【研报】基金分析专题报告：中生代、新生代私募基金管理人专题大浪淘沙脱颖而出-20200917（33页）.pdf

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1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 张慧张慧 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130515080002 (8610)66216782 zhang_ 张剑辉张剑辉 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130519100003 (8610)66211648 大浪淘沙大浪淘沙，脱颖而出脱颖而出 中生代、新生代私募基金中生代、新生代私募基金管理人管理人专题专题 基本结论基本结论 2016 年私募基金正式迎来了最严监管年，而这一年也成为了行业由乱而 治、更加规范发展的重要时间节点。同样在这一年，经历了高估值、新概念 由繁华到泡沫破灭带来的市场大幅波动之后，A股市场的投资逻辑也

2、发生了 较大的变化。在市场化、法治化、国际化的大背景下，A股投资逐步回归到 了投资的本源，关注价值投资、关注基本面慢慢占据市场主导。本文将着眼 于私募基金行业在多重监管体系下、在投资逻辑发生转变的背景下，发掘新 时期内优秀的管理人，因而本文主要立足于 2015 年以后成立的私募基金， 对于长期优秀的管理人（成立五年甚至十年以上的管理人）在本篇报告中并 未涉及。 中生代私募管理人筛选。立足于成立于 2015 年以后、同时具备 5 年期统计 业绩的管理人。本部分筛选主要从两个大方向进行，其一是中长期综合表 现。为了更好地评价管理人的综合实力，我们选取了获益能力、风险控制能 力、收益稳定性、风险收益

3、配比效果四个角度进行评价，均考察 5 年期的具 体表现。其二是 2016 年以来不同市场特征下（上涨、下跌、震荡）的获益 能力和净值管理能力。结合中长期表现和不同市场特征下管理人的综合表 现，结合旗下产品数量、长期持续跟踪调研、以及本专题期间调研对于公司 基本情况、投研实力、风格特征、投资管理能力的深入了解，本次选择泰 旸、泓澄、观富、清和泉、睿郡、域秀、兆天（排序不分先后）等 7 家管理 人作为中生代优秀管理人代表。具体筛选方法和管理人详细信息参见正文。 新生代私募管理人筛选。立足于成立于 2015 年以后、同时具备 2 或 3 年期 统计业绩，且不具备 5 年期业绩的管理人。本部分筛选同样

4、主要从两个大方 向进行，其一是中长期综合表现。为了更好地评价管理人的综合实力，我们 选取了获益能力、风险控制能力、收益稳定性、风险收益配比效果四个角度 进行评价，均考察 2 或 3 年期的具体表现。其二是 2018 年以来不同市场特 征下（上涨、下跌、震荡）的获益能力和净值管理能力。结合中长期表现和 不同市场特征下管理人的综合表现，结合旗下产品数量、长期持续跟踪调 研、以及本专题期间调研对于公司基本情况、投研实力、风格特征、投资管 理能力的深入了解，本次选择聚鸣、盘京、石锋、趣时、煜德等 5 家管理人 作为新生代优秀管理人代表。具体筛选方法和管理人详细信息参见正文。 2020 年年 09 月月

5、 17 日日 私募基金专题分析报告 基金分析专题报告基金分析专题报告 证券研究报告 金融产品研究中心金融产品研究中心 私募基金专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 自 2004 年第一只私募基金成立，私募基金行业经历了十余年的发展实现 了快速增长，尤其是 2014 年私募基金备案制的实施，更是加速了整个行 业体量的扩大。面对行业的快速发展，加强监管迫在眉睫，2016 年私募基 金正式迎来了最严监管年，证监会与基金业协会陆续发布了一系列监管新 规，涉及 7 个自律管理办法和 2 个指引，因而，这一年也成为了行业由乱 而治、更加规范发展的重要时间节点。监管趋严促使整个私募基金行业良

6、性洗牌，经历了大浪淘沙的优秀机构受益于日趋完善的机制将有机会获得 更好的发展，同时整个行业也进入了长期健康发展的良性轨道。同样在这 一年，经历了高估值、新概念由繁华到泡沫破灭带来的市场大幅波动之后， A 股市场的投资逻辑也发生了较大的变化。在市场化、法治化、国际化的 大背景下，A 股投资逐步回归到了投资的本源，关注价值投资、关注基本 面慢慢占据市场主导。本文将着眼于私募基金行业在多重监管体系下、在 投资逻辑发生转变的背景下，发掘新时期内优秀的管理人，因而本文主要 立足于 2015 年以后成立的私募基金，对于长期优秀的管理人（成立五年 甚至十年以上的管理人）在本篇报告中并未涉及。 一、一、优秀优

