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1、 计算机计算机|证券研究报告证券研究报告 首次评级首次评级 2023 年年 9 月月 16 日日 600602.SH 买入买入 原评级：未有评级原评级：未有评级 市场价格市场价格:人民币人民币 13.60 板块评级板块评级:强于大市强于大市 股价表现股价表现 (%)今年今年至今至今 1 个月个月 3 个月个月 12 个月个月 绝对 45.5(0.9)(4.6)117.9 相对上证综指 45.4 1.0(0.5)120.5 发行股数(百万)1,367.67 流通股(百万)1,367.67 总市值(人民币 百万)18,600.36 3 个月日均交易额(人民币 百万)1,334.02 主要股东 上海

2、仪电电子(集团)有限公司 28.03 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以2023年9月15日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 计算机：软件开发计算机：软件开发 证券分析师：杨思睿证券分析师：杨思睿(8610)66229321 证券投资咨询业务证书编号：S1300518090001 证券分析师：王屿熙证券分析师：王屿熙(8610)66229321 X 证券投资咨询业务证书编号：S1300523090002 云赛智联云赛智联 数据要素核心与智算主力军 公司为上海国资委旗下核心数字化平台，也是上海大数据中心资源平

3、台总集公司为上海国资委旗下核心数字化平台，也是上海大数据中心资源平台总集成商和运营商，数据要素相关业务和技术积累深厚成商和运营商，数据要素相关业务和技术积累深厚，有望在上海数据要素市，有望在上海数据要素市场建设中核心受益。场建设中核心受益。此外公司此外公司在上海地区在上海地区智算建设智算建设中也将持续发挥主力作中也将持续发挥主力作用。首次覆盖用。首次覆盖，给予给予买入买入评级。评级。支撑评级的要点支撑评级的要点 上海国资委旗下核心数字化企业，上海国资委旗下核心数字化企业，云云服务服务与大数据领航。与大数据领航。公司由上海国资委实控，以云服务与大数据（以云计算为基础的软件和大数据运营）、智慧城市

4、行业解决方案（面向安防、政府、教育、医疗等）、智能化产品（科学仪器）为核心业务，2023H1 营收 24.98 亿元（+32.44%）、扣非净利 0.86 亿元（+357.68%）、毛利率 18.66%。数据要素核心地位，国资主力已有深厚业务积淀数据要素核心地位，国资主力已有深厚业务积淀。8 月 21 日财政部印发了企业数据资源相关会计处理暂行规定，数据资源入表将于 2024 年起正式实施，数据要素时代全面开启。上海市数据要素产业发展走在全上海市数据要素产业发展走在全国前列，国前列，8 月 15 日上海市人民政府印发了立足数字经济新赛道推动数据要素产业创新发展行动方案（2023-2025 年）

5、，目标到 2025 年数据产业规模达 5000 亿元(CAGR15%)。2022 年上海数据集团成立，承担上海地区数据要素市场建设主体作用。公司是上海数据要素领域的公司是上海数据要素领域的核心核心信信息化国企，息化国企，目前已经成为上海市目前已经成为上海市大数据中心资源平台总集成商和运维大数据中心资源平台总集成商和运维商、数据运营平台总运营商商、数据运营平台总运营商，相继完成了上海市多个电子政务云平台和大数据中心项目建设，在闵行、崇明等十个区分别实施了大数据建设和运营及“两网建设”项目，具备政企大数据平台建设与运营能力。业务方面，公司在数据要素领域的业务积累深厚，具备数据交易前的全链服务能力，

6、涵盖数据底座建设、数据采集、数据清洗涵盖数据底座建设、数据采集、数据清洗、数据分析数据分析、数据应用等业务数据应用等业务。公司在上海数据要素市场拥有核心地位，同时具备业务经验和技术优势，受益空间广阔。上海地区上海地区智算建设主力军智算建设主力军。8 月 15 日，上海市人民政府印发立足数字经济新赛道推动数据要素产业创新发展行动方案（2023-2025 年），明确到 2025 年上海市算力总规模较“十三五”期末翻两番。6 月 30 日，公司公告与上海仪电集团等合资成立上海智能算力公司，目前持股 11%，负责主力推进上海地区算力建设。智算公司目前投资额 20 亿元，算力建设正在紧密推进，后续有望加

7、速落地。估值估值 预计公司 20232025 年归母净利润为 2.30、3.01、4.13 亿元，对应 EPS 为 0.17 元、0.22 元和 0.30 元，对应 PE 分别为 81X、62X、45X。看好公司在上海地区的数据要素业务扩张及智算平台建设带来的业绩高增，首次覆盖，给予买入买入评级。评级面临的主要风险评级面临的主要风险 政府预算不及预期、AI应用落地不及预期；宏观环境影响。Table_Finchi 投资摘要投资摘要 年结日：年结日：12 月月日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万 4,993 4,534 5,312 6,460 8,3

8、28 增长率(%)8.8(9.2)17.2 21.6 28.9 EBITDA(人 民币 百万 164 43 171 236 347 归母净利润(人民币 百万 257 181 230 301 413 增长率(%)3.2(29.6)27.4 30.7 37.1 最新股本摊 薄每股收益 人民0.19 0.13 0.17 0.22 0.30 市盈率(倍)72.5 102.9 80.8 61.8 45.1 市净率(倍)4.2 4.1 4.0 3.8 3.6 EV/EBITDA(倍 32.3 196.8 88.3 63.0 42.7 每股股息(人民币 0.1 0.0 0.1 0.1 0.1 股息率(%)0

9、.9 0.5 0.4 0.5 0.7 资料来源：公司公告，中银证券预测 (11%)26%64%101%138%175%Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 Sep-23 云赛智联 上证综指 2023 年 9 月 16 日 云赛智联 2 目录目录 上海国资委旗下核心数字化企业，云计上海国资委旗下核心数字化企业，云计算与大数据领航算与大数据领航.4 上海国资委旗下的智慧城市领航企业.4 云计算与大数据为核心业务.5 营收稳定增长，研发投入持续加大.6 数据要素核心卡位，国资主力已有深

10、厚积淀数据要素核心卡位，国资主力已有深厚积淀.8 数据资产入表落地，数据要素时代全面开启.8 上海数据要素市场先行先试，引领发展.11 公司国资背景和业务卡位优势突出.13 上海智算建设核心力量上海智算建设核心力量.15 AIGC 带动全球算力需求高速扩张.15 上海算力规划明确，建设节奏加快.16 承建上海多处数据中心，主力推进上海算力建设.17 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.19 基本假设与盈利预测.19 估值分析与投资建议.20 风险提示风险提示.21 5XnMPWlZ9YoWvZrV9PcM9PnPqQtRpMeRpPxOeRoPvN9PqQzQNZmQoNuOtQnN2023

11、 年 9 月 16 日 云赛智联 3 图表目录图表目录 股价表现股价表现.1 投资摘要投资摘要.1 图表图表 1.公司发展历程公司发展历程.4 图表图表 2.公司股权结构公司股权结构.4 图表图表 3.公司三大核心业务公司三大核心业务.5 图表图表 4.云服务大数据业务占比过半云服务大数据业务占比过半.6 图表图表 5.三大核心业务毛利率保持稳定三大核心业务毛利率保持稳定.6 图表图表 6.2015-2022 年营收年营收 CAGR 为为 6.09%.6 图表图表 7.2015-2022 年归母净利年归母净利 CAGR 为为 1.60%.6 图表图表 8.毛利率整体稳定增长毛利率整体稳定增长.

