中国中免-免税行业领军者静待疫后修复-220909(39页）.pdf

1、社会服务 2022 年 09 月 09 日 中国中免(601888.SH)免税行业领军者，静待疫后修复 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次推荐（首次）股价：股价：186 元元 主要数据主要数据 行业 社会服务 公司网址 大股东/持股 中国旅游集团有限公司/53.30%实际控制人 国务院国有资产监督管理委员会 总股本(百万股)2,055 流通 A 股(百万股)1,952 流通 B/H股(百万股)103 总市值（亿元）3,788 流通 A 股市值(亿元)3,632 每股净资产(元)1

2、5.17 资产负债率(%)32.4 行情走势图行情走势图 证券分析师证券分析师 易永坚易永坚 投资咨询资格编号 S1060520050001 YIYONGJIAN 徐熠雯徐熠雯 投资咨询资格编号 S1060522070002 平安观点：中国中免：中国免税行业领军者，全球旅游零售龙头。中国中免：中国免税行业领军者，全球旅游零售龙头。公司成立于 1984年，是国内最早获得免税经营牌照的企业之一，也是国内唯一具有免税品全渠道经营资质的主体。据弗若斯特沙利文，经过多年内生+外延的发展，以及国家有利政策的支持下，2021 年公司在国内免税市场份额达到 86%，在离岛免税市场份额达到 90%，在全球旅游零

3、售市场份额达到 25%，位居世界第一。业绩拆分：疫情前后销售结构变化较大，海南子公司业绩贡献度提升。业绩拆分：疫情前后销售结构变化较大，海南子公司业绩贡献度提升。2019年，以上海、北京口岸为核心业务的日上上海、日上中国为营收主力，贡献近 47%收入，由于两者均为51%控股，归母净利润贡献度为仅约 13%；三亚市内免税店收入、利润占比 22%、32%。2021 年公司两大海南子公司收入占比提升到 70%以上，归母净利润占比超过 50%，成为业绩主力。行业底层逻辑：免税价格优势行业底层逻辑：免税价格优势&海南自贸港政策红利。海南自贸港政策红利。（1）免税品免征属于中央收入的关税、进口环节增值税和

4、消费税，本质是国家税收的让利，其对于增加国内消费、促进海外消费回流具有重要意义。免税品品种一般具有特定限制，常见的烟酒、高档化妆品及手表首饰等的免税幅度多在25%-50%，该免税特征赋予免税品强价格优势，如化妆品在免税渠道标价可较官方低 30%-55%。（2）海南自贸港建设是重要国家战略之一，海南定位“国际旅游消费中心”。2025 年前海南将适时启动封关运作，封关后“零关税”政策有望全面铺开，或将推动海南成为全球领先的零售地。市场空间：离岛免税为核心看点，预计市场空间：离岛免税为核心看点，预计 21-25 年年 CAGR35%。（1）2021年中国旅游零售市场规模 808 亿元，恢复到 201

5、9 年的 89%，跌幅远低于全球平均。其中，免税品销售比重 60%+，约达 485 亿元。受到疫情以来跨境游停摆、有利的离岛免税政策以及国内疫情好转影响，口岸免税从2019 年的 342 亿元降至 2021 年的 19 亿元、离岛免税从 2019 年的 135亿元增至 2021 年的452 亿元。（2）海南作为承接海外消费回流的重要据点，市场潜力有待进一步释放。一方面，过去国人奢侈品消费外流严重，2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)52,597 67,676 59,950 101,802 135,204 YOY(%)9.7 28.7-11.4 69.8

6、 32.8 净利润(百万元)6,140 9,654 8,117 13,163 17,766 YOY(%)32.6 57.2-15.9 62.2 35.0 毛利率(%)40.6 33.7 34.2 38.0 41.6 净利率(%)11.7 14.3 13.5 12.9 13.1 ROE(%)27.5 32.6 16.4 22.5 25.0 EPS(摊薄/元)2.99 4.70 3.95 6.40 8.64 P/E(倍)62.3 39.6 47.1 29.0 21.5 P/B(倍)17.1 12.9 7.7 6.5 5.4 证券研究报告 中国中免公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，