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1、证券研究报告|公司深度|服装家纺 1/28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 江南布衣(03306)报告日期：2024 年 07 月 02 日 创新设计创新设计+粉丝经济驱动增长粉丝经济驱动增长，高股息设计师品牌龙头，高股息设计师品牌龙头行稳致远行稳致远 江南布衣江南布衣深度报告深度报告 投资要点投资要点 江南布衣作为江南布衣作为中国设计师品牌龙头中国设计师品牌龙头企业，企业，30 年磨一剑，内部孵化年磨一剑，内部孵化阶梯式阶梯式多品牌多品牌矩阵矩阵+全渠道运营能力领先全渠道运营能力领先+高黏性庞大会员持续贡献高黏性庞大会员持续贡献销售销售，三驾马车为公司业，三驾马车为公司业绩稳健增长保驾护航

2、，公司即将进入第四个十年未来可期绩稳健增长保驾护航，公司即将进入第四个十年未来可期，近近 3 年平均年平均分红率分红率84%，是高分红低估值，是高分红低估值且具备持续且具备持续成长性标的。成长性标的。中国设计师服装品牌龙头，中国设计师服装品牌龙头，30 年穿越周期高质量成年穿越周期高质量成长长，未来增长可期，未来增长可期 高学历创始人夫妻 1994 年创立公司，采用多品牌、全渠道和会员制策略，依靠强大的设计研发能力，创立 JNBY、CROQUIS（速写）、jnby by JNBY、LESS 等知名设计师品牌，以较强的辨识度和品牌彰显价值捕获中高收入群体，预计中国设计师品牌市场规模 23-27

3、CAGR 高达 14.5%，领跑其他服装细分领域，公司第4 个 10 年增长可期。产品产品：坚持设计驱动坚持设计驱动+注重面料研发，积累忠实消费群体注重面料研发，积累忠实消费群体 坚持设计驱动战略，创始人李琳领衔设计团队，各品牌主设计师均为知名设计师并具备丰富经验，产品设计擅长融合东方美学精髓和传统工艺进行现代化演绎。差异化面料研发打造品牌艺术辨识度和产品舒适度，品质感深入消费者心智。FY23 公司产品设计及研发部门开支同比+23.4%至 1.7 亿元，产品设计及研发开支费用率同比提升 0.5pct 至 3.8%。品牌：品牌：多品牌多品牌阶梯式阶梯式接力成长，接力成长，广泛覆盖目标客群广泛覆盖

4、目标客群，拓宽规模增长天花板，拓宽规模增长天花板 品牌矩阵形成收入增长接力棒，成熟品牌为现金牛，成长品牌构成增长引擎，新兴品牌蓄势未来。从收入规模来看，FY23 JNBY 实现收入 25 亿元（占比57%），稳定贡献现金流；从增速来看，成熟品牌 JNBY、成长品牌 CROQUIS（速写）/jnby by JNBY/LESS FY2016-2023 年收入复合增速分别为 11.2%、8.6%、18.5%、23.1%，成长品牌整体增速更快。渠道渠道：全渠道融合发展，粉丝经济催化高黏性高复购全渠道融合发展，粉丝经济催化高黏性高复购 积极整合线上线下资源，线下导购与线上小程序销售有效结合，有效提升同店

5、销售，FY23、FY24H1 在客流量恢复不及预期情况下可比同店分别+9.1%、+23.9%较早布局电子化会员，精细化会员运营能力领先，会员账户数量保持稳定增长，头部高消费会员忠诚度稳步提升，会员转化效果良好。FY24H1 公司会员账户数量达 740 万（FY17-23 CAGR 达 23%），会员贡献零售额占比已超过 80%。数智化运营能力持续提升，私域运营深度增强消费者黏性，FY20-23 年数智零售 GMV CAGR 达 125%，FY24H1 数字化存货分配系统带来增量零售+49%。财务对比分析：财务对比分析：多品牌多品牌+全渠道助推成长，全渠道助推成长，费用管控费用管控+运营效率领先

6、运营效率领先同行同行 收入端，阶梯式多品牌助力稳健成长，FY14-23 收入 CAGR 达 13.9%，出行放开后复苏弹性较同业优秀，FY20-23 年公司营收 CAGR 达 12.9%，在中高端女装中处于领先水平；利润端，盈利能力保持稳中向好趋势，FY14-23 平均归母利润率达 13.3%，费用管控优秀，利润率处行业第一梯队；运营效率在可比公司中较为领先，FY23 年公司存货周转天数、应收账款周转天数分别为 188、9 天，均显著优于可比公司整体水平。盈利质量优异，充足现金流支撑稳定高分红，FY20-FY23 经营活动现金流量净额占净利润比例平均值达 170%，支撑上市以来 FY17-23