拼多多-品牌上行利润释放-220909（26页）.pdf

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3、基本盘增长更依赖用户增速放缓，基本盘增长更依赖 ARPU.11 用户红利减弱，未来增长靠 ARPU.11 开启跨境电商，寻找新的流量红利.14“务农务农”构建供应链护城河构建供应链护城河.15 财务分析及预测财务分析及预测.17 预计未来三年年均复合增长 23%.17 利润率或持续改善.18 估值分析与预测估值分析与预测.19 首予“买入”评级，目标价 100 美元.19 投资风险投资风险.19 SPDBI 乐观与悲观情景假设乐观与悲观情景假设.21 财务报表财务报表.22 fYqUeX8VsUgVvVdUaQcMbRtRqQnPoMkPnNvMeRnMpR8OqQvMuOtOrQuOpPxO

4、浦银国际研究浦银国际研究 首次覆盖首次覆盖|互联网互联网行业行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。拼多多（拼多多（PDD.US）：品牌上行，利润品牌上行，利润释放释放 我们首次覆盖拼多多（我们首次覆盖拼多多（PDD.US），给予），给予“买入”买入”评级，目标价评级，目标价 100 美美元元。拼拼多多多多品牌上行初见成效，收入增速领先，盈利提升弹性大品牌上行初见成效，收入增速领先，盈利提升弹性大，是，是我们电商赛道的我们电商赛道的首选首选。白牌是下沉市场崛起关键，品牌是破圈上行必修之路：白牌是下沉市场崛起关键，品牌是破圈

5、上行必修之路：过去几年，拼多多异军突起，成为中国电商行业最大的黑马，用户体量达到阿里巴巴规模，成为中国用户数最多的电商平台之一。拼多多的崛起，离不开下沉市场红利和微信的社交流量扶持，同时也受益于淘宝升级过程中大量的白牌商家溢出。白牌产品的低价优势极大地迎合了下沉市场消费需求，而“百亿补贴”围绕品牌商品，通过“农村包围城市”，助力平台上行。随着用户数逐渐接近天花板，未来收入增长将更多来自于消费频次和客单价的提升。我们预计收入未来三年年均复合增长 23%。社区团购业务有望扭亏社区团购业务有望扭亏，扬帆出海继续探索更大扬帆出海继续探索更大市场空间市场空间：拼多多将农业电商视为重点战略之一，“百亿补贴

6、”助力农业研发。农产品在拼多多销售额占比约 16%，是中国最大的农产品电商平台之一。目前农产品线上渗透率还较低，行业增速显著高于其他销售品类。多多买菜业务处于社区零售第一梯队，仍保持高速增长，预计最快今年实现扭亏。此外，公司宣布进军跨境电商，寻找新的流量红利，但目前尚处试水阶段，仍有待观察。持续持续降本增效，降本增效，利润利润逐步释放逐步释放：公司在 2021 年首次实现全年盈利，调整后利润为 15%。基于庞大的用户基数，公司的变现能力已经得到证实，GMV 仍是收入增长的主要驱动。此外，随着用户数已经接近见顶，我们预计后期用于拉新的销售费用或持续优化，利润率或进一步释放。估值估值：我们我们首首