闰土股份-002440-A股公司研究报告：26H1业绩实现高增染料涨价周期开启-260716（7页）.pdf

核心结论速览： 26H1归母净利润同比增长254%-334%，业绩实现高增：预计26H1归母净利润5.3-6.5亿元，同比增长254.03%-334.19%；扣非归母净利润3.8-5.0亿元，同比增长184.96%-274.95%。Q2单季归母净利润中值预计4.06亿元，同比+298.6%、环比+121.1%，彰显染料盈利弹性。 核心驱动：染料价格上涨+一体化优势+投资收益增厚：26Q2分散染料均价2.32万元/吨（同比+40.3%、环比+5.4%），活性染料均价3.08万元/吨（同比+41.0%、环比+35.0%）。公司凭借自供还原物等一体化成本优势，销量受影响程度或更低。沐曦股份上市贡献投资收益及公允价值变动约1.5亿元。 中间体成本支撑坚实，染料涨价周期有望延续：还原物价格已从年初2.5万元/吨提升至10万元/吨，高位维持。2025年H酸有效产能不足6万吨，存在10%以上缺口。中间体供应大幅紧缩预期下，有望加速释放染料价格弹性。当前中间体和染料成品库存或均已至极低位置，下游补库逻辑充分演绎，Q3量价齐升可期。 一体化铸就成本护城河，龙头市占率有望持续提升：公司染料年总产能近23.8万吨，市占率稳居国内前二。已形成从热电、蒸汽、氯气、烧碱到中间体还原物、邻/对硝基氯化苯、滤饼、染料的完整产业链。中间体价格大幅波动时，一体化企业能够平抑成本冲击，逆势抢占份额。 首次覆盖给予“买入-A”评级：预计2026-2028年归母净利润9.38/10.76/11.52亿元，同比+40.2%/+14.7%/+7.1%。给予2026年18倍PE，目标价15.03元/股。一、26H1业绩：Q2环比高增，彰显盈利弹性。2026年7月14日，润土股份发布26H1业绩预告，核心数据如下：| 指标 | 金额 | 同比增速 |||||| 归母净利润 | 5.3-6.5亿元 | +254.03%-334.19% || 扣非归母净利润 | 3.8-5.0亿元 | +184.96%-274.95% |以中值计算，Q2单季归母净利润中值预计4.06亿元，同比+298.6%、环比+121.1%；扣非归母净利润中值约2.91亿元，同比+226.6%、环比+96.0%。Q2业绩同环比大幅跃升。二、业绩高增的三大驱动因素。2.1 染料价格中枢上移。26Q2染料价格延续同环比修复趋势：| 产品 | 26Q2均价 | 同比 | 环比 ||||||| 分散染料 | 2.32万元/吨 | +40.3% | +5.4% || 活性染料 | 3.08万元/吨 | +41.0% | +35.0% |染料价格的上涨从涨价和库存收益两个层面增厚了公司业绩。Q2纺服链受高油价扰动，叠加季末步入传统淡季，染料行业销量或有所下滑，但公司凭借一体化优势，销量受影响程度或更低。2.2 一体化优势彰显。公司积极向上延伸产业链，已形成从热电、蒸汽、氯气、烧碱，到原料中间体还原物、邻/对硝基氯化苯、对氨基苯甲醚、以及滤饼、染料等完善的产业链体系。在中游染料企业面临成本压力时，公司凭借自供还原物等一体化成本优势，能够有效平抑成本冲击，销量受影响程度低于同行。2.3 投资收益增厚。公司通过专项投资基金间接投资的沐曦股份已于2025年12月在科创板挂牌上市，H1投资收益及公允价值变动对税前利润影响约1.5亿元。即便剔除该非经常性影响，以扣非归母净利润中值4.40亿元计，其上半年同比增速仍达+226.6%，主业盈利弹性依旧强劲。三、中间体成本支撑坚实，涨价周期有望延续。3.1 还原物：价格从2.5万涨至10万元/吨。还原物（2-氨基-4-乙酰氨基苯甲醚）是分散染料关键中间体。还原物的生产过程涉及硝化、加氢等工艺，且会产生大量废酸。随着国家环保政策趋严，许多不合规的小厂被关停，当前还原物供应已率先完成出清，格局高度集中，供应弹性较小。还原物价格已从年初2.5万元/吨提升至10万元/吨，且仍高位维持，成本侧支撑坚实。3.2 H酸：存在10%以上缺口。H酸是活性染料核心中间体，单耗达0.2吨，价值量约占活性染料生产成本的30-50%，成本传导机制有效。2025年我国H酸有效产能即已不足6万吨，存在10%以上缺口。2026年3月内蒙古利元再发生安全生产事件，额外影响0.45万吨/年供应。中间体供应大幅紧缩预期下，有望加速释放活性染料价格弹性。