【国开证券】名义增长修复 结构分化延续-260724（23页）.pdf

核心结论速览： 二季度GDP同比增速回落至4.3%，低于市场预期：一季度GDP增长5.0%取得“开门红”，但3月以来复苏强度边际放缓。上半年GDP同比增长4.7%，经济呈现“前高后低”走势。 外需成为上半年最大亮点：上半年出口同比增长13.4%（美元计价17.6%），净出口拉动GDP 0.84个百分点。韩国半导体出口同比增长199.5%，6月单月出口448亿美元首次突破400亿美元。 国内结构分化明显：外需好于内需、供给好于需求、新动能好于旧动能、中上游复苏好于中下游。二季度产能利用率降至73%，为近13年第三低位。 通胀显著修复，名义增长动能回升：上半年CPI累计上涨1.0%，核心CPI上涨1.2%（均为2023年以来最好）；PPI累计上涨1.5%（二季度上涨3.6%，为2022年四季度以来首次季度转正）。GDP平减指数由负转正至0.7%。 全球AI支出2026年预计达2.52万亿美元，同比增长44%：AI基础设施、AI软件、AI服务构成三大增长极。全球制造业短期在AI资本开支支撑下保持韧性。 中东局势扰动全球通胀与政策走向：IMF预测在不利情景下2026年全球经济增长率将降至2.5%，通胀升至5.4%。市场预期美联储年内加息1-2次，欧洲央行已于6月重启加息。 “六张网”建设加速落地，2026年投资超7万亿元：高层近3个月第3次递进式部署，未来实物工作量或将加速形成。研究背景与全景图谱。全球经济：韧性显现但不确定性尚存。2025年在经历贸易摩擦和不确定性加剧之后，全球经济复苏有所放缓。但今年初以来，在人工智能相关资本支出加大、全球贸易活动加快的推动下，全球经济仍显示出一定韧性。上半年摩根大通全球制造业PMI月均值51.9%，高于2025年下半年的50.5%，其中二季度月均值52.5%创近4年新高。AI成为全球经济增长的重要驱动力。根据Gartner预测，2026年全球AI总支出将达到2.52万亿美元，同比增长44%。IMF认为，AI除了对投资产生影响外，还有可能提高全要素生产率，可使全球产出在短期内再增加0.4%。韩国出口数据直观反映了AI对全球贸易的拉动。6月韩国出口同比增长70.9%，其中半导体出口同比增长199.5%，金额达448亿美元首次突破400亿美元。2026年上半年韩国出口同比增长48.4%，创有记录以来同期最高。中东局势：扰动全球通胀与政策走向。自2月底爆发的美以伊战事已持续4个多月，对全球经济、通胀、央行政策的影响持续加大。受此影响，二季度布伦特原油价格均值同比大幅上涨45%，助推全球通胀上行。IMF在7月《世界经济展望》中将2026年全球经济增长预测下调至3.0%。IMF对冲突影响做了三种情景分析：参考情景（冲突短期、能源涨19%）：全球增长3.1%、通胀4.4%；不利情景（霍尔木兹海峡长期关闭）：全球增长2.5%、通胀5.4%；严峻情景（供应中断延续至明年）：全球增长2%、通胀接近6%。主要央行政策分化。通胀粘性倒逼政策分化。欧洲央行已于6月17日将三大关键利率上调25个基点，为近三年首次加息。美国方面，市场预期美联储年内加息1-2次。短期看，通胀走势或成为主导因素。国内经济：上半年回顾。一季度“开门红”后复苏放缓。一季度GDP同比增长5.0%，好于市场预期。开年出口表现强劲，叠加PPI同比跌幅收窄带动企业利润好转，拉动生产及制造业投资。1-3月固定资产投资同比增长1.7%，基建投资同比增长8.9%。但二季度GDP同比增速回落至4.3%，弱于市场预期。一方面受去年同期5.2%的高基数影响，另一方面内需表现不佳拖累整体增长。从三大需求拉动看，二季度仅有净出口（0.9%）边际上行，投资（1.5%）与消费（1.9%）拉动均出现下降。投资端全面承压。上半年固定资产投资同比下降5.7%。三大投资均转负：基建投资同比下降2.4%，制造业投资同比下降1.2%，房地产投资同比下降18.0%（降幅为本世纪以来最大）。4-5月政府专项债发行节奏偏慢，财政支出温和发力，对投资端的支撑减弱。消费端复苏偏弱。上半年社会消费品零售总额同比增长1.3%，为2023年以来最低，5月当月一度转负（同比下降0.6%）。以旧换新政策方面，2026年超长期特别国债下达规模降至2500亿元（2025年为3000亿元），叠加手机、小家电等短周期产品在2025年释放较多置换需求，相关商品销售增速回落。汽车类销售上半年同比下降12.6%。出口成为最大亮点。上半年出口同比增长13.4%（美元计价17.6%），净出口拉动GDP 0.84个百分点，为近4年次高水平。AI相关商品出口强劲，韩国半导体出口是重要风向标。中国对东盟出口（美元计）增长22.9%，近年来出口市场占有率持续保持在14%以上。结构分化：四重分化格局。分化一：外需强于内需。2025年全年出口增速6.0%，社零增速3.7%，固投增速-3.8%。