【公司研究】恒力石化-深度报告：“炼化+新材料”上下一体化强化龙头-210426（33页）.pdf

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1、二、装置复杂度领先全球，民营龙头引领市场公司 2000 万吨/年炼化一体化项目自2015 年8 月拿到环评批复，自 2017 年4 月开工，至2019 年 5 月实现全面投产。根据项目可行性研究报告，加工原材料为 1200 万吨沙特重质油、600 万吨沙特中质油和 200 万吨卡塔尔马林原油，重油使用比例达到 70%。根据国际原油价格，重油的价格相较于轻油更加便宜，加工重油的装置能够获得较大的利润节约。根据我们3 月发布的顺应天时，大炼化抢占先机报告中测算，排除采购油品的国别价格差异后，根据轻重油比例计算的项目平均原油成本与布伦特原油的价差，使用 70%重油的恒力石化较使用 50%重油的浙江石

2、化项目能够节省 14.88 元/吨，2000 万吨的炼油规模每年能够节省3 亿元的原料成本。公司的大炼化板块由 2000 万吨/年炼化一体化项目和 150 万吨乙烯项目组成，2018 年乙烯项目开工建设，并于 2020 年7 月实现全面投产，为公司贡献半年业绩，完善炼化一体化项目下游的烯烃加工产业链。从加工工艺来看，公司炼化一体化项目主要产出成品油、芳烃和苯，另外将大炼化装置生成的炼厂干气等产品通过管道运送至乙烯装置进行深加工，产出乙二醇、苯乙烯、聚烯烃等烯烃产品。公司项目工艺设计中，充分利用回收炼厂干气投入乙烯项目加工，乙烯下游产出的燃料气和副产品液化燃料油再次投入炼油区和乙烯装置中重复利用

3、，最大化原料利用，发挥大体量炼化项目内生的一体化循环加工优势，同时减少了废能排除，符合“碳中和”主题。从输出商品的结构来看，抵消中间产品用量后，恒力大炼化项目成品油设计产能 993 万吨，收率为 49.65%;纯苯 41 万吨、PX 434 万吨、乙二醇 168 万吨、苯乙烯 72 万吨、聚乙烯40 万吨、聚丙烯86 万吨。2020 年公司大炼化项目全年贡献业绩，开工负荷达到129.33%，乙烯项目7 月底完全投产，开工负荷达到 45.89%，乙烯项目未贡献其完全盈利能力。2021 年国际原油价格从 51 美金一路上涨至 67 美金，全年在需求侧恢复的推动下将维持上行趋势。对于顺周期的大炼化项目而言，在油价缓慢攀升的环境中，上游成本上涨幅度有限，经济复苏需求修复，有利于下游化工品加工价差恢复至疫情前水平。对于化工型炼厂而言，后疫情时代上游原油大宗商品涨价仍将向中下游化工品传导，大炼化全产业链利润仍有优化空间。2021 年公司乙烯项目满负荷后，大炼化与乙烯项目完全协同后业绩将完全释放。