研究所 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 6 扫码获取更多服务 1 1.2 2、20252025 年各地老旧小区改造规模普遍下降年各地老旧小区改造规模普遍下降 随着上世纪建成小区的不断老化，老旧小区改造及综合整治已成为每年持续推进的工作。根据各省市的披露情况，25 年计划改造的老旧小区数量普遍有较为明显的下降，而北京和西藏的投入力度显著上升。从规模上来看，2025 年四川和内蒙古计划改造的老旧小区数量较多。图表图表2 2：20252025 年年多个省市多个省市老旧小区改造规模

14、普遍老旧小区改造规模普遍有所有所下降下降 20252025 年老旧小区改造年老旧小区改造计划计划 20242024 年老旧小区改造年老旧小区改造计划计划 20242024 年老旧小区改实际年老旧小区改实际情况情况 2525 年计划年计划同比同比 辽宁 500 700 813-29%西藏 70 38 118 84%内蒙古 1291 1185 1185 9%四川 4000 5100 8523-22%天津 180 275/-35%安徽 588 988 1545-40%北京 500 200/150%河北 500 827 827-40%江苏 700 1060 1114-34%江西 716 1008 13

15、43-29%海南 150 265 261-43%来源：各政府官网，国金证券研究所 1 1.3 3、城中村改造及货币化城中村改造及货币化/房票安置房票安置是影响是影响 2525 年楼市的关键因素之一年楼市的关键因素之一 自 23 年 7 月国常会以来，城中村改造政策支持的城市范围由最初的 35 城扩大到 24年 11 月的全国 300 城，并鼓励通过货币化安置/房票安置等方式解决，有利于增加购房需求，助力去化库存。图表图表3 3：城中村改造的城市逐渐扩圈城中村改造的城市逐渐扩圈 时间时间 主要内容主要内容 2023-07 国常会审议通过关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见，具备条件

16、的城区常住人口 300 万以上的大城市可参照本意见执行 2024-01 纳入城中村改造的城市扩围，由城区常住人口超过 300 万的城市扩围至省会城市或城区常住人口超过 200 万的城市。按照相关指标推算，纳入城中村改造的城市将由 35 个护大至 52 个 2024-10 促进房地产市场平稳健康发展有关情况发布会中，住建部部长倪虹指出，通过货币化安置等方式，新增实施 100 万套城中村改造和危旧房改造 2024-11 住建部、财政部联合印发通知部署各地进一步做好城中村改造工作，进一步扩大城中村改造政策支持范围到近 300 个地级及以上城市 来源：中指院，国金证券研究所 随着城改范围的扩容，25

17、年部分省市的城中村改造有所扩大，其中上海、浙江、贵州等地 25 年计划城中村改造规模同比分别扩大 150%、122%、50%。2025 年 1 月，上海印发 上海市深入实施以人为本的新型城镇化战略五年行动计划的实施方案任务分工方案的通知，其中提出到 2025 年底，全面完成中心城区零星二级旧里以下房屋改造；到 2026 年底，全面启动城中村整体改造项目；到 2027 年底，全行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 7 扫码获取更多服务 面完成小梁薄板房屋改造工作。若核心城市的城中村改造能够切实落地并形成实物量，则有望加快当地楼市止跌回稳的进程。图表图表4 4：各省份各省份 20252025

18、 年的城中村改造计划数量与年的城中村改造计划数量与 20242024 年城中村改造计划数量对比年城中村改造计划数量对比 20252025 年城中村改造计划年城中村改造计划 20242024 年城中村改造年城中村改造计划计划 20242024 年城中村改造年城中村改造实际实际 辽宁 城中村改造和城市危房旧房改造 3.5 万套 51 个项目 2.6 万户 浙江 6 万户 2.7 万户/四川 10 万户 70 个项目 安置住房 7.4 万套 天津 30 个项目/安徽 城中村和城市危旧房改造 6 万户以上/河南 416 个项目/山东/21.9 万套 安置 30.7 万套 广西/8 个项目/福建 500

19、0 套/上海 25 个项目 10 个项目 21 个项目 广东 不少于 150 个项目/江苏 5.6 万户 6 万户 8.52 万户 宁夏 1.2 万套/贵州 3 万户 2 万户/来源：各政府官网，国金证券研究所 通过测算新增 100 万套城中村改造货币化安置的效果，我们认为其对投资销售构成积极效果，若分摊的城市数量少则对单个城市的影响会更为显著，城中村改造货币化安置或成为止跌回稳的关键抓手之一。关键假设：关键假设：城中村套均建筑面积分别为 80 平/100 平/120 平。根据住建部 63 号文，拆建比不超过 2，拆除比例不超过 20%（乐观假设小幅放宽至 25%）。当前全国商品房销售价格约