7、秀中生代中生代私募私募管理人管理人筛选筛选（具备（具备 5 年期年期业绩业绩） 1、中长期综合表现较优管理人中长期综合表现较优管理人筛选筛选 对于中生代私募基金管理人的筛选，我们主要定位在成立于 2015 年以后、 同时具备 5 年期统计业绩的管理人。指标方面，为了更好地评价管理人的 综合实力，我们选取了获益能力、风险控制能力、收益稳定性、风险收益 配比效果四个角度进行评价，均考察 5 年期的具体表现。我们将管理人旗 下满足统计期要求的所有产品，根据以上四个评价维度对应的量化指标进 行平均，作为管理人的指标结果，再将管理人各项指标的百分位排名结果 作为各项能力的得分，并对全部分项得分情况进行简

8、单平均，得出每家管 理人 5 年期表现的综合得分。 图表图表1：量化筛选指标量化筛选指标 评价方向评价方向 指标选择指标选择 获益能力 5 年期收益率 风险控制能力 5 年期最大回撤 收益稳定性 5 年期相对中证 800 标准差 风险收益配比效果 5 年期夏普比率 来源：国金证券研究所 根据统计所得，满足条件的管理人共计 50 家，将综合得分情况按照由大到 小降序排列，初步筛选其中得分前二分之一的管理人在图表 2 中进行列示。 同时，我们将全部管理人的收益指标、风险控制指标、收益稳定性指标、 以及风险调整后收益指标通过图表 3-散点图的方式进行了直观展示，并将 各项指标较优的管理人进行了圈示，

9、从图表中也可以大致看到，各项指标 综合情况较优的管理人与图表 2 中所列示的基本一致。 图表图表2：五年期综合得分排名前五年期综合得分排名前二二分之一管理人名单分之一管理人名单 公司公司 成立时间成立时间 产品数产品数 平均平均 收益率收益率 平均平均 夏普比率夏普比率 平均相对中证平均相对中证 800800 标准差标准差 平均平均 最大回撤最大回撤 收益率收益率 得分得分 夏普比率夏普比率 得分得分 相对中证相对中证 800800 标准差得分标准差得分 最大回撤最大回撤 得分得分 综合得分综合得分 颢瀚 2015/2/6 1 114.77% 115.57% 15.40% 9.05% 88.0

10、0 96.00 70.00 98.00 88.00 泰旸 2015/3/25 2 134.23% 122.94% 15.51% 14.54% 92.00 100.00 64.00 96.00 88.00 泓澄 2015/4/27 2 161.79% 121.29% 12.37% 23.09% 94.00 98.00 92.00 60.00 86.00 观富 2015/5/12 4 81.15% 79.36% 13.04% 17.42% 68.00 76.00 90.00 86.00 80.00 果实 2015/2/25 3 89.90% 80.24% 14.21% 17.68% 80.00 8

11、2.00 76.00 84.00 80.50 逸杉 2015/4/24 1 100.01% 91.34% 18.81% 17.13% 82.00 86.00 42.00 90.00 75.00 沣京 2015/4/17 2 108.02% 96.30% 20.94% 15.07% 84.00 90.00 28.00 94.00 74.00 oPsNrOsOoQrNtPnQsQoQtMaQ9R8OoMqQmOrRjMqQuNkPtRoP9PoOuNwMrNnMwMpPsP 私募基金专题分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 秀界 2015/3/31 1 82.10% 67.88% 11.

12、61% 24.08% 70.00 68.00 100.00 58.00 74.00 聚沣 2015/2/27 1 112.70% 96.35% 23.59% 15.80% 86.00 92.00 20.00 92.00 72.50 清和泉 2015/5/20 6 89.52% 79.77% 15.51% 21.62% 78.00 80.00 66.00 66.00 72.50 宏道 2015/2/27 2 64.30% 64.32% 12.09% 20.29% 60.00 64.00 94.00 74.00 73.00 相生 2015/4/21 1 86.44% 67.31% 13.84% 2