12、7 图表图表 9.研发投入持续加大研发投入持续加大.7 图表图表 10.暂行规定主要内容暂行规定主要内容.8 图表图表 11.数据要素入表企业试点实践数据要素入表企业试点实践.9 图表图表 12.数据要素相关政策汇总数据要素相关政策汇总.10 图表图表 13.数据局的职能和角色数据局的职能和角色.11 图图表表 14.部分地区数据要素试点方案梳理部分地区数据要素试点方案梳理.11 图表图表 15.上海数据要素产业方案上海数据要素产业方案.12 图表图表 16.上海数据集团的主要作用和业务板块初步明确上海数据集团的主要作用和业务板块初步明确.12 图表图表 17.上海数交所业务板块上海数交所业务

13、板块.13 图表图表 18.大模型参数数量和训练数据规模快速增长大模型参数数量和训练数据规模快速增长.15 图表图表 19.近年大模型的参数规模高速增长近年大模型的参数规模高速增长.15 图表图表 20.英伟达英伟达 2023 年相关年相关 AI 产品产品.15 图表图表 21.英伟达加速计算库和英伟达加速计算库和 DGX H100.16 图表图表 22.上海市推进算力资源统一调度指导意见重点任务上海市推进算力资源统一调度指导意见重点任务.16 图表图表 23.上海算力建设走在全国前列上海算力建设走在全国前列.17 图表图表 24.公司数据中心承建业务深厚公司数据中心承建业务深厚.18 图表图

14、表 25.公司松江大数据计算中心公司松江大数据计算中心.18 图表图表 26.盈利预测盈利预测.19 图表图表 27.费用率假设费用率假设.20 图表图表 28.可比公司估值对比可比公司估值对比.20 利润表利润表(人民币人民币 百万百万).22 现金流量表现金流量表(人民币人民币 百万百万).22 财务指标财务指标.22 资产负债表资产负债表(人民币人民币 百万百万).22 2023 年 9 月 16 日 云赛智联 4 上海国资委旗下核心上海国资委旗下核心数字化企业数字化企业，云计算与大数据领航云计算与大数据领航 上海国资委旗下上海国资委旗下的的智慧城市智慧城市领航企业领航企业 迈向领先的智

15、慧城市综合解决方案提供商迈向领先的智慧城市综合解决方案提供商。云赛智联成立于 1986 年 12 月，是国内最早上市的“老八股”之一（A 股代码：600602）和中国 B 股第一家（B 股代码：900901）。在上海仪电发展战略的指导下，公司在 2015 年进行了重大资产重组，重组后公司加快了电子制造与信息技术相融合，全面向智能化、网络化、信息化转型升级，为实现“智慧城市综合解决方案提供商”的战略定位和“中国一流的信息服务提供商”的战略目标而努力。图表图表 1.公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司官网，中银证券 股权结构稳定，股权结构稳定，上海国资委实控。上海国资委实控。截至 2023 年

16、半年报，上海国资委通过上海仪器电电子集团（持有28.03%）和云赛信息集团（持有 6.5%）合计持有共公司 34.53%，为公司实控人。其余股东持股均低于 1%，整体股权结构稳定。公司董事长为黄金刚，同时也是上海仪电集团副总裁。图表图表 2.公司股权结构公司股权结构 资料来源：公司2023年半年报，中银证券 2023 年 9 月 16 日 云赛智联 5 云计算与大数据为云计算与大数据为核心业务核心业务 以云服务与大数据、以云服务与大数据、行业解决方案及智能化产品打造智慧城市综合解决方案供应商行业解决方案及智能化产品打造智慧城市综合解决方案供应商。公司目标成为“中国一流的智慧城市综合解决方案提供

17、商和运营商”，形成了云服务与大数据、行业解决方案及智能化产品三大核心业务，继续实践“做优 IDC、做强云服务、做深大数据、布局行业应用”的发展路径，深度参与城市各领域的信息化、数字化、智能化建设。（一）云服务大数据板块：（一）云服务大数据板块：公司定位于中立第三方高端数据中心运营商，据公司 2023 年半年报，公司拥有徐汇数据中心、宝山云计算中心、宝山大数据中心、松江大数据中心累计超 7,000 个机柜资源。同时公司致力于为政府和企业客户提供个性化需求的托管服务，建设和运营市国资委国企监管云、市委网信办媒体云。此外，公司以数据资源平台建设和运营为支撑，进一步布局和拓展上海各区“两网建设”城市数

18、字化转型业务。（二）行业解决方案（二）行业解决方案板块：板块：主要包括城市安全治理和智慧民生两个方面，智慧民生领域又涵盖了教育、医疗、市政民生、检测溯源等行业。城市安全治理以“安防智能化+信息化”融合的整体解决方案为核心，智慧民生业务为教育行业提供专业信息化系统集成、智慧校园解决方案、软件系统开发应用以及校园运维服务。（三）智能化产品板块：（三）智能化产品板块：上海仪电科学仪器股份有限公司是国内科学仪器行业领军企业，“雷磁”系列电化学产品总计五个大类，二十个小类，主营仪器约 170 余型，传感器 200 余款，还有“仪电物光”光学仪器产品等。图表图表 3.公司三大核心业务公司三大核心业务 资料

19、来源：公司官网，中银证券 云服务与大数据为核心板块，占比稳步提升。云服务与大数据为核心板块，占比稳步提升。公司的收入划分在 2020 年有过变化，2020 年-2022 年云服务与大数据业务收入占比稳步提升，2022 年营收占比来到 56.77%。毛利率方面，三大核心业务毛利率基本保持稳定，2022 年云服务与大数据、行业解决方案和智能化产品毛利率分别为 19.03%、15.33%、37.44%。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 6 图表图表 4.云云服务服务大数据业务占比过半大数据业务占比过半 图表图表 5.三大核心业务毛利率保持稳定三大核心业务毛利率保持稳定 资料来源：公司公告，中

20、银证券 资料来源：公司公告，中银证券 营收稳定营收稳定增长增长，研发投入持续加大，研发投入持续加大 营收营收保持保持稳定稳定增长增长，2023 年上半年利润增速回正年上半年利润增速回正。公司 2022 年实现营收 45.34 亿元（-9.19%）、归母净利 1.81 亿元（-29.57%），业绩有所下滑主要系当年受疫情影响较大。2015 年-2022 年公司营收CAGR 为 6.09%，归母净利 CAGR 为 1.60%。2023 年上半年公司实现营收 24.98 亿元（+32.44%），归母净利 0.93 亿元（+2.04%），收入高速增长，利润增速回正。图表图表 6.2015-2022 年

21、营收年营收 CAGR 为为 6.09%图表图表 7.2015-2022 年归母净利年归母净利 CAGR 为为 1.60%资料来源：公司公告，中银证券 资料来源：公司公告，中银证券 毛利率整体呈现增长态势，研发投入持续加大。毛利率整体呈现增长态势，研发投入持续加大。2017 年至 2021 年公司毛利率稳步上升，2021 年升至 21.55%，基本保持在 20%左右。公司净利率有所下滑，主要系人员持续扩张，其中销售人员增长较快，由 2015 年的 99 人增长至 2022 年的 680 人，销售及管理费用增长较多。公司不断加大研发投入，研发费用率稳定增长，2022 年研发费用率近 8%。48.9

22、3%51.92%56.77%36.58%31.97%32.00%14.91%14.20%12.28%3.82%0%20%40%60%80%100%202020212022云服务大数据行业解决方案智能化产品其他业务17.22%18.10%19.03%14.04%15.91%15.33%36.14%36.61%37.44%62.68%57.51%29.55%0%20%40%60%80%202020212022云计算大数据行业解决方案智能化产品其他业务29.9740.9442.144.6648.8945.8949.9345.3424.987.07%34.54%2.84%5.76%9.49%-6.13