20、1 万元/平，城中村通常具备区位优势，对应拆迁安置费用升至 1.2 万元/平。货币化安置比例分别为 70%/80%/90%。货币补偿后的转化率分别为 70%/80%/90%。效果测算：效果测算：可带动开发投资额 2332-4230 亿元，占今 24 年开发投资 100280 亿元的 2.3%-4.9%，随着各地项目的落地，将在未来几年持续释放。可带动商品房销售额4704-11664亿元，占24年销售额96750亿元的4.9%-12.1%，随着各地项目的落地，将在未来几年持续释放。图表图表5 5：100100 万套城改货币化安置后万套城改货币化安置后可可拉动投资拉动投资 23322332-423

21、04230 亿，促进销售亿，促进销售 47044704-1166411664 亿亿 指标指标 情景一情景一 情景二情景二 情景三情景三 开发投资假设 改造套数（万套）100 100 100 套均建面（平/套）80 100 120 改造总建面（万方）8000 10000 12000 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 8 扫码获取更多服务 拆除比例 15%20%25%拆建比 2 2 2 拆除费用（元/平）100 100 100 改造费用（元/平）2000 2000 2000 新建费用（元/平）4000 4000 4000 开发投资 拆除建面（万方）1200 2000 3000 改建建面（

22、万方）6800 8000 9000 新建建面（万方）2400 4000 6000 拆除投资（亿元）12 20 30 改造投资（亿元）1360 1600 1800 新建投资（亿元）960 1600 2400 总开发投资（亿元）总开发投资（亿元）2332 3220 4230 销售假设 改造总建面（万方）8000 10000 12000 安置单价（元/平）12000 12000 12000 货币化安置比例 70%80%90%转化率 70%80%90%销售 拉动销售额（亿元）拉动销售额（亿元）4704 7680 11664 来源：住建部，wind，国金证券研究所 二、保障房：十四五收官之年，筹建数量有

23、所下降 2 2.1 1、各地规划筹建的保障房数量同比下降各地规划筹建的保障房数量同比下降 “十四五”期间，全国计划筹集建设保障性租赁住房 870 万套/间。经过持续 4 年的发力，截至 2023 年末全国已完成筹建 573 万套，2024 年共计筹集配售型保障性住房、保障性租赁住房、公租房 172 万套/间，预计总进度达到约 85.6%。图表图表6 6：十四五保租房筹建工作进入尾声十四五保租房筹建工作进入尾声 来源：住建部，国家统计局，中房报，国金证券研究所 注：2024 年为配售型保障性住房、保障性租赁住房、公租房口径 根据各地两会及住建部门披露的数据，2025 年已披露的省份的保障性住房/

24、保障性租赁住房的筹集建设计划量普遍有所下降，主要由于：十四五计划已步入收官之年，前四年进度较快，则 25 年剩余的工作量较小；保障房筹建强调“以需定供、以需定建”，经过前期大规模建设后，存量房源需要时间进行消化和分配。9435957374587010.8%41.3%65.9%85.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%010020030040050060070080090010002021202220232024E2025E保障性租赁住房累计筹建套数(万套，左)完成进度（右）行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 9 扫码获取更多服务 图表图表7 7：202

25、52025 年各省保障性住房筹集计划有所下降年各省保障性住房筹集计划有所下降 来源：各政府官网，国金证券研究所 注：保障性住房/保障性安居工程包含配租型保障房、配售型保障房、公租房等 图表图表8 8：20252025 年各省保障性租赁住房年各省保障性租赁住房/配租型保障房筹集计划有所下降配租型保障房筹集计划有所下降 来源：各政府官网，国金证券研究所 2 2.2 2、地方发放租赁补贴地方发放租赁补贴 同时，部分省份提到要发放租赁补贴，我们认为政府提供租赁补贴能够：减轻低收入群体及年轻人的租金支出压力，兜底基本民生需求，维护社会稳定；优化资源配置，合理引导人口流动，促进职住平衡及区域协调发展；激发

26、租赁市场的需求，为房地产市场稳定提供支撑。图表图表9 9：部分省份提供租赁补贴部分省份提供租赁补贴 省级省级 20252025 年年 20242024 年年 涨跌幅涨跌幅 江苏 14 万户/宁夏 3900 户/吉林 4.5 万户 5 万户-10.0%海南 1.6 万户 1.3 万户 23.1%安徽/2 万户/山东/5.3 万户/来源：各省政府工作报告，各省住建厅官网-60%-40%-20%0%20%40%60%0510152025浙江北京四川河南辽宁福建西藏宁夏广东 内蒙古 湖北山东山西贵州2025年（万套/间，左）2024年（万套/间，左）同比（右）-100%-50%0%50%100%150

