【研报】交通运输行业之城市轨道篇：以城轨项目融资为抓手实现客户综合经营-20200901（21页）.pdf

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1、|研究院机构客户部 Table_Yemei0 行内偕作行业深度报告 2020 年 09 月 01 日 交通运输行业之城市轨道篇 以城轨项目融资为抓手，实现客户综合经营 城轨建设迎新一轮批复，城轨建设迎新一轮批复，2020202020252025 年投资规模有望超年投资规模有望超 2.52.5 万亿元。万亿元。由于前 期超强度建设导致债务压力隐现，我国城轨行业在 20172018 年经历了长达一 年的中途整顿。随着 52 号文下发，2018 年下半年城轨批复正式迎来重启，行业 进入良性发展阶段，整体呈现按需建设、有序推进的状态。我们根据已批复和待 批复项目（截至 2019 年底）的情况，保守测算

2、 20202025 年城轨投资规模约为 2.52 万亿元，年均 4000 亿元以上。由于城轨建设高度依赖外部融资（40%资本 金、60%自筹） ，我们认为新一轮的城轨批复将有望推动相应的贷款需求扩张。 正外部性使得城轨综合收益高于账面收益，信贷配置价正外部性使得城轨综合收益高于账面收益，信贷配置价值仍然较高。值仍然较高。由于造 价高而收费低，目前我国城轨企业普遍面临账面上的运营亏损，若考虑正外部收 益，如推动经济增长、节约出行时间、减少污染、缓解拥堵等，则城轨的运营收 支比将明显改善。信贷视角下，当前城轨资产的配置价值仍然较高，一是投放大 不良低，匹配银行资产优化的需求；二是城轨建设存在窗口期

3、，达到饱和状态后 新增投资将下降，资产稀缺性将凸显。近年来国内银行给予城轨企业的信贷支持 持续增长，也反映市场对于城轨企业资产实力、财务状况和资信评级的认可。 城市筛选应重视出行需求和地方债务压力，城市筛选应重视出行需求和地方债务压力，52 号文的提前把关推动项目质量号文的提前把关推动项目质量 提升。提升。对于人口净流入、公交载荷重且交通拥堵情况严重的城市，城轨对其他类 型交通工具的替代作用越突出，建设城轨所能获取的综合效益也越高；资金方 面，由于目前大部分城轨的建设和运营依赖地方财政支持，因此地方债务压力也 是衡量城轨企业短期偿债能力的重要因素。总体上，北上广深等一线城市、大部 分省会城市在

4、出行需求和地方财政方面表现良好。此外，2018 年国务院 52 号文 出台，对地方经济、财政、人口、客运强度和申报节奏进行严格把关，这也意味 着新获批项目的风险水平已基本满足国家要求，处于相对可控的状态。 银行业务建议与银行业务建议与风险因风险因素素。 （本段有删节，招商银行各部如需报告原文请以文 末联系方式联系招商银行研究院。 ） Table_Author1 王海量王海量 研究院行业研究员研究院行业研究员 ：0755-83076585 ： hailiang_ 杨军杨军 机构客户部机构客户部 ：0755-83085440 ： 凌俊凌俊 机构机构客户部客户部 ：0755-83085439 ： 相

5、关研究报告相关研究报告 行业深度高速公路：债务化 解诉求强烈，贷款置换等金融业 务受重视 2019.12.27 行业跟踪高速公路：国务院 政策支持，高速公路流动性压力 有望纾解 2020.03.05 |研究院机构客户部 敬请参阅尾页之免责声明 行内偕作行业深度报告 1/2 目 录 1. 城轨建设迎新一轮批复，20202025 年投资规模有望超 2.5 万亿元 . 1 1.1 我国城轨建设经历 4 个阶段，2018 年批复重启迎来良性发展 . 2 1.2 潜在项目驱动未来 5 年投资额超过 2.5 万亿元，融资需求可观 . 3 2. 城轨运营亏损应理性看待，总体上信贷配置价值较高 . 6 2.1

6、 城轨运营亏损是全球普遍现象，正外部性使得其综合效益高于账面效益 . 6 2.2 城轨具备高投放、低不良等特点，符合信贷配置诉求 . 8 2.3 国内银行对城轨投入持续加大，持续融资具有保障 . 10 3. 城市布局重视出行需求和地方债务压力，52 号文显著提升获批项目质量 . 12 3.1 出行需求决定城轨体系的健康度，重点观察人口流动和交通载荷 . 12 3.2 地方政府债务压力牵涉到城轨企业短期偿债能力 . 13 3.3 国务院 52 号文排除部分城市准入资格，新批复项目的风险相对可控 . 15 4. 银行业务建议与风险因素 . 17 qRtQnQtOsQmNrNnQvNzQmPaQcM