23、%8.77%-9.19%32.44%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%010203040506020152016201720182019202020212022 2023H1营收yoy(亿元)1.622.382.772.722.422.492.571.810.933.75%48.14%16.73%-1.96%-11.18%2.84%3.00%-29.57%2.04%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%00.511.522.53201520162017201820192020202120222023H1归母净利yoy(亿元

24、)2023 年 9 月 16 日 云赛智联 7 图表图表 8.毛利率整体稳定增长毛利率整体稳定增长 图表图表 9.研发投入持续加大研发投入持续加大 资料来源：公司公告，中银证券 资料来源：公司公告，中银证券 19.99%22.71%18.39%18.54%18.89%19.03%21.55%19.74%18.66%7.37%7.54%7.25%6.70%5.70%6.29%5.85%4.15%3.89%0%5%10%15%20%25%201520162017201820192020202120222023H1毛利率净利率4.29%3.16%3.24%2.98%3.21%3.65%4.37%4.

25、93%5.16%13.38%12.27%11.54%12.29%12.16%11.42%13.06%14.40%11.65%6.75%6.73%6.52%7.42%7.96%6.81%0%4%8%12%16%20%20152016201720182019202020212022 2023H1销售费用率管理费用率研发费用率 2023 年 9 月 16 日 云赛智联 8 数据要素数据要素核心卡位核心卡位，国资主力已有国资主力已有深厚积淀深厚积淀 数据资产入表数据资产入表落地落地，数据要素时代全面开启，数据要素时代全面开启 数据资源入表落地，数据要素开始发挥经济调节、贡献、指引作用。数据资源入表落地

26、，数据要素开始发挥经济调节、贡献、指引作用。2023 年 8 月 21 日，财政部制定印发了企业数据资源相关会计处理暂行规定（财会202311 号，以下简称暂行规定），自 2024 年 1 月 1 日起施行。该项规定正式将数据资源由自然属性转变为了经济属性，开始发挥经济调节、贡献和指引作用，预计相关支撑体系与配套政策也将顺势加速出台。数据资产入表是指将数据规划到公司资产负债表的数据资产入表是指将数据规划到公司资产负债表的“资产资产”项。项。根据暂行规定，在存货与无形资产开发费用项目中，都新增了“包括：数据资源”条目，显示数据资源的账面数值或符合资本化标准的开支额度。暂行规定主要包含四个内容：适

27、用范围、数据资源会计处理适用准则、列示和披露要求、附则。暂行规定要求采用未来适用法：企业在本规定施行前已费用化计入当期损益的数据资源相关支出不再调整，即不应将前期已经费用化的数据资源重新资本化。暂行规定的重点在于“企业内部使用的数据资源”列报为无形资产和“企业对外交易的数据资源”列报为资源在确认、初始计量、后续计量、收入确认等环节应当遵循的具体准则。图表图表 10.暂行规定主要内容暂行规定主要内容 主要内容主要内容 细则细则 适用范围适用范围 明确暂行规定适用于符合企业会计准则规定、可确认为相关资产的数据资源，以及不满足资产确认条件而未予确认的数据资源的相关会计处理。后续随着未来数据资源相关理

28、论和实务的发展，可及时跟进调整。数据资源会计处理数据资源会计处理 运用的准则运用的准则 按照会计上的经济利益实现方式，根据企业使用、对外提供服务、日常持有以备出售等不同业务模式，明确相关会计处理适用的具体准则，同时，对实务反映的一些重点问题，结合数据资源业务等实际情况予以细化。列示和披露要求列示和披露要求 要求企业应当根据重要性原则并结合实际情况增设报表子项目，通过表格方式细化披露，并规定企业可根据实际情况自愿披震数据资源（含未作为无形资产或存货确认的数据资源）的应用场景或业务模式、原始数据类型夹源、加工维护和安全保护情况、涉及的重大交易事项、相关权利失效和受限等相关信息，引导企业主动加强数据

29、资源相关信息披露。附则附则 暂行规定将自 2024 年 1 月 1 日起施行，企业应当采用未来适用法应用本规定。资料来源：财政部，中银证券 2023 年 9 月 16 日 云赛智联 9 各地积极推进数据资产入表的企业试点工作。各地积极推进数据资产入表的企业试点工作。上海证券交易所积极探索数据资产入表的方式，创新性地提出了数据资产形成的“三步蒸馏法”，按照数据资源-数据产品-可交易数据产品-数据资产的路径确认数据资产。光大银行和浦发银行作为首批试点单位，积极探索商业银行数据资产价值创造的过程，验证数据资产入表会计核算制度的可行性。在试点过程中，光大银行还完成了全国首笔无质押数据资产增信贷款额度的

30、发放，为数据资产的进一步投融资提供了依据和先行经验。北京和上海也面向国有企业、上市公司、科创企业和典型数商积极开展数据资产入表企业试点。图表图表 11.数据要素入表企业试点实践数据要素入表企业试点实践 时间时间 地区地区/单位单位 进展进展 内容内容 2022.10.29 浦发银行 企业试点 将数据纳入全新的资产形态管理，并开展数据资产认定、确权、估值、处置、隐私保护等资产化实践 2022.11.30 光大银行 企业试点 基于数据研发形成的数据工具纳入数据资产会计核算范围进行核算，并根据商业银行数据资产价值创造过程，给出“衍生性数据”和“数据工具”的会计核算和入表方案。2023 年 3 月，微

31、言科技凭借在深圳数据交易所上架的数据交易标的，通过光大银行深圳分行授信审批，成功获得全国首笔无质押数据资产增信贷款额度 1000 万元。2023.7.7 北京 企业试点 北京市委、市政府高度重视数据要素市场建设及数据资产入表工作，发布北京开运联合信息技术集团股份有限公司等四个企业作为数据资产入表试点企业。2023.8 上海 企业试点 探讨不同类型企业数据资产入表的典型案例，共同探索数据资产化路径。第二届数据资产入表研修班在 8 月 23 日举办，持续推动典型企业先行先试。资料来源：浦发银行官网，光大银行官网，人民网，上海市人民政府，中银证券 数据要素为国家顶级战略规划。数据要素为国家顶级战略规

32、划。1）我们认为，数据要素作为数字经济最核心的资源之一，对于推动经济增长具有显著推动作用。善用数据生产要素，解放和发展数字化生产力，有助于推动数字经济与实体经济深度融合，实现高质量发展。2）2022 年 1 月 12 日，国务院印发“十四五”数字经济发展规划的通知。规划中披露，2020 年，我国数字经济核心产业增加值占国内生产总值（GDP）比重达到 7.8%，而到 2025 年，数字经济迈向全面扩展期，数字经济核心产业增加值占 GDP 比重达到10%。3）目前，数字经济政策加速落地，已成为我国顶层国家级战略规划，涵盖了基础设施、数据要素、产业数字化、数字产业化、公共服务数字化、治理体系、安全体

33、系、国际合作等八大方面。其中，基础设施、数据要素的重要性排在前列的位置。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 10 图表图表 12.数据要素数据要素相关政策汇总相关政策汇总 时间时间 机构机构 政策政策 具体内容具体内容 关键词关键词 2022.1.12 国务院“十四五”数字经济发展规划 明确了“十四五”时期推动数字经济健康发展的指导思想、基本原则、发展目标、重点任务和保障措施 基础设施、数据要素、产业数字化转型、数字产业化、公共服务数字化、数字经济治理、数字经济安全、数字经济国际合作 2022.1.15 求是杂志 不断做强做优做大我国数字经济 两文重磅齐发，将数字经济提升到了极高的战略位

