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1、敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 用友网络是全球领先的企业数智化软件与服务提供商，深耕企服领域 36 年，实现了从财务软件到 ERP、再到 BIP 的产品升级切换，累计服务大中型企业 4 万余家、小微企业超 66 万家，市场份额连续多年稳居行业第一。目前公司处于新一代产品打磨成熟、业务组织变革全面启动的关键时间点，有望开启下一个增长周期。产品方面，24 年初公司发布面向大型企业的 BIP 3 R5 版本，产品性能及交付能力进一步提升；组织方面，公司 23 年起将大型企业客户业务由地区为主的模式升级为以行业为主的模式，以更好契合客户需求。公司云服务业务营收已呈现回暖态势，2024 年一季度

2、云业务实现营收 12.6亿元，同比增长 32.5%。其中，大型企业云服务业务实现收入 7.9亿元，同比高增 38.9%。随着产品打磨成熟，公司在人员端投入将趋于保守，成本费用预计将得到较好控制，叠加收入端回暖，利润端有望实现较高弹性。以国央企为代表的大型客户希望在进行信创改造的同时推进数智化转型，为公司的中长期增长提供有力支撑。根据智研咨询和前瞻产业研究院预测，我国 ERP 市场规模 2022-2027 年 CAGR 为10.8%。同时伴随系统上云+AI 赋能，市场空间将进一步打开。公司在产品技术成熟度、AI 大模型赋能、信创生态建设等方面均处于行业领先水平，服务大型客户经验丰富，有望在此轮国

3、产化+数智化浪潮中替代海外厂商，获得更高市场份额。公司还在积极探索海外市场，在产品、交付、合规等方面都有充分布局，海外 ERP 客户数量和营收规模位居国内同业厂商第一。2023 年公司来自境外业务收入为 2.04 亿元，同比增长 33.2%，2017-2023 年境外业务营收 CAGR 达 19.9%，高于同期国内7.3%的营收增速。2023 年公司启动全球化 2.0 战略，计划 3 年内覆盖 100+个国家，有望打造收入增长第二曲线。盈利预测、估值和评级 我们预计 2024-2026 年公司实现营业收入 110.98/126.44/144.87亿元，同比增长 13.3%/13.9%/14.6

4、%；实现归母净利润 0.54/4.11/7.20 亿元。我们采用市销率法对公司进行估值，给予公司 2024年 4.4 倍 PS 估值，目标价 14.28 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示 宏观经济下行风险；市场竞争加剧风险；政策推进不及预期。公司基本情况（人民币）项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)9,262 9,796 11,098 12,644 14,487 营业收入增长率 3.69%5.77%13.29%13.93%14.58%归母净利润(百万元)219-967 54 411 720 归母净利润增长率-69.03%-541.28%N

5、/A 656.10%75.13%摊薄每股收益(元)0.064-0.283 0.016 0.120 0.211 每股经营性现金流净额 0.15-0.03 0.00 0.48 0.66 ROE(归属母公司)(摊薄)1.91%-9.53%0.53%3.87%6.35%P/S 3.44 3.24 2.86 2.51 2.19 P/B 7.24 5.99 3.11 2.99 2.80 来源：公司年报、国金证券研究所 01002003004005006007008009001,0009.0011.0013.0015.0017.0019.0021.0023.0023070423100424010424040

6、4240704人民币(元)成交金额(百万元)成交金额用友网络沪深300公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 1.深耕企业服务，发力组织变革.4 1.1 深耕企业服务领域 36 年，市场份额稳居第一.4 1.2 产品成熟+组织变革，有望开启下一个增长周期.7 1.3 收入端已现回暖趋势，利润端有望实现较高弹性.8 2.国产化与数智化共振，带来中长期发展机遇.10 2.1 成熟产品+信创生态，能够满足用户价值化国产替代需求.10 2.2 数智化转型市场空间广阔，市占率有望进一步提升.13 3.赋能中资企业出海，打造全球化增长曲线.15 4.盈利预测与投资建议.17 5.风险