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1、交银国际研究交银国际研究 行业剖析行业剖析2024年3月11日储能第二成长曲线已至，拉开逆变器新序章储能第二成长曲线已至，拉开逆变器新序章储能第二曲线爆发下逆变器成长性高于光伏其他环节且确定性高：储能第二曲线爆发下逆变器成长性高于光伏其他环节且确定性高：逆变器是光伏发电系统中唯一具备高度智能化处理功能的设备，其性能对发电量影响较大。相比光伏制造其他环节，我们认为逆变器同质化较低，可维持较高的利润率，同时随着新能源发电量占比快速提升和储能成本大幅下降，储能需求快速爆发，逆变器还拥有储能这一第二成长曲线，成长性更高，且无技术路线风险，因此是难得具确定性的长期成长赛道，尽管未来竞争或加剧，但龙头企业

2、仍可以量补价实现业绩持续增长。光储装机爆发推动逆变器需求快速增长，储能占比提高推升单位毛利：光储装机爆发推动逆变器需求快速增长，储能占比提高推升单位毛利：在光伏新增装机、存量项目替换、储能三重需求驱动下，我们预计2023/24年全球逆变器需求将达463/568GW，增速64%/23%，此后仍将多年保持在20%左右，其中储能逆变器增速高达121%/56%，部分弥补了光伏增速放缓的影响，需求占比由2022年的7%提升至10%/12%。储能逆变器单价和毛利率远高于并网逆变器，其占比提高将明显推升单位毛利。竞争格局竞争格局:内地企业优势明显，不断抢占全球份额：内地企业优势明显，不断抢占全球份额：由于明

3、显的性价比优势，內地企业不断在海外抢占海外企业份额，2022年全球市占率达7-8成，我们预计还将继续提升至9成。全球前十大逆变器厂商中，中国厂商占据8席，阳光电源、华为稳居前二，其他龙头占据户用等细分市场。库存高企导致出口短期下滑但拐点已现，库存高企导致出口短期下滑但拐点已现，2024年将重回增长：年将重回增长：地缘政治因素下欧洲恐慌式进口远超实际装机需求导致库存高企（户用尤为严重），2023年4月起逆变器月出口金额连续环比下降，10月相比3月顶峰下降53%，下半年同比下降35%，但11/12月环比回升1%/7%，拐点已现。欧洲实际装机需求仍然旺盛，我们预计2024年1季度将完成去库存，出口1

4、季度将环比转正，2季度有望恢复正常，下半年将重回同比快速增长。高利润率下竞争将加剧但总体下降空间有限：高利润率下竞争将加剧但总体下降空间有限：目前并网逆变器在光伏项目投资成本中仅占3-4%，但其性能对发电量影响较大，因此降价压力相对较小。我们预计未来逆变器将竞争加剧，行业利润率或将由目前较高水平回落，但总体下降空间有限。板块低估值存修复空间，首选阳光电源：板块低估值存修复空间，首选阳光电源：在连续2年股价下跌和业绩大增后，目前板块2024年市盈率降至仅15.7倍，为2020年9月中国宣布双碳目标前远期市盈率的38%，我们认为存在估值修复空间，首选大功率产品占比高的低估值龙头阳光电源（30027

5、4 CH），并看好户用龙头固德威（688390 CH），首次覆盖均给予买入买入评级。估值概要估值概要 资料来源：FactSet、交银国际预测、收盘价为3月8日价格行业与大盘一年趋势图行业与大盘一年趋势图 资料来源:FactSet 光光伏伏逆逆变变器器行行业业行行业业评评级级领领先先公公司司名名称称股股票票代代码码评评级级目目标标价价收收盘盘价价-每每股股盈盈利利-市市盈盈率率-市市账账率率-股股息息率率FY23EFY24E FY23E FY24E FY23E FY24EFY23E(当当地地货货币币)(当当地地货货币币)(报报表表货货币币)(报报表表货货币币)(倍倍)(倍倍)(倍倍)(倍倍)(%

6、)阳光电源300274 CH买入125.5099.406.4917.25315.313.75.403.990.7固德威688390 CH买入135.60110.885.0345.59922.019.86.675.401.4平均18.716.86.044.691.03/237/2311/23-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%行业表现恒生指数文文昊昊,CPA(86)21 6065 3667郑郑民民康康(852)3766 18102024 年 3 月 11 日光伏逆变器行业光伏逆变器行业 13目录目录报告亮点：探讨市场关注点报告亮点：探讨市场关注点.4储能为