3.3 涨价周期有望延续。此外六氯、六溴、间苯二胺等中间体价格亦在上升通道之中。由于中间体格局高度集中在自有配套的龙头企业中，在行业格局优异、中间体价格向上预期强的情况下，叠加前期低价库存经历二季度的持续消耗，预计中间体和染料成品库存或均已至极低位置，下游补库逻辑或即将充分演绎，染料价格有望延续向上。同时订单或向具备原料配套及规模优势的头部企业集中，Q3量价齐升可期。四、一体化铸就成本护城河。4.1 规模优势。公司染料年总产能近23.8万吨： 分散染料产能：11.8万吨。 活性染料产能：10万吨。 其他染料产能：近2万吨。2025年全年染料产量19.76万吨（同比+2.06%），销量19.27万吨（同比+1.36%），市占率稳居国内前二。4.2 一体化优势。公司已形成从热电、蒸汽、氯气、烧碱，到原料中间体还原物、邻/对硝基氯化苯、对氨基苯甲醚、以及滤饼、染料等完善的产业链体系。一体化布局的核心意义：在中间体价格大幅波动时，公司能够平抑成本冲击，同时在外采企业面临成本压力时逆势抢占份额。随着低价中间体库存的持续消耗，下半年没有相关配套的染料厂商生产成本或将持续提升，经营难度将越来越高，对应龙头公司的市占率有望更优化。五、盈利预测与估值。5.1 盈利预测。国投证券预计2026-2028年：| 指标 | 2026E | 2027E | 2028E ||||||| 营业收入 | 68.13亿元 | 71.09亿元 | 73.72亿元 || 归母净利润 | 9.38亿元 | 10.76亿元 | 11.52亿元 || 同比增速 | +40.2% | +14.7% | +7.1% || EPS | 0.83元 | 0.96元 | 1.02元 || PE | 13倍 | 11倍 | 10倍 |5.2 估值。可比公司（浙江龙盛、航民股份）2026年平均PE约10.69倍。受益于公司完善的原料中间体配套能力、规模优势以及市占率优化预期，给予一定估值溢价合理。给予2026年PE 18倍，对应6个月目标价15.03元/股，首次给予“买入-A”评级。六、未来3-6个月关键观察线索。中间体价格走势：还原物、H酸等核心中间体价格能否维持高位或继续上行。染料价格：Q3传统旺季到来，量价齐升能否兑现。库存变化：低价库存消耗后的补库节奏。行业整合：中小染料企业因成本压力退出，龙头市占率提升。延伸阅读：以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部案例，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：润土股份26H1业绩表现如何？A：26H1归母净利润5.3-6.5亿元，同比增长254%-334%；扣非归母净利润3.8-5.0亿元，同比增长185%-275%。Q2单季归母净利润中值4.06亿元，同比+298.6%、环比+121.1%。Q2：业绩高增的核心驱动因素是什么？A：三大驱动：一是染料价格上涨（分散染料+40.3%/活性染料+41.0%）；二是公司一体化优势（自供还原物等中间体，成本优势显著）；三是沐曦股份上市贡献投资收益约1.5亿元。Q3：还原物价格为什么大涨？A：还原物是分散染料关键中间体，生产过程涉及硝化、加氢等工艺，环保壁垒高。不合规小厂关停后供应率先出清，格局高度集中。价格从年初2.5万涨至10万元/吨，高位维持。Q4：H酸对活性染料的影响有多大？A：H酸是活性染料核心中间体，单耗0.2吨，价值量占活性染料成本30-50%。2025年有效产能不足6万吨（缺口10%+），2026年3月内蒙古利元安全事件再影响0.45万吨/年供应，成本传导机制有效。Q5：润土股份的一体化优势体现在哪里？A：形成了从热电、蒸汽、氯气、烧碱到中间体还原物、邻/对硝基氯化苯、滤饼、染料的完整产业链。中间体价格波动时能平抑成本冲击，外采企业面临成本压力时可逆势抢占份额。Q6：润土股份的盈利预测如何？A：国投证券预计2026-2028年归母净利润9.38/10.76/11.52亿元，同比+40.2%/+14.7%/+7.1%。给予2026年18倍PE，目标价15.03元，首次“买入-A”。数据来源说明。本报告数据主要来源于国投证券《润土股份（002440.SZ）：26H1业绩实现高增，染料涨价周期开启》（2026年7月16日）、公司公告等。所有数据均基于已公开信息编制。