水电行业专题研究—国能大渡河增长潜力测算（更新）：外送通道畅通在即装机增长+联合调度带来高成长性-241128（18页）.pdf

1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业深度报告 2024 年 11 月 28 日 推荐推荐（维持）（维持）水电行业专题研究水电行业专题研究国国能能大渡河大渡河增长潜力增长潜力测算测算（更（更新新)周期/环保及公用事业 本文旨在测算国能大渡河未来的增长潜力本文旨在测算国能大渡河未来的增长潜力。一方面，特高压投产后一方面，特高压投产后高电价的外高电价的外送电量有望增长，为公司送电量有望增长，为公司带来带来利润利润提升提升；另一方面，双江口等水电站投产后将；另一方面，双江口等水电站投产后将带来电量增长，梯级联调有望带来增发效益，进一步增厚公司业绩带来电量增长，梯级联调有望带来增发效益，进一步增

2、厚公司业绩。川渝特高压投运便利电力外送，国能大渡河潜在业绩弹性超川渝特高压投运便利电力外送，国能大渡河潜在业绩弹性超 16%。大渡河开发条件优越，坐拥较为稀缺的水电资源，上游、中游、下游分别规划 10/8/10个梯级电站，目前已投产装机容量为 1742 万千瓦。国电电力水电机组主要集中在子公司国能大渡河，长期以来由于外送通道不畅，大渡河流域弃水问题较为严重，公司水电业绩增长受到限制。川渝特高压交流工程是四川省“十四五”电力规划重点任务之一，建成后输电能力超 350 亿千瓦时，预计将于2025 年夏季高峰前投运。川渝特高压投运后，国能大渡河部分水电有望送往重庆，电力外送后度电电价估计将提升 0.

3、045 元/千瓦时。据测算，若国能大渡河 15%水电外送重庆消纳，不考虑新增装机投产带来的电量增长，2026、2027 年业绩增量将超 3 亿元，对应国电电力 2023 年水电板块业绩弹性超16%，对应整体业绩弹性超 5%。装机增长装机增长+联调增发联调增发，26/27 年水电业绩预计增厚年水电业绩预计增厚 27%/39%。1）装机增长：）装机增长：国能大渡河中短期装机潜力充足，双江口、金川、枕头坝二级、沙坪一级 4座在建水电站预计集中于 2026、2027 年投产，投运后将推升公司水力发电产能，上网电量增长或将拉动业绩增长。据测算，预计 2026/2027 年水电站投产带来的利润总额增量分别

4、达 5.10/7.28 亿元，考虑持股比例后，预计国电电力业绩增量分别达 2.91/3.85 亿元。2）联调联调增发增发：双江口水电站具有年调节能力，丰蓄枯用熨平来水波动，增发效应显著提升母公司利润。据测算，2026/2027 年双江口水电站增发效应将分别带来 4.24/6.79 亿净利润，预计国电电力业绩增量分别达 2.13/3.41 亿元。综合装机增长综合装机增长+联合调度增发效益，联合调度增发效益，预计将为国电电力 2026/2027 年带来 5.05/7.26 亿元的业绩增厚，对应国电电力 2023 年水电业绩的弹性为 27%/39%，对应整体业绩弹性为 9%/13%；2028 年增发

5、效应完全发挥后，预计带来 8.11 亿元的稳定业绩增量，对应 2023年国电电力水电/整体业绩弹性为 44%/14%。同时，在川渝地区用电量快速增长，且当地市场化交易比例持续增长的背景下，四川水电市场化交易电价有望上行。测算在市场化交易比例为 65%时，若四川当地市场化交易电价提升1 分钱，将为国能大渡河增厚业绩 1.5 亿元，对应国电电力 2023 年水电/整体业绩弹性为 8%/3%。若市场化比例提升，带来的业绩增厚效应将更为明显。投资建议。投资建议。重点推荐国电电力国电电力：1）短期内：2024 年二、三季度来水改善明显，公司水电业绩有望受益增长；煤价中枢下行，火电容量电价政策落地，业绩也

6、有较大弹性空间；2）中长期内：大渡河水电在建装机弹性较高，且随着特高压线路打通以及双江口电站投产，公司水电消纳弃水困局有望化解，反转弹性最大。“十四五”期间公司新能源装机最高，将充分受益能源转型与多能互补协同发展。建议关注其他优质水电标的川投能源、川投能源、国投电力、长国投电力、长江电力江电力等。风险提示：风险提示：来水不及预期、水电电价上涨不及预期、项目建设进度不及预期、来水不及预期、水电电价上涨不及预期、项目建设进度不及预期、经济增速下滑导致终端用电需求疲软、电力市场化改革推进不及预期经济增速下滑导致终端用电需求疲软、电力市场化改革推进不及预期。行业规模行业规模 占比%股票家数（只）228