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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 行业研究/商业贸易 证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 2024 年 09 月 02 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市优于大市 维持维持 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo 2905.633081.063256.503431.943607.373782.812023/92023/122024/32024/6商业贸易海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 7 月社零总额增 2.7%、2Q25FY 沃尔玛中国同店增 14%，关注消费市场结

2、构性机会2024.08.19 政策点评：促进服务消费高质量发展，重视消费投资机会2024.08.04 6 月社零 4.1 万亿增 2.0%，主要可选消费品 5-6 月基本持平2024.07.21 Table_AuthorInfo 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email: 证书:S0850511040005 分析师:李宏科 Tel:(021)23185683 Email: 证书:S0850517040002 分析师:王祎婕 Tel:(021)23185687 Email: 证书:S0850523080001 分析师:曹蕾娜 Email: 证书:S0850522110001

3、 东南亚国别消费研究：印度尼西亚东南亚国别消费研究：印度尼西亚区域区域最大经济体，内需主导型市场最大经济体，内需主导型市场 Table_Summary 投资要点：投资要点：经济：东盟最大经济体，内需及三产是拉动增长的核心。经济：东盟最大经济体，内需及三产是拉动增长的核心。印尼经济的快速增长始于 20 世纪 60-70 年代，期间受亚洲金融危机冲击后又迅速走出阴霾，2023年 GDP 已达 1.37 万亿美元，占东盟经济总量 36%，是东盟最大经济体。（1）支出法拆分：印尼经济增长长期由内需主导，石油繁荣时期结束后消费占 GDP比重一直维持在 60-70%水平；（2）按产业拆分：亚洲金融危机后，

4、第三产业取代第二产业成为经济增长主要引擎。消费：消费群体庞大且结构优，消费意愿及能力不断提升。消费：消费群体庞大且结构优，消费意愿及能力不断提升。根据 Euromonitor数据，2015-2023 年，印尼人均消费支出由 1870 美元增至 2608 美元，年复合增速 4.2%，高于同期人均可支配收入 4.0%的年复合增速。我们认为促进印尼消费增长的因素主要包括（1）印尼人均可支配收入提升快，居民储蓄率低，消费意愿强；（2）人口多且结构优，中产不断增加；（3）基础建设不断完善，为经济发展消费提升提供坚实基础；（4）清真消费市场潜力大。零零售渠道：渠道占比较均衡，电商渠道增速最快。售渠道：渠道

5、占比较均衡，电商渠道增速最快。据 Euromonitor 数据，2023年印尼零售市场规模达 1913 亿美元，预计 2023-28 年复合增速达 11.1%。为避免现代渠道对传统渠道过快替代影响居民就业和收入，印尼对现代渠道经营设臵了诸多限制，塑造了目前相对均衡的渠道占比。2023 年印尼零售市场中传统/现代/电商/其他渠道各占约 37%/30%/32%/1%；现代渠道中专卖店/便利店/超市/百货/大卖场渠道占总额各约 19%/8%/2%/1%/1%。以渠道零售额增速计，电商和便利店是增长相对较快的渠道。本地供本地供应及进出口情况。应及进出口情况。印尼自然资源丰富，部分能源、矿产和农产品生产

6、供应皆位于全球前列。根据 Euromonitor 数据，2023 年印尼进口额 2219 亿美元，出口额 2588 亿美元，贸易顺差达 369 美元。印尼主要进口商品是原油、成品油和机电设备等产品，主要出口商品是煤及煤制燃料、棕榈油和初加工金属等产品。中国已连续十余年保持印尼最大贸易伙伴地位。印尼主要自中国进口机电设备等产品，向中国出口初加工金属、矿石能源等产品。资本市场表现及重点上市公司简析。资本市场表现及重点上市公司简析。2007 年，雅加达股票交易所与泗水股票交易所合并后更名为印尼股票交易所简称 IDX。目前，IDX 是印尼唯一一家支持股票、固定收益产品和衍生品交易的交易所。根据 Ase

7、anexchanges 数据，截至 2024 年 7 月，IDX 共有 934 家上市公司，市值约 7572 亿美元。年初以来，印尼必选消费收跌 3.2%，跑输大盘 3.9%，可选消费收跌 9.2%，跑输大盘 9.9%。风险提示风险提示：宏观经济和市场需求波动风险、地缘政治风险等。8764 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目目 录录 1.经济：东盟最大经济体，内需及三产是拉动增长核心.6 2.消费：消费群体庞大结构优，消费意愿及能力不断提升.7 3.零售渠道：各渠道占比较为均衡，电商渠道增速最快.10 4.本地供应及进出口情况.18 5.资本市场表现及重点上市

8、公司简析.21 6.风险提示.24 eZ8XeUcW8XfYdXdX7N9RbRmOpPtRtPiNoOuNlOpPoN9PpPyRuOpNmMvPpPnR 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录图目录 图 1 印尼经济发展历程，近年来经济保持平稳增长（%，1961-2023）.6 图 2 印尼支出法 GDP 各分项占比（1960-2023）.7 图 3 印尼支出法 GDP 各分项对增长拉动（%，1960-2023）.7 图 4 三产增加值对印尼经济的占比（1960-2023）.7 图 5 三产增加值增速（1960-2023）.7 图 6 印尼居民消费及增速（

9、2001-2023）.8 图 7 印尼居民消费分类（1990-2023）.8 图 8 2022 年印尼国家战略项目（PSN）.10 图 9 印尼固定集市.12 图 10 印尼的街边摊.12 图 11 Sarinah 百货.12 图 12 Ratu Plaza.12 图 13 Central Park 外景.13 图 14 Central Park 内景.13 图 15 印尼超市数量（间，1968-1997）.14 图 16 印尼超市行业集中度（%，2014-2023）.14 图 17 印尼按品牌拆分的便利店数量（2023）.15 图 18 相邻的 Indomaret 和 Alfamart 门店

10、.15 图 19 7-Eleven 印尼销售额（亿印尼卢比，2010-2016）.15 图 20 Indomaret 和 Alfamart 门店数（间，2014-2023）.15 图 21 印尼国内能源供应及最终消费（万兆焦耳，2000-2021）.18 图 22 印尼能源进出口（万兆焦耳，2000-2021）.18 图 23 印尼能源供应来源（2000-2021）.18 图 24 印尼能源最终消费（2000-2021）.18 图 25 印尼进出口规模及贸易顺差（亿美元，1977-2023）.19 图 26 印尼贸易差额按产品类别拆分（亿美元，1989-2023）.19 图 27 中国企业对印

11、尼直接投资流量（亿美元，2013-2022）.20 图 28 印尼股市 2024 年初至 5 月末的分行业板块表现（1.1-5.31）.21 图 29 Alfamart 注册会员及活跃用户贡献（2020-1Q24）.22 图 30 Alfamart 的各品牌零售门店数量（2023）.22 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 图 31 Unilever Indonesia 的品牌组合（2023）.23 图 32 Indofood 四大业务板块.23 图 33 Indofood CBP 的品牌组合（2023）.24 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和

12、法律声明 5 表目录表目录 表 1 东盟主要国家经济指标（2023）.8 表 2 东盟主要国家人口总量及结构（2023）.9 表 3 东盟主要国家零售渠道概况（2023）.11 表 4 印尼零售概况（2023）.11 表 5 Central Park 各楼层商户结构（2024.6）.13 表 6 Indomaret 及 Alfamart 品牌概况.15 表 7 Indomaret 及 Alfamart 开店费用（百万印尼卢比）.16 表 8 Indomaret 及 Alfamart 分成政策.16 表 9 东盟主要国家电商渠道对比（2023）.16 表 10 印尼主要电商品牌概况（2023）.