27、%05101520252025年（万套/间，左）2024年（万套/间，左）同比（右）行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 10 扫码获取更多服务 三、供给端政策：数量上收存量控增量，质量上建设好房子 3 3.1 1、优化优化存量：存量：收储存量收储存量土地土地&存量商品房存量商品房是影响是影响 2525 年楼市的关键因素之一年楼市的关键因素之一 24 年 4 月政治局会议首提“消化存量和优化增量”，24 年末中央经济工作会议提出“盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房工作”，因此收储存量土地&存量商品房，实现去库存是 25 年房地产行业的重点任务之一。收储存量商品房的最新进展：自 2

28、4 年 5 月 17 日中央提出收购存量商品房用作保障房以来，全国已有超过 60 个城市表态支持“收储”工作。截至 2 月初，贵阳、长春、保定等 10 多个城市收购商品房项目落地，筹集保障性住房超过 15 万套。收储存量土地的最新进展：2 月 18 日北京新增 462.9 亿元专项债投入到棚户区改造、城中村升级以及土地储备等多个关键领域。2 月 24 日广东省新增 2 只专项债，发行总额约 307 亿元，用于回收 19 个省辖市上报的 86 个土地储备、回收闲置存量土地项目。目前湖南、吉林、浙江等多个地区已发布运用专项债收储的公示信息与征集公告。从各地 25 年的政府工作报告来看，共有 18

29、个省市计划盘活存量闲置土地资源，其中约 10 个省市明确提出处置/收购存量商品房。随着发行专项债解决资金来源，各地收购存随着发行专项债解决资金来源，各地收购存量用地的进度有望提速，而收购存量商品房的量用地的进度有望提速，而收购存量商品房的资金来源已明确，目前资金来源已明确，目前有待政策有待政策优化，优化，打通打通成本收益、考核时限、项目门槛成本收益、考核时限、项目门槛等制度等制度堵点。堵点。图表图表1010：20252025 年多个省年多个省市计划盘活存量市计划盘活存量 省份省份 20252025 年地方政府工作报告中关于年地方政府工作报告中关于“盘活存量”“盘活存量”的相关内容的相关内容 吉

30、林 合理控制新增房地产用地供应，盘活存量用地和商办用房 重庆 加强“两久”项目处置，盘活利用存量用地和商办用房，加大收购存量商品房力度加大收购存量商品房力度，培育发展住房租赁市场 广东 运用专项债资金回收闲置存量土地，开展存量商品房收储工作开展存量商品房收储工作，推进处置存量商品房 山东 盘活存量闲置土地，加快优质地块规划出让 河南 用好地方政府专项债支持盘活闲置存量土地、新增土地储备以及收购存量商品房收购存量商品房等政策 安徽 有序收购存量商品房收购存量商品房用作保障性住房 北京 完善土地混合开发利用和产业用地到期续期政策，加强闲置土地盘活利用 辽宁 做好存量土地处置回收、规划控制，合理有序

31、开工新项目。推进存量商品房收购推进存量商品房收购，加大保障性住房供给 贵州 推进存量安置房三年清零攻坚行动，加大专项债券支持力度，探索“房票”模式，撬动社会资本投入，联动推进存量安置房推进存量安置房清零和商品房去库存清零和商品房去库存 云南 盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房处置存量商品房 江苏 盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房处置存量商品房工作，加快构建房地产发展新模式 四川 支持盘活存量土地和低效用地，盘活存量用地和商办用房 江西 推动土地混合开发利用、用途合理转换，盘活存量土地，促进低效用地再开发 湖南 有效盘活存量用地，有序处置存量商品房处置存量商品房 河北 严控增量

32、、优化存量、提升质量，推动构建房地产发展新模式 青海 落细落实盘活闲置存量土地、新增土地储备和收购存量商品房收购存量商品房 天津 出台规划、土地、产权、债权、金融等针对性措施，破解盘活进程中的共性制约，以市场化合作引入更多社会资本参与各类存量资源盘活 上海 加大低效产业用地盘活处置力度，深化产业用地融合管理 来源：各政府官网，国金证券研究所 3 3.2 2、控制增量：控制增量：控制新增用地控制新增用地 24 年末中央经济工作会议提出“合理控制新增房地产用地供应”，对此部分省市积极响应并将其写入政府工作报告中。在总量上减少过量土地供应，能够减少低效库存的堆积，减轻后续潜在的供给对楼市的冲击。在结

33、构上供应优质地块（如区位好、容积率低等），能够提升房企拿地意愿，活跃土地市场，且有利于推进建设“好房子”。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 11 扫码获取更多服务 图表图表1111：20252025 年部分省市提到“年部分省市提到“合理控制新增房地产用地供应合理控制新增房地产用地供应”省份省份 20252025 年地方政府工作报告中关于“控制新增房地产用地供应”的相关内容年地方政府工作报告中关于“控制新增房地产用地供应”的相关内容 北京 优先向轨道交通站点周边和就业密集地区供应住宅用地 吉林 合理控制新增房地产用地供应 重庆 合理控制新增房地产用地供应 四川 合理控制新增房地产土地供