13、1.74% 76.00 66.00 78.00 64.00 71.00 睿郡 2015/5/18 2 51.46% 55.67% 13.59% 17.20% 56.00 56.00 80.00 88.00 70.00 万霁 2015/3/26 1 84.18% 79.75% 18.83% 19.18% 74.00 78.00 38.00 80.00 67.50 域秀 2015/1/23 6 66.68% 56.79% 11.78% 25.99% 62.00 58.00 98.00 54.00 68.00 偏锋 2015/1/8 1 176.66% 102.69% 155.72% 20.65%

14、98.00 94.00 2.00 72.00 66.50 明己 2015/5/12 1 73.70% 68.14% 17.63% 19.77% 64.00 70.00 48.00 76.00 64.50 鹏山 2015/6/3 1 173.90% 95.33% 18.93% 35.23% 96.00 88.00 36.00 32.00 63.00 源沣 2015/5/15 1 77.12% 70.88% 16.56% 24.55% 66.00 72.00 60.00 56.00 63.50 聚米 2015/3/9 1 37.49% 75.41% 38.46% 5.71% 50.00 74.00

15、 8.00 100.00 58.00 合撰 2015/3/25 1 39.20% 36.24% 11.87% 32.64% 52.00 50.00 96.00 40.00 59.50 允文 2015/3/10 1 21.84% 23.19% 13.14% 22.15% 42.00 44.00 88.00 62.00 59.00 方圆天成 2015/2/6 1 337.63% 84.79% 37.78% 43.12% 100.00 84.00 10.00 16.00 52.50 万吨 2015/1/23 4 53.67% 52.45% 18.12% 21.00% 58.00 54.00 44.0

16、0 68.00 56.00 富延 2015/1/23 1 121.23% 62.06% 27.80% 31.32% 90.00 62.00 12.00 42.00 51.50 注：各项指标统计截止于 2020 年 6 月，仅展示了 50 家管理人中综合得分排名前二分之一的结果。 来源：Wind，国金证券研究所 图表图表3：管理人各项指标管理人各项指标散点图散点图 来源：Wind，国金证券研究所 在以上初步筛选结果的基础上，结合公司旗下统计期产品数量、长期持续 跟踪调研、以及本专题期间调研对于公司基本情况、投研实力、风格特征、 投资管理能力的深入了解，本次选择泰旸、泓澄、观富、清和泉、睿郡、 域

17、秀等 6 家中生代私募基金管理人。 2、不同市场特征阶段较优管理人筛选、不同市场特征阶段较优管理人筛选 私募基金专题分析报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 我们将成立于 2015 年以来，同时成立满 5 年的管理人旗下产品按照不同 的市场特征阶段统计其阶段收益表现，根据上证综合指数走势，可将 2016 年以来（截止 2020 年 6 月）的市场粗略划分成六个阶段，分别是 2016 年 1 月下行阶段、2016 年 2 月至 2017 年 12 月震荡上行阶段、2018 年 1 月 至 2018 年 12 月下行阶段、2019 年 1 月至 3 月上行阶段、2019 年 4 月至 202

18、0 年 3 月震荡阶段、2020 年 4 月至 6 月上行阶段。筛选出其中三个上 行阶段（图表中红色区域）在同期全部产品中均排名前 50%的产品，这些 产品在三次上行阶段均能有较好的表现，在一定程度上反映了其所属管理 人对于市场机会具有较强的把握能力和获益能力。同时筛选出其中两个下 行阶段和一个震荡阶段（图表中绿色、橙色区域）均排名前 50%的产品， 这些产品较好的表现，在一定程度上反映了其所属管理人面对市场波动具 备较好的净值管理和回撤控制能力。 图表图表4：2016年以来市场特征阶段划分年以来市场特征阶段划分 图表图表5：各阶段表现较优的管理人各阶段表现较优的管理人 三个上涨阶段均有产品位

19、列前三个上涨阶段均有产品位列前 50%50% 下行和震荡阶段均有产品位列前下行和震荡阶段均有产品位列前 50%50% 管理人管理人 产品数产品数 管理人管理人 产品数产品数 管理人管理人 产品数产品数 管理人管理人 产品数产品数 兆天 13 果实 1 观富 7 逐流 1 泓澄 9 前海建泓 时代 1 万吨 4 九铭 1 清和泉 6 循远 1 清和泉 3 果实 1 宏道 2 诺鼎 1 沣京 2 聚沣 1 泰旸 2 泰旸 2 前海京石 1 彼立弗 1 慧安 2 前海岳瀚 1 知盈 1 易凡 2 富果 1 青榕 1 泓澄 1 明己 1 沣青扬 1 聚米 1 信普 1 鹏山 1 海明联合 能源集团 1

