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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 美团美团-W(3690 HK)港股通港股通 拼好饭：外卖新模式，“成团”提效拼好饭：外卖新模式，“成团”提效 华泰研究华泰研究 深度研究深度研究 投资评级投资评级(维持维持):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):149.50 2024 年 7 月 09 日中国香港 互联网互联网 外卖“成团”，拼好饭为美团带来提效新模式外卖“成团”，拼好饭为美团带来提效新模式 美团拼好饭通过外卖“成团”带来了一种全新的商业模式，通过供给端“以量换价”叠加平台集中化配送的方式，为用户、商家、骑手三方带来更高效用，并促进平台效率

2、提升。我们维持 24-26 年收入预测为 3248/3837/4501亿元，yoy+17.4%/18.1%/17.3%，预测非 IFRS 归母净利润为 377/534/700亿元，yoy+62.1%/41.6%/31.1%，按照 7 月 8 日收盘价对应 24-26 年 PE分别为 17.6/12.3/9.4，汇率（人民币对港币）假设 1.09，基于 SOTP 模型的目标价 149.5 港元，维持“买入”评级。性价比消费及性价比消费及下沉市场下沉市场成外卖新趋势成外卖新趋势，美团顺势推出美团顺势推出“拼好饭”“拼好饭”在疫后的经济复苏中餐饮市场展现了强劲的韧性，22 年低基数影响下，23年中国

3、外卖市场同比增长+45%，占餐饮比重从 2015 年的 3.9%上升至 2023年的 28.3%，重要性凸显。同时餐饮消费趋势正在逐渐转向高性价比，根据红餐产业研究院，2023 年全国人均餐饮消费金额为 42.6 元，相比 2022 年的 43.2 元呈现下降趋势。根据 Quest Mobile，2023 年 4 月外卖服务在高线城市渗透率为 21.5%，在低线城市渗透率则低于 15%，下沉市场渗透空间较大并开始接棒用户群增长。在性价比和外卖下沉趋势下，22 年 4 月美团上线拼好饭，截至 2024 年 1 月已经在一线和新一线城市迅速推广。强化满足受众细分需求，强化满足受众细分需求，在供给端

4、和配送端模式创新在供给端和配送端模式创新 拼好饭的模式创新在于：1）拼好饭在供给端与商家协商制定低毛利的供货价格，商家配合做出低平价产品同时以价换量，平台以具体商品为单位呈现并给予最低价的商品更多流量，从而帮助中小商家实现获客，并满足用户追求低价的心智。2）拼好饭在配送端通过目的地集中配送带来更高配送效率。其通过鼓励用户拼单，使骑手采用“畅跑模式”配送，在相同时间内完成普通骑手 2-3 倍订单量，从而实现配送效率的提升，根据我们的测算，拼好饭模式下平台每单配送时间下降 46%，单均配送成本由 7 元下降至 3.7 元。低客单转移低客单转移带带来更高盈利空间来更高盈利空间，规模效益下探索，规模效

5、益下探索 UEUE 回正回正 拼好饭对美团外卖的影响体现为，一是低客单价订单 UE 的显著改善，二是优化单量结构，助力美团外卖单量中长期稳健增长。单量的增长体现包括对低价格敏感新客的引入，以及存量用户中消费习惯的迁移和频次的提升。而当前来自于对低客单价盈利改善的贡献更为突出，预计到 2025 年拼好饭单量占比达到 10%-11%，对于美团外卖盈利的改善区间为 43 亿-85 亿元。拼好饭自身而言，随着规模效益提升和美团自身精细化运营精进，UE 回正仍在探索，我们预计平均拼单量为 4-5 单时拼好饭有望实现单均盈亏平衡。风险提示：经济复苏需求疲软；外卖需求下滑；市场竞争加剧。研究员 夏路路夏路路

6、 SAC No.S0570523100002 SFC No.BTP154 +(852)3658 6000 研究员 苏燕妮苏燕妮 SAC No.S0570523050002 SFC No.BTT483 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(港币)149.50 收盘价(港币 截至 7 月 8 日)117.00 市值(港币百万)727,916 6 个月平均日成交额(港币百万)3,791 52 周价格范围(港币)61.10-150.00 BVPS(人民币)25.15 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2022 202