白糖2022年度投资策略：易涨难跌但不确定性因素增多-211206（20页）.pdf

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1、敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告期货研究报告 | 商品研究商品研究 策略策略报告报告 易涨难跌但不确定性因素增多易涨难跌但不确定性因素增多 2021年年12月月6日日 白糖白糖 2022 年度年度投资策略投资策略 白糖主力合约白糖主力合约走势图走势图 资料来源：Wind,招商期货研究所 相关报告相关报告 2021 年压制国内糖市场的一些因素比如进口增量带来的库存压力仍然在持续压 制市场，但另一方面这些因素在边际上在发生转变，国内糖减产和进口减少使得 国内供需预期在好转。但同时国际糖随着北半球开榨和原油的大幅波动，新的不 确定性在产生。2022 年市场的不确定性因素仍然很多，但大体上寻找向上

2、交易 机会的方向不变。 2021 年白糖市场的关键词是：分化。一方面是内外盘的分化，另一方面是现 实与预期的分化。 在国内我们看到 2020 年三季度以来一直持续到 2021 年 10 月进口糖增量对 国内糖市场的冲击，现货销售困难，工业库存高企；但与此同时，我们也看 到了配额外进口利润大幅下降，市场对于后期进口量下降充满预期；同时新 榨季甜菜糖的减产也为国内供需平衡的改善提供了进一步的支撑。 在国外 2021 年巴西中南部经历了持续的干旱和多次霜冻的侵袭， 使得巴西糖 减产明显从而推动了国际糖一度突破 20 美分向上运行， 但这种情况下国内糖 却受制于进口量大增带来的库存高企表现得不温不火。

3、而在当前开榨的北半 球榨季，我们注意印度、泰国包括欧盟都有一定的增产预期，而国内糖在这 个时候却迎来了供需改善的一个局面。 展望未来，2021/22 榨季尽管目前看面临疫情和原油市场等诸多不确定性， 可能对国内外糖市场在一定时期内产生冲击；但第一大产国巴西受制于长期 干旱糖产量预计维持低位，第二大产国印度雄心勃勃的甘蔗制乙醇计划将有 效化解印度糖过剩对国际糖市场的压力。对于未来我们大体上是一种谨慎乐 观的态度，糖价正在走向再平衡的路上，即便有些阶段性的供给增长，但也 不再是难以化解的压力，从长期看糖价应该是底部抬升的走势，很难再看到 过去一些年持续过剩的局面。我们或许应该保持一些耐心，等待全球

4、糖市场 的春天。 操作建议：操作建议：虽然国内糖现货压力仍然比较大，外围疫情的新变化和原油市场 的波动也给全球糖市场带来新的不确定性因素，但是制约糖价的因素正在转 变，对于未来我们持谨慎乐观泰国，策略上建议在调整中买入，以震荡区间 逐步抬升的思路对待。 风险提示：风险提示：如果疫情远超预期，原油大幅下跌会极大压制国内外糖价上方的 空间。 商品研究商品研究 Page 34 敬请阅读末页的重要声明 一、一、 2021 年年糖糖价走势回顾价走势回顾 2021 年糖价走势大体上是一个震荡上行的走势。在 1 月份时候随着巴西榨季逐步接近 尾声，巴西糖对全球市场充足的供给也开始有所放缓，全球进入北半球榨季

5、，此时由于 北半球的主要出口国泰国的明显减产，而增产的印度出口成本较高，使得国内外糖价从 2020 年四季度的低点中走出来，国际糖一路上行去寻求匹配印度糖出口成本，以寻求 在泰国糖供给缺席的情况下吸引印度糖出口供给国际市场，这一阶段国内仍然受原糖进 口和糖浆进口持续增长的影响，保持震荡态势，明显弱于外盘走势，这种外强内弱的格 局一直持续到 4 月份。 图图 1：郑糖郑糖期货价格走势期货价格走势（单位：元（单位：元/吨）吨） 图 图 2：ICE 原糖期货价格走势（单位：美分原糖期货价格走势（单位：美分/磅磅） 资料来源：Wind,招商期货研究所 资料来源：Wind,招商期货研究所 4 月以后，北

6、半球供给的问题随着印度糖出口签约增长得到一定程度的解决。市场的关 注点也重新回到新一季即将开榨的南半球巴西的供给情况。此时，国内外出现了几个新 的变化。 在海外方面，随着疫情接种的推进，欧美等发达国家需求开始复苏，汽柴油消费开始恢 复，原油价格稳步走强；而巴西也跟随这一趋势，汽柴油消费呈现增长势头，相应的乙 醇消费也开始复苏。结合上一季巴西极高的制糖比例，大量的甘蔗用于生产原糖，使得 国内乙醇供给下降较为明显。在需求复苏的背景下，使得乙醇供给紧张的问题一下凸显 出来，从而引发了乙醇价格的坚定上涨。这导致了持续了一年的制糖经济性大幅好于制 乙醇的格局开始逆转，引发了市场对于新一季巴西制糖比例下调