13、17 表 11 Shopee 及 Tokopedia 商户主要费率.18 表 12 印尼自（向）全球进出口主要商品（2022）.20 表 13 印尼自（向）中国进出口主要商品及金额（亿美元，2022）.21 表 14 印尼重点上市公司估值情况（20240830）.22 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 本篇是海通东南亚国别消费研究系列的第二篇，内容主要包括印尼的经济发展、整体消费情况、需求增长的底层来源、本地供应链情况、进出口政策以及主要上市公司概况，旨在为印尼消费行业做总概性的介绍。1.经济：东盟最大经济体，内需及三产是拉动增长核心经济：东盟最大经济体，内需及

14、三产是拉动增长核心 印尼是东盟最大经济体，发展潜力巨大印尼是东盟最大经济体，发展潜力巨大。印尼的近代史较为坎坷，15 世纪先后被葡萄牙、西班牙和英国入侵。16 世纪沦为荷兰殖民地，1942 年被日本占领。二战日本投降后，印尼爆发八月革命，1945 年 8 月宣布独立。之后三次发动独立战争，最终在 1949年签订印荷圆桌会议协定，1950 年正式宣布成立印尼共和国。印尼经济的快速增长始于 20 世纪 60-70 年代，苏哈托上台后，印尼一定程度放松对外资的限制，开始主动承接国际产业转移，并重点发展国家工业，逐步完成了从“进口替代”向“出口导向”的战略转型，经济外向程度不断提高。1966-1997

15、 年的 30 多年期间，印尼的平均 GDP 增速达到了 6.5%，实现了经济的飞速发展。1997 年亚洲金融危机期间，印尼经济曾遭遇严重衰退，货币大幅贬值，直到 2003 年末才解除了 IMF 经济监管。苏希洛 2004 年执政后，通过吸引外资、发展基建、整顿金融、扶持中小企业，推动实际 GDP 增速重回 5%以上。其继任者佐科 2014 年执政后，提出建设“全球海洋支点”构想，大力发展海洋经济和基础设施，反腐倡廉改善投资环境，加大粮食、能源、教育和科创投资，维持了经济稳步增长的趋势。根据 Euromonitor 数据，2023 年印尼 GDP 达 1.37 万亿美元，占东盟经济总量 36%，

16、是东盟最大经济体，同期人均 GDP 为 4919.7 美元，GDP 增速达 5.05%。根据 IMF 的 2024 年 7 月亚太地区经济展望，2024 年和 2025 年印尼 GDP 增速预计将达 5.0%和 5.1%。图图1 印尼经济发展历程，近年来经济保持平稳增长（印尼经济发展历程，近年来经济保持平稳增长（%，1961-2023）资料来源：World Bank，海通证券研究所 长期以来，印尼经济增长主要是由内需主导的。长期以来，印尼经济增长主要是由内需主导的。不同于大部分东南亚国家经济发展大多依赖出口，一直以来印尼的经济增长主要由国内消费拉动。一方面印尼消费市场庞大，人口增速高且结构优，

17、居民收入增加，通货膨胀低使消费者信心指数维持高位，同时印尼政府把扩大内需促进消费放在经济政策的重要位臵，采取了多项措施促进内需市场发展。另一方面，印尼的制造业发展相对薄弱，出口主要以资源为主。根据 World Bank数据，以本币不变价计，自 1982 年石油繁荣时期结束后，印尼净出口占 GDP 比重迅速回落，投资占比则逐渐上升，并在 1997 年达到最高峰的 38%；亚洲金融危机后，投资占 GDP 比重回落，目前稳定在约 32%-34%。印尼消费占比虽逐渐下滑，但目前仍占GDP 约 63%，且长期主导经济增长；2000 年之后消费对 GDP 增速的拉动稳定在 3-4%左右，对比而言，投资和净

18、出口对经济的拉动较小，且波动较大。2020 年之后，印尼内需在疫情冲击下下滑明显，而出口在大宗商品价格上涨的影响下大幅上升，一度成为拉动经济增长的重要力量。随着疫情逐渐恢复，经济发展回到正轨，内需的拉动作用又再次显现。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 图图2 印尼支出法印尼支出法 GDP 各分项占比（各分项占比（1960-2023）资料来源：World Bank，海通证券研究所 注：行业增加值为本币不变价，总量为分部数据加总，未计入统计误差 图图3 印尼支出法印尼支出法 GDP 各分项各分项对增长拉动对增长拉动（%，1960-2023）资料来源：World Ba

19、nk，海通证券研究所 注：行业增加值为本币不变价 第三产业第三产业已经取代第二产业成为拉动印尼增长的主要动力。已经取代第二产业成为拉动印尼增长的主要动力。1970 年之前，印尼是个较为典型的农业国，第一产业的占比超过 40%。1970 年代印尼进入石油繁荣期，石油出口收入被用于补贴进口替代战略（ISS）等政策促进国内其他行业发展，制造业进入高速增长阶段。1980 年后石油繁荣结束，印尼开始实施金融自由化，在国际资本的支持下经济重心开始向出口导向型制造业偏移，在此期间，第二产业是经济增长的核心驱动力，占 GDP 比重不断提升，一度接近 50%。1997 年亚洲金融危机后，印尼第二产业增速中枢明显

20、下台阶，第三产业逐渐成为经济增长主要引擎。第二产业的下滑是内外部双重承压的结果。从外部来看，亚洲金融危机的直接冲击（货币贬值，资本外流等），IMF的干预（自由化改革措施）以及国际贸易竞争的加剧，使印尼制造业脱离了此前高速增长的模式。从内部来看，初级产品部门过度繁荣、劳动力成本上升速度快、营商环境较差（腐败、政府行政效率低及融资困难）以及产品升级面临瓶颈等也抑制了制造业的增长。图图4 三产增加值对印尼经济的占比（三产增加值对印尼经济的占比（1960-2023）资料来源：World Bank，海通证券研究所 注：行业增加值为本币不变价，总量为分部数据加总，未计入统计误差 图图5 三产增加值增速（三

21、产增加值增速（1960-2023）资料来源：World Bank，海通证券研究所 注：行业增加值为本币不变价，总量为分部数据加总，未计入统计误差 2.消费消费：消费群体庞大结构优，消费意愿及能力不断提升：消费群体庞大结构优，消费意愿及能力不断提升 印尼消费规模大，增速可观，饮食、交通通信类支出占比高。印尼消费规模大，增速可观，饮食、交通通信类支出占比高。根据 Euromonitor 数据，2015-2023 年，印尼居民消费总量由 4845 亿美元增至 7237 亿美元，年复合增速5.1%；同期人均消费支出由 1870 美元增至 2587 美元，年复合增速 4.1%，高于人均可支配收入 4.0

22、%的年复合增速。自 2019 年来，印尼人均支出占可支配收入比重始终维持90%以上。支出结构方面，印尼居民在食饮烟酒、交通、通信、住房家居类的消费支出占比较高。根据 Euromonitor 数据，2023 年印尼居民食饮烟酒、交通通信和住房家居支出占比各 40.5%/21.7%/14.4%。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 图图6 印尼居民消费及增速（印尼居民消费及增速（2001-2023）资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 图图7 印尼居民消费分类（印尼居民消费分类（1990-2023）资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 注：住房家

23、具含酒店及相关支出。我们认为促进印尼消费增长的因素主要有：我们认为促进印尼消费增长的因素主要有：（1）印尼人均可支配收入提升快，居民储蓄率低，消费意愿强）印尼人均可支配收入提升快，居民储蓄率低，消费意愿强 印尼人均可支配收入不断提升，且储蓄率低，消费意愿强。印尼人均可支配收入不断提升，且储蓄率低，消费意愿强。根据 Euromonitor 数据，2023 年印尼人均可支配收入 2868 美元（大约相当于中国 2010-2011 年水平），2015-2023 年复合增速为 4.0%；同期印尼人均消费支出占可支配收入比重 91%，在东盟主要国家中远高于新加坡的 68%，与泰国、越南大致处于同水平。与

24、此同时，自 2022年疫后恢复以来印尼的消费信心指数一直位于高位（110-130）。我们认为，印尼的高消费意愿主要来自印尼人对国家经济发展以及未来收入增长的信心。表表 1 东盟主要国家经济指标（东盟主要国家经济指标（2023）印尼印尼 泰国泰国 新加坡新加坡 菲律宾菲律宾 越南越南 马来西亚马来西亚 人均可支配收入（千美元）2.9 4.3 39.9 2.7 2.6 6.8 人均可支配收入 2015-23 CAGR 4.0%4.4%3.8%2.6%6.1%4.2%城市人均可支配收入（千美元）3.3 5.1 39.9 3.2 3.3 7.6 人均消费支出占可支配收入比重 91%97%68%102%

25、86%105%来源：Euromonitor，海通证券研究所（2）人口多且结构优，中产不断增加）人口多且结构优，中产不断增加 印尼人口多结构优，年轻人占比高印尼人口多结构优，年轻人占比高。根据 Euromonitor 数据，2023 年印尼总人口达2.78 亿（同比增长 0.6%），占东盟人口总量 41%；城市化率达 59%，在东盟仅低于新加坡和马来西亚。印尼人口中位数年龄 30.9 岁，Z 世代占比 24%，Alpha 世代占比 23%，出生率 1.6%，当前人口和潜在年龄结构均较为年轻化，劳动力充沛、质量高且消费潜力大。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 表表

