【公司研究】涪陵榨菜-卧龙得水蓄势而跃-210422（25页）.pdf

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1、证券研究报告38华泰证券溶陵榨莱（002507CH）卧龙得水，蓄势而跃买入华泰研究首次覆盖投资评级（首评）：47.962021年4月22日一中国内地必选消费/食品饮料目标价（人民币）：卧龙得水，蓄势而跃我们将21年定义为溶陵榨菜新一轮成长周期的起点，我们从两个层级看其成长基础，一是行业扩容，二是其察头地位优势的强化，其有望凭借难以复制的全国化优质品牌形象、得天独厚的原料采购优势、全国化的经销渠道布局，充分享受包装榨莱行业扩容及集中化的红利。展望未未，我们从三个维度看其加速成长的助推器，一是渠道的横向拓展与纵向下沉，二是品类的护基本数据张与产能释放，三是强大的定价权下持续性提价能力。我们预计溶陵

2、榨菜20-22年EPS0.98/1.09/1.46元，首次覆盖给予“买入”评级。47.96目标价（人民币）39.15收盘价（人民币数至4月22日）30.303市值（人民币百万）两个层级看成长基础：受益行业扩容和自身优势的不断强化6个月年均日成文额（人民币百万）508.26榨莱行业：19年国内市场规模116亿，其中包装榨莱零售市场67亿（占比32.90-53.0652周价格范图（人民币）58%，14-19年CAGR11%），未来增长驱动力在于消费升级加速带动行业411BVPS（人民币）包装化发展、产品升级及新的细分市场例如餐饮/外卖/社区团购等对佐餐开胃莱的需求增长。竞争格局：08-19年国内C

3、R5自46.2%提升至72.2%（洛股价走势图陵国内市占率自21.3%提至36.4%），龙头企业在产品研发/原材科波动应对倍陵榨养/渠道网络/产品质量等方面更具优势，集中化仍是主线。溶陵核心竞争壁全（人民币）（2）在于：1）依托丰富产品矩阵和持续精准营销打造的全国化榨莱品牌复制难度大：2）得天独厚的原料采购优势：3）全国化经销网络布局具备先发优势。4913三个维度看成长加速：渠道、品类、价格均具空间H（4）38品牌投入高举高打，提出百亿乌江目标，收入端有望加速。1）渠道的横向拓展与纵向下沉：积极开拓线上/餐饮/新零售等新兴渠道，对接新需求新场Apr-2Ag-20Dec-20Apr-20景：建立

4、多层次/立体式经销商联盟，由专业营销团队对经销商进行植入式资科未源：Wind指导和管理，截至20Q3末，与2139家经销商保特稳固良好合作关系，建立覆盖全国36个省级市/273个地级市及1370个县级区的销售网络，渠道深耕可期。2）品类：立足榨菜，做强现有的萝卜/海带丝/泡菜品类；外延拓展丰富的酱脆菜品种；择机进入川式复合调味品和休闲果蔬零食市场。3）较强的行业定价权和产品结构优化使得均价拾升的逻辑依然通畅。成长新阶段，首次覆盖“买入”评级我们看好21年起收入增速将踏上新台阶，主要系品牌投入/渠道下沉拉动销司20-22年营收22.7/30.0/36.8亿，同比+14.2%/32.0%/22.5

5、%，预计20-22年归母净利为7.77亿/8.58亿/11.54亿，同比+28.4%/+10.4%/+34.5%，对应EPS为0.98/1.09/1.46元，参考可比公司21年平均PE44x（Wind一致预期），给予其21年44xPE，目标价47.96元，首次夜盖给予“买入”。风险提示：原料成本波动、竞争加剧、食品安全、渠道下沉不及预期。经营预测指标与估值20228会计年度201820192020E2021E营业收入（人民币百万）1.9141.9903.6753.00025.923.9314.2322.5032.00+/%661.72605.14222858.221.154归属母公司净利润（人

6、民币百万）62.268.5528.4110.4334.49+%EPS（人民币，最新游）t8:00.778601.091.46ROE（%）30.0822.6524.7323.2626.3826.68PE（停）46.5550.9039.6435.89PB（体）12.4610.738066.44LELEVEBITDA（）38.9539.9431.8427.6120.09资料未源：公司公告、华泰研究预测免责声明和按露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。#page#华养证卷洛陵榨茶（002507CH）正文目录核心观点.4行业：成长空间打开，单赛头格局稳定5发展趋势：消费升级，包装化发展，打开成