20、 橡谷 1 偏锋 1 明见 1 资瑞兴 1 青鼎 1 晨燕 1 乐金 1 尚容 1 宽奇 1 明曜 1 文多 1 雷球 1 相聚 1 相生 1 偏锋 1 星纪 1 忠石 1 文多 1 循远 1 富延 1 小鳄 1 诺鼎 1 来源：Wind，国金证券研究所 来源：国金证券研究所 在以上初步筛选结果的基础上，结合在各阶段表现较优的产品数量、长期 持续跟踪调研、以及本专题期间调研对于公司基本情况、投研实力、风格 特征、投资管理能力的深入了解，本次选择上涨阶段具备优势的管理人兆 天、泓澄、清和泉、泰旸，市场波动中具备优势的管理人观富、清和泉、 泰旸。 结合中长期表现和不同市场特征下管理人的综合表现，本

21、次最终选择泰旸、 泓澄、观富、清和泉、睿郡、域秀、兆天（排序不分先后）等 7 家管理人 作为中生代优秀管理人代表，下文将进行详细介绍。 3、私募、私募基金公司介绍基金公司介绍 根据管理人规模水平来看，我们将管理规模在 50 亿及以上的认定为较大规 模，包含睿郡和泓澄两家公司；管理规模 20 亿（含）至 50 亿的认定为中 等规模，包含清和泉、观富、域秀、泰旸四家公司；管理规模不足 20 亿的 认定为发展中公司，包含兆天一家公司。 图表图表6：管理人现阶段管理规模：管理人现阶段管理规模 公司公司 成立时间成立时间 目前规模目前规模 规模等级规模等级 睿郡 2015 年 5 月 80 亿（60 亿

22、睿郡+20 亿兴聚） 较大规模 泓澄 2015 年 4 月 70 亿 较大规模 清和泉 2015 年 5 月 40 亿 中等规模 观富 2015 年 5 月 37 亿 中等规模 私募基金专题分析报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 域秀 2015 年 1 月 35 亿 中等规模 泰旸 2015 年 3 月 25 亿 中等规模 兆天 2015 年 2 月 7 亿 发展中 注：管理人规模根据跟踪调研所得，且规模数据会跟随市场动态变化，仅供参考。 来源：国金证券研究所 根据管理人配置特点来看，分别选取这 7 家管理人旗下管理时间较长的代 表产品，对各只产品与 28 个申万行业指数分别进行相关性

23、分析，即将产品 月度收益率序列与 28 个行业指数对应收益率序列分别计算相关系数，统计 期为 2016 年以来（截止 2020 年 6 月） ，图表中将相关系数前五的数据进 行了展示。尽管利用相关性得到的分析结果和实际持仓风格存在一定的出 入，但是也可以大致看出这 7 家管理人在过去中长期的配置风格。结果显 示，大部分管理人 2016 年以来主要配置在消费和科技领域，其中泰旸、 泓澄、清和泉更倾向于消费板块，观富在更倾向于科技板块的同时，也与 部分周期性行业有着较高的相关性，域秀则在消费和科技板块有较高的相 关性，睿郡、兆天则与化工、机械、汽车等周期性领域的相关性更高一些。 图表图表7：201

24、6年以来行业配置相关性年以来行业配置相关性 来源：Wind，国金证券研究所 考察各家管理人收益率序列与大盘、中盘、小盘，以及高市盈率、中市盈 率、低市盈率等特征指数的相关情况，可以看出观富与高市盈率指数表现 出相对较高的相关性，这也与前文根据行业相关性得出的偏好配置科技板 块的结论可以进行相互印证。倾向消费板块的泓澄、泰旸、清和泉则与大 盘指数、中市盈率指数相关性更高，睿郡、域秀、兆天则表现出于中盘指 数与中市盈率指数较高的相关性。 图表图表8：2016年以来各家管理人代表产品收益率与特征指数相关系数年以来各家管理人代表产品收益率与特征指数相关系数 公司公司 大盘指数大盘指数 中盘指数中盘指数

