【公司研究】晨光文具-首次覆盖深度报告：深护城河与高成长性并存的优质标的-20200928（41页）.pdf

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1、1 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 。 深护城河与高成长性并存的优质标的 晨光文具（603899.SH）首次覆盖深度报告 证 券 研 究 报 告 公司深度研究 | 晨光文具 西部证券西部证券 20202020 年年 0909 月月 2828 日日 公司评级 增持 股票代码 603899 前次评级 评级变动 首次 当前价格 67.75 近一年股价近一年股价走势走势 分析师分析师 刘菲刘菲 S0800519080001S0800519080001 18601677317 张丽娟张丽娟 S0800519020001S0800519020001 13701240390 相关研究相关研究 -8

2、% 3% 14% 25% 36% 47% 58% 2019-092020-012020-05 晨光文具家用轻工沪深300 核心结论核心结论 文具行业领导者，业绩高速增长。文具行业领导者，业绩高速增长。晨光文具是文具行业的龙头，深耕文具行 业30载，从最初的制笔开始，不断扩大规模和品类，自2015年上市以来， 一直保持高速增长。15-19年CAGR为31.3%。近四年来ROE一直维持在 20%以上，毛利率长期稳定在25%以上，长期领先同行，业绩高速增长。 传统核心业务渠道壁垒深厚，完善的经销体系难以复制。传统核心业务渠道壁垒深厚，完善的经销体系难以复制。公司“层层投入， 层层分享”的经销体系将公

3、司和所有经销商打造成为利益共同体，在经销商 和门店数量以及合作深度上打造的渠道壁垒较为深厚，竞争优势有望持续增 强。公司近年重点发力门店的优化升级，单店销售额不断提高，通过精品文 创和儿童美术赛道，不断推出高客单价产品，提高利润率。 办公直销科力普成长空间巨大，市占率有望提升。办公直销科力普成长空间巨大，市占率有望提升。2018年我国大办公市场规 模近2万亿，预计未来3-5年CAGR约为9%，由于准入门槛和规模效应，我 们认为行业未来将是多寡头垄断格局。晨光科力普相较竞争对手而言，具有 品类齐全、供应链完善、非标服务能力强等优势，多次中标大型央企、政府 部门集采项目，业务拓展顺利。2020年H

4、1实现营收16亿，同比增长6.6%； 上半年实现归母净利润4014万元， 同比增长39.6%，实现了疫情下的逆势增 长。公司有望乘办公集采阳光化、规范化的东风，迅速提高2B端的市占率。 新零售业务模式逐渐成熟， 打开盈利通道。新零售业务模式逐渐成熟， 打开盈利通道。 公司2013年开始发展新零售业务， 截至2020年上半年零售大店数量超过400家，九木杂物社单店销售额2019 年达到176万。公司零售大店盈利模式逐渐跑通，有望为公司带来业绩贡献。 投资建议：投资建议：预计公司2020-2022年总收入为129.68/165.22/204.92亿元， 归母净利润为11.94/14.96/18.6

5、2亿元，给予公司2021年45x PE，目标价 72.45元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；疫情超出预期；办公直销业务拓展不及预期 核心数据核心数据 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（亿元） 8,535 11,141 12,968 16,522 20,492 增长率 34.3% 30.5% 16.4% 27.4% 24.0% 归母净利润 (百万元) 807 1,060 1,194 1,496 1,862 增长率 27.3% 31.4% 12.7% 25.2% 24.5% 每股收益（EPS） 0.87 1.14 1.29 1.61 2.01

6、 市盈率（P/E） 77.9 59.3 52.6 42.0 33.7 市净率（P/B） 18.3 14.8 12.2 9.9 8.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 2 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 投资要点 . 6 关键假设 . 6 区别于市场的观点 . 6 股价上涨催化剂 . 6 估值与目标价 . 6 晨光文具核心指标概览 . 7 一、文具行业龙头，积极发展创新 . 8 1.1 文具龙头企业，连续位居七年制笔行业榜首 . 8 1.2 业绩表现优异，增长迅速 . 8 1.3 深耕制笔行业多年，产品体系逐渐丰满 . 9 1.4 四条赛道并进，发力新业务 .