【研报】金融科技行业前沿系列报告之十一：金融科技公司融资业务如何估值？-20201021 （19页）.pdf

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1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 金融科技公司金融科技公司融资融资业务如何估值？业务如何估值？ 金融科技前沿系列报告之十一2020.10.21 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 肖斐斐肖斐斐 首席银行分析师 S1010510120057 彭博彭博 银行分析师 S1010519060001 联系人联系人：周周基明基明 互联网互联网融资融资企业企业的商业的商业模式模式，正正经历由利息经历由利息收入收入向服务向服务收入收入模式模式的的转转型型。互联网企互联网企 业从资产负债表逻辑转型为利润表逻辑，依托自身数据业从资产负债表逻辑转型为利润表逻辑，依托自身数据、流量流量和风控和

2、风控，收取基于融，收取基于融 资规模的服务费，资规模的服务费，有助估值突破传统融资业务低估值约束。有助估值突破传统融资业务低估值约束。不仅如此，不仅如此，场景、客户场景、客户 和和数据打造数据打造的的生态生态，带来带来“流量“流量质量质量”，金融业务金融业务估值方能插上科技的翅膀估值方能插上科技的翅膀。 互联网融资行业互联网融资行业：转型发展进行时：转型发展进行时。融资的业务本质是价值跨期交换，本篇报 告着重分析互联网融资行业，即基于线上模式开展业务的机构。目前主要包括： 1）直接直接持牌机构持牌机构：以融资业务为主业的公司，包括互联网银行、消费金融公司 和互联网小贷公司；2）间接持牌机构）间

3、接持牌机构：互联网公司，不仅持有上述牌照、同时 具备场景和数据生态，比如腾讯系、京东系等。通常通常存在存在两类商业模式两类商业模式，包括 经营资产负债表的利息收入模式，以及经营利润表的服务收入模式；以上两类 机构可能同时涉及一种或两种模式。 利息利息收入收入模式：模式：重重资产负债表资产负债表。此种模式的核心是扩表，资本金是关键，承担。此种模式的核心是扩表，资本金是关键，承担 利息收入和风险成本，最主要代表是利息收入和风险成本，最主要代表是消费金融公司消费金融公司。商业逻辑：“盈利商业逻辑：“盈利=融资规融资规 模利差模利差-风险”。风险”。从盈利驱动要素看：1）规模）规模，头部消费金融公司多

4、在百亿规 模，2019 年 Top 10 平均资产增速 24%，仍处于快速发展期；2）定价）定价，资产端 产品定价多在年化利率 12%-24%区间，负债端头部机构债务融资成本目前降至 5%以内，预计利差水平或在 10%左右；3）风控）风控，2019 年头部四家消费金融公 司的不良水平分布在 2%-4%左右，且近年呈现稳中有降趋势。头部机构净利润 率多在 10%-20%区间，而 ROA 水平基本在 1%-2%范围区间。 服务服务收入收入模式：经营利润表。模式：经营利润表。此种模式的核心是不占表，不需要资金，不承担此种模式的核心是不占表，不需要资金，不承担 信用风险，收取服务费，最主要代表是信用风

5、险，收取服务费，最主要代表是头部金融科技平台及头部金融科技平台及部分部分互联网小贷公互联网小贷公 司司。商业逻辑：。商业逻辑：“盈利“盈利=引流规模服务费率”。引流规模服务费率”。从盈利驱动要素看：1）规模）规模 分层分层， 金融科技平台促成贷款余额均在千亿以上规模 （部分机构达到万亿量级） ， 头部互联网小贷在贷规模在百亿量级；2）费率）费率较高较高，平台费（或交易推介费） 在金融机构利息收入中的分润占比多在 30%左右， 以 360 金融为例， 测算 2019 年绝对费率水平为 4.43%；3）盈利）盈利指标乐观指标乐观，轻资本模式持续推进，大型金融 科技平台轻资本业务规模占比多在 95%

6、以上，部分互联网小贷轻资本模式收入 占比已达 50%以上， 目前以互联网小贷为主的上市公司 ROA 基本在 10%以上。 互联网融资机构估值互联网融资机构估值方法方法：引流能力引流能力（融资规模）（融资规模）和变现和变现能力能力（盈利盈利）。以上 市的互联网小贷公司进行重点分析：1）融资规模角度：融资规模角度：可采用“可采用“市值市值/发放贷款发放贷款 规模”规模”或“或“市值市值/贷款余额”贷款余额”估值。估值。5 家美股上市的互联网小贷机构（部分由网 贷平台转型而来），当前“市值/发放贷款规模”分布在 0.03X-0.08X 区间， “市 值/贷款余额”基本分布在 0.1X-0.2X 区间