今年上半年进一步加剧，三者分别为13.4%、1.3%、-5.7%。反映市场需求不足的企业比重一度降至2022年6月以来最低，但边际改善主要来自外需。分化二：生产强于需求。上半年工业增加值同比增长5.4%，快于社零增速。制造业PMI生产指数均值51.0%快于新订单指数50.2%。但二季度产能利用率降至73%，为近13年第三低位（仅高于2016年一季度和2020年一季度），主因需求复苏偏慢和能源价格较快上涨。分化三：新动能强于旧动能。房地产投资同比下降18.0%，降幅为本世纪以来最大。新动能方面，上半年高技术制造业增加值同比增长13.3%，信息传输、软件和信息技术服务业增加值增长10.7%。人工智能、人形机器人等前沿领域资本投资金额同比增长一倍多。分化四：中上游复苏好于中下游。1-5月全国规上工业企业利润同比增长18.8%。增幅较大的集中在中上游：有色金属冶炼（117.1%）、计算机通信（103.9%）、化学原料（71.6%）、煤炭开采（33.5%）。降幅较大的是下游：黑色金属冶炼（-37.4%）、汽车制造（-19.8%）、电气机械（-13.7%）。通胀与名义增长修复。CPI温和修复。上半年CPI累计同比上涨1.0%，核心CPI上涨1.2%，均为2023年以来最好表现。食品拖累CPI表现，非食品相对坚挺。能源价格由降转涨，上半年汽油价格平均上涨6.6%（一季度为下降5.9%）。3-6月核心CPI保持在1-1.2%，反映消费需求释放对价格的带动。PPI加速上行。上半年PPI累计上涨1.5%，一季度下降0.6%，二季度上涨3.6%（2022年四季度以来首次季度转正）。6月PPI同比上涨4.1%，为2022年8月以来最高。推动因素包括：国际输入性因素（石油相关行业价格由降转涨）、工业智能化/绿色化带动相关行业需求增加、整治“内卷式”竞争。名义增长动能修复。在CPI温和上行与PPI加速上涨推动下，GDP平减指数由负转正至0.7%，推动名义GDP增长5.4%。2025年全年GDP平减指数为-0.96%，连续11个季度负增长，今年实现转正意义重大。全年GDP平减指数或增长1.2%，较2025年改善超2个百分点。下半年展望。GDP有望增长4.7%左右。展望下半年，经济增长有望温和修复。预计GDP在去年同期较低基数、出口韧性等因素推动下增长4.7%左右。三大支撑因素。1. 出口端：AI资本开支加大推动全球制造业短期保持韧性，出口仍是重要支撑。2. 投资端：制造业投资有望在利润和价格修复背景下企稳；政府专项债发行自6月起再度加快，“六张网”与重点领域建设加速落地，2026年投资超7万亿元。3. 消费端：服务消费韧性尚存，油价高位回落，叠加两新政策，消费或小幅回升。政策展望。货币政策方面，央行二季度例会首提“结构分化”，未来或有新设结构性工具支持的可能性。降准降息短期概率不大，但若结构分化与内需偏弱加剧叠加外需回落，货币政策或将进一步宽松。全年大概率能实现4.5%-5.0%的增长目标。短期看，7月中央政治局会议或将给出更为明确的信号。延伸阅读。以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部图表和预测数据，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：上半年中国经济表现如何？上半年GDP同比增长4.7%。一季度增长5.0%取得“开门红”，二季度回落至4.3%，呈现“前高后低”走势。出口是最大亮点，投资和消费偏弱。Q2：当前经济存在哪些结构分化？四重分化：外需好于内需、供给好于需求、新动能好于旧动能、中上游复苏好于中下游。二季度产能利用率降至73%，为近13年第三低位。Q3：通胀修复情况如何？CPI温和修复，核心CPI为近4年最好；PPI加速上行，二季度上涨3.6%（2022年四季度以来首次季度转正）。GDP平减指数由负转正至0.7%，名义增长动能显著修复。Q4：全球AI支出增长有多快？Gartner预测2026年全球AI总支出将达2.52万亿美元，同比增长44%。韩国半导体出口同比增长199.5%，6月单月出口448亿美元首次突破400亿美元。Q5：中东局势对全球经济有何影响？美以伊冲突已持续4个多月，二季度布伦特原油价格同比上涨45%。IMF将2026年全球经济增长预测下调至3.0%，最严峻情景下全球增长或降至2%、通胀接近6%。Q6：下半年经济能否企稳回升？预计GDP在低基数、出口韧性、“六张网”加速落地等因素推动下增长4.7%左右。全年大概率能实现4.5%-5.0%的增长目标。数据来源说明。本报告所有数据来源于国开证券研究与发展部于2026年7月发布的《上半年宏观经济回顾与下半年展望》研究报告。数据来源包括Wind、国家统计局、海关总署、IMF、世界银行、Gartner、韩国产业通商资源部等。产业数据和政策信息截至2026年7月。