【研报】有色金属铝行业专题报告：供需驱动铝价望超两万碳达峰抬升价值中枢-210308（22页）.pdf

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1、碳达峰下可能的能源成本抬升和碳交易的执行将凸显水电铝的成本优势。根据阿拉丁的数据，截至 2021 年 1 月，新疆/云南/内蒙古/山东四大电解铝产地的单吨完全成本分别为 1.30/1.31/1.33/1.33 万元/吨，均位于行业的前 50%分位，其中云南水电铝的成本分位为前 24%。随着碳达峰相关政策推广，1)以内蒙古为代表地区的电力补贴开始逐步取消，对应抬升成本 140-270 元/吨，后续可能在其他省份推广;2)1 吨电解铝产生 12 吨二氧化碳，按二氧化碳的交易价格为 40-50 元/吨计算，在碳排放政策执行后的火电铝可能抬升吨铝成本 500-600 元/吨。后续火电铝的单吨成本可能抬

2、升，水电铝的成本优势将逐步凸显。我们预计云南电解铝成本分位将前移至 18%，成为国内最具成本优势的大规模电解铝产地。高成本区域产能的成本可能上移 600 元/吨，对长周期铝价形成明显支撑。根据阿拉丁的数据，截至 2021 年 1 月国内电解铝 100%/90%成本分位线的成本分别为 1.48/1.39万元/吨。随着碳达峰相关的政策推广，我们预计 100%/90%成本分位线的成本可能上移600 元/吨左右至 1.54/1.45 万元/吨。在供给逐步接近天花板的背景下，高成本地区的电解铝成本将对铝价形成明显支撑，考虑增值税影响，预计长周期铝价中枢将在 1.6 万元/吨以上。供给侧改革+行业内整合下

3、集中度提升，铝行业议价能力增强。随着上一轮供给侧改革的执行，行业粗放的、高速扩张的趋势已经结束。叠加中铝集团对云铝股份的控股，2020年国内电解铝产能/产量 CR5 增长至 49.9%/51.9%(2017 年分别为 44.8%/50.9%)。在指标天花板的限制下，龙头企业逐步完成自身的合规产能建设，在不考虑行业并购下，我们预计 2024 年国内电解铝产能/产量 CR5 进一步增长至 54.2%/53.4%，电解铝环节的议价能力进一步增强，铝价具备维持在较高的水平的基础。内外经济复苏接力，LME 库存持续去化。根据最新数据，LME 铝库存合计 129.9 万吨，自去年年中以来持续去化 38 万

4、吨，也处在近五年中等偏低的位置。自 2021 年年中开始，预计国内经济快速复苏拉动电解铝需求，国内进口量骤增导致海外去库。目前来看，欧美疫苗接种顺利+流动性持续宽松，海外经济恢复推动电解铝需求持续增长，库存加速去化态势明显，最近两周 LME 铝(0-3)贴水近 10 美元/吨。预计随着海外库存持续去化， LME 铝现货将逐渐转为升水结构支撑价格。电解铝进口窗口关闭，预计进口量将出现明显下滑，从而打开国内铝价上行空间。自年初以来，电解铝进口由明显的盈利快速缩减，一度转为进口亏损的状态，最近一个月的盈利进口利润 400 元/吨。预计随着海外需求恢复拉动电解铝价格强劲反弹，进口窗口将呈现持续性的关闭状态，这对国内进口形成明显的压制，我们预计中国电解铝的净进口量自3 月起将减少至 3 万吨以下。同时 LME 铝价的上行也将打开国内铝价的上行空间。