【研报】传媒行业K12课外培训1对1专题深度：筚路蓝缕玉汝于成-20200908（63页）.pdf

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1、【方正传媒】K12课外培训1对1专题深度 筚路蓝缕，玉汝于成 证券研究报告 传媒行业 2020年9月8日 分析师：姚蕾执业证书编号：S1220516080006 分析师：杨仁文执业证书编号：S1220514060006 核心观点核心观点 市场对于市场对于K K1212课外培训课外培训1 1对对1 1赛道一直存在如下疑问：赛道一直存在如下疑问：1 1对对1 1行业有多大空间行业有多大空间？1 1对对1 1行业利润率如何改善行业利润率如何改善？1 1对对1 1与班课有何异同与班课有何异同？通过对通过对1 1对对1 1行业行业 的历史复盘的历史复盘、模式拆解模式拆解、经营和财务数据对比分析经营和财务

2、数据对比分析，我们得出以下结论：我们得出以下结论： 一一、赛道规模超过千亿赛道规模超过千亿，盈利模型边际改善盈利模型边际改善 行业总览：行业总览：千亿赛道千亿赛道，刚性需求刚性需求 本报告的研究对象是K12课外辅导行业中的1对1赛道（简称“K12 1对1”或“1对1”），我们界定K12课外培训1对1赛道的标准为：主要面向 7-18岁（小学一年级到高中三年级）的普通学校在校生；提供以学科辅导为主的校外培训服务；采用个性化的教学方式（班型小于等于8 人）。K12课外培训是一个近7000亿市场规模的行业（2019年），经过测算，我们认为1对1模式的参培率约为6%-7%，约25%左右的课外培训收 入由

3、1对1培训模式所贡献。2019年1对1市场规模约1560亿，并以13%的复合增速成长为2024年近3000亿规模的赛道。 发展复盘：创新发展复盘：创新、爆发爆发、沉淀沉淀、新生新生 K12个性化辅导作为一种商业模式诞生于2004年，学大教育首次创造了“咨询、教师、学管提供全方位个性化服务”的1对1辅导模式，成功解 决了课外培训机构规模化扩张之路上的难题降低教师的重要性（新东方依靠的是分项教学、好未来则依靠标准化教研）；同时，1对1模式 的供应链组织比小班模式更容易，再加上高收费、预收款带来强劲的现金流，使得学大、龙文、安博、精锐等一批以个性化辅导为主业的K12 辅导机构快速发展，而新东方、好未

4、来等班课机构也切入了1对1市场，在2012年左右，1对1商业模式达到了顶峰。然而，高端定价限制了客群 数量而且抬高了获客成本，一些机构在快速扩张中忽略了对教育质量和口碑的关注，对销售格外重视，反而压缩了教师成本，影响了教学口碑 和财务模型，在经历了一波倒闭潮后，剩余的头部机构放缓了扩张步伐，着手加强教学教研，调整激励导向，线下1对1行业进入沉淀期。 边际改善：供需关系更加健康边际改善：供需关系更加健康，三大策略优化盈利模型三大策略优化盈利模型 1对1早期规模化扩张与盈利难以平衡的关键原因在于相对较小的市场容量、相对较少的优质师资供给，这造成了扩张过程中产品质量与价格的 不匹配。随着供需关系的改

5、善，以及头部1对1机构对激励机制的调整,1对1行业的盈利模型逐步改善。目前1对1机构提升盈利能力的的三种思 路为：高端化、扩班容、与班课互补，典型代表分别是精锐教育、学大教育、新东方/好未来，其核心是提高产能利用率和降低获客成本。我 们以学大为例对扩班容带来的产能提升进行了测算，假设其小班组业务收入占个性化辅导收入的比重从目前的22%提升到50%，在其他条件不 变的情况下，仅产品结构和教师时间分配变化带来的单教师产能及总收入的提升比例为28%。 oPsRqNtOmOmNrNmRvNxOsRbRaO9PnPrRoMpPiNrRzQjMmNoO9PpPuNMYoMmONZrMqM 核心观点核心观点

6、 股票简称股票简称股票代码股票代码货币单位货币单位收盘价收盘价 EPSEPSPEPEPSPS FY20EFY20EFY21EFY21EFY20EFY20EFY21EFY21EFY20EFY20EFY21EFY21E 紫光学大000526.SZ人民币63.30.141.12465.956.52.31.8 精锐教育ONE.N美元4.20.210.4020.410.51.30.9 新东方EDU.N美元149.34.796.4131.223.35.34.1 好未来TAL.N美元75.11.131.7366.743.49.97.1 卓越教育集团3978.HK港元3.40.160.2718.510.91.