34、应 广东 合理控制新增房地产用地供应 来源：各政府官网，国金证券研究所 3 3.3 3、提高质量：提高质量：建设建设“好房子好房子”关于建设“好房子”，早在 24 年全国两会期间，住建部长就已指出“谁能为群众建设好房子、提供好服务，谁就能有市场、有发展、有未来。”在 24 年 8 月 23 日，国新办新闻发布会上，住建部长对人民群众普遍关注的“好房子”再度给出标准答案。为什么要建设好房子？现在我国的住房发展已经从“有没有”转向“好不好”。现在城镇人均住房建筑面积已经超过 40 平方米，人民群众对住房的功能、质量有新期待。要引导房地产业和建筑业从过去注重速度、数量，转向追求高质量、新科技、好服务

35、。什么是“好房子”？绿色，让人们住得健康；低碳，为居民省钱，为社会节能；智能，让居民用得更方便；安全，让居民住得安心放心 我们认为尽管总量上对于房子的需求已趋近饱和，但人民追求美好生活，住好房子的需求永远存在，因此建设好房子是地产业建筑业转型的关键。随着各地优化供地质量、放开容积率限制、加快建设新一代住宅，有望带动改善性住房需求释放，促进市场修复；同时让商品房真正回归商品属性，实现优胜劣汰，让能够提供好产品、好服务的改善型开发商能得到更好的发展。图表图表1212：20252025 年多个省市提到年多个省市提到建设“好房子”建设“好房子”省份省份 20252025 年地方政府工作报告中关于建设“

36、好房子”的相关内容年地方政府工作报告中关于建设“好房子”的相关内容 四川 完善并提升住房建设标准，推进“好房子”建设 吉林 大力推动 10 个以上“好房子”示范项目建设，对确需新建的城中村改造安置房项目，按“好房子”标准建设高品质安置房 重庆 建设“好房子”，完善住房保障体系，推动构建房地产发展新模式 广东 提出“建设更多好房子、好小区、好社区、好城区”山东 建设更多高品质好小区、好房子 北京 加大新开发居住区配套设施补短板力度，建设适应群众高品质生活的“好房子”，构建房地产发展新模式 新疆 开展“好房子”建设行动 浙江 稳妥推进现房销售试点和“好房子”建设试点 云南 系统推进“好房子、好小区

37、、好社区、好城区”建设 山西 构建房地产发展新模式，建设“好房子”天津 编制住房发展规划，建设适应群众高品质生活的“好房子”青海 进数字家庭、智慧住区试点，努力建设适应人民群众高品质生活的好房子、好小区、好社区、好城区 江西 增加“好房子”供给，推动房地产市场止跌回稳，加快构建房地产发展新模式 来源：各政府官网，国金证券研究所 四、需求端政策：重视释放刚性和改善性住房需求 2024 年前三季度商品房销售持续承压，为了有效刺激购房需求，2024 年 9 月底地产出台多项政策，目前多数城市已取消各种限制性政策，以及房贷利率相比前期已实现有所下滑，当下对于购房者而言，整体购房成本已得到有效削减。进入

38、 2025 年，多数省市在两会政府工作报告中均提及满足刚性和改善性住房需求。从政策空间来看，一线城市目前仍有部分限制性政策尚未解除，后续仍有进一步加码空间；行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 12 扫码获取更多服务 从政策发力点来看，未来仍有商品房“以旧换新”、推进现房销售、推进房票安置等刺激需求的政策。整体来看，地产经过连续几年的下滑之后，随着市场悲观情绪有所消减以及宏观经济有改善的预期，2025 年需求有望实现止跌回稳。图表图表1313：20252025 年多个省市重视刺激居民刚需及改善性需求年多个省市重视刺激居民刚需及改善性需求 省级省级 住房需求住房需求 内蒙古 要提升住房建设

39、和物业管理水平，推广老旧小区自主更新、房地产现房销售等新模式，因城施策出台购房激励政策，充分释放刚性和改善性住房需求。浙江 加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，稳妥推进现房销售试点和“好房子”建设试点，更好满足刚性和改善性住房需求。天津 房地产投资要着力满足刚性和改善性住房需求，有序做好配套设施保障。河南 扩大商品房“以旧换新”“卖旧买新”规模，大力支持刚性和改善性住房需求。广西 充分释放刚性和改善性住房需求潜力。北京 更好满足城乡居民住房需求。广东 因城施策优化房地产政策，合理控制新增房地产用地供应，盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房工作，健全租购并举的住房制度，充分