26、2 东盟主要国家人口总量及结构（东盟主要国家人口总量及结构（2023）印尼印尼 泰国泰国 新加坡新加坡 菲律宾菲律宾 越南越南 马来西亚马来西亚 人口（亿人）2.78 0.72 0.06 1.17 1.00 0.33 东盟人口占比 41%10%1%17%14%5%城市化率 59%54%100%54%39%79%中位数年龄（岁）30.9 41.2 45.3 26.0 33.8 32.8 Z 世代占比 24%19%15%27%21%24%Alpha 世代占比 23%14%9%28%21%19%出生率 1.60%0.87%0.65%2.13%1.43%1.29%来源：Euromonitor，海通证券

27、研究所 中产是印尼未来经济发展的支柱。中产是印尼未来经济发展的支柱。根据新商业援引印尼全国家庭收入调查数据，2022 年印尼拥有 7200 万中产阶级和 1.28 亿新中产阶级，分别占总人口的 26%和 47%。自 2002 年以来，中产群体以 10%的年复合增速增加，中产消费同期年复合增长 12%，约占全国总消费的一半。我们认为中产的兴起背后是国家经济的发展，城镇化率的提升，人均收入的增长以及教育水平的提高。中产群体的增加将提升印尼整体的消费能力和消费水平，同时带来广阔的消费升级需求。（3）基础建设不断完善，为经济发展消费提升提供坚实基础）基础建设不断完善，为经济发展消费提升提供坚实基础 印

28、尼是全球最大的群岛国家，由 17000 多个岛屿组成，东西绵延 5000 多公里，南北长达 1700 公里，交通运输是印尼经济发展的重大挑战。由于爪哇岛和苏门答腊岛合计占据印尼全国 GDP 的约 3/4，经济发展区域不平衡也使得物流发展不均衡。对此，印尼政府一直致力于完善基础设施，尤其是在 2014 年后，印尼在基础设施方面的投资预算不断提升，根据 Statista 和 DataIndonesia 数据，2024 年印尼政府基础设施预算 423.4万亿印尼卢比，2014-2024 年复合增速 10.6%。为了改善群岛连通性，促进印尼东西地区的平衡增长，提高经济运行效率，2016 年政府开始制定

29、国家战略项目（PSN）来推动基础设施建设项目的落地。2022 年印尼国家战略项目包含 200 个公共基础设施项目，如收费公路、机场、铁路、港口、发电厂、水坝、工业综合体、电信基础设施等，和 12个由优先基础设施加速交付委员会（KPPIP）管理的项目。2022 年 PSN 预计将投资5698.5 万亿印尼卢比，且在 2024 年完成所有项目。除此，电信等基础设施逐渐完善，印尼互联网普及率提升，也是电商蓬勃发展的基础。根据 We Are Social 数据，2022 年初印尼互联网用户约 2.03 亿人，互联网普及率为 73.7%，电商渗透率 87.1%。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的

30、信息披露和法律声明 10 图图8 2022 年印尼国家战略项目（年印尼国家战略项目（PSN）资料来源：Coordinating Ministry for Economic Affairs of RI Regulation No.9 2022 and KPPIP Semester 2 2021 Report，海通证券研究所（4）清真消费市场潜力大）清真消费市场潜力大 印尼是世界上穆斯林人口最多的国家，清真消费市场广阔。印尼是世界上穆斯林人口最多的国家，清真消费市场广阔。根据商务部数据，印尼约 87%的人信奉伊斯兰教，是世界上穆斯林人口最多的国家。2019 年 5 月，时任总统佐科作为国家伊斯兰金

31、融委员会（KNKS）主席发布了2019-2024 印度尼西亚伊斯兰经济总体规划，提出通过加强清真价值链，伊斯兰金融，中小微企业和数字经济，推动印尼在 2024 年成为世界领先的伊斯兰经济中心。伊斯兰消费市场广阔，根据State of the Global Islamic Economy Report 2023 数据，2022 年全球伊斯兰消费支出约 2.29万亿美金，同比提升 9.5%。2023 年最强伊斯兰经济生态国家排名中印尼位列第三，仅次于马来西亚和沙特阿拉伯。3.零售渠道零售渠道：各渠道占比较为均衡，电商渠道增速最快：各渠道占比较为均衡，电商渠道增速最快 印尼零售市场规模大，增速快，各

32、渠道均衡发展。印尼零售市场规模大，增速快，各渠道均衡发展。根据 Euromonitor 数据，2023年印尼零售市场规模达 1913 亿美元，占东盟总体的 30%；2018-2023 年复合增速 3.5%，在东盟主要国家中仅次于越南和新加坡。2023-2028 年预计印尼零售市场发展年复合增速 11.1%，为东盟主要国家中最高。相较其他东盟国家主要以现代渠道为主，印尼传统、现代、电商渠道占比较为均衡。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 表表 3 东盟主要国家零售渠道东盟主要国家零售渠道概况概况（2023）印尼印尼 泰国泰国 新加坡新加坡 菲律宾菲律宾 越南越南

33、马来西亚马来西亚 零售规模（亿美元）1913 1240 295 1013 1263 561 零售规模占东盟总量 30%19%5%16%19%9%2018-23 CAGR 3.5%3.2%4.0%3.2%5.0%-0.1%2023-28E CAGR 11.1%7.4%3.7%10.2%10.4%7.7%传统渠道 37%9%4%38%37%6%现代渠道 30%68%79%52%48%73%电商渠道 32%21%15%9%14%11%其他渠道 1%2%2%1%1%10%来源：Euromonitor，海通证券研究所 注：各国零售规模占东盟总量测算未包含文莱。政府法规影响印尼渠道结构政府法规影响印尼渠道

34、结构。为避免现代渠道（Toko Swalayan）对传统渠道（Pasar Rakyat）过快替代影响居民就业和收入，印尼对现代渠道经营设臵了诸多限制。建店方面，通常越大面积的门店需要距离传统渠道越远，除便利店外的模式均需提交本地经济影响分析报告，且自营门店超 150 间后须采用加盟模式。选品方面，主要限制包括主营商品种类，非主营商品，自有品牌和国内商品比例，其中便利店被额外禁止销售散装生鲜和酒精饮料。零售渠道占比较为均衡，电商渠道增速最快。零售渠道占比较为均衡，电商渠道增速最快。以渠道零售规模计，渠道占比较为均衡。2023 年印尼零售市场中传统/现代/电商/其他渠道各占约 37%/30%/32

35、%/1%；现代渠道中专卖店/便利店/超市/百货/大卖场渠道占总额各约 19%/8%/2%/1%/1%。以渠道零售规模增速计，电商和便利店是增长相对较快的渠道，其中电商 2018-2023 年复合增速约 38%，预计 2023-2028 年复合增速约 17%；便利店 2018-2023 年复合增速约 8%，预计 2023-2028 年复合增速约 11%。而超市、百货、大卖场均有一定程度的收缩。2018-2023 年超市/百货/大卖场年复合增速各约-5%/-10%/-15%。以渠道门店数计，2023年印尼传统/现代渠道门店各约 392 万和 31 万间，现代渠道中专卖店/便利店/超市/百货/大卖场

36、门店各约 26.5 万/4.6 万/1500/700/250 间。表表 4 印尼零售概况（印尼零售概况（2023）传统渠道传统渠道 现代渠道现代渠道 电商渠道电商渠道 直销直销 渠道详情渠道详情 本地小杂货店 专卖店 便利店 超市 百货 大卖场 电商平台-渠道规模（亿渠道规模（亿美元）美元）711 358 157 42 18 11 604 13 规模规模占比占比 37%19%8%2%1%1%32%1%2018-23 CAGR-4%-1%8%-5%-10%-15%38%-7%2023-28E CAGR 7%9%11%8%7%8%17%7%门店数量门店数量 392 万 26.5 万 4.6 万 1

37、500 700 250-品牌份额品牌份额 无品牌概念 份额分散 Alfamart 46%Indomaret 45%Alfa Midi 7%Super Indo 7%Farmers Market 3%Ranch Market 2%Matahari 49%Ramayana 15%Toserba Yogya 6%Transmart 40%Hypermart 38%Lotte Mart 19%Shopee 36%Tokopedia 35%Lazada 9%-销售销售面积面积（）10-140 2200 2900 6500-日坪效日坪效（USD/）5.4-6.8 3.6 2.4 1.8-来源：Euromo

38、nitor，海通证券研究所 注：1.专卖店含杂货专卖；2.品牌不同模式的电商平台加总计算份额。（1）传统集市、街边摊和杂货铺）传统集市、街边摊和杂货铺 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 12 传统集市传统集市：印尼传统集市由早期农业社会以物易物的聚集点发展而来。由于相关法规规定超市和大卖场选址不能位于社区，且禁止便利店售卖散装生鲜产品，早市和全天候集市成为大部分印尼居民采购生鲜产品的主要渠道，晚市则通常以餐饮和小商品零售为主。以雅加达为例，政府设立的 PD Pasar Jaya 公司管理着当地 159 个集市。街边摊及杂货铺：街边摊及杂货铺：除了传统集市，印尼的传统

