通策医疗-公司研究报告-通达之江为皓齿策驰九州展新篇-230807（44页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 通策医疗通策医疗(600763 CH)通达之江通达之江为皓齿为皓齿，策驰九州，策驰九州展新篇展新篇 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):131.11 2023 年 8 月 07 日中国内地 医疗服务医疗服务 国内口腔医疗服务领跑者，多重利好驱动下有望重回增长快车国内口腔医疗服务领跑者，多重利好驱动下有望重回增长快车道道 通策医疗是国内领先的大型口腔医疗集团，通过高壁垒、难复制的“区域总院+分院”模式实现浙江省内外的快速扩张。截至 22 年

2、底，公司旗下已有73 家口腔医疗机构和 1760 名医生，开设牙椅 2700 张，省内份额遥遥领先。考虑疫后诊疗恢复、种植牙集采落地（中端种植牙有望起量）、新建大医院及蒲公英分院陆续进入收获期等，预计公司 23-25 年 EPS 为 2.19/2.85/3.65元。公司收入体量及盈利能力位居行业第一梯队，先发优势明显且商业模式被复制追赶难度较大，风险出清殆尽，给予 23 年 60 x PE（可比公司 Wind一致预期均值 50 x），对应目标价 131.11 元，首次覆盖给予“买入”评级。总院拓产增收强者更强，分院各具特色快速爬坡总院拓产增收强者更强，分院各具特色快速爬坡 1）总院：杭口平海具

3、备 70 年悠久历史，超强品牌力辐射全省，其 22 年收入 6.57 亿元（内生净利率达 35.3%），伴随诊疗恢复及种植牙集采落地，稳健增长可期；杭口城西在医生团队模式上应用最佳，单张牙椅产出为集团内最高（22 年约 250 万元/张，总收入 4.67 亿元），新城西有望 1H24 开业，看好开启第二增长曲线；宁口深耕竞争洼地且渗透率低的宁波市场，专家及管理阵容豪华，看好进入业绩释放期；2）分院：院龄普遍较为年轻，收入体量及净利率处于快速爬坡阶段，新开紫金港及滨江医院有望 2H23-1H24陆续开业，强化“区域中心医院+特色医院”模式并贡献业绩新增量。蒲公英计划做深浙江省内，存济品牌做广浙江

4、省外蒲公英计划做深浙江省内，存济品牌做广浙江省外 1）蒲公英计划：具备投入小（30-50 张牙椅）、培育期短、盈利能力强、医生持股激励充分等特点，易于省内快速扩张。截至 22年底，其已累计开业 36 家，22 年合计收入 4.04 亿元（yoy+96.5%），我们预计 23-25 年收入 CAGR超 30%，长期有望达成百家目标；2）存济口腔：通过体外基金孵化存济品牌，陆续布局武汉存济、西安存济等大型三级口腔医院，并复制省内的“区域总院+分院”模式进行区域扩张（武汉最为成熟），打开远期成长天花板。消费口腔领衔业绩增长，短期调整不改长期向好趋势消费口腔领衔业绩增长，短期调整不改长期向好趋势 1）

5、种植：22 年收入 4.48 亿元（占比 16.5%）。23 年 4 月起各省种植牙集采陆续执行，医患短期观望情绪影响季度业绩，但考虑国内供需的较大缺口，伴随观望情绪逐渐消散，看好公司种植业务 2H23 起明显起量；2）正畸：22 年收入 5.15 亿元（占比 18.9%），考虑行业低渗透率、公司专家阵容强大及疫后消费复苏，看好需求反弹；3）儿科：22 年收入 4.85 亿元（占比17.9%），三叶中高端品牌力强大，伴随旺季寒暑假诊疗恢复正常，快速增长可期；4）其它：大综合等更偏医疗属性，伴随诊疗恢复，稳健增长可期。风险提示：市场竞争加剧，医疗事故和纠纷，业务扩张不及预期。研究员 代雯代雯 S

6、AC No.S0570516120002 SFC No.BFI915 +(86)21 2897 2078 研究员 高鹏高鹏 SAC No.S0570520080002 +(86)21 2897 2068 研究员 杨昌源杨昌源 SAC No.S0570523060001 SFC No.BTX488 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)131.11 收盘价(人民币 截至 8 月 7 日)110.25 市值(人民币百万)35,351 6 个月平均日成交额(人民币百万)420.46 52 周价格范围(人民币)96.00-170.95 BVPS(人民币)10.85 股价