34、置，数字经济已经成为时代核心主题之一 关键核心技术、基础设施、数字与实体融合、重点领域数字产业、规范、完善治理、国际合作 2022.2.17 国家发展改革委、中央网信办、工业和信息化部、国家能源局 国家发展改革委高技术司负责同志就实施“东数西算”工程答记者问 同意在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏启动建设国家算力枢纽节点，并规划了张家口集群等 10 个国家数据中心集群 基础设施 2022.5.17 全国政协 专题协商会 把“推动数字经济持续健康发展”作为今年重要协商议题之一 数据要素价值化、产业数字化、数据安全、抓紧技术攻关、提升国际话语权 2022.10.28 中

35、国政府网 全国一体化政务大数据体系建设指南 我国政务大数据体系底层基础设施已基本建成，未来或向信息共享、数据融合、深化应用、业务创新等层面进一步推进 数据要素 2022.11.25 市十五届人大常委会 北京市数字经济促进条例 条例规定了数据汇集、利用、开放、交易和数据要素收益分配等多方面内容 基础设施、数据资源、数字产业化、产业数字化、智慧城市建设、数字经济安全 2022.11.28 国家发展和改革委员会 国务院关于数字经济发展情况的报告 与数字经济发展战略、“十四五”数字经济发展规划一脉相承 关键核心技术攻关、数字基础设施建设、数字产业创新发展、产业数字化转型、数字公共服务、数字经济治理体系

36、、网络安全和数据安全保护、数字经济国际合作 2022.12.19 中央全面深化改革委员会第二十六次会议 关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见 建立保障权益、合规使用的数据产权制度；建立合规高效、场内外结合的数据要素流通和交易制度；建立安全可控、弹性包容的数据要素治理制度等 数据要素、数据安全 资料来源：中国政府网，新华社，求是，人民政协，发改委，北京市人民政府，中银证券 数据局局长数据局局长正式任命，统筹数字中国发展蓝图。正式任命，统筹数字中国发展蓝图。3 月 7 日，根据国务院关于提请审议国务院机构改革方案的议案，将组建国家数据局。国家正从部委机构改革层面为数字经济发展做好准备，以

37、此宏观统筹数字中国的发展蓝图。7 月月 28 日，据人力资源和社会保障部消息，任命日，据人力资源和社会保障部消息，任命刘烈宏为国家数据局刘烈宏为国家数据局首任局长。首任局长。数据局局长正式到位，我国数据要素市场的规划建设将开启加速之路。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 11 图表图表 13.数据局的职能和角色数据局的职能和角色 资料来源：中国政府网，中银证券 地方细则加速地方细则加速启动启动，试点工作陆续开展。试点工作陆续开展。2021-2023 年，广东、四川、浙江、上海、河南、长沙等地均已启动数据要素相关试点工作，力争在区域性数据要素市场的工作机制、资源管理平台、参与主体和载体、数

38、据产品与服务、政策与运营体系、典型案例等方面实现有效探索，政策推进速度持续超预期。图表图表 14.部分地区数据要素试点方案梳理部分地区数据要素试点方案梳理 时间时间 地区地区 主题主题 2021/7/11 广东 广东省数据要素市场化配置改革行动方案。2022/5/30 贵阳 数据要素流通交易规则(试行)数据产品成本评估指引 1.0数据交易合规性审查指南贵州省数据流通平台运营管理办法等 8 部规则。2022/10/25 四川 2022 年四川省数据要素市场化配置改革试点申报工作正式启动。2022/10/27 浙江 浙江省推进产业数据价值化改革试点方案。2022/11/25 上海 张江数据要素产业

39、集聚区试点建设方案。2022/12/19 浙江 浙江省经济和信息化厅印发关干推进浙江省产品主数拒标准试点的实施意见（试行）的通知。2023/3/31 广东 2023 年广东省数字经济工作要点。2023/7/15 长沙 长沙市政务数据运营暂行管理办法（征求意见稿）。2023/8/15 上海 立足数字经济新赛道准动数据要素产业创新发展行动方案 2023-2025 年。资料来源：广东省人民政府，贵州人民政府，四川省人民政府，浙江经信，中国新闻网，数据长沙，上海市人民政府，中银证券 上海上海数据要素市场数据要素市场先行先试，引领发展先行先试，引领发展 上海数据要素产业方案先发，走在全国前列。上海数据要

40、素产业方案先发，走在全国前列。8 月 15 日，上海市人民政府办公厅印发了立足数字经济新赛道推动数据要素产业创新发展行动方案（2023-2025 年）（以下简称方案)。方案明确 2025 年数据要素产业发展目标，包括建立稳固的数据要素市场体系、巩固国家级数据交易所地位、释放数据要素产业活力，推动数据产业规模达到推动数据产业规模达到 5000 亿元，年均复合增长率达亿元，年均复合增长率达 15%，引育，引育 1000家数据商企业，家数据商企业，以及培养高质量数据集、品牌数据产品和国家级大数据产业示范标杆等。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 12 图表图表 15.上海数据要素产业方案上海数

41、据要素产业方案 资料来源：上海市人民政府，中银证券 上海数据集团成立上海数据集团成立，加快数据资源整合与布，加快数据资源整合与布局。局。2022 年 9 月，上海数据集团有限公司正式揭牌成立。数据集团是以数据为核心业务的具有功能保障属性的市场竞争类企业，功能定位是构建数据要素市场、激发数据要素潜能、保障数据安全。集团将承担本市公共数据集团将承担本市公共数据、国企数据国企数据、行业数据及其他社、行业数据及其他社会数据会数据的授权运营，的授权运营，将成为上海主要数据资源和产品供应商。将成为上海主要数据资源和产品供应商。通过上海数据交易所推动数据交易流通，实现各类数据的融合治理、开发利用。集团作为上

42、海一体化城市大数据资源基础治理的支撑主体，围绕数字产业化、产业数字化以及数据生态领域开展布局，致力于成为国内数据要素交汇、供给、配置及市场化开发利用的领军企业。图表图表 16.上海数据集团的主要作用和业务板块初步明确上海数据集团的主要作用和业务板块初步明确 资料来源：上海市数据集团，中银证券 上海数交所加速发展上海数交所加速发展，引领行业引领行业。上海数据交易所（下称“上海数交所”）于 2021 年 11 月正式揭牌成立，到 2022 年底交易金额已经突破 1 亿元，构建了金融、航运交通、国际等多个数据产品板块，挂牌产品近 1000 个。上海数交所创新性地提出了数据资产形成的“三步蒸馏法”，按

43、照“数据资源-数据产品-可交易数据产品-数据资产”的途径确认数据资产。2022 年 8 月 24 日，上海数交所以“五大首发”在全国率先设立数字资产板块，重构数字资产体系。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 13 目标建设国家数据交易所目标建设国家数据交易所，大力开启繁荣计划，大力开启繁荣计划。2023 年 7 月 25 日，上海数交所发布了关于开展促进数据要素流通专项补贴的通知，试点实施专项补贴，支持数据产品登记挂牌和交易。2023 年8 月 21 日，上海数交所进一步发布“数据要素市场繁荣计划”，设立 1 亿元专项激励资金，鼓励各市场主体积极参与场内数据交易：（1）对于在上海数交所首

