金山软件-港股公司首次覆盖报告：剑侠情缘生命力持久WPS空间广阔-230217（16页）.pdf

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1、计算机计算机/软件开发软件开发 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/16 金山软件金山软件（03888.HK）2023 年 02 月 17 日 投资评级：投资评级：增持增持（首次首次）日期 2023/2/17 当前股价(港元)27.400 一年最高最低(港元)34.350/17.300 总市值(亿港元)373.27 流通市值(亿港元)373.27 总股本(亿股)13.62 流通港股(亿股)13.62 近 3 个月换手率(%)29.25 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 剑侠情缘生命力持久，剑侠情缘生命力持久，WPS 空间广阔空间广阔 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 吴柳燕

2、（分析师）吴柳燕（分析师）荀月（联系人）荀月（联系人） 证书编号：S0790521110001 证书编号：S0790122100036 国内老牌国内老牌互联互联网网公司，主业公司，主业聚焦游戏聚焦游戏+办公办公软件软件 金山软件覆盖桌面办公、游戏娱乐、实用工具、互联网等多业务，其中猎豹移动和金山云分别于 2014、2020 年拆分后上市作为联营公司并表。办公业务方面，WPS 用户基数持续扩大，截至 2022 年 9 月 30 日，WPS Office PC 版月活跃设备数 2.38 亿，国内 Windows 平台平均市场覆盖率为 68.7%；游戏业务方面，核心 IP 剑侠情缘生命力持久，旗舰产

3、品剑网 3表现持续强劲。考虑到金山云及猎豹移动亏损对公司利润有较大影响，我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为-61.8、5.0、14.1 亿元，对应 EPS-4.5、0.4、1.0 元，2022 年由于计提金山云减值拨备由盈转亏，当前股价分别对应 2023、2024 年 66.2、23.3 倍 PE，预计随业务整合及降本增效，分占金山云及猎豹移动亏损有望收窄。未来随新品类游戏上线、剑网 3移动化有望额外贡献增量；办公业务个人订阅付费率有望持续提升，B 端随信创推进恢复增长，协同办公及端云一体化驱使机构客户从授权向订阅转型从而带来更大空间。首次覆盖给予“增持”评级。剑侠情缘剑侠情

4、缘 IP 生命周期持久，生命周期持久，关注关注新品类游戏、出海及剑网新品类游戏、出海及剑网 3移动化移动化 剑侠情缘 IP 生命周期持久，短期新品类游戏有望贡献增量，长期关注剑网 3移动化。公司 2009 年推出的剑网 3端游是国内武侠 MMORPG 旗舰产品，截止 2020 年，剑网 3累计用户达 1.2 亿，累计收入超过百亿元。储备产品方面，魔域 2、二次元 TPS 手游尘白禁区已获版号，有望于 2023 年上线；长期看，核心 IP剑网 3魅力仍在，关注移动化进展。金山办公金山办公收入持续高速增长收入持续高速增长，受益国产化趋势空间广阔受益国产化趋势空间广阔 用户基数持续扩大，个人付费率有

5、望持续提升，受益软件国产化及安全化趋势机构业务空间广阔。（1）2022H1 WPS Office个人用户订阅付费率5%，对照Microsoft 365 中性情景下付费率为 11%。（2）机构业务，考虑到信创优先从党政机关及国企推进，根据国有单位在岗职工人数及价值量测算，我们预计潜在空间可达 55亿，未来协同办公及端云一体化驱动授权向订阅转型有望带来更大空间。风险提示：风险提示：游戏表现不及预期、客户拓展不及预期、竞争加剧、经济增长放缓 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)5,594 6,371 7,517

6、 9,129 11,136 YOY(%)18.4 13.9 18.0 21.5 22.0 净利润(百万元)878 558(6,183)495 1,407 YOY(%)38.8(36.5)(1209.0)(108.0)184.4 毛利率(%)83.6 81.8 80.4 80.9 81.6 净利率(%)15.7 8.8(82.3)5.4 12.6 ROE(%)40.7 2.2(32.9)2.6 6.8 EPS(摊薄/元)0.6 0.4-4.5 0.4 1.0 P/E(倍)37.3 58.7-66.2 23.3 P/B(倍)1.2 1.1 1.4 1.3 1.2 数据来源：聚源、开源证券研究所(注