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1、双抗系列报告之二：二代IO药物，后PD-1/PD-L1时代的重要投资机会证券研究报告医药行业研究创新药系列本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。发布日期：发布日期：2024年年7月月7日日贺菊颖贺菊颖SAC 执证编号：S1440517050001SFC 中央编号：ASZ591袁清慧袁清慧SAC 执证编号：S1440520030001SFC 中央编号：BPW879研究助理：研究助理：赵旭 1 核心观点核心观点Keytr

2、uda的成功开启一代IO时代，而后PD-1时代的二代IO类药物研发整体分为三种策略：“PD-1+VEGF”、“PD-1+免疫激活”和“PD-1+免疫逃逸抑制”。整体看，在三种策略中均诞生了在早期临床中展现优异疗效的药物，因此后续大人群以及长周期的临床试验结果十分值得关注。我们认为，随着对不同机制理解的加深以及双抗类药物技术成熟度的提升，后PD-1时代的二代IO药物已在临床中崭露头角，建议重点关注赛道投资机会。2 8X9WdXeUaVeZfVeUaQbP6MnPnNoMmQfQrRqPlOrRvM9PoPoOvPpPsNxNoOpO摘要摘要Keytruda开启一代IO时代，但临床上依旧存在不足。

3、与传统化疗或放疗药物不同，Keytruda通过恢复T细胞能力来杀伤肿瘤细胞，可有效治疗多种实体瘤。2023年，Keytruda销售额超250亿美金，成为全球销售额第一的药物。然后在实际临床中，70%左右的患者对IO治疗不响应，同时响应的患者在IO治疗后会出现耐药，因此，IO耐药以及IO“冷肿瘤”依旧是临床迫切需要解决的问题。二代IO时代开启，总体可分三种方向。一代IO治疗已较为成熟，二代IO药物整体看可分为三类：免疫逃逸抑制+抗血管生成：PD-1+VEGF，通过抗血管生成效果进一步提升抗肿瘤效果。整体看，该策略在此前的较多临床研究（LEAP系列）中无法取得预期效果，患者生存获益不明显，主要因V

4、EGF对IO治疗的环境同时存在正面和负面影响。此前的PD-1单药+VEGF类单抗的较多临床试验不达预期，但AK112头对头K药的成功也为赛道带来新希望。免疫逃逸抑制+免疫激动：PD-1+IL2&IL15&41BB类为代表。整体看，该策略是通过细胞因子等机制来强激活免疫细胞来杀伤肿瘤，理论上可在IO耐药以及IO“冷肿瘤”上起到预期效果。然而，免疫激活类药物的核心缺陷在于安全性，因此能否突破安全性问题达到理想的给药窗口是此类药物的研发重点。多免疫逃逸抑制：PD-1+TIGIT类为代表，此类药物在此前临床试验中未能达到理想预期，PD-1单抗联用TIGIT单抗无法让患者得到明显生存获益，目前PD-1和

5、TIGTI组成的双抗类药物临床在持续推进中，后续结果值得关注。相关公司：整体看，后PD-1时代的三种联用策略均诞生早期疗效突出的药物，后续建议重点关注各种机制药物的患者响应率、响应持续时间以及总生存期数据。整体看，在布局二代IO药物的公司中，我们看好恒瑞医药、康方生物、信达生物和泽璟制药。同时建议重点关注布局该赛道的公司，如中国生物制药和百济神州等，同时相关公司还有奥赛康。风险提示：新药研发推进不及预期风险；政策变化风险；审批不及预期风险；商业推广不及预期风险。3 目录41PD-1：重磅药物Keytruda开启一代IO治疗，但依旧存在不足4PD-1/TIGIT：单抗组合临床进展不顺，双抗值得关

6、注3PD-1/细胞因子类：免疫逃逸抑制+免疫激动，毒性控制是核心因素2PD-1/VEGF：免疫逃逸抑制+抗血管生成，患者生存获益是核心关键5PD-L1/41BB：强大的免疫激动效果，肝毒性是重要考虑因素6相关标的7风险提示 1PD-1：重磅药物Keytruda开启一代IO治疗，但依旧存在不足5 免疫检查点（IC，Immune Checkpoint）的发现让肿瘤治疗开启新时代6数据来源：Pubmed，中信建投免疫检查点：以PD-1为代表开启肿瘤免疫治疗（IO）新时代IC为人体内免疫的“调节器”，可刺激或抑制人体内的免疫反应。免疫检查点可分为两种类型共刺激检查点分子和共抑制检查点分子，共刺激检查点