39、渠道还包括大量靠近社区的街边摊（Warung）和小杂货铺（Toko kelontong）。传统的小街边摊是用木头、竹子和编织的茅草制成的，发展到现在相对固定的街边摊用砖块和混凝土制成，也有用帐篷搭建的可移动的街边摊。街边摊主要由家庭经营，可出售的货品包括冷饮、糖果、香烟、小吃、咖啡等日常食品以及一些简单日常用品等。对比街边摊，小杂货铺经营内容相似，会多一些简易的架子，提供更多的 SKU，主要靠近社区和一些繁忙的道路、加油站和火车站等。目前，传统集市、街边店、杂货铺仍是印尼主要的零售渠道。图图9 印尼固定集市印尼固定集市 资料来源：Jarkata Travel Guide，海通证券研究所 注：图

40、片为雅加达 Pasar Induk Kramat Jati。图图10 印尼的街边摊印尼的街边摊 资料来源：Wikipedia，海通证券研究所 注：图片为 Warung Rokok，出售香烟为主。（2）百货和购物中心）百货和购物中心 国营百货：国营百货：为支持国内商品贸易并推动经济增长，苏加诺执政时期通过相关法律成立了国有零售公司 Sarinah（原名 PT Department Store Indonesia），公司旗下首家，同时也是印尼首家大型百货店 Sarinah 大楼落成于 1966 年 8 月。目前，Sarinah 通过遍布印尼各地采购团队，将其打造为本地特色商品的一站式购物中心。Sa

41、rinah 的成立为本地工匠和中小微企业提供了将产品推向全球市场的机会，展示了印尼传统手工艺品、绘画、服装、木制品等丰富多彩的原生文化商品，覆盖平价到高端各价格带。早期购物中心：早期购物中心：国营百货之后，零售面积相对有限的裙楼式早期购物中心开始出现。其中比较有名的项目包括 1980 年建成的 Ratu Plaza，采用零售+写字楼+公寓模式，零售可出租面积仅约 2 万平米，租户要是电子产品、工具和家具零售商；以及 1982 建成的 Gajah Mada Plaza，采用零售+写字楼模式，零售可出租面积 3 万余平米，租户既包括大型全国性品牌，也包括本地小品牌。图图11 Sarinah 百货百

42、货 资料来源：Skyscraper City，Sarinah，海通证券研究所 注：左图摄于 1975 年，右图为官网 2020 年代效果图 图图12 Ratu Plaza 资料来源：Jakarta Travel Guide，海通证券研究所 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 13 现代化综合购物中心：现代化综合购物中心：1990 年代后，现代化综合购物中心开始逐渐普及，零售公司聘请全球经验丰富的建筑师规划指导建筑设计，更多定位高端、特色鲜明的项目开始涌现。首个真正意义上的高端购物中心 Plaza Indonesia 于 1990 年建成，由美国知名建筑师设计，集零售、

43、写字楼、酒店于一体。此外，Citraland 和 Taman Anggrek 等知名高端购物中心也建成于这一时期，但供给总量相对有限。亚洲金融危机后，印尼经济长期维持约 5%的实际 GDP 增速。居民收入的快速增长和中高收入群体的快速增加推动了更多高端现代化购物中心涌现。其中，位于雅加达西区的 Central Park 是最具代表性的项目之一。Central Park 由印尼知名房地产开发公司PT Agung Podomoro Land Tbk 于 2009 年 9 月建成，是其 Podomoro City 项目的重要组成部分（区域内还包括 12 栋公寓楼、115 栋商铺、1 栋办公楼和 1

44、家五星级酒店）。Central Park 建筑面积约 18.8 万平米，可出租面积约 12.6 万平米，主要面向中高消费客群，标志性商铺包括横跨四层，占地 2.2 万平米的印尼最大崇光百货（SOGO）门店；面积 1 万平米的 Transmart；近 2000 个座位的印尼第二大电影院 CGV 等；内部也不乏Calvin Klein，Hugo Boss，Charles&Keith，Starbucks，LEGO，Samsonite 等国际大牌，以及名创优品、KKV，小米，Oppo，Vivo，本宫的茶等中国消费品牌。图图13 Central Park 外景外景 资料来源：Central Park，海

45、通证券研究所 图图14 Central Park 内景内景 资料来源：Holidify，海通证券研究所 表表 5 Central Park 各楼层商户结构（各楼层商户结构（2024.6）楼层楼层 零售及服务类（不含餐饮）零售及服务类（不含餐饮）餐饮类餐饮类 店铺数店铺数 店铺细分店铺细分 店铺数店铺数 店铺细分店铺细分 8th Floor 1 其他 1-3rd Floor 20 美护 6，金融 1，服饰 7，电子 3，其他 3-2nd Floor 26 美护 6，服饰 12，其他 8 2 烘焙 1，轻食 1 1st Floor 30 美护 3，服饰 11，电子 15，其他 1 15 零食 1，

46、小吃 1，烘焙 1，茶饮 2，咖啡 2，南洋 4，日料 1，中餐 1，其他 2 Upper Ground 27 服饰 25，其他 2 2 茶饮 1，日料 1 Ground Floor 33 美护 4，服饰 28，电子 1 13 小吃 2，咖啡 7，南洋 2，其他 2 Lower Ground Mezzanine 16 金融 15，其他 1-Lower Ground 37 美护 27，服饰 2，其他 8 81 零食 10，小吃 14，烘焙 9，茶饮 8，咖啡 4，日料14，南洋 10，中餐 4，其他 8 Tribeca Park 1 金融 1 4 酒吧 3，轻食 1 来源：Central Par

47、k，海通证券研究所 注：1.Tribeca Park 为商场外部景观花园，与 Ground Floor 位于同一层；2.服饰包含 FASHION AND ACCESSORIES 及 SPORTS；3.零售及服务类（不含餐饮）其他包含 HOME AND LIVING，KIDS AND TOYS，HOBBIES AND ENTERTAINMENT,TRAVEL 和 GROCERIES 等；4.零食包含甜品、冰激凌、糖果等；5.南洋主要包括东南亚及中国台湾等地区风格的餐饮；6.餐饮类其他包含西餐、韩餐、轻食、烧烤等；7.部分店铺跨越多层。（3）大卖场及超市）大卖场及超市 大卖场：大卖场：Transm

48、art：品牌前身是印尼家乐福，首店开设于 1998 年。为进一步 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 14 扩大市场，印尼家乐福于 2008 年收购 Alfa Supermarket。2010 年和 2012 年，印尼家乐福分两次将公司各 40%和 60%股份出售给本地商业巨头 CT Corp，创始人兼董事长Chairul Tanjung 在苏西洛执政时期曾任印尼经济统筹部长，国家经济委员会主席。过渡期间，CT Corp 获准以 Transmart Carrefour 的名称经营其业务，过渡期结束后所有门店已更名为 Transmart。Hypermart：创立于 20

49、04 年，是印尼上市公司 PT Matahari Putra Prima Tbk 旗下核心品牌，截至 2023 年末门店共 95 间，全年销售额约 5.8 万亿印尼卢比，占公司整体近 84%。除 Hypermart 外，PT Matahari Putra Prima Tbk 还拥有超市品牌 Foodmart 和 Hyfresh，药妆专卖品牌 Boston 和便利店品牌 FMX。Lotte Mart：品牌前身是 PT Makro Indonesia 旗下品牌 Makro，首店 1992 年开设于雅加达，到 2008 年乐天集团收购 PT Makro Indonesia 时其在印尼 13 个城市已

50、有 19 间门店，其中 7 个位于雅加达、唐格朗、勿加泗。超市：超市：印尼首个超市品牌 Hero 诞生于 1971 年，于 2004 年由国际零售巨头 Dairy Farm International Holdings 通过增资成为大股东。Hero 首店开设于雅加达南部富人区，到 1989 年上市时已发展到 26 间门店。于 1990 年与 Guardian 达成合作后，公司又先后于 1991 年和 2002 年创立 Starsmart（相关业务于 2016 年出售）和 Gaint 品牌进军便利店及大卖场领域，并在 2012 年与 IKEA 签订了印尼地区的特许经营协议。截止 2023年末，G