25、 小盘指数小盘指数 高市盈率指数高市盈率指数 中市盈率指数中市盈率指数 低市盈率指数低市盈率指数 清和泉 0.710.71 0.66 0.60 0.60 0.630.63 0.54 泓澄 0.800.80 0.76 0.70 0.67 0.710.71 0.68 观富 0.72 0.760.76 0.73 0.710.71 0.67 0.61 睿郡 0.79 0.800.80 0.79 0.74 0.820.82 0.72 泰旸 0.690.69 0.64 0.57 0.55 0.600.60 0.54 域秀 0.66 0.800.80 0.77 0.75 0.760.76 0.41 兆天 0

26、.66 0.760.76 0.76 0.72 0.750.75 0.55 注：数据截止 2020 年 6 月，频率为月度收益率序列。 来源：Wind，国金证券研究所 上海泰旸资产管理有限公司上海泰旸资产管理有限公司 泰阳资产专注基本面研究，在具体投资中，更加专注于选股，相对淡化择 时，对于风格轮动、板块漂移的机会基本不去主动把握。选股方面比较偏 好蓝筹股和白马股，是比较纯粹的基于基本面投资的公司。旗下产品业绩 持续性良好，这个持续性一方面来自于对于优势赛道的筛选和具体标的投 资机会的把握能力，另一方面也来自于对于市场风险较好的应对能力，风 险收益配比效果较好。对于未来，公司认为虽然一段时间外部

27、扰动因素会 私募基金专题分析报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 持续不断甚至变本加厉，但任何一次波动都是买入核心资产的机遇，未来 仍会将研究精力与资源聚焦在医疗健康、大消费、科技互联网三大主赛道。 图表图表9：泰旸资产泰旸资产介绍介绍 成立时间成立时间 2015 年 3 月 代表人物代表人物 刘天君，14 年基金管理经验，历任嘉实基金研究部副总监、股票投资部总监、机构首席投资 官、泰旸资产投资总监，横跨公募、专户、私募，管理规模超过 200 亿。 管理规模管理规模 25 亿左右 投研团队投研团队 总共 6 人。首席研究官 1 人、研究总监 1 人（医药） 、TMT 研究员 2 人、大消

28、费研究员 2 人。 投资策略投资策略 GARP（Growth At A Reasonable Price）策略，即通过自上而下行业筛选与自下而上精选个股相结合的方式，重点选择低估 值、高成长的价值成长股进行中长线投资，通过公司盈利的稳定增长获取长期收益。 投资业绩投资业绩 泰旸资产旗下产品线为完全复制策略，选取成立时间最长的泰旸一期为例，截止 2020 年 6 月，该产品自成立以来累计实现 回报 151.24%，年化回报率在 20%左右。从各个阶段的业绩表现来看，泰旸一期收益情况在今年以来、近一年、近两年、近三 年、近五年同业股票主动策略产品当中始终位于前列，代表风险控制能力的最大回撤指标也始

29、终处于同业中上游水平，而且期限 越长回撤控制效果越好。综合下来，各阶段都实现了良好的风险收益配比效果。 按照各个年份来看，泰旸一期成立于 2015 年年中，一方面考虑到股票市场大幅回撤的背景，另一方面受新产品安全垫的要 求，建仓期一段时间内都保持了较低的仓位水平，因而 2015 年下半年以及 2016 年 1月回撤幅度与同业产品相比都相对较小。 进入 2017 年，跟随市场的震荡上行该产品连续 12 个月实现正回报，全年累计获益 48.75%。2018 年市场趋势下行，受下半年 医药股和白马股回调的影响，出现一定回撤，但全年仅下跌 5.4%，还是好于同期市场的。2019 年在消费行情的带动下，

30、净值再 次明显上涨 49.61%。今年以来（截止 2020 年 6月） ，对于科技、消费的配置同样带来了不错的回报，尽管 3 月份受疫情影响净 值出现一定波动，但是上半年依旧取得了 23.44%的收益。 泰旸一期泰旸一期 收益率收益率 排名排名 夏普比率夏普比率 排名排名 最大回撤最大回撤 排名排名 今年以来今年以来 23.44% 2329/10685 - - - - 近一年近一年 49.31% 987/8343 247.59% 727/8343 6.28% 2737/8343 近两年近两年 54.72% 1063/6232 124.55% 735/6232 16.22% 3381/6232

31、近三年近三年 104.64% 227/3875 154.80% 59/3875 16.22% 818/3875 近五年近五年 150.74% 39/1750 132.75% 8/1750 16.22% 134/1750 泰旸一期泰旸一期 1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 6 月月 7 月月 8 月月 9 月月 10 月月 11 月月 12 月月 年度收益年度收益 率率 累计收益累计收益 率率 2015 年年 0.20% -0.78% -2.21% -0.24% 1.49% 0.13% 0.26% -1.17% -1.17% 2016 年年 -7.93% 0.53% 1.43%