40、释放刚性和改善性住房需求潜力，推动构建房地产发展新模式。江苏 积极落实稳楼市各项政策举措，大力推进房票安置、住房“以旧换新”、改善型住宅建设，实施城中村和危旧房改造，加快城镇老旧小区改造，稳步推进保障性住房供给，充分释放刚性和改善性住房需求潜力。宁夏 健全住房保障体系，全面实施“四好”建设计划。开展住房改善专项行动，努力满足群众多样化住房需求。青海 因城施策支持居民刚性和改善性住房需求，改造城镇老旧小区 2 万套，新增保障性租赁住房 2800 套以上。贵州 进一步优化住房供给结构，更好满足居民多样化改善性住房需求。来源：各政府官网，国金证券研究所 五、保交楼进展：2024 年完成情况良好，20

41、25 年打好保交楼攻坚战 5 5.1.1、20242024 年回顾年回顾：多数省份交付进度超过多数省份交付进度超过 90%90%根据两会中披露的具体保交楼交付率情况，保交房攻坚战已取得积极进展，大多数省份在过去的一年保交楼任务完成良好，交付进度基本达 90%以上，其中黑龙江、宁夏、青海、湖南等省份保交楼交付率达100%。作为保交楼重点省份，河南2024年交付率达到95%，反映政府相关部门的协调指导下，房企项目得到充足的资金支持，保交楼项目得以有效推进，有望逐步提升购房者对交付的信心。图表图表1414：20242024 年重点省份保交楼交付率年重点省份保交楼交付率 来源：各省政府工作报告，各省住

42、建厅官网，国金证券研究所 91%92%93%94%95%96%97%98%99%100%101%黑龙江宁夏青海湖南山西福建重庆安徽广东河南四川2024年保交楼交付率行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 13 扫码获取更多服务 5 5.2 2、20252025 年展望年展望：“白名单”助力打好保交楼攻坚战“白名单”助力打好保交楼攻坚战 从 2022 年 7 月中央政治局会议首次提出“保交楼、稳民生”到现在，保交付一直是地产的重要任务。根据 2025 年地方两会工作报告显示，仍有 17 省提及保交房，考虑到经过 2 年多时间仍未交付的项目大概率存在较大资金缺口，后续保交付任务将进入深水区，需

43、要房企和地方政府共同努力推进交付进行。据金融监管总局披露，房地产融资协调机制已支持 1400 万套住房建设交付，“白名单”项目的贷款金额达 5.6 万亿元，为 2025 年保交付持续提供资金支持。图表图表1515：20242024 年、年、20252025 年两会政府工作报告保交付完成情况及计划年两会政府工作报告保交付完成情况及计划 来源：各省政府工作报告，各省住建厅官网，国金证券研究所 六、固定资产投资：2024 年目标完成不及预期，2025 年增速目标维持审慎 6 6.1.1、20242024 年回顾：年回顾：债务约束下投资来源有所压缩债务约束下投资来源有所压缩 从 2024 年各省固定资

44、产投资实际增速与目标对比来看，多数省份未达目标值。根据已披露数据的省份中来看，仅西藏、宁夏、江西、河北 4 省实际增速达到或超过目标，其余 12 省低于目标。低于目标的省份多数背负着化债的压力，反映在债务约束的背景下，相关政府推进项目所需资金来源相对较少。值得注意的是，西藏在本身高目标值的情况下，实际固投增速接近 20%，完成重点项目投资 1700 亿元以上，反映西藏作为我国重要战略省份，在基建设施的投入持续保持高增。省级省级2023年完成情况2023年完成情况2024年计划2024年计划2024年完成情况2024年完成情况2025年计划2025年计划辽宁完成“保交楼”年度任务统筹推进保交楼项

45、目“保交楼”任务和“保交房”年度任务全面完成统筹推进保交房、治烂尾、去库存西藏-内蒙古完成保交楼7万套全力完成2.5万套保交楼任务完成保交楼、保交房任务完成好保交楼、保交房任务浙江-全力完成保交楼、保交房任务湖北-四川“保交楼”交付20.2万套，交付率达到86.4%完成“保交楼”年度任务“保交楼”任务全面完成，“保交房”交付率达到94.4%-天津-打好保交楼、保交房攻坚战安徽保交楼累计完成交付86.4%实现保交楼项目全部交付保交房项目完成94.9%-河南-保交房项目交付率 94.6%全面完成保交房项目交付任务山东-2024年将扎实完成“保交楼”年度任务推动保交楼全部完成，保交房完成95%以上打