51、uardian 和 IKEA 各拥有 335 间和 7 间门店，年收入占公司整体的 86%，剩余14%则来自 23 间 Hero 超市。Hero 将超市引入印尼后近 10 年行业发展较为有限，直到 1983 年之后随着经济的增长、人均可支配收入的增加，以及制造业的高速发展，商品供需迅速增长，诸多超市品牌开始顺应需求不断涌现。根据印尼中央统计局数据，在 1993-1997 年间，印尼超市数量已增长至 489 间，目前印尼超市领先品牌中 Super Indo（1997 年创立）和 Ranch Market（1998 年创立）都诞生于这一时期。近年来，印尼超市行业竞争日趋激烈，市场份额分散且集中度仍

52、有下降趋势。根据 Euromonitor 数据，2023 年印尼超市行业 CR3和 CR5 仅各为 11.6%和 14.8%。图图15 印尼超市数量（间，印尼超市数量（间，1968-1997）资料来源：印尼中央统计局，海通证券研究所 图图16 印尼超市行业集中度（印尼超市行业集中度（%，2014-2023）资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 （4）便利店）便利店 成立于 1988 年的 Indomaret 和成立于 1999 年的 Alfamart 是印尼最主要的便利店品牌，且两者已在行业内形成了寡头垄断地位。根据 Euromonitor 数据，截至 2023 年末，Indoma

53、ret 和 Alfamart 各拥有 2.2 万余间和 1.9 万余间门店，分别占印尼便利店总数的 49%和 41%。由于彼此采用跟随开店的策略，因此在印尼街头常能看到位臵相近甚至相邻的 Indomaret 和 Alfamart 门店。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 15 表表 6 Indomaret 及及 Alfamart 品牌概况品牌概况 成立时间成立时间 开放加盟时间开放加盟时间 上市时间上市时间 门店数门店数 配送中心数配送中心数 供应商数供应商数 SKUs 门店面积门店面积 Indomaret 1988 年 1997 年 2013 年 22414 42

54、未披露 5000+120-200 平米 Alfamart 1999 年 2001 年 2009 年 19087 52 1700+1200-4500 30-100 平米 来源：Indomaret 官网，Alfamart 官网，Alfamart 加盟网站，PT Sumber Alfaria Trijaya Tbk 年报，海通证券研究所 注：1.成立时间为品牌成立时间；2.Indomaret 通过被 Indoritel 以 LPO 收购间接上市；3.门店、配送中心、SKU 及供应商数量，Indomaret 截止 2024 年 2 月，Alfamart 门店数截止 2023 年末；4.SKUs 为门店

55、 SKU 数；5.Alfamart 门店面积口径不含仓库面积。图图17 印尼按品牌拆分的便利店数量（印尼按品牌拆分的便利店数量（2023）资料来源：Euromonitor，海通证券研究所 图图18 相邻的相邻的 Indomaret 和和 Alfamart 门店门店 资料来源：Momentum Works，海通证券研究所 国际便利店品牌如 7-Eleven 在印尼市场的探索并不成功，在 2014 年销售额达到最高点的 9718 亿印尼卢比后便连年下滑，其中原因既有自身商业策略的失误，也有外部政策的冲击。商业策略方面，7-Eleven 进入印尼时计划将门店打造成定位类似星巴克的高端聚会场所，提供大

56、型停车位、高价熟食、休息区和 Wi-Fi，但大部分顾客仅是在店内仅消费几杯饮料，熟食损耗率较高。政策方面，2015 年起印尼政府禁止便利店内销售酒精饮料，但酒精饮料占其当时收入约 15%。多方面因素作用下，7-Eleven 门店运营压力逐渐加大，最终于 2017 年永久关闭了印尼地区的门店。在国际品牌面临困境的同时本土品牌 Indomaret 和 Alfamart 却在高歌猛进。2014-2023 年，两者门店数量均实现了一倍左右的增长。我们认为这主要归功于两者在运营策略上的成功和供应链建设上的投入。图图19 7-Eleven 印尼销售额（亿印尼卢比，印尼销售额（亿印尼卢比，2010-2016

57、）资料来源：PT Modern Internasional Tbk 年报，海通证券研究所 图图20 Indomaret 和和 Alfamart 门店数（间，门店数（间，2014-2023）资料来源：PT Indoritel Makmur Internasional Tbk 年报，PT Sumber Alfaria Trijaya Tbk 年报，Euromonitor，海通证券研究所 定位方便定位方便+经济：经济：Indomaret 和 Alfamart 均采用密集开店+平价商品+附加服务的策略。除了在消费者易于访问的点位大量开设门店外，价格方面以 Indomaret 为例，定价亲民的同时还通过

58、定期打折促销培养消费者购买习惯，包括周度生活必需品促销“热销价”（Harga Heboh），以发放传单为主的半月度促销“超省”（Super Hemat）和月度通过赠品等形式的“每月促销”（Promosi Bulan Ini）。附加服务方面，针对印尼下沉市场特点，二者在门店内都设有 ATM 机，现磨咖啡摊（Indomaret 为 Point Coffee，Alfamart 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 16 为 Beanspot）。针对重要性日益提升的线上市场，两者也分别推出了 Klik Indomaret和 Alfagift 两个线上平台，在拓宽业务范围的同时为

59、线下业务提供补充，即将门店作为线上业务仓库和即时配送服务的起点。加盟低抽成加盟低抽成+托管运营：托管运营：Indomaret 和 Alfamart 在加盟业务相关政策上较为相似，均采用特许经营费（5 年期一次性收取）+收入阶梯式抽成的盈利模式，并为加盟投资方提供托管式服务。投资者综合开店成本约 5 亿印尼卢比，不同品牌和地区抽成梯度略有差异，比例大致为销售额的 0-4%。表表 7 Indomaret 及及 Alfamart 开店费用（百万开店费用（百万印尼卢比）印尼卢比）费用类型费用类型 Indomaret Alfamart 特许经营费 36 45 开业促销 9.5 装修 221.5 设备 2

60、27 合计合计 494 300-500 资料来源：Indomaret 官网，Alfamart 加盟网站，海通证券研究所 注：特许经营费为 5 年期，Alfamart 开店费用视门店面积有所不同。表表 8 Indomaret 及及 Alfamart 分成政策分成政策 销售额范围销售额范围（百万印尼卢比）（百万印尼卢比）Indomaret Alfamart 雅加达都会区等雅加达都会区等 Alfamart 其他地区其他地区 0-150-150-175-1%-175-200 2%2%-200-225 3%3%2%225-250 4%3%3%250-275 4%4%3%275+4%4%4%资料来源：In

61、domaret 官网，Alfamart 加盟网站，海通证券研究所 注：雅加达都会区等包括雅加达都会区，卡拉旺和西冷。强化供应链强化供应链+发展自有品牌：发展自有品牌：供应链方面，以 Indomaret 为例，其中心数据库系统可以追踪每个门店和配送中心对各类产品的需求，达到一定订购量后系统将自动向供应商下单，并在到货后指导各配送中心通过其下属的 100-110 辆货车将商品按需配送至门店。自有品牌方面，以 Indomaret 为例，种类覆盖包装食品、日用杂货、办公用品、小家电、服装等数百个 SKU。（5）电商平台）电商平台 印尼是东南亚最主要的电商市场。印尼是东南亚最主要的电商市场。根据 Eur

62、omonitor 数据，2023 年印尼电商零售规模达 604 亿美元，占东盟整体的 49%，2018-2023 年复合增速约 38%，预计 2023-2028年复合增速仍高达约 17%；市占率 TOP5 的电商平台分别为 Shopee，Tokopedia，Lazada，Bukalapak 和 Tiktok Shop，市场份额各约 36%/35%/9%/9%/6%，市场份额CR5 达 95%，在东盟主要国家中最高。表表 9 东盟主要国家电商渠道对比（东盟主要国家电商渠道对比（2023）印尼印尼 泰国泰国 新加坡新加坡 菲律宾菲律宾 越南越南 马来西亚马来西亚 规模（亿美元）规模（亿美元）604

63、 265 43 89 174 64 规模占规模占东盟整体东盟整体 49%21%3%7%14%5%2018-23 CAGR 38%38%16%42%35%16%2023-28E CAGR 17%11%5%22%21%12%市占率市占率 TOP5 Shopee 36%Shopee 24%Shopee 26%Shopee 22%Shopee 31%Shopee 38%Tokopedia 35%Lazada 21%Amazon 14%Lazada 15%Lazada 20%Lazada 21%Lazada 9%Amazon 1%Lazada 11%Shein 5%Tiki 13%Zalora 5%Bu