44、次登记并挂牌的数据产品供方企业，按照每家不超过 10 万元的额度给予一次性补贴；（2）对于符合一定交易合同数量且达成相应交易额的数据产品供需方企业，给予数据产品交易示范补贴；（3）对于优质数商将给予培育补贴。上海数交上海数交所将进一步提升行业站位，主动成为国家数据产权制度的承接者，推动数据产权制度的先行先试。所将进一步提升行业站位，主动成为国家数据产权制度的承接者，推动数据产权制度的先行先试。图表图表 17.上海数交所业务板块上海数交所业务板块 资料来源：上海数据交易所官网，中银证券 上海数据要素市场发展走在全国前列，本地卡位厂商首先受益。上海数据要素市场发展走在全国前列，本地卡位厂商首先受益

45、。上海市数据集团建立，上海数据交易所的数据资产设立，上海当地相关各部门都在加快制定出台数据要素市场发展的相关细则和实施方案，上海地方的数据要素市场发展走在全国范围的前列。在此预想下，我们认为上海的数据要素市场机会先行，在本地具备业务与资源背景卡位的厂商将首先受益。公司国资公司国资背景和背景和业务业务卡位优势突出卡位优势突出 国资委实际控股国资委实际控股，背景资源背景资源深厚深厚。公司第一大股东为上海仪电集团，是上海市国有资产监督管理委员会所属的国有大型企业集团。基于“仪电云”信息平台，上海仪电集团以数据为核心、以人工智能技术为驱动，创新运营模式，打造支撑“物联、上云、赋智”数字化转型整体解决方

46、案，积极发挥上海城市数字化转型建设主力军作用。公司为上海国资委旗下核心平台，其不仅为上海市大数据中心资源平台总集成商和运维商、数据运营平台总运营商，且母公司仪电集团与上海数据交易所、数据集团渊源深厚。公司是上海数公司是上海数据要素领域的据要素领域的核心核心信息化地方国企，资源背景深厚。信息化地方国企，资源背景深厚。公司深度参与上海大数据建设，已在十个区实施了大数据项目。公司深度参与上海大数据建设，已在十个区实施了大数据项目。自 2017 年云赛智联承接上海市电子政务云 IaaS 平台后，公司在政务大数据领域不断取得突破，相继完成了上海市电子政务云中间平台的建设和运营，上海市电子政务云 PaaS

47、 平台的建设，承接了上海市 DaaS 数据平台集成和数据运营总包项目，上海市大数据中心大数据资源平台建设、数据运营服务等。目前，云赛智联已经成为上海市大数据中心资源平台总集成商和运维商、数据运营平台总运营商。目前，云赛智联已经成为上海市大数据中心资源平台总集成商和运维商、数据运营平台总运营商。云赛智联已在闵行、崇明等十个区分别实施了大数据建设和运营及“两网建设”项目。并已承接智慧蓉城运行管理平台数据资源能力提升、数据治理服务等项目、苏州相城区“一网统管”顶层规划项目。2022 年，公司中标上海超级计算中心市公共算力服务平台建设项目，助力打造上海市超大规模人工智能计算和赋能平台。公司承接了各类数

48、据汇聚、数据治理、数据运营、数据分析挖掘等项目，深度参与上海大数据资源平台建设与运营。公司公司拥有数据要素拥有数据要素数据加工全链条业务，厚积待发。数据加工全链条业务，厚积待发。公司持续做深大数据产业，逐步建立起政企大数据平台建设与运营能力，涵盖数据底座建设、数据采集、数据清洗、数据分析、数据应用等能力，具备数据治理的全链能力。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 14 数据收集：数据收集：云赛智联以自主研发、生产、销售和项目实施为主要业务模式，兼具平台运营、软硬件一体化终端综合服务。公司拥有“雷磁”、“仪电物光”、“仪电分析”等上海市著名商标和品牌，产品销售覆盖全国及部分海外市场。公司以

49、坚持提升核心技术和综合竞争力，抓住国产化替代发展机遇，在重点领域和关键环节谋求突破，致力于引领国内科学仪器产品中高端市场。数据存储：数据存储：云赛智联定位于中立第三方高端数据中心运营商，据公司 2023 年半年报，其拥有徐汇数据中心、宝山云计算中心、宝山大数据中心、松江大数据中心累计超 7,000 个机柜资源。数据治理：数据治理：公司逐步建立起政企大数据平台建设与运营能力，涵盖数据底座建设、数据采集、数据清洗、数据分析、数据应用等能力。至今公司已在在闵行、崇明等十个区分别实施了大数据建设和运营及“两网建设”项目，为国资委等多个委办提供派驻式服务。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 15

50、上海上海智算智算建设建设核心力量核心力量 AIGC 带动全球算力需求高速扩张带动全球算力需求高速扩张 ChatGPT 开启大模型开启大模型“军备赛军备赛”，算力呈现明显缺口。，算力呈现明显缺口。数据、平台、算力是打造大模型生态的必备基础，且算力是训练大模型的底层动力源泉，一个优秀的算力底座在大模型(AI 算法)的训练和推理具备效率优势；同时，算力是 AI 技术角逐“入场券”，其中 AI 服务器、AI 芯片等为核心产品；此外，以英伟达为代表的科技公司正在快速补足全球 AI 算力需求，为大模型增添必备“燃料”。我们认为目前全球科技企业正处于算法和应用快速落地的时间内，算力短期呈现高速增长。大模型参

51、数呈现指数规模，带动大量算力需求。大模型参数呈现指数规模，带动大量算力需求。根据财联社和 OpenAI 数据，ChatGPT 浪潮下算力缺口明显，根据 OpenAI 数据，模型计算量增长速度远超人工智能硬件算力增长速度，存在万倍差距。运算规模的增长，带动了对 AI 训练芯片单点算力提升的需求，并对数据传输速度提出了更高的要求。根据智东西数据，过去五年，大模型发展呈现指数级别，部分大模型已达万亿级别，因此对算力需求也随之攀升。图表图表 18.大模型参数数量和训练数据规模快速增长大模型参数数量和训练数据规模快速增长 图表图表 19.近年大模型的参数规模高速增长近年大模型的参数规模高速增长 资料来源

52、：智东西，中银证券 资料来源：财联社，中银证券 英伟达英伟达AI算力产品算力产品需求暴增需求暴增。公司陆续发布新产品，AI Foundations，DGX超级计算机，全新RTX4070，以及 DGX GH200 AI 超级计算机等全新 AI 产品。公司 AI 芯片业务高增，市场需求量明显增多。根据公司 2023 年上半年业绩发布会，公司二季度 AI 芯片所在数据中心业务收入达 103.2 亿美元(环比+171%，同比+141%)创历史新高,二季度营收 135 亿美元，同比大幅增长 101%。业绩会上英伟达称，众多云公司竞相部署 AI 芯片，其锁定了数据中心芯片的大幅增长，计划下半年大幅增加供应

53、。图表图表 20.英伟达英伟达 2023 年相关年相关 AI 产品产品 资料来源：新浪，英伟达官网，中银证券 GPTBERTGPT-2T5GTP-3Switch Transformer盘古悟道2.01101001000100001000001101001000100001000002018.06 2018.10 2019.02 2019.10 2020.06 2021.01 2021.04 2021.06数据规模（GB）参数规模（亿）参数规模数据规模 2023 年 9 月 16 日 云赛智联 16 2023 年年 3 月月 23 日日 GTC 会议，英伟达全新会议，英伟达全新 AI 相关产品助