32、1.10% -0.79% 0.96% 3.15% -0.26% -0.22% 0.71% -0.20% -0.27% -2.18% -3.32% 2017 年年 2.59% 4.04% 4.55% 5.25% 1.06% 6.99% 1.58% 1.67% 3.15% 4.73% 4.10% 0.86% 48.75% 43.81% 2018 年年 7.01% -1.17% -0.38% -0.82% 6.95% 1.03% -0.84% -7.43% -0.65% -6.43% 2.19% -3.91% -5.40% 36.05% 2019 年年 3.04% 4.86% 10.76% 2.76

33、% -3.16% 3.84% 2.59% 6.00% 0.90% 5.91% 0.75% 3.31% 49.61% 103.54% 2020 年年 2.47% 0.25% -6.28% 7.84% 5.32% 12.88% 23.44% 151.24% 私募基金专题分析报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 另外，如果将 2016 年以来的市场按照上涨、下跌、震荡进行 划分，可以看到，代表产品泰旸一期不论在哪个市场阶段业绩表现 均好于同业平均水平。 总体来看，泰旸资产旗下产品总体具备较好的业绩持续性，这 个持续性一方面来自于对于优势赛道的筛选和具体标的投资机会的 把握能力，另一方面也来自于

34、对于市场风险较好的应对能力。 投资特点投资特点 公司自我评价：擅长大消费、TMT、医药领域，是一家纯粹的基于基本面投资的公司，基本不使用量化工具。在具体投资 中，更加专注于选股，相对淡化择时，对于风格轮动、板块漂移的机会基本不去主动把握。选股方面比较偏好蓝筹和白马，在备 选池和核心池中挑选投资标的，其中更多会选择第一梯队的股票，最多第二梯队。 根据每年月度收益率数据与 24 个申万行业指数的相关系数计 算结果来大致了解公司在各个行业上的配置动态变化，具体选取相 关系数前 10 的行业和结果进行展示，从图表中可以看到，2016年 泰旸资产主要配置在工业类周期板块和消费板块，2017 年在继续 维

35、持消费板块较高相关性的同时，对于周期板块的投资则向消费类 周期转变，主要体现在与大金融、汽车等领域较高的相关性。 2018、2019 年偏好消费、医药的特点继续贯穿，同时在 2019 年 还加大了对于 TMT 板块的配置。进入 2020 年以来，在对于科技 板块维持较高相关性的同时，加大了对低估值的周期性行业的配置 比例，例如大金融、化工、有色、机械等等的配置。 当然，需要说明的是，由于私募基金持仓数据较难获取，此处 对于配置方向的结论主要基于净值数据和行业数据的量化分析所 得，因而和实际持仓情况会有一定出入，仅供参考。 市场观点市场观点 虽然未来一段时间外部扰动因素会持续不断甚至变本加厉，但

36、公司认为任何一次波动都是买入核心资产的时代机遇，未来仍 会将研究精力与资源聚焦在医疗健康、大消费、科技互联网三大主赛道。 对于医药行业，龙头公司展现出更强的逆周期经营能力。今年医药有三个子行业的估值提升最明显，分别是 CRO、医疗服 务和疫苗。对于食品饮料行业，中报披露之后龙头公司的估值中枢出现了系统性抬升，公司认为该趋势具有严谨的投资逻辑，且 有一定的持续性。对于科技行业，科技制造类公司方面，在海外需求恢复以及北美大客户新机备货的大背景下，国内消费电子龙 头企业均乐观展望 3 季度业绩。互联网方面，论从商业模式创新还是运营服务上来看，中国互联网行业在 2C 端已经全球领跑， 消费互联网行业空

37、间远大于美国，工业互联网也在信息化新基建大浪潮的推动下进入加速发展期，潜在空间规模不亚于消费互联 网。在电商，本地生活服务，大文娱，金融科技，云计算等赛道，龙头互联网公司的估值将长期保持高位甚至越来越“贵” 。 来源：Wind，国金证券研究所 北京泓澄投资北京泓澄投资管理有限公司管理有限公司 泓澄投资坚持基于价值的趋势投资，以长期的盈利能力为基础，兼顾短期 催化剂，对于核心标的持有期往往较长，基本以年为单位，与此同时，对 于具备较强预期差的公司的投资机会也会积极把握，这部分持有期基本以 季度为单位。在行业配置方面会做到全面以及攻守兼备，同时包容成长、 价值、主题、周期等多种投资思路，来寻求最大