64、kalapak 9%Lotuss 1%FairPrice 9%Zalora 5%TikTok Shop 7%TikTok Shop 3%TikTok Shop 6%Shein 1%App Store 5%Amazon 1%Mobile world 4%Shein 3%CR5 95%48%65%47%75%70%来源：Euromonitor，海通证券研究所 注：1.规模占比测算未包含文莱；2.品牌不同模式的电商平台加总计算份额。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 17 印尼电商市场既有印尼电商市场既有 Shopee 和和 Lazada 等国际化平台，也有等国际化平台，也

65、有 Tokopedia 和和Bukalapak 等深耕等深耕印尼市场的本地平台。印尼市场的本地平台。Shopee：成立于 2015 年，属美股上市公司 Sea Ltd.（除 Shopee 外，业务还包括游戏制作于发行商 Garena 和数字金融服务商 SeaMoney）旗下，总部位于新加坡，业务覆盖东南亚和南美多国。根据 Euromonitor 数据，2023 年 Shopee 在东盟国家业务规模达 391 亿美元，占东盟电商零售规模的 32%，是东盟最大电商平台，2018-2023年业务规模复合增速高达 80%。在东盟主要六国中，2023 年 Shopee 均拥有最高市场份额，其中印尼业务规

66、模达 218 亿美元，占印尼电商零售规模的 36%。目前，Shopee提供 C2C，B2C 平台服务和自营 B2B2C 业务，同时也推出了直播电商模式的 Shopee Live。Tokopedia：成立于 2009 年的印尼本地电商平台，Tokopedia 于 2021 年和本地生活品牌 Gojek 以及数字支付品牌 GoTo Financial 合并设立 GoTo Group，三者业务整合造就了印尼最大的数字生态系统。Tokopedia 深耕印尼市场，平台链接超 1400 万卖家，包括便利店，中小企业及全球品牌和零售商，服务覆盖印尼 99%的地区，并且和 Shopee一样同时运营多种业务模式

67、。根据 Euromonitor 数据，2023 年 Tokopedia 印尼业务规模211 亿美元，占印尼电商零售规模的 35%，仅凭印尼市场业务超过 Lazada 成为东盟第二大电商平台。2023 年 10 月，受印尼政府禁令影响，Tiktok 停止了其电商业务，并于同年 12 月达成斥资 8.4 亿美元收购 Tokopedia 75%股份的协议，双方系统已于 2024 年3 月完成整合。Lazada：成立于 2012 年，业务覆盖东南亚主要国家，于 2016 年被阿里巴巴集团收购。根据 Euromonitor 数据，2023 年 Lazada 在东盟国家业务规模达 180 亿美元，占东盟电

68、商零售规模的 15%，2018-2023 年业务规模复合增速为 28%；其中印尼业务规模 56 亿美元，占印尼电商零售规模的 9%。目前，公司拥有面向一般商家的 Lazada Marketplace 业务；面向国际和本地大牌，提供 100%正品保证，快速配送和 15 天退货服务的 Lazmall 业务和面向东南亚品牌，可实现 7 日达的跨境电商业务。Bukalapak：成立于 2010 年的印尼本地电商平台，于 2021 年在印尼上市。Bukalapak 专注于服务印尼中小微企业，拥有超 1 亿用户和 1350 万中小微企业合作伙伴，提供 B2C 和 C2C（Bukalapak Marketp

69、lace），O2O（Mitra Bukalapak），B2B（Bukapengedaan），金融（Bmoney）和物流（Bukasend）服务。表表 10 印尼主要电商品牌概况（印尼主要电商品牌概况（2023）电商平台电商平台 印尼规模印尼规模（亿美元）（亿美元）印尼规模印尼规模 2018-23 CAGR 印尼规模印尼规模 占比占比%东盟规模东盟规模（亿美元）（亿美元）东盟规模东盟规模 2018-23 CAGR 东盟规模东盟规模 占比占比%Shopee 218 77%36%391 80%32%Tokopedia 211 55%35%211 55%17%Lazada 56 44%9%180 28

70、%15%Bukalapak 53 34%9%53 34%4%来源：Euromonitor，海通证券研究所 注：占比东盟规模测算未包含文莱。Shopee 和 Tokopedia 主要向印尼商户收取管理费、交易费和免费送货服务费。其中，Shopee管 理 费Non-Star/Star&Star+/Shopee Mall商 户 费 率 各3.5%-6%/4%-6.5%/2.5%-8.5%，交易费 1.8%仅对 Shopee Mall 商户收取，免费送货服务费 4%。Tokopedia 管理费 Power Merchant/Power Merchant Pro/Official Store 商户费率均

71、为 4%-6.5%（仅 Virtual Products 费率 1%），交易费 1.8%（上限 5 万印尼卢比）仅对 Official Store 商户收取，免费送货服务费 4%（上限 1 万印尼卢比）。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 18 表表 11 Shopee 及及 Tokopedia 商户主要费率商户主要费率 电商平台电商平台 Shopee Tokopedia 卖家类型卖家类型 Non-Star Star&Star+Shopee Mall Power Merchant Power Merchant Pro Official Store 管理费管理费 3.5

72、%-6%4%-6.5%2.5%-8.5%4%-6.5%4%-6.5%4%-6.5%交易费交易费-1.8%1.8%免费送货免费送货 服务费服务费 4%4%4%4%4%4%来源：Tokopedia，shopee，海通证券研究所 注：1.Tokopedia 除对 Virtual Products 收取 1%管理费率外，其他产品费率均在 4%-6.5%之间;2.Tokopedia 交易费最高 5 万印尼卢比，免费送货服务费最高 1万印尼卢比。4.本地供应及进出口情况本地供应及进出口情况 印尼自然资源丰富，部分能源、矿产和农产品的生产供应均位于世界前列，对全球印尼自然资源丰富，部分能源、矿产和农产品的生

73、产供应均位于世界前列，对全球大宗商品市场有一定的影响力。大宗商品市场有一定的影响力。能源：能源：根据 IEA 数据，截至 2021 年，印尼是世界第四大煤炭生产国，东南亚最大的天然气供应国，全球最大的生物燃料生产国。2021 年印尼国内能源供应总量达 985万兆焦耳，出口总量达 1096 万兆焦耳。图图21 印尼印尼国内能源供应及最终消费国内能源供应及最终消费（万兆焦耳，万兆焦耳，2000-2021）资料来源：IEA，海通证券研究所 图图22 印尼能源进出口（万兆焦耳，印尼能源进出口（万兆焦耳，2000-2021）资料来源：IEA，海通证券研究所 根据 IEA 数据，2021 年印尼能源供应中

74、煤炭/石油/天然气/水力/风力或太阳能/生物燃料和废弃物来源各占 30.3%/28.9%/14.4%/0.9%/11.6%/13.8%，能源最终消费中工业/交通/居民/商业和公共服务/农业和林业/非特定行业/非能源用途各占 37.0%/33.7%/19.5%/4.1%/0.7%/0.3%/4.6%。图图23 印尼印尼能源供应来源能源供应来源（2000-2021）资料来源：IEA，海通证券研究所测算 图图24 印尼能源最终消费（印尼能源最终消费（2000-2021）资料来源：IEA，海通证券研究所测算 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 19 矿产矿产：根据 USGS

75、数据，截至 2019 年，印尼是世界最大的镍矿生产国，占世界产量的33%和储量的24%；世界第二大锡矿生产国，占世界产量的26%和储量的17%；世界第三大天然沸石生产国，占世界产量的 12%；世界第七大矿金生产国，占世界产量的 4%和储量的 5%。印尼于 2009 年出台相关法规要求矿产品在国内加工和精炼，并禁止未加工矿物出口，该法规于 2014 年 1 月生效。矿业公司被允许在满足最低国内精炼要求，缴纳出口关税并承诺在国内建造冶炼厂的前提下，于 2022 年 1 月之前出口矿石精矿。2017 年出台的相关法规还规定外国所有者须在投产后 5 年内开始分阶段降低所持股权比例，至第 10 年限制最

76、高为 49%（此前的条例允许外国拥有矿山 70%所有权，以及加工和精炼设施 60%所有权）。农业：农业：印尼是全球农业大国，初级农产品种类多产量大。根据 FAO 数据，截至2022 年，粮食作物方面，印尼是世界第三大玉米生产国（87 万吨），第四大水稻生产国（5475 万吨），和第七大木薯生产国（1357 万吨）。水果方面，印尼盛产热带水果，是世界第一大椰子（1719 万吨）和菠萝生产国（320 万吨），第二大芒果、番石榴和山竹生产国（413 万吨），第三大香蕉生产国（925 万吨），和第五大番木瓜生产国（109万吨）。印尼还盛产棕榈，木棉，香料、茶、咖啡、可可、甘蔗等多种经济作物，是世界第一