54、力全球相关产品助力全球 AI 生态。生态。1）基础软件：推出全新加速库；2）芯片方面：推出数据中心 Grace CPU，具备高能效、高运行速度等优势；3）服务器：推出 DGX 超级计算机；4）全新）全新 AI 服务平台（服务平台（DGX 云与生成式云与生成式 AI 服务）服务），AI 的“iPhone”时刻已经来临，AI foundations 云服务能够构建、改进和操作定制的大型语言模型和生成式 AI 模型，助力初创企业具备拥有生成式 AI 的能力，且已经具备多种生成式 AI 模型和相应案例。AI 高算力芯片需求有望长期持续。高算力芯片需求有望长期持续。我们认为此次 AI 浪潮不同于元宇宙阶

55、段，大模型已经产生相关落地应用，相关大模型的火热势必对算力产生超高需求，英伟达的 AI 算力芯片需求有望长期持续。图表图表 21.英伟达英伟达加速计算库和加速计算库和 DGX H100 资料来源：英伟达官网，中银证券 上海算力规划上海算力规划明确，建设节奏加快明确，建设节奏加快 上海市量化算力建设目标，推进算力资源统一调度。上海市量化算力建设目标，推进算力资源统一调度。2023 年 4 月，上海市经济信息化委关于印发上海市推进算力资源统一调度指导意见（后称指导意见）的通知，要求“十四五”期间逐步推进建设“算网布局不断完善、算力资源供给充沛、算力结构持续优化、算效水平稳步提升、应用场景不断丰富”

56、的发展格局。到 2023 年底，依托上海市人工智能公共算力服务平台，接入并调度 4 个以上算力基础设施，可调度智能算力达到 1,000 PFLOPS（FP16）以上；到 2025 年，上海人工智能公共算力服务平台能级跃升，完善算力交易机制，实现跨地域算力智能调度，通过高效算力调度，推动算力供需均衡，带动产业发展作用显著增强。上海市数据中心算力超过 18,000 PFLOPS（FP32）；新建数据中心绿色算力占比超过 10%（不含市电结构中的绿电）；集聚区新建大型数据中心综合 PUE 降至 1.25 以内，绿色低碳等级达到 4A 级以上。图表图表 22.上海上海市推进算力资源统一调度指导意见市推

57、进算力资源统一调度指导意见重点任务重点任务 方面方面 内容内容 构建科创算力新设施 包括推动头部企业接入市人工智能公共算力服务平台，构建一体化算力调度服务体系和平台基础框架，实现算力资源统一编排。统筹算力基础设施布局 形成枢纽型数据中心集群、城市数据中心集聚区、边缘数据中心梯次布局。推动算力网络建设优化 依托基础电信运营企业网络资源，结合算网特点，建设技术先进的极速算力承载网。加快算力调度技术研发 开展多云管理、云网协同、算力度量、算力感知、算网融合等关键技术创新研发，培育关键核心技术生态链。完善算力交易机制体系 研究制定算力资源度量标准与体系，分类分级制定算力产品价格体系。资料来源：上海市经

58、济信息化委，中银证券 上海算力建设上海算力建设规划规划走在全国前列走在全国前列，到，到 2025 年算力翻两番年算力翻两番 2022 年 6 月上海发布新型数据中心“算力浦江”行动计划，要求到 2024 年上海市总算力将超过15EFLOPS，高性能算力占比达到 35%。截至 2023 年 7 月，上海浦东已建成亚洲领先的 Al 算力中心，累计建成 5G 室外基站超 18000 个，已建和在建互联网数据中心机架数达 30 万架，算力数据“新供给”国内领先。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 17 2023 年 6 月，上海市发布上海市算力基础设施发展报告（2023 年），上海整体算力规模（

59、含在建）超 14EFLOPS（每秒百亿亿次浮点运算次数），上海算力指数排名位列全国第一，综合算力指数排名位列全国第二。截至 2022 年年底，上海整体算力规模（含在建）超 14EFLOPS（每秒百亿亿次浮点运算次数），上海电信、移动、联通三家基础电信企业共建成 5G 基站总数 7.1 万个，完善主干光缆建设 3500 公里，IPv6 互联网活跃用户占比 71.5%。2023 年 7 月，上海市印发 上海市进一步提高产品、工程和服务质量行动方案（20232025 年）。方案提出，上海将统筹布局长三角公共算力中心、边缘计算节点，制定长三角城市算力供应标准。2023 年 8 月，上海市人民政府办公厅

60、印发立足数字经济新赛道推动数据要素产业创新发展行动方案（2023-2025 年），要求建设高效协同的算力体系，建设“E 级”超算载体、人工智能公共算力平台，因地制宜部署边缘计算资源池，对接“东数西算”国家战略，建设枢纽型算力调度平台，到到 2025年，算力总规模较年，算力总规模较“十三五十三五”期末翻两番。期末翻两番。图表图表 23.上海算力建设走在全国前列上海算力建设走在全国前列 发布时间发布时间 发布单位发布单位 政策政策/文件文件 相关内容相关内容 2022.6 上海通信管理局 新型数据中心“算力浦江”行动计划（2022-2024 年）2024 年，上海信息通信行业将基本形成布局合理、算

61、网协同、软硬协同、低碳高效、数字化转型带动能力突出、产业链更加完备的新型数据中心发展体系，初步建成全国一体化算力网络上海枢纽节点，形成与本市数字经济发展方式相适应、长三角地区协同发展的算力服务发展格局，建成具有亚太乃至全球影响力的高能级算力枢纽中心 2023.4 上海市经济和信息化委员会 上海市推进算力资源统一调度指导意见 优化基础设施布局、结构、功能和系统集成，构建现代化基础设施体系”的建设要求和上海市委市政府关于全面推进城市数字化转型的意见精神，深化推进本市算力资源高效、开放、有序使用，更好满足“十四五”期间产业发展持续增长的需求 2023.5 上海市人民政府 上海市助力中小微企业稳增长调

62、结构强能力若干措施 上海将发放“AI算力券”，重点支持租用市智能算力且用于核心算法创新、模型研发的企业，最高按合同费用 20%进行支持；发放“智评券”，市级安排资金 5000 万元，同时鼓励各区进行政策配套，支持企业采购智能制造成熟度能力评估诊断服务，今年计划推动 3000 家规上工业企业完成测评 2023.5 上海市发展和改革委员会 上海市加大力度支持民间投资发展若干政策措施 充分发挥人工智能创新发展专项等引导作用，支持民营企业广泛参与数据、算力等人工智能基础设施建设。推动“补需方”改革，支持高校、科研机构、国有企业通过政府采购、租用等方式使用民间投资的数据储存和算力资源；通过科技创新券支持

63、民营企业租用算力、存储资源；推动政府部门租用民间投资专用算力支持大语义学习、元宇宙、时空底图等专业场景应用。2023.7 上海市市场监督管理局等 18 部门 上海市进一步提高产品、工程和服务质量行动方案（20232025 年）局国产算法框架与算力硬件设施，打造人工智能公共算力服务平台。建设人工智能算力及芯片评测联合实验室和计算存储一体化平台。统筹布局长三角公共算力中心、边缘计算节点，超前布局物联网等新型基础设施。制定长三角城市算力供应标准。2023.8 上海市人民政府 立足数字经济新赛道推动数据要素产业创新发展行动方案（2023-2025 年）建设高效协同的算力体系，建设“E 级”超算载体、人