38、化的风险收益匹配。旗下 产品业绩持续性较好，尤其在趋势上行以及投资机会比较丰富的结构型行 情中优势比较明显。对于未来，公司认为，从全社会的各类资产的比较而 言，现在股票仍处于较好的位置，从全球横向对比来看，A 股较高的确定 性和较低的估值，也会增强中国资产对全球投资者吸引力。行业机会方面， 看好消费和科技。 图表图表10：泓澄投资泓澄投资介绍介绍 成立时间成立时间 2015 年 4 月 代表人物代表人物 张弢，CFA，18 年证券从业经历，13 年投资组合管理经验。曾任嘉实基金董事总经理，投资 决策委员会委员，历任嘉实研究精选、全国社保 602 组合、嘉实增长、嘉实策略、嘉实泰和基 金经理。自

39、 2012 年期连续三年持续管理规模 120 亿以上。 管理规模管理规模 70 亿以上 投研团队投研团队 搭建了行业研究小组，对投研团队进行体系化培养，主要分为宏观策略组、消费研究组、 TMT 研究组、周期研究组、医药研究组、金融研究组等。希望做到行业在 A股和 H 股的全面 覆盖，对不同行业的研究做到深耕和专注。 私募基金专题分析报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 投资策略投资策略 坚持基于价值的趋势投资，以长期的盈利能力为基础，客观评价行业和公司，并兼顾短期催化剂。个股选择上，注重商业模 式和行业空间，追求先于市场发现价值，以合理的价格布局有核心竞争优势，行业空间广阔，赛道与资源卡

40、位准确的股票。 投资经理个人的策略以中观为基础，在深度基本面研究的基础上，将中观策略作为底层策略基础，包容成长、价值、主题、 周期等多种投资思路，寻求最大化的风险收益匹配。同时也会以中观角度，做到对组合投资风险的控制，所以在行业配置方面会 做到全面以及攻守兼备。 投资业绩投资业绩 泓澄投资旗下产品线为完全复制策略，选取成立时间最长的泓澄投资 1 号为例，截止 2020 年 6 月，该产品自成立以来累计 实现回报 151.99%，年化回报率在 20%左右。从各个阶段的业绩表现来看，泓澄投资 1 号收益情况在今年以来、近一年、近两 年、近三年、近五年同业股票主动策略产品当中始终位于前列，期限越长，

41、收益的领先效果越好，风险控制指标最大回撤也始终 处于同业中上游水平。综合下来，各阶段都实现了良好的风险收益配比效果。 按照各个年份来看，泓澄投资 1 号成立于 2015 年年中，建仓期正值市场波动幅度较大的阶段，因而通过较低仓位回避了年 中的波动，随后随着市场风险释放比较充分后，通过相对积极的投资获得了不错的回报，尤其是在四季度。虽然 2016 年 1 月经 历了较大幅度的回撤，但在整个 2016 年的震荡波动行情中，取得了 7 个点左右的小幅正回报。进入 2017年，跟随市场的震荡 上行该产品全年累计获益 37.43%。2018 年市场趋势下行，受制于此，净值有所缩水。2019 年很好的把握

42、住了消费行情，净值 再次明显上涨 45.41%。今年以来（截止 2020 年 6月） ，一季度受疫情对于股票市场的影响整体业绩表现一般，但二季度以来随 着疫情的好转，看好的科技、消费板块都带来了不错的回报，最终上半年依旧取得了 22.24%的收益。 泓澄投资泓澄投资 1 号号 收益率收益率 排名排名 夏普比率夏普比率 排名排名 最大回撤最大回撤 排名排名 今年以来今年以来 22.24% 2565/10685 近一年近一年 40.78% 1690/8343 217.64% 1185/8343 6.38% 2819/8343 近两年近两年 45.97% 1461/6232 101.36% 1451

43、/6232 15.98% 3300/6232 近三年近三年 65.58% 663/3875 96.10% 633/3875 23.74% 1739/3875 近五年近五年 151.99% 36/1750 116.71% 25/1750 23.74% 420/1750 泰旸一期泰旸一期 1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 6 月月 7 月月 8 月月 9 月月 10 月月 11 月月 12 月月 年度收益年度收益 率率 累计收益累计收益 率率 2015 年年 -0.01% 2.03% 0.28% 5.81% 7.98% 4.67% 22.35% 22.35% 2016 年年 -10