77、大棕榈果（25683 万吨）、木棉（20 万吨）和丁香生产国（13 万吨），第二大肉豆蔻（4 万吨）和香草生产国（0.2 万吨），第三大辣椒（302 万吨）、咖啡（79 万吨）可可（67 万吨）和肉桂生产国（5 万吨），第七大茶叶（未处理）生产国（60 万吨）和第八大甘蔗生产国（3240 万吨）。禽畜方面，印尼主要出产鸡肉和鸡蛋，是世界第四大鸡蛋生产国（594 万吨）和第六大鸡肉生产国（404 万吨）。加工农产品方面，基于初级农产品的禀赋，印尼盛产棕榈油、椰子油、木棉纤维等产品。印尼历史上大部分时间处于贸易顺差状态，主要依靠农产品、矿石能源等初级资源印尼历史上大部分时间处于贸易顺差状态，主要依

78、靠农产品、矿石能源等初级资源出口，进口主要以机电为主，用于推动国内产业发展。出口，进口主要以机电为主，用于推动国内产业发展。根据 Euromonitor 数据，2023 年印尼进口额 2219 亿美元，出口额 2588 亿美元，贸易顺差达 369 美元。亚洲金融危机前，印尼实现贸易顺差主要依靠农产品、矿石能源和纺织商品出口，并进口机电设备以推动国内产业发展。亚洲金融危机时期，由于印尼卢比剧烈贬值导致进口下滑，印尼贸易顺差迅速扩大。亚洲金融危机后，由于内需迅速增长且经济受金融危机影响相对较小，印尼电子产品进口额迅速增长，导致其贸易顺差额显著下滑甚至出现逆差。疫情期间，受益国际大宗商品价格上行，印

79、尼贸易顺差 2022年达 545 亿美元的历史新高。图图25 印尼进出口规模及贸易顺差（亿美元，印尼进出口规模及贸易顺差（亿美元，1977-2023）资料来源：Euromonitor，海通证券研究所测算 图图26 印尼贸易差额按产品类别拆分（亿美元，印尼贸易差额按产品类别拆分（亿美元，1989-2023）资料来源：Euromonitor，海通证券研究所测算 从细分品类看，根据商务部援引 Global Trade Flow 数据，2022 年印尼主要进口商品是原油、成品油以及机电设备产品，主要出口商品是煤和煤制燃料、棕榈油以及初加工金属等产品。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和

80、法律声明 20 表表 12 印尼自（向）全球进出口主要商品（印尼自（向）全球进出口主要商品（2022）进口进口 出口出口 成品油 煤及用煤制成的类似固体燃料 原油 棕榈油及其分离品 电话机等设备 铁合金 石油气及其他烃类气 石油气及其他烃类气 机动车的零件、附件 铜矿砂及其精矿 集成电路 褐煤 小麦及混合麦 不锈钢平板轧材 自动数据处理设备及其部件 工业用脂肪酸、脂肪醇 煤及用煤制成的类似固体燃料 镍锍、氧化镍烧结物及镍冶炼的其他中间产品 金（非货币用）载人机动车辆 来源：Global Trade Flow印度尼西亚贸易指南（2023 年），海通证券研究所 印尼是中国在东盟第三大贸易伙伴、第五

81、大出口市场和第三大进口来源印尼是中国在东盟第三大贸易伙伴、第五大出口市场和第三大进口来源国国。中国已连续十余年保持印尼最大贸易伙伴地位。根据商务部和统计局数据，2022 年中国企业对印尼直接投资达 45.5 亿美元，同比增长 4%，较 2013 年增长超 2 倍；中国对印尼直接投资存量 247 亿美元，在所有国家（地区）中排第 8 位。图图27 中国企业对印尼直接投资流量（亿美元，中国企业对印尼直接投资流量（亿美元，2013-2022）资料来源：中国商务部、统计局和外汇管理局2017 年度中国对外直接投资统计公报、2022 年度中国对外直接投资统计公报海通证券研究所 从细分品类看，根据商务部援

82、引 Global Trade Flow 数据，2022 年印尼主要自中国进口机电设备等产品，向中国出口初加工金属，矿石能源等产品。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 21 表表 13 印尼自（向）中国进出口主要商品及金额（亿美元，印尼自（向）中国进出口主要商品及金额（亿美元，2022）进口商品进口商品 进口额进口额 出口商品出口商品 出口额出口额 电话机等设备 33.7 铁合金 130.8 自动数据处理设备及其部件 18.3 褐煤 113.7 推土机、挖掘机、压路机等工程机械 14.4 煤及用煤制成的类似固体燃料 75.3 合成纤维长丝纱线的机织物 11.3 镍锍、氧

83、化镍烧结物及镍冶炼的其他中间产品 43.6 钢铁结构体及其部件 11.1 棕榈油及其分离品 39.6 平板显示模组 10.4 不锈钢;不锈钢半制品 34.1 绝缘电导体 9.9 石油气及其他烃类气 31.7 变压器、静止式变流器及电感器 8.8 不锈钢平板轧材 28.5 铁或非合金钢平板轧材 7.4 工业用脂肪酸、脂肪醇 26.9 机动车的零件、附件 7.2 铜矿砂及其精矿 20.5 来源：Global Trade Flow，海通证券研究所 5.资本市场表现及重点上市公司简析资本市场表现及重点上市公司简析 印尼的第一家证券交易所-雅加达证券交易所（JSX）于 1912 年由荷兰东印度公司在巴达

84、维亚建立，当时还处于荷兰殖民时期。1976年印尼成立资本市场执行机构（Capital Market Executive Agency,BAPEPAM），标志着资本市场重启。1977 年 JSX 重新开始交易。1989 年印尼成立了一个场外交易市场（Indonesian Parallel Stock Exchange）和第一家私人股票交易所-泗水股票交易所（Surabaya Stock Exchange）。1992 年 12月，印尼政府将雅加达股票交易所私有化。原先的资本市场执行机构转变职能，改名为资本市场与金融机构监管机构（BAPEPAM），隶属于印尼财政部。1995 年 7 月，印尼场外交易

85、市场和泗水股票交易所正式合并。2007 年，雅加达股票交易所与泗水股票交易所合并，合并后的交易所正式更名为印尼股票交易所（Indonesia Stock Exchange），简称 IDX。目前，IDX 是印尼唯一一家支持股票、固定收益产品和衍生品交易的交易所。根据 Aseanexchanges 数据，截至 2024 年 7 月，IDX 共有 934 家上市公司，市值约 7572亿美元。年初以来，印尼必选消费收跌年初以来，印尼必选消费收跌 3.2%，可选消费收跌，可选消费收跌 9.2%，均均跑输大盘。跑输大盘。根据Bloomberg 数据，从印尼一级行业涨跌幅来看，2024 年 YTD，大盘收涨

86、 0.7%，必选消费收跌 3.2%，跑输大盘 3.9%，可选消费收跌 9.2%，跑输大盘 9.9%。图图28 印尼股市印尼股市 2024 年年 YTD 分行业板块表现（分行业板块表现（1.1-9.2）来源：BBG，海通证券研究所 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 22 表表 14 印尼重点上市公司估值情况（印尼重点上市公司估值情况（20240830）公司名称公司名称 股票代码股票代码 收盘价收盘价 市值市值 EPS(LC)PE PB LC US$mn FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E INDO

87、FOOD CBP SUK ICBP IJ 11475 8617 776 864 1005 14.9 13.3 11.5 2.9 2.6 2.2 CHAROEN POK INDO CPIN IJ 4860 5132 216 240 277 22.7 20.3 17.7 2.8 2.6 2.4 INDOFOOD SUKSES INDF IJ 6850 3873 1088 1334 1588 6.2 5.1 4.3 0.9 0.8 0.7 MAYORA INDAH MYOR IJ 2660 3830 149 168 182 17.7 15.8 14.6 3.4 3.0 2.6 ASTRA INTER

88、NATIO ASII IJ 5100 13296 756 772 779 6.9 6.7 6.7 1.0 0.9 0.9 SUMBER ALFARIA T AMRT IJ 2900 7755 99 112 143 29.3 25.8 20.2 6.6 5.5 4.8 MITRA ADIPERKASA MAPI IJ 1495 1598 121 140 161 12.4 10.7 9.3 2.2 1.9 1.5 UNILEVER IND TBK UNVR IJ 2270 5577 122 129 139 18.5 17.5 16.3 26.8 25.5 24.1 GOTO GOJEK TOKOP

