南山铝业-深度研究报告：“高歌猛进”的高端铝材龙头-211206（30页）.pdf

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1、 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告证 券 研 究 报 告 南山铝业（600219）深度研究报告 推荐推荐（首次首次） “高歌猛进高歌猛进”的高端铝材龙头的高端铝材龙头 目标价：目标价：7.4 元元 当前价：当前价：4.39 元元 公司概要：公司概要：全产业链布局铝加工龙头，全产业链布局铝加工龙头，持续加码持续加码高端铝材有望为公司带来二高端铝材有望为公司带来二 次增长次增长。公司形成从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-(铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压） 的完整的铝产业链生产线， 坚持“高端制造”的

2、战略发挥思路， 持续加码汽车板、 航空板等高端铝材。 前端前端：公司拥有公司拥有 340 万吨氧化铝产能和万吨氧化铝产能和 81.6 万吨电解铝冶炼产能，在保证后万吨电解铝冶炼产能，在保证后 端铝加工原料供给的同时，端铝加工原料供给的同时，料料将充分享受电解铝行业景气度提升，增厚公司将充分享受电解铝行业景气度提升，增厚公司 利润利润。氧化铝氧化铝：公司合计拥有 340 万吨氧化铝产能，其中国内 140 万吨产能全 部用于电解铝冶炼，自给率超过 100%；印尼 200 万吨氧化铝项目充分利用当 地丰富的铝土矿和煤炭资源， 具有较高的成本优势。 预计 2021E-2023E 产量分 别为 40 万

3、吨/150 万吨/200 万吨，增厚公司毛利 2.3 亿元/9.38 亿元/13.5 亿元。 电解铝电解铝：公司拥有 81.6 万吨电解铝产能及配套原材料，既能充分保证下游铝 加工原料需求又能享受铝行业景气度提升。 假设 2021E-2023E 电解铝年均价格 分别为 16805 元/吨、16500 元/吨和 16500 元/吨，电解铝冶炼环节将贡献毛利 26.63 亿、29.48 亿和 32.87 亿元。 后端后端：持续加码高端铝材，铝加工利润有望迎来二次增长。持续加码高端铝材，铝加工利润有望迎来二次增长。汽车板：汽车板：新能源 汽车的高速增长为铝合金汽车板打开了增长空间，预计 2025 年

4、中国汽车板需 求量将达到 150 万吨，CAGR 超 50%。公司从 0 到 1，实现跨越式发展，目前 为国内唯一一家可批量供应汽车板的生产商，拥有 20 万吨产能，2023 年将拥 有 40 万吨产能。假设汽车板平均毛利为 6000 元/吨，则 2021E-2023E 对应毛 利分别为 6.6 亿，9.6 亿和 13.2 亿，CAGR 超过 40%。航空板：航空板：众所周知，飞 机制造被称为“现代工业上的皇冠”， 公司作为国内唯一一家通过波音和空客两 家顶级航空公司认证的铝材生产商，目前拥有 5 万吨航空板和 1.4 万吨航空锻 件产能，未来将重点开发国内航空市场，助力国产大飞机 C919，

5、推动航空铝 材国产化进程。 锂电铝箔锂电铝箔： 新增 2.1 万吨高性能动力电池箔产能， 合计拥有 3.1 万吨产能，积极拥抱新能源。传统铝材：传统铝材：加大技术研发，助力铝型材、罐料、 包装材料等传统优势产品稳健发展。公司拥有 32 万吨铝型材、50 万吨罐料和 6 万吨包装铝箔产能。 未来， 将积极推进建筑铝型材向工业铝型材转型， 巩固、 提高轨道交通等高附加值铝型材产品比例；保持铝罐材、包装铝箔领先水平， 积极拓展高端市场。材料研发：材料研发：公司承担了中国商飞 C919 部分铝合金产品研 发任务， 参与了世界首套设计时速达 600 公里高速磁浮列车车体铝合金型材的 研制工作，助力中国铝

6、材由“量”到“质”的跨越。 盈利预测、估值及投资评级：盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司 2021 年-2023 年收入分别为 292.16/337.34/378.66 亿元，归属母公司净利润 33.49/44.16/55.04 亿元，同比增 速分别为 63.4%/31.9%/24.6%，每股收益分别为 0.28/0.37/0.46 元。对应 2021 年 12 月 3 日 PE 分别为 16/12/10 倍。相较传统铝加工企业，公司全产业链布 局具有成本优势。 持续发力的汽车板、 航空板和锂电铝箔等高端铝材为公司带 来高成长性，综合考虑，我们给与公司 2022 年 20 倍 PE 估值，