46、好保交房攻坚战广西保交楼专项借款项目交付率82.47%-保交楼、保交房工作成效明显打好保交房攻坚战福建“保交楼、保民生、保稳定”工作可控有序持续做好“保交楼”工作全面完成64个“保交楼”任务，“保交房”交付率96.4%-新疆保交楼”住房交付率达84.2%-北京“保交楼、保民生、保稳定”工作可控有序-河北-保交房攻坚战项目交付22.4万套-重庆保交楼项目新交付15.7万套、完成任务总量的90%基本完成保交楼任务保交楼基本完成交付任务，保交房进度达到96%打好保交房收官战上海-广东-扎实做好保交楼工作保交房交付率94.7%、超额完成国家下达任务继续做好保交房工作江苏保交楼超额完成年度目标任务做好保

47、交楼工作“保交楼”全面完成，“保交房”超额完成年度目标任务-黑龙江-做好“保交楼、保民生、保稳定”工作“保交楼”项目实现全部交付，“保交房”提前完成国家目标任务做好“保交房”工作宁夏-完成70个“烂尾楼”整治，保交楼项目交付率达100%开展保交房专项行动，既有保交房项目年内交付率达到100%青海-持续抓好保交楼工作23个保交楼项目全部交付，保交房项目超额完成年度任务坚决打好保交房收尾攻坚战甘肃“保交楼”交付住房6.83万套，占总任务量的84.4%按期完成“保交楼”任务保交房超额完成年度任务，保交房交付住房近7万套继续做好保交房工作吉林“保交楼”完成2.5万套全口径完成1.5万套“保交楼”任务1

48、.5万套“保交楼”任务全部完成-江西国家下达的保交楼年度任务提前完成基本完成专项借款保交楼项目交付 保交楼、保交房项目交付率均居全国前列。坚决打好保交房攻坚战湖南交付“保交楼”项目451个、交付率居全国前列全力抓好“保交楼”工作“保交楼”“保交房”交付率分别达100%、98%，均居全国前列-山西超额完成保交楼年度任务完成年度保交楼任务保交房交付率96.5%以上，维护了19.2万户家庭购房权益全面完成保交房任务贵州“保交楼”项目交付房屋25.76万套基本完成“保交楼”任务2024“保交房”项目交付房屋9.43万套推进“保交房”工作云南-加大保交楼工作力度-打好保交房攻坚战海南稳妥做好“保交楼”和

49、地方政府债务化解工作-保交房较好完成年度任务-行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 14 扫码获取更多服务 图表图表1616：20242024 年多数省份固定资产投资实际增速低于目标值年多数省份固定资产投资实际增速低于目标值 来源：各省政府工作报告，各省住建厅官网，国金证券研究所 6.6.2 2、2022025 5 年年展望展望：经济转型下投资更重视收益性经济转型下投资更重视收益性 2025 年各省投资增速有所回落，各省更为重视投资收益性。在已披露目标的省份中，半数以上（10 个）省份选择下调增速目标，而西藏、重庆、吉林、江西 4 个省份逆势上调目标，福建、宁夏、新疆、河南 4 个省份则

50、维持目标不变。从目标增速绝对值来看，固投增速较高的省份多为中西部经济后发地区，例如西藏由于整体基建水平相对较低，2025 年实施“重大项目建设攻坚年”行动，完成投资 2000 亿元以上；新疆由于需要进一步落实“疆电外送”，2025 年全力推进以“十张网”为牵引的重大基础设施建设。而固投增速相对较低的省份集中在化债重点地区如天津、贵州等地，反映相关省份目前偿债压力迫使投资收益较低的基建项目投资减少。整体来看，多数省份下调增速目标反映地方政府正逐步淡化“投资驱动”的路径依赖，尤其在土地财政收入持续回落的背景下，地方政府收入面临较大压力，收益率较低的传统基建投资必要性随之下滑。根据地方政府工作报告来

51、看，目前地方政府更为重视新兴产业的投资，如北京聚焦科技创新、现代产业、基础设施和民生保障等重点领域，大力实施“3个 100”市重点工程。图表图表1717：20252025 年多数省份固定资产投资增速目标相比年多数省份固定资产投资增速目标相比20242024 年有所下滑年有所下滑 来源：各省政府工作报告，各省住建厅官网，国金证券研究所 0%5%10%15%20%25%西藏宁夏江西河北河南福建 内蒙古 湖南安徽甘肃海南新疆贵州重庆辽宁山西2024固定资产投资增速目标2024实际固定资产投资增速0%2%4%6%8%10%12%14%16%2025固定资产投资增速目标2024固定资产投资增速目标提升提