44、.37% 0.17% 3.89% 3.06% -0.77% 5.64% 5.04% -0.32% 0.03% 1.27% 2.00% -1.59% 7.28% 31.26% 2017 年年 0.92% 2.78% 2.64% 1.68% 0.10% 7.00% -1.95% -0.62% 7.15% 6.41% 4.44% 2.15% 37.43% 80.39% 2018 年年 5.70% -6.10% -0.93% -2.57% 3.73% -3.70% 0.25% -6.19% 0.44% -9.52% 5.40% -6.48% -19.39% 45.41% 2019 年年 5.12% 9

45、.05% 7.06% 0.42% -5.95% 6.21% 2.94% 1.25% 2.59% 1.95% 0.24% 5.40% 41.77% 106.15% 2020 年年 5.80% -1.14% -5.30% 6.90% 2.16% 12.99% 22.24% 151.99% 私募基金专题分析报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 另外，如果将 2016 年以来的市场按照上涨、下跌、震荡进行 划分，可以看到，代表产品泓澄投资 1 号在绝大多数市场阶段，业 绩表现都好于同业平均水平。 总体来看，泓澄旗下产品总体具备较好的业绩持续性，尤其在 趋势上行以及投资机会比较丰富的结构型行情中优

46、势比较明显。 投资特点投资特点 公司自我评价：基于基本面精选个股，对于精选出的标的往往会重仓持有，力争做到稳、准、狠。对于核心标的持有期较 长，基本以年为单位，与此同时，还会关注并积极把握具备较强预期差的公司的投资机会，这部分持有期基本以季度为单位。在 行业配置方面会做到全面以及攻守兼备，同时包容成长、价值、主题、周期等多种投资思路，来寻求最大化的风险收益匹配。 根据每年月度收益率数据与 24 个申万行业指数的相关系数计 算结果来大致了解公司在各个行业上的配置动态变化，具体选取相 关系数前 10 的行业和结果进行展示，从图表中可以看到，泓澄投 资总体行业分布比较均衡，基本每一个年份对于周期、消

47、费、科技 等板块子行业都维持了相对较高的相关性，这也与其力求在行业配 置方面做到全面以及攻守兼备的理念相一致。 其中，2016 年泓澄投资对于工业类周期板块、消费板块、科 技板块都有较高的相关性，进入 2017 年，在维持均衡配置的基础 上，继续保持对于消费行业的投资，同时适当降低了工业类周期板 块的配置，提高了消费类周期板块以及科技板块的相关性。2018 年、2019 年主要配置在大消费领域，包括消费以及周期性行业中 一些消费属性的子行业。进入 2020 年，加大了对低估值的周期性 行业的配置比例，同时也提高了对于科技板块的相关性。 当然，需要说明的是，由于私募基金持仓数据较难获取，此处 对

48、于配置方向的结论主要基于净值数据和行业数据的量化分析所 得，因而和实际持仓情况会有一定出入，仅供参考。 市场观点市场观点 从全社会的各类资产的比较而言，现在股票正处于一个收益比较好的位置，而且目前中国居民配置股票的比例仅占总资产的 3%，有巨大的提升空间，随着“房住不炒”政策的加码和持续，利率的不断下行，非标准化资产的不断下降的趋势，股票类资产配 置投资优势不断凸显。从中长期的维度来看，机构化率的提高长期不可逆，伴随中国的开放，中国的风险溢价必定会不断降低。 A 股受益于国内复工推进和全球流动性宽松，会迎来基本面和估值的修复。同时从全球横向对比来看，A股较高的确定性和较低 的估值，将会增强中国资产对全球投资者吸引力。 行业机会方面，看好消费和科技。对于消费，公司认为中国消费市场广阔，但消费品公司市值却远远小于对标的美国公司， 而不少消费品行业具有持续抗通胀属性，随着产品结构升级，有望长期业绩跑赢其他板块。由于产品、品牌和渠道变化小，其中 的消费品龙头企业的领先优势不易被打破，拥有定价权的企业 ROE 能持续提升，容易获得长期稳定收益。科技方面，主要看好 5G 产业链、云计算等细分领域。 来源：Wind，国金证券研究所 观富观富（北京）资产管理有限公司（北京）资产管理有限公司