福斯特-光伏胶膜全球龙头规模优势+设备自研+工艺控制构筑护城河-20220221（21页）.pdf

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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2022 年 02 月 21 日 福斯特福斯特（603806.SH） 光伏胶膜全球龙头，规模优势光伏胶膜全球龙头，规模优势+设备自研设备自研+工艺控制工艺控制构筑护城河构筑护城河 光伏胶膜：光伏胶膜：膜类材料国产替代先行者，膜类材料国产替代先行者，全球全球龙头地位稳固，龙头地位稳固，市占率保持在市占率保持在50-60%。公司 2003 年通过自主研发形式，正式切入光伏胶膜领域，逐步取代胜邦、三井化学、普利司通、Etimex 等海外厂商的市场份额，成长为全球光伏胶膜龙头，2020 年出货 8.65 亿平，全球市占

2、率达到 55-60%。从当前规划产能来看，按照未来 2-3 年光伏新增装机 300GW 计算，公司仍可保持 50%以上市占率水平，龙头地位稳固。 管理能力优异，竞争优势突出。管理能力优异，竞争优势突出。生产成本方面，生产成本方面，规模优势+设备自研+工艺控制共同作用带来成本领先，1、规模优势体现在：大规模原料采购可压缩、简化渠道，同时提升议价能力，带来更低的原料采购成本；2、设备自研可保证产品持续快速迭代能力，同时便于优化产线运行参数；3、优异的工艺控制体现在公司更高的生产效率与良率，三者共同作用，使得公司毛利率始终领先行业次优水平 5pcts， 同时在净利率方面也保持较为明显的领先优势。资产

3、质量方面，资产质量方面，胶膜行业对产线初始投资成本要求低，而对后续运营资金规模要求较高，目前公司资产结构优异，资产负债率仅为 11%，在手货币现金 22.75 亿元，远高于行业其他竞争对手，可以支撑公司对市场竞争格局的变化做出快速反应，稳固龙头地位。扩张战略方面，扩张战略方面，公司跟随下游光伏装机需求动态扩张产能，稳固市占率，保证产能利用率始终维持在高位，优化生产成本。 电子膜类材料：积极推动感光干膜等材料的国产化，持续优化产品结构，有电子膜类材料：积极推动感光干膜等材料的国产化，持续优化产品结构，有望打造公司新增长极望打造公司新增长极。公司 2015 年切入电子膜类材料领域，开始布局感光干膜

4、等产品的国产化，2017 年开始实现批量出货，规模达到 159 万平，近几年出货量呈现指数级增长，2021H1 出货达到 4547 万平，2021 年全年预计出货约为 1 亿平，同比翻倍以上增长，对应全球市占率约为 8%。出货高增的同时，公司加速产能建设与下游客户开拓，目前在广东江门新增布局4.2 亿平感光干膜产能，用于配套珠三角地区的 PCB 厂商，扩产完成后有望实现 6.36 亿平产能；客户拓展方面，已进入深南电路、深联科技、景旺电子、奥士康等国内大型 PCB 厂商的供应体系，伴随新增产能释放，有望实现加速导入。产品结构方面，公司已推出高价值量的 LDI 干膜，打破海外厂商垄断，有望加速推

5、动高端产品线的扩张，实现感光干膜业务价值量快速提升，打造公司新的增长极。 业绩预测：业绩预测：预计公司 2021-23 年实现归母净利润 19.10/26.18/33.64 亿元，对应 PE 52.6/38.4/29.9 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示风险提示： 全球需求不及预期； 胶膜降价幅度超预期； 新业务拓展不及预期。 财务财务指标指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 6,378 8,393 13,955 18,993 23,945 增长率 yoy（%） 32.6 31.6 66.3 36.1 26.1 归母净利润（百万元） 9

6、57 1,565 1,910 2,618 3,364 增长率 yoy（%） 27.4 63.5 22.0 37.1 28.5 EPS 最新摊薄（元/股） 1.01 1.65 2.01 2.75 3.54 净资产收益率（%） 14.6 17.3 18.0 20.6 21.5 P/E（倍） 105.0 64.2 52.6 38.4 29.9 P/B（倍） 15.9 11.6 9.8 8.1 6.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 2 月 18 日收盘价 增持增持（首次首次） 股票信息股票信息 行业 光伏设备 2 月 18 日收盘价(元) 105.62 总市值(百万元)