64、工智能公共算力平台，因地制宜部署边缘计算资源池，对接“东数西算”国家战略，建设枢纽型算力调度平台，到 2025 年，算力总规模较“十三五”期末翻两番。资料来源：上海市人民政府，上海市发改委，上海通信管理局，中银证券 承建上海多处数据中心，承建上海多处数据中心，主力推进主力推进上海算上海算力建设力建设 数据中心建设是云赛智联数据中心建设是云赛智联“做优做优 IDC”战略路径的重要基石。战略路径的重要基石。公司定位于中立第三方高端数据中心运营商，截至 2023 年半年报，公司已经拥有徐汇数据中心、宝山云计算中心、宝山大数据中心、松江大数据中心累计超 7000 个机柜资源。其中，新建设的松江大数据中

65、心一期项目获得“长三角绿色低碳示范数据中心大奖”，并成为“国家新型数据交换中心节点”，通过“国标最高等级的增强级(GB50174-2017A 级)”认证。2022 年，公司投资建设了 110KV 独立电力用户站。在数据中心云托管业务领域，公司致力于为政府和企业客户提供个性化需求的托管服务，建设和运营市国资委国企监管云、市委网信办媒体云，为中国太平洋保险集团、光明集团等诸多重要客户提供云托管服务。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 18 图表图表 24.公司数据中心承建业务深厚公司数据中心承建业务深厚 资料来源：上海市人工智能行业协会公，中银证券 松江大数据计算中心入选上海市新型数据中心创

66、新发展案例，助力上海新型数据中心规划扎实落地。由上海市通信学会、上海市通信学会新型数据中心专家委员会开展的“算力浦江”-2022 新型数据中心创新发展案例集征集评选中，上海仪电旗下云赛智联所属上海科技网络通信有限公司松江大数据计算中心经过专家层层评选，凭借在绿色低碳实践中的优异表现，入选“上海市新型数据中心创新发展案例高能效”名单。图表图表 25.公司公司松江大数据计算中心松江大数据计算中心 资料来源：公司公众号，中银证券 增资建设上海智能算力公司，主力推动上海算力建设。增资建设上海智能算力公司，主力推动上海算力建设。今年 6 月，云赛智联与仪电集团、数据集团、信投股份及其他非关联股东方，以向

67、上海智能算力科技有限公司非同比例增资的方式，共同出资建立算力设施公司。其中，仪电集团作为主要发起方，在合资公司评估值基础上进行现金增资，拟增资至 88,000 万元，持股 44%；云赛智联拟增资 22,000 万元，持股 11%；数据集团拟增资 20,000 万元，持股 10%；信投股份拟增资 40,000 万元，持股 20%；其他非关联股东拟增资 30,000 万元，持股15%。合资公司将逐步搭建城市级算力调度平台，为人工智能模型训练及应用推演提供算力支撑，满足大模型集群训练的需求，有望为公司带来优质客户，扩大市场影响力，并加速机柜上架进程。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 19 盈

68、利预测与投资建议盈利预测与投资建议 基本假设与盈利预测基本假设与盈利预测 数据要素及算力两大新数据要素及算力两大新驱动力，背靠国资稳定驱动力，背靠国资稳定放出放出业绩业绩（1）云云服务服务大数据业务：大数据业务：公司提供基础算力设施、数据中心、云服务等产品，伴随上海智算平台加速落地，数据中心机柜租金收入有望快速增长，2024-2025 年收入提速兑现。同时，数据加工业务收入也将带来客观收入增量，增厚公司利润，预计在 2024 年开始体现。20232025年收入增速保持 2040%。考虑 2023 年宏观环境同比改善及业务规模效应，毛利率水平稳步提升。（2）行业解决方案：行业解决方案：业务围绕城

69、市与民生的多行业智能化解决方案，在数字经济整体方案下，行业智能化趋势延续，公司订单有望保持快速增长，20232025 年收入增速保持 1015%。随着业务规模的稳步增长，宏观环境改善，毛利率将稳步提升。（3）智能产品：智能产品：仪电的智能产品保持技术与供给优势，预计2023年兑现部分2022年的延后收入，20232025 年整体保持平稳增长。毛利率稳步提升。费用率假设费用率假设 随着公司规模效应逐步打开，销售费用和管理费用率稳定下滑。同时公司保持研发投入力度，新产品与方案持续推出，研发费用率略有提升。图表图表 26.盈利预测盈利预测 资料来源：万得，中银证券 2023 年 9 月 16 日 云

70、赛智联 20 图表图表 27.费用率假设费用率假设 资料来源：万得，中银证券 业绩预测业绩预测 综合以上预测，预计公司 20232025 年营收 53.12、64.60 和 83.28 亿元，归母净利润为 2.30、3.01、4.13 亿元，对应 EPS 为 0.17 元、0.22 元和 0.30 元，对应 PE 分别为 81X、62X、45X。估值分析与投资建议估值分析与投资建议 公司估值尚有公司估值尚有 40%以上以上提升空间，算力建设与数据要素落地可给予更高溢价提升空间，算力建设与数据要素落地可给予更高溢价 考虑公司云计算与大数据（国资云、智慧政府、算力平台、数据加工）业务，选取太极股份

71、、深桑达、易华录、万达信息作为可比公司。可比公司 2023 年平均估值预测为 142 倍，公司相比可比公司平均水平尚有 40%以上的提升空间。2024 年-2025 年公司利润增速具备高速增长潜力，尚存较高的估值空间。图表图表 28.可比公司估值对比可比公司估值对比 资料来源：除云赛智联外其他公司数据均来自万得一致性预测，中银证券 注：股价截至2023/9/14。投资建议投资建议：（1）数据要素方面，上海是重要数据中心，数据要素市场建设进度有望全国领先，公司实控人为上海市国资委，为上海市大数据中心数据资源平台总集成商和运维商、上海市大数据中心数据运营平台总运营商，业务覆盖数据要素产业链多个环节

72、，有望在上海数据要素市场建设中充分受益。（2）算力方面，公司通过上海智算公司平台开展上海的算力建设，预计后续将产生持续租赁收入。上海算力建设要求走在全国前列，公司作为建设主力军有望长期核心受益。首次覆盖，给予“买买入入”评级。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 21 风险提示风险提示（1）政府预算政府预算不及预期不及预期 公司开展业务主要客户为政府，政府支出预算可能不及预期（2）AI 应用落地不及预期应用落地不及预期 AI 技术应用和产品落地不及预期，导致算力需求不及预期（3）宏观环境影响宏观环境影响 宏观环境影响，产业下游需求可能不及预期。2023 年 9 月 16 日 云赛智联 22

73、 Table_FinchinaDetail 利润表利润表(人民币人民币 百万百万)现金流量表现金流量表(人民币人民币 百万百万)年结日：年结日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年结日：年结日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入 4,993 4,534 5,312 6,460 8,328 净利润 292 188 256 330 446 营业收入 4,993 4,534 5,312 6,460 8,328 折旧摊销 18 97 105 91 88 营业成本 3,917 3,639 4,192 5

74、,050 6,439 营运资金变动(74)16(123)74(224)营业税金及附加 19 14 18 21 28 其他(79)(88)(136)(142)(157)销售费用 218 224 241 280 352 经营活动现金流经营活动现金流 156 213 101 352 153 管理费用 282 292 321 383 486 资本支出(258)(204)(228)(224)(226)研发费用 370 361 428 534 713 投资变动 327 255 53 25(2)财务费用(82)(89)(89)(92)(94)其他(372)(57)115 113 120 其他收益 33 26

75、 33 30 27 投资活动现金流投资活动现金流(303)(6)(60)(86)(108)资产减值损失(36)(39)(30)(34)(34)银行借款 152 18(3)92(55)信用减值损失(4)(21)(16)(14)(17)股权融资(329)(138)(70)(91)(125)资产处置收益 0 1 0 0 0 其他 217 51 108 83 99 公允价值变动收益(12)0(25)(13)(19)筹资活动现金流筹资活动现金流 40(69)35 84(80)投资收益 36 133 93 81 102 净现金流净现金流(106)139 77 350(35)汇兑收益 0 0 0 0 0 资

