【公司研究】鲁商发展-切入玻尿酸赛道构建大健康美容生态圈-20200728[14页].pdf

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1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 07 月 28 日 鲁商发展鲁商发展（600223.SH） 切入切入玻尿酸赛道玻尿酸赛道，构建大健康美容生态圈构建大健康美容生态圈 业务简介业务简介。鲁商发展的主营业务可划分为围绕地产和围绕美容健康两大 类，收购福瑞达医药后，公司房地产、物业管理和酒店业务合计 2019 年 收入 91.03 亿元，占比 88.47%，是当前最主要的收入来源；新并入的业 务中，药品收入 2019 年 5.99 亿元， 占比 5.82%，化妆品收入 3.13 亿元， 占比3.05%。 2019年， 福瑞达医药贡献0.

2、9亿元归母净利润， 占比26.13%。 随着新并入的药、化妆品和玻尿酸原料业务未来的不断扩张，预期公司毛 利率和净利率将持续提升。 人口老龄化保证公司骨科、眼科等药品销售持续增长人口老龄化保证公司骨科、眼科等药品销售持续增长。中国 45 岁以上人 口占比由 2003 年的 30%上升至 2019 年 40%+，将支撑与衰老相关产品 市场的增长。随着我国老龄化进程的加快，退行性关节炎等骨科疾病，青 光眼、白内障等眼科疾病的患者人数快速增加，和患者年龄相关性较强的 医疗市场规模将会不断增长 （高单位-双位数增速） 。 鲁商发展在含透明质 酸钠的骨科和眼科药品储备丰富，预期将保持较长时期的增长趋势。

3、 化妆品业务卡位成分党与电商直播风口， 实现份额快速扩张化妆品业务卡位成分党与电商直播风口， 实现份额快速扩张。 收购福瑞达 医药后，公司拥有颐莲、瑷尔博士、善颜、悦己等多个功能性护肤品牌， 按品牌划分，颐莲：善颜：瑷尔博士销售额比例约为 6:3:1。2019 年，公 司的化妆品业务实现收入 3.13 亿元，其中电商渠道占比高达 78%，线下 主要为美容院渠道和康妆大道直销。 公司化妆品业务抓住当前成分党风口 和电商红利，实现品牌初期的快速增长，同时自培了 4-5 名网红，以应对 当前的直播风潮，预期 2020 年化妆品业务将实现较大幅度增长。 收购透明质酸原料厂焦点生物， 完善大健康美容生态

4、圈上游环节。收购透明质酸原料厂焦点生物， 完善大健康美容生态圈上游环节。 鲁商发 展对焦点生物的收购将弥补自身原料空缺环节， 并为其福瑞达医药旗下化 妆品的透明质酸原料采购提供新的自主采购通路选项； 目前焦点化妆品级 和食品级产能 420 吨/年，尚有 220 吨待投产，其中含 20 吨医药级透明 质酸生产线，目前医药级 GMP 资质审核过程中，预期未来也可能成为福 瑞达医药旗下滴眼液级和注射液级透明质酸原料的潜在采购通路。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。 公司通过收购福瑞达医药和焦点生物切入玻尿酸及 大健康美容赛道，预期随着人口老龄化加剧，相关市场增速较快。对地产 和消费品业务分部

5、估值后，我们认为鲁商发展 2020 年的合理市值空间为 144 亿元。预计公司 2020-2022 的销售收入为 130.22/157.77/185.23 亿 元，归母净利润 4.50/5.47/6.66 亿元，公司现价 13.50 元，对应 2020/2021/2022 年 PE 为 30/25/20 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示风险提示：地产政策调控带来利润率降低风险；化妆品业务营销效果不达 预期带来收入增长瓶颈风险；玻尿酸原料行业产能扩张带来价格战风险。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 8,821 10,289

6、 13,022 15,777 18,523 增长率 yoy（%） 16.9 16.6 26.6 21.2 17.4 归母净利润（百万元） 162 345 450 547 666 增长率 yoy（%） 53.8 112.6 30.7 21.5 21.6 EPS 最新摊薄（元/股） 0.16 0.34 0.45 0.55 0.66 净资产收益率（%） 8.1 8.4 10.8 11.6 12.7 P/E（倍） 83.4 39.2 30.0 24.7 20.3 P/B（倍） 5.5 4.9 4.4 3.8 3.2 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 增持增持（首次首次） 股票信息股票信息 行业 房地