中国货币政策分析手册：货币政策的核心工具箱利率体系-220805（23页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 董琦 2022.08.05 货币政策的核心工具箱：利率体系货币政策的核心工具箱：利率体系 中国货币政策分析手册四 本报告导读：本报告导读：我国利率体系走过我国利率体系走过 30 年，已形成多层次的（政策利率、市场利率、基准利率）利率年，已形成多层次的（政策利率、市场利率、基准利率）利率定价和传导机制，利率走廊培育和定价和传导机制，利率走廊培育和LPR改革进一步推动利率市场化进程。虽然市场改革进一步推动利率市场化进程。虽然市场普遍认为“重价不重量”，但我们认为“用价判拐点，用量看边际”，两者依然不能偏普遍认为“重价不重量”，但我们

2、认为“用价判拐点，用量看边际”，两者依然不能偏废。废。摘要：摘要：利率政策的本质和依据是什么？利率政策的本质和依据是什么？央行的利率政策应该采取“留有余地的最优策略”，即名义利率水平不得高于名义 GDP 增长率，这是央行确定政策利率的重要依据。此外，央行确定政策利率水平还要满足跨周期设计的需要、顺应经济规律等因素；同时满足产权清晰、自由竞争和退出机制等条件来保证政策利率的有效性。如何理解我国复杂的利率体系？如何理解我国复杂的利率体系？经过近经过近30年来持续推进利率市场化改革，我国已基本形成了市场化年来持续推进利率市场化改革，我国已基本形成了市场化的利率定价和传导机制。的利率定价和传导机制。主

3、要通过货币政策工具调节银行体系流动性，释放政策利率调控信号，在利率走廊的辅助下，引导市场基准利率以政策利率为中枢运行，并通过银行体系传导至贷款利率，形成市场化的利率定价和传导机制，调节资金供求和资源配置，实现货币政策目标。从官方的控制程度来看，我国利率分为央行政策利率、市场基准利从官方的控制程度来看，我国利率分为央行政策利率、市场基准利率和市场利率三类。率和市场利率三类。央行政策利率包括7天逆回购利率、MLF利率，市场基准利率分为 DR007、LPR和国债收益率，市场利率分为货币市场利率、信贷市场利率和债券市场利率。目前各类利率传导之间存在的问题：两类分割（机构间分割和市场目前各类利率传导之间

4、存在的问题：两类分割（机构间分割和市场分割）分割）机构间分割是对非银的歧视，同期限买断式回购利率比质押式回购利率更高；市场分割是制度性分割，交易所和银行间出现“同券不同价”，当前的价差仍会引发套利行为。从利率走廊和从利率走廊和 LPR 改革探析改革探析我国利率市场化进程：我国利率市场化进程：央行已经构建央行已经构建起以起以SLF利率为上限，以超额准备金利率为下限，以利率为上限，以超额准备金利率为下限，以7天逆回购利率为关键政策利率，以天逆回购利率为关键政策利率，以DR007为市场基准利率的隐性为市场基准利率的隐性利率走廊机制。利率走廊机制。意义在于：1）稳定货币市场利率，降低波动性，稳定商业银

5、行预期；2）降低货币政策的操作成本，使利率调整操作简洁、精准；3）有助于货币政策从数量型调控向价格型调控转型。LPR报价机制报价机制疏通“宽货币到宽信用”，提高利率传导效率。疏通“宽货币到宽信用”，提高利率传导效率。进入实质利率市场化阶段，LPR可起到两重作用：1）从长期发展视角看，LPR可以是利率市场化完成后小额信贷定价锚；2）在短期政策对冲视角上，LPR可以打破二元定价僵局，有助于降低实体融资成本。LPR改革后，LPR的报价方式由锚定贷款基准利率改为参考公开市场操作利率（MLF）加点形成，形成了“MLF 利率LPR贷款利率”的货币政策利率传导新渠道。如何看待货币政策的量价关系？如何看待货币

6、政策的量价关系？政策转变是在潜移默化的过程中，这种边际的变化往往是通过量的信息进行呈现。我们认为在市场普遍认为央行操作“重价不重量”的一致预期下，“用价判拐点、用量看边际”同样是理解货币政策的关键。报告作者报告作者 董琦董琦(分析师分析师)021-38674711 证书编号 S0880520110001 韩朝辉韩朝辉(研究助理研究助理)021-38038433 证书编号 S0880121120065 陈礼清陈礼清(分析师分析师)021-38676550 证书编号 S0880522080003 相关报告相关报告 解决信用“梗阻”：从负债端调控移步资产端 2022.08.04 行业景气指数 2.0