恩捷股份-隔膜龙头一枝独秀精益求精稳固格局-220208（26页）.pdf

1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 xml 隔膜龙头隔膜龙头一枝独秀， 精益求精稳固格局一枝独秀， 精益求精稳固格局 隔膜行业是个什么样的行业？从行业需求来看隔膜行业是个什么样的行业？从行业需求来看， 受益于下游电动车和储能放量，我们测算 2020-25 年隔膜需求 CAGR 达 44.4%，行业长坡厚雪，空间广阔。从行业壁垒来看从行业壁垒来看，隔膜生产工艺复杂，生产良品率低，且资金投入大，行业门槛高。从行业格局来看从行业格局来看，经过 2017-2019 年激烈的价格战，行业洗牌已完成，湿法隔膜走出

2、“一超多强”的竞争格局，单一龙头的优势地位凸显。 恩捷相比其他隔膜企业优势在哪？恩捷相比其他隔膜企业优势在哪？1、设备优势：设备优势：公司与隔膜设备龙头制钢所深度绑定，与制钢所共同研发设备并具备超强的产线整合调试能力，而后自身布局设备。2、产能优势：产能优势：2021 年底公司有 60 条产线，产能达到 50亿平， 规划 2023 年扩产至百亿平， 充足的产能会保障后续订单承接&交付能力，并与宁德时代、 亿纬锂能等合资建设新产能， 持续拓宽护城河。 3、 成本优势：成本优势：工艺持续改进，良品率、折旧、原材料、开工时间等多维度精益求精，成本在行业内保持绝对领先。4、客户优势：客户优势：国内包括

3、宁德时代、中创新航、比亚迪、 国轩高科、 孚能科技等； 海外包括 LG、 松下、 三星SDI、 特斯拉、 Northvolt等。公司精益求精，持续夯实自身优势。 当前时点为何要关注恩捷？当前时点为何要关注恩捷？1、从短期来看，从短期来看，2021 年以来， 隔膜设备供应限制行业扩产，隔膜环节供需关系相对偏紧，而公司设备保障+自身产能挖潜，贡献行业主要供给增量， 得以确定性份额提升得以确定性份额提升+盈利能力提升盈利能力提升。 同时有望提升供应海外产线单线产出能力，降本增效。2、从长期来看从长期来看，公司在线涂布产能迅速增加，将推动行业进入更高维度的竞争。公司通过在线涂布显著降低成本，一方面使客

4、户感受到降价，另一方面提升带动公司涂布产品占比，通过产品结构升级带来盈利提升。进一步优化公司在隔膜行业的格局优化公司在隔膜行业的格局。 投资建议：投资建议： 我们预计公司 2021-2023 年营收分别为 81.38/147.70/214.58 亿元，归母净利润分别为 27.04/55.01/80.47 亿元，对应当前估值分别为80/39/27 倍。鉴于隔膜领域壁垒较高，短期供需偏紧，公司业绩有望迎来量利齐升。给予“买入-A”评级，目标价 300 元，对应 2022 年估值49 倍。 风险提示：风险提示：下游新能源车/光伏储能装机量不及预期、固态电池量产时间大幅提前、产能建设速度不及预期、市场

5、竞争加剧、模型假设不及预期等。 (百万元百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入主营收入 3,159.6 4,283.0 8,138.0 14,769.6 21,458.1 净利润净利润 849.8 1,115.6 2,704.2 5,501.3 8,046.9 每股收益每股收益(元元) 0.95 1.25 3.03 6.16 9.02 每股净资产每股净资产(元元) 5.10 12.44 14.83 20.57 28.12 盈利和估值盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率市盈率(倍倍) 252.9 192.7 79.5 39

6、.1 26.7 市净率市净率(倍倍) 47.2 19.4 16.2 11.7 8.6 净利润率净利润率 26.9% 26.0% 33.2% 37.2% 37.5% 净资产收益率净资产收益率 18.7% 10.0% 20.4% 30.0% 32.1% 股息收益率股息收益率 0.0% 0.1% 0.3% 0.4% 0.6% ROIC 19.6% 15.6% 23.3% 33.4% 36.2% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Ti t l e 2022 年年 02 月月 08 日日 恩捷股份恩捷股份（002812.SZ） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析