52、升持平持平下调下调高于目标高于目标 持持平平 低于目标低于目标 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 15 扫码获取更多服务 从整体经济情况来看，2024 年完成目标的省份数量较少。根据国家统计局数据，我国2024 年 GDP 实际增速达到 5%，达成全年 5%左右的增长目标。但从 2024 年各省 GDP 增速实际完成情况看，超八成省份未能达成年初增长目标，仅有天津、江苏、山东、北京及江西 5 个省份逆势突围。值得注意的是，天津以 5.1%的实际增速超目标 0.6 个百分点，凸显高端制造与港口经济韧性；江苏、山东则依托产业链优势与新能源投资维持增速较高增长。反观广东、浙江、河南等经济大

53、省，受外需疲软或地产链收缩拖累，增速普遍低于目标 0.5-1.0 个百分点。整体而言，地方政府对 2025 年 GDP 目标设定较为保守，其中维持 GDP 目标不变的省份有 15 个，下调目标的省份有 15 个，仅天津上调目标，反映当下更强调稳中有进。从工作重心来看，多地政府工作报告提及产业升级、科技创新等内容，结合前面目标的设定，体现了在经济转型期中对经济增速的紧迫性有所下滑，更为强调新质生产力的发展。图表图表1818：20242024-20252025 年年 GDPGDP 目标对比及目标对比及 20242024 年年 GDPGDP 目标完成情况目标完成情况 省份省份 2424 年实际年实际

54、 GDPGDP 增速增速 2424 年年 GDPGDP 目标增速目标增速 2525 年年 GDPGDP 目标增速目标增速 较较 2424 年目标年目标 2424 年是否完成目标年是否完成目标 广东 3.5%5.0%5.0%持平 未完成 江苏 5.8%5.0%5.0%持平 完成 山东 5.7%5.0%5.0%持平 完成 浙江 5.5%5.5%5.5%持平 未完成 四川 5.7%6.0%5.5%低 未完成 河南 5.1%5.5%5.5%持平 未完成 湖北 5.8%6.0%6.0%持平 未完成 福建 5.5%5.5%5.0%低 未完成 上海 5.0%5.0%5.0%持平 未完成 湖南 4.8%6.0

55、%5.5%低 未完成 安徽 5.8%6.0%5.5%低 未完成 北京 5.2%5.0%5.0%持平 完成 河北 5.4%5.5%5.0%低 未完成 陕西 5.3%5.5%5.0%低 未完成 江西 5.1%5.0%5.0%持平 完成 辽宁 5.1%5.5%5.0%低 未完成 重庆 5.7%6.0%6.0%持平 未完成 云南 3.3%5.0%5.0%持平 未完成 广西 4.2%5.0%5.0%持平 未完成 内蒙古 5.8%6.0%6.0%持平 未完成 山西 2.3%5.0%5.0%持平 未完成 贵州 5.3%5.5%5.5%持平 未完成 新疆 6.1%6.5%6.0%低 未完成 天津 5.1%4.

56、5%5.0%高 完成 黑龙江 3.2%5.5%5.0%低 未完成 吉林 4.3%6.0%5.5%低 未完成 甘肃 5.8%6.0%5.5%低 未完成 海南 3.7%8.0%6.0%低 未完成 宁夏 5.4%6.0%5.5%低 未完成 青海 2.7%5.0%4.5%低 未完成 西藏 6.3%8.0%7.0%低 未完成 来源：各省政府工作报告，各省住建厅官网，国金证券研究所 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 16 扫码获取更多服务 七、投资建议 根据两会披露的信息，2025 年有望进一步推进城中村改造，有望刺激购房需求；供给端收存量控增量利好行业供给维持低位，整体供需持续好转。此外，近年

57、来保交楼完成良好有利于居民购房信心修复，考虑到未来仍有刺激需求的政策空间，2025 年地产实现“止跌回稳”的目标概率较大。持续推荐稳健经营且政策敏感型标的：房开企业推荐重点布局深耕一线及核心二线城市，主打改善性产品，具备持续拿地能力的房企，如绿城中国、滨江集团绿城中国、滨江集团、中国海外发展、中国海外发展等。中介推荐受益于政策利好不断落地，一二手房市场活跃度提升，拥有核心竞争力的中介平台贝壳贝壳；物企推荐物管稳健发展、商管绝对龙头、积极分红的华润万象生活华润万象生活。建议关注地方政府应收款较多的物业&建筑公司；受益于地方化债的城投公司；并购重组弹性标的；破净的央国企地产&建筑公司。图表图表19

58、19：A A 股地产股地产 PEPE-TTMTTM 来源：ifind，国金证券研究所 图表图表2020：港股地产港股地产 PEPE-TTMTTM 来源：ifind，国金证券研究所 0510152025302016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/12024/7/12025/1/1PE-TTMAVGAVG+STDVAVG-STDV02468101214162016/7/12017/1/1

59、2017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/12024/7/12025/1/1PE-TTMAVGAVG+STDVAVG-STDV行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 17 扫码获取更多服务 图表图表2121：港股物业港股物业 PEPE-TTMTTM 来源：ifind，国金证券研究所 图表图表2222：覆盖公司估值情况覆盖公司估值情况 股票代码股票代码 公司公司 评级评级 市值市值 PE 归母净利润（亿元）归母净利