76、料来源：公司公告，中银证券预测 营业利润 285 194 256 336 463 营业外收入 30 12 21 21 18 财务指标财务指标 营业外支出 2 2 3 3 3 年结日：年结日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润总额 312 203 274 354 478 成长能力成长能力 所得税 20 15 18 25 32 营业收入增长率(%)8.8(9.2)17.2 21.6 28.9 净利润 292 188 256 330 446 营业利润增长率(%)(5.7)(32.0)32.3 31.2 37.8 少数股东损益 36 7 26 29 3

77、4 归 属 于 母 公 司 净 利 润 增 长 率(%)3.2(29.6)27.4 30.7 37.1 归母净利润 257 181 230 301 413 息税前利润增长率(%)4.9(137.1)(221.9)120.6 78.0 EBITDA 164 43 171 236 347 息税折旧前利润增长率(%)(17.3)(73.9)299.4 38.5 46.7 EPS(最新股本摊薄，元)0.19 0.13 0.17 0.22 0.30 EPS(最新股本摊薄)增长率(%)3.2(29.6)27.4 30.7 37.1 资料来源：公司公告，中银证券预测 获利能力获利能力 息税前利润率(%)2.

78、9(1.2)1.2 2.3 3.1 资产负债表资产负债表(人民币人民币 百万百万)营业利润率(%)5.7 4.3 4.8 5.2 5.6 年结日：年结日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率(%)21.5 19.7 21.1 21.8 22.7 流动资产流动资产 5,842 6,186 6,321 7,783 8,058 归母净利润率(%)5.1 4.0 4.3 4.7 5.0 货币资金 3,573 3,773 3,850 4,199 4,164 ROE(%)5.8 4.0 4.9 6.1 7.9 应收账款 716 828 908 1,247

79、1,503 ROIC(%)12.7(4.1)4.5 9.5 14.3 应收票据 96 32 124 63 180 偿债能力偿债能力 存货 957 1,129 913 1,764 1,511 资产负债率 0.3 0.3 0.3 0.4 0.4 预付账款 155 129 195 197 302 净负债权益比(0.7)(0.7)(0.7)(0.7)(0.7)合同资产 98 93 118 142 186 流动比率 2.9 2.8 2.8 2.2 2.2 其他流动资产 246 202 212 170 211 营运能力营运能力 非流动资产非流动资产 1,090 1,032 1,035 1,130 1,23

80、8 总资产周转率 0.8 0.6 0.7 0.8 0.9 长期投资 243 89 14 8 18 应收账款周转率 6.4 5.9 6.1 6.0 6.1 固定资产 195 186 239 295 352 应付账款周转率 6.5 6.0 6.3 6.3 6.4 无形资产 25 21 17 13 8 费用率费用率 其他长期资产 627 736 765 814 860 销售费用率(%)4.4 4.9 4.5 4.3 4.2 资产合计资产合计 6,932 7,218 7,356 8,912 9,296 管理费用率(%)5.6 6.4 6.0 5.9 5.8 流动负债流动负债 2,031 2,223 2

81、,256 3,548 3,687 研发费用率(%)7.4 8.0 8.1 8.3 8.6 短期借款 64 8 100 159 184 财务费用率(%)(1.6)(2.0)(1.7)(1.4)(1.1)应付账款 696 806 884 1,176 1,436 每股指标每股指标(元元)其他流动负债 1,271 1,409 1,272 2,214 2,067 每股收益(最新摊薄)0.2 0.1 0.2 0.2 0.3 非流动负债非流动负债 219 265 184 210 133 每股经营现金流(最新摊薄)0.1 0.2 0.1 0.3 0.1 长期借款 113 188 92 126 45 每股净资产

82、(最新摊薄)3.3 3.3 3.4 3.6 3.8 其他长期负债 106 77 91 84 88 每股股息 0.1 0.0 0.1 0.1 0.1 负债合计负债合计 2,250 2,488 2,440 3,758 3,820 估值比率估值比率 股本 1,368 1,368 1,368 1,368 1,368 P/E(最新摊薄)72.5 102.9 80.8 61.8 45.1 少数股东权益 229 183 209 237 271 P/B(最新摊薄)4.2 4.1 4.0 3.8 3.6 归属母公司股东权益 4,453 4,547 4,708 4,918 5,205 EV/EBITDA 32.3

83、 196.8 88.3 63.0 42.7 负债和股东权益合计负债和股东权益合计 6,932 7,218 7,356 8,912 9,296 价格/现金流(倍)119.1 87.1 184.1 52.9 121.4 资料来源：公司公告，中银证券预测 资料来源：公司公告，中银证券预测 2023 年 9 月 16 日 云赛智联 23 披露声明披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没

84、有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。中银国际证券股份有限公司同时声明，将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。评级体系说明评级体系说明 以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：公司投资评级：公司投资评级：买 入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；增 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数

85、10%-20%；中 性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。行业投资评级：行业投资评级：强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；中 性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数；未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基

86、准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。风险提示及免责声明风险提示及免责声明 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。本报告发布的特定客户包括：1)基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2)中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。中银国

87、际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中

88、银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用，并未考虑到任何特别的投资目的、财务状况或特殊需要，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请，亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻

89、求阁下相关投资顾问的意见。尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事、高管、员工或其他任何个人（包括其关联方）都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一

90、致及有不同结论的报告，亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问，本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接（包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接）的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连结网站的内容不构成本报告的任何部份。阁下须承担浏览这些网站的风险。本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状，不构成任何保证，可随时更改，毋须提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报

91、告不能作为阁下私人投资的建议。过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证，也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断，可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入可能出现上升或下跌。部分投资可能不会轻易变现，可能在出售或变现投资时存在难度。同样，阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下。如上所述，阁下须在做出任何投资决策之前，包括买卖本报告涉及的任何证券，寻求阁下相关投资顾问的意见。中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。中银国际

92、证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 中国上海浦东 银城中路 200 号 中银大厦 39 楼 邮编 200121 电话:(8621)6860 4866 传真:(8621)5888 3554 相关关联机构：相关关联机构：中银国际研究有限公司中银国际研究有限公司 香港花园道一号 中银大厦二十楼 电话:(852)3988 6333 致电香港免费电话:中国网通 10 省市客户请拨打：10800 8521065 中国电信 21 省市客户请拨打：10800 1521065 新加坡客户请拨打：800 852 3392 传真:(852)2147 9513 中银国际证券有限公司中银国际证券有限公司 香港花园

93、道一号 中银大厦二十楼 电话:(852)3988 6333 传真:(852)2147 9513 中银国际控股有限公司北京代表处中银国际控股有限公司北京代表处 中国北京市西城区 西单北大街 110 号 8 层 邮编:100032 电话:(8610)8326 2000 传真:(8610)8326 2291 中银国际中银国际(英国英国)有限公司有限公司 2/F,1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电话:(4420)3651 8888 传真:(4420)3651 8877 中银国际中银国际(美国美国)有限公司有限公司 美国纽约市美国大道 1045 号 7 Bryant Park 15 楼 NY 10018 电话:(1)212 259 0888 传真:(1)212 259 0889 中银国际中银国际(新加坡新加坡)有限公司有限公司 注册编号 199303046Z 新加坡百得利路四号 中国银行大厦四楼(049908)电话:(65)6692 6829/6534 5587 传真:(65)6534 3996/6532 3371