89、 GOTO IJ 52 4023-3.2-1.6-0.3 NA NA NA 1.7 1.7 1.8 来源：彭博一致预期，海通证券研究所测算 印尼重点消费类上市公司简析印尼重点消费类上市公司简析（1）PT Sumber Alfaria Trijaya Tbk(AMRT IJ)Alfamart 是印尼知名的大型零售连锁品牌，由 Djoko Susanto 于 1989 年创立，后被 PT HM Sampoerna Tbk 收购。2002 年，通过收购 141 间 Alfa minimart 连锁店正式进军便利店赛道，同时更名为 Alfamart。2009 年，公司于 IDX 上市，并开始把业务拓展

90、至巴厘岛。2012 年成立化妆品零售分销子公司 PT Sumber Indah Lestari，2013 年成立 Alfamart Retail Asia Pte.Ltd 并于 2014 年进入菲律宾市场。之后 Alfamart 一直重点耕耘印尼和菲律宾市场。根据公司财报，截止 2023 年末，公司共有门店 22310 间，覆盖印尼 29 省，400+城市，3200+区域，其中 Alfamart/Alfamidi/Lawson/Dan+Dan/Alfamidi Super 各 19087/2186/674/317/46 间，直营/加盟各有门店 17103/5207 间。直营门店中，菲律宾市场运

91、营约 1600+间。Alfamart 的业务不仅局限于传统零售，还积极适应变化，拓展虚拟商店和线上渠道。2016 年 Alfamart 成立首个虚拟商店 AlfaMind，2019 年上线 Alfagift 线上购物应用，旨在整合线上线下会员系统，提供个性化推荐、多种支付方式、专属产品促销，以及当日达送货和免费邮寄服务，增加了购物的便利性和满意度，为会员提供独特的购物体验。根据公司财报，截止 2023 年末，Alfamart 共有注册会员 1690 万，其中活跃用户 1080万，贡献总收入的 60%。图图29 Alfamart 注册会员及活跃用户贡献（注册会员及活跃用户贡献（2020-1Q24

92、）资料来源：Alfamart 1Q24 财报 PPT，海通证券研究所 图图30 Alfamart 的各品牌零售门店数量（的各品牌零售门店数量（2023）资料来源：Alfamart 1Q24 财报 PPT，海通证券研究所 （2）Unilever Indonesia Tbk（UNVR IJ）Unilever Indonesia 成立于 1933 年，1936 年引入 Lux 香皂品牌，1982 年在 IDX上市。Unilever Indonesia 历史上经历了多次变更重组。1980 年曾更名为 PT Unilever 行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 23 Indon

93、esia，1997 年又更名为 PT Unilever Indonesia TBK，直至 2004 年 Unilever Indonesia 与 PT Knorr Indonesia 合并，才形成了如今被大家所熟知的 Unilever Indonesia。作为如今印尼最重要的快消品（FMCG）公司之一，Unilever Indonesia 多年来通过不断推出新品牌和产品以及与其他公司收购整合，不断扩大业务范围和市场份额。1990年在泗水建立个护工厂，同年收购 SariWangi，进军茶叶业务。1992 年在 Cikarang 建立冰激凌工厂。2001 年收购 Bango，开始拓展酱油业务。20

94、08 年通过收购 Buavita 和Gogo 尝试果汁业务。2018 年推出 Jawara 辣椒酱新品牌，同年推出韩国 Glow 身体护理品牌。根据公司官网，Unilever Indonesia 目前拥有超过 40 个品牌，如 Pepsodent、Lux、Lifebuoy、Dove、Sunsilk、Clear、Rexona、Vaseline 等，和在 Jababeka、Cikarang和Rungkut区域的9个工厂，并获得了印尼宗教委员会（MUI）的halal认证。根据Unilever Indonesia 2023 年财报，按销售额和销售量计算，2023 年 Unilever Indonesi

95、a 的市占率各 36.8%和 30.7%。图图31 Unilever Indonesia 的品牌组合（的品牌组合（2023）资料来源：Unilever Indonesia 2023 年财报，海通证券研究所（3）Indofood Sukses Makmur Tbk(INDF IJ)Indofood 成立于 1990 年，前身 PT Panganjaya Intikusuma 业务始于 1980 年代初。历经多次扩张与整合，Indofood 最终形成了消费者品牌产品（CBP）、面粉加工（Bogasari）、农业和分销四大业务，提供从原料生产加工到商品生产销售的食品行业全链路解决方案，旗下多个子公司

96、在印尼和新加坡股票市场上市。纵观 Indofood 历史，其于 1994 年更名 PT Indofood Sukses Makmur，同年于 IDX上市，随后通过收购涉及种植园、农业和分销的公司实现业务整合。2007 年公司农业业务（Indofood Agri Resources Ltd.）在新加坡证券交易所 SGX 上市，2010 年 ICBP 于IDX 上市，2011 年农业业务子公司 PT Salim Invomas Pratama Tbk 在 IDX 上市。图图32 Indofood 四大业务板块四大业务板块 资料来源：Indofood 官网，海通证券研究所 行业研究商业贸易行业 请务

97、必阅读正文之后的信息披露和法律声明 24（4）PT Indofood CBP Sukses Makmur Tbk（ICBP IJ）Indofood CBP 是 Indofood 子公司，主要负责 Indofood 的消费者品牌业务，为全市场各类型消费者提供日常食饮解决方案，拥有 Indomie、Indomilk 等超 30 个知名品牌。Indofood CBP 成立于 1982 年，最初以即食面条为主要业务，随后不断通过收购和内部发展扩大业务范围和市场覆盖，并相继于 1985 年，1990 年和 1991 年开展营养品和特殊食品，小食，和调味品业务，随后于 2008 年通过收购 Drayton

98、 Pte.Ltd.,进军乳制品行业。2009 年 Indofood CBP 通过重组成立 ICBP，并在次年于 IDX 上市。公司于 2013年开展饮料业务，并于2014年通过收购Club进入包装水行业。2020年，通过收购Pinehill Company Ltd，公司将即食面条业务拓展至非洲、中东和东欧。根据公司财报，截止 2023年底，Indofood CBP 拥有面条、乳制品、小食、调味品、营养品及特殊食品，和饮料共6 大产品品类。除了多元化的品牌矩阵外，Indofood CBP 也很重视垂直产业链的搭建。根据公司官网，目前公司在印尼共有 60 个工厂，同时在马来西亚、中东、非洲和欧洲东

99、南部有 20个制造工厂，是全球最大的即食面条生产商之一。图图33 Indofood CBP 的品牌组合（的品牌组合（2023）资料来源：Indofood CBP 2023 年财报，海通证券研究所（5）PT GoTo Gojek Tokopedia Tbk（GOTO IJ）GoTo Group 是印尼最大的数字生态系统，由 Gojek、Tokopedia 和 GoTo Financial三个平台组成，致力于通过提供技术基础设施和解决方案，促进数字经济的普及和发展。该生态系统涵盖了按需服务（如出行、食品配送和物流）、电子商务以及金融科技（支付、金融服务和商户技术解决方案）。GoTo Group 于

100、 2021 年由 Gojek 和 Tokopedia 合并而来。Gojek 成立于 2010 年，最初是一家摩托车打车服务公司，之后业务逐渐扩展到提供广泛的按需服务，包括食品配送、物流和支付服务。Tokopedia 成立于 2009 年，是印尼领先的电商平台，致力于赋能商户，为消费者提供广泛的商品选择和优质的购物体验。2022 年 GoTo Group 于IDX 上市。根据公司 2023 年财报，2022 年 GoTo Group 在印尼 GDP 中贡献约为1.8%-2.2%。6.风险提示风险提示（1）宏观经济和市场需求波动风险；）宏观经济和市场需求波动风险；（2）地缘政治风险等地缘政治风险等

101、。行业研究商业贸易行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 25 信息披露信息披露 分析师声明分析师声明 Table_Analysts 汪立亭 批发和零售贸易行业，社会服务行业 李宏科 批发和零售贸易行业，社会服务行业 王祎婕 社会服务行业 曹蕾娜 批发和零售贸易行业 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。分析师负责的股票研究范围分析师负责的股票研究范围 T

102、able_Reports 重点研究上市公司：小商品城,福瑞达,同程旅行,爱美客,特海国际,名创优品,米奥会展,京东集团-SW,天目湖,广州酒家,阿里巴巴-W,行动教育,首旅酒店,富森美,华熙生物,九毛九,海伦司,菜百股份,巨子生物,永辉超市,大商股份,百联股份,海底捞,同庆楼,安克创新,潮宏基,重庆百货,复星旅游文化,周大生,百胜中国 投资投资评级评级说明说明 1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较

103、标准：A 股市场以海通综指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上；中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间；弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下；无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-1

104、0%以下。法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标

105、、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。