60、润（亿元）归母净利润同比增速归母净利润同比增速 (亿元亿元)2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 000002.SZ 万科 A 中性 888 7.3 -2.0 -9.0 121.6-447.7-98.2-46%N/A-78%600048.SH 保利发展 买入 1,041 8.6 9.6 9.2 120.7 108.0 112.9-34%-11%5%001979.SZ 招商蛇口 买入 890 14.1 14.0 11.6 63.2 63.4 76.9 48%0%21%600153.SH 建发股份 买入 305 2.3 9.5

61、7.1 131.0 32.2 43.1 109%-75%34%002244.SZ 滨江集团 买入 337 13.3 12.8 10.2 25.3 26.3 32.9-32%4%25%600007.SH 中国国贸 买入 233 18.5 18.0 17.2 12.6 12.9 13.6 13%3%5%603909.SH 建发合诚 买入 23 35.5 28.7 23.7 0.7 0.8 1.0 16%24%21%0688.HK 中国海外发展 买入 1,454 5.7 6.0 5.6 256.1 242.5 260.0 10%-5%7%3900.HK 绿城中国 买入 269 8.6 8.0 6.9

62、 31.2 33.4 39.2 13%7%17%1908.HK 建发国际集团 买入 287 5.7 5.4 4.8 50.3 53.4 60.2 2%6%13%0123.HK 越秀地产 买入 196 6.2 6.1 5.6 31.9 32.0 34.9-19%0%9%9979.HK 绿城管理控股 买入 55 5.7 5.3 4.1 9.7 10.5 13.5 31%7%29%2423.HK 贝壳*买入 1,976 20.2 21.9 20.6 98.0 90.1 95.8 245%-8%6%9666.HK 金科服务 买入 40 -4.2 7.4 6.9 -9.5 5.4 5.8 48%N/A

63、8%6098.HK 碧桂园服务 增持 175 59.8 12.0 9.2 2.9 14.6 18.9-85%400%30%1209.HK 华润万象生活 买入 680 23.2 18.9 16.2 29.3 36.0 42.1 33%23%17%3316.HK 滨江服务 买入 55 11.3 9.8 8.3 4.9 5.6 6.7 20%14%19%6626.HK 越秀服务 买入 44 9.1 8.0 7.0 4.9 5.6 6.4 17%15%14%2156.HK 建发物业 买入 36 7.7 7.7 6.5 4.7 4.7 5.6 89%0%19%平均值平均值 457 13.4 10.8 9

64、.0 50.4 17.3 39.6 22%22%12%中位值中位值 251 8.6 9.3 7.4 27.3 21.7 26.6 15%3%17%来源：wind，国金证券研究所 注：1）数据截至 2025 年 2 月 28 日；2）预测数据均为国金预测；贝壳的利润数据为 Non-GAAP 净利润口径。八、风险提示 政策出台进度及力度不及预期。当前政策正自上而下持续落地，重点城市的楼市热度有所复苏，若后续政策无法接续或政策力度不及预期，楼市热度可能无法维持，或不利于010203040506070802016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12

65、019/7/12020/1/12020/7/12021/1/12021/7/12022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/12024/7/12025/1/1PE-TTMAVGAVG+STDVAVG-STDV行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 18 扫码获取更多服务 市场信心的持续修复。宽松政策对市场提振效果不佳。9 月以来中央政策不断加码，若政策利好对楼市的提振效果不及预期，则难以提振市场信心，或将拖累市场修复进程。房企出现债务违约。若在宽松政策出台期间，房企出现债务违约，将对市场信心产生更大的冲击。房企自救意愿低落、消费者观望情绪加剧、金融机构挤兑债

66、务等，或导致房地产业良性循环实现难度加大。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 19 扫码获取更多服务 行业投资评级的说明：行业投资评级的说明：买入：预期未来 36 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 15%以上；增持：预期未来 36 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%15%；中性：预期未来 36 个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%5%；减持：预期未来 36 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 20 扫码获取更多服务 特别声明：特别声明：国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。形式的复制、转发、转载、

67、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可

68、能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人

69、士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有

70、符合条件的收件人才能使用。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于 C3 级(含 C3 级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。上海上海 北京北京 深圳深圳 电话：021-80234211 邮箱： 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号 紫竹国际大厦 5 楼 电话：010-85950438 邮箱： 邮编：100005 地址：北京市东城区建内大街 26 号 新闻大厦 8 层南侧 电话：0755-86695353 邮箱： 邮编：518000 地址：深圳市福田区金田路 2028 号皇岗商务中心 18 楼 1806