九兴控股-1836.HK-港股公司研究报告：26H1订单价格上行印尼工厂效率改善-260719（5页）.pdf

核心结论速览： 26H1制造收入7.67亿美元，同比增长1.7%：26Q2收入4.39亿美元（+1.4%），Q2出货量0.16亿双（+1.3%），平均售价28.2美元/双同比持平。26H1平均售价27.9美元/双（+1.8%）。 订单价格上行主要受世界杯专用产品驱动：26H1价格同比增长1.8%，主要由于出货制造成本更高的世界杯专用产品。原材料涨价影响预计在H2体现，公司有望将涨价压力传导给下游品牌。 三家新厂下半年启动运营：印尼、越南及孟加拉三家新厂已建成，将于下半年启动运营，未来计划增加约2000万双产能，有望承接越南外溢订单。 Nike“中国本地直采”战略变更影响预期充分：相关产能利用率偏低，但市场预期已充分消化。 全年净利润有望同比中单位数正增长：判断26全年出货量有望持平，ASP或小幅上行。27年结束扩张性资本开支，公司有望步入盈利修复通道。 国泰海通维持“增持”评级，目标价18.56港元：预计2026-2028年归母净利润分别为1.5/1.6/1.8亿美元，给予2026年PE 14X估值。研究背景与行业全景。九兴控股是全球领先的运动鞋履及休闲鞋履制造商，为国际知名运动品牌提供设计、开发及制造服务。2026年7月，公司26H1经营数据显示收入稳健增长，订单价格上行，海外产能扩张稳步推进。从行业背景看，全球运动鞋履代工行业呈现“品牌集中化+产能东南亚化”趋势。国际品牌持续优化供应链布局，越南、印尼等东南亚国家成为产能转移的主要目的地。九兴控股在越南、印尼及孟加拉的产能扩张，顺应了这一行业趋势。26H1经营数据——收入稳健，价格上行。收入与出货量：26H1制造收入7.67亿美元，同比增长1.7%。26Q2收入4.39亿美元，同比增长1.4%，Q2出货量为0.16亿双，同比增长1.3%。出货量稳健增长反映下游品牌订单需求保持平稳。平均售价（ASP）：26H1平均售价27.9美元/双，同比增长1.8%。Q2平均售价28.2美元/双，同比持平（Q1价格同比增长3.8%）。价格上行的驱动因素：26H1价格增长主要由于出货制造成本更高的世界杯专用产品。世界杯作为全球顶级体育赛事，带动了相关运动鞋履产品的需求，而专用产品的制造成本和售价均高于普通产品线。成本传导展望：原材料涨价影响预计在H2体现，公司有望凭借议价能力将涨价压力传导给下游品牌客户。产能布局——东南亚扩张稳步推进。现有产能：越南产能满载，产能利用率保持高位。Nike“中国本地直采”战略变更：相关产能利用率偏低，但市场预期已充分消化。这一战略变更对九兴控股的影响已在前期股价中反映。新厂建设进展：印尼、越南及孟加拉三家新厂已建成，将于下半年启动运营。未来计划增加约2000万双产能，有望承接越南外溢订单。新厂的逐步爬坡将为公司提供长期产能增量。盈利修复展望：伴随新厂爬坡，印尼工厂效率改善，27年结束扩张性资本开支，公司有望逐步进入盈利修复通道。产能利用率提升和规模效应释放将驱动利润率改善。订单可见度与全年展望。订单可见度较优：公司当前订单可见度仍较优，越南产能满载。下游品牌客户的订单需求保持稳定。全年业绩展望：判断26全年出货量有望持平，ASP或小幅上行，净利润有望同比中单位数正增长。收入端的稳健增长和价格端的小幅上行共同支撑全年业绩。分红与股东回报。集团承诺维持约70%分红比例（包括期末及期中股息）。此外，26年将通过结合股份回购及特别股息的方式向股东分派最多6000万美元的额外现金分红，对应股息率约12%。高分红和特别股息安排体现了公司对股东回报的重视。盈利预测与估值。国泰海通预计2026-2028年营业收入分别为15.83亿、16.47亿、17.17亿美元，归母净利润分别为1.46亿、1.60亿、1.77亿美元。估值方面，当前股价13.64港元，对应2026年PE约10.3倍。国泰海通给予2026年PE 14X估值（可比公司平均PE约10-11倍，公司盈利能力改善趋势给予溢价），按1美元=7.8港元汇率计算，目标价18.56港元，维持“增持”评级。可比公司估值对比：华利集团2026年PE约10倍，申洲国际约9倍，伟星股份约14倍，行业平均约10-11倍。风险提示：产效提升不及预期、原材料价格波动风险。延伸阅读：以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部案例，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ区块：Q1：九兴控股26H1收入增长情况如何？A：26H1制造收入7.67亿美元，同比增长1.7%。26Q2收入4.39亿美元（+1.4%），Q2出货量0.16亿双（+1.3%），平均售价28.2美元/双同比持平。Q2：订单价格上行的原因是什么？A：26H1平均售价27.9美元/双（+1.8%），主要由于出货制造成本更高的世界杯专用产品。原材料涨价影响预计在H2体现。Q3：公司的产能扩张进展如何？A：印尼、越南及孟加拉三家新厂已建成，将于下半年启动运营，未来计划增加约2000万双产能。27年结束扩张性资本开支，公司有望步入盈利修复通道。Q4：公司的分红政策是什么？A：集团承诺维持约70%分红比例。26年将通过股份回购及特别股息方式向股东分派最多6000万美元额外现金分红，对应股息率约12%。Q5：国泰海通对九兴控股的评级和目标价是多少？A：维持“增持”评级，预计2026-2028年归母净利润1.5/1.6/1.8亿美元，给予2026年PE 14X，目标价18.56港元。Q6：Nike“中国本地直采”战略变更对公司影响如何？A：相关产能利用率偏低，但影响预期已充分消化。公司正通过新厂建设（印尼、孟加拉等）优化产能布局，承接越南外溢订单。数据来源说明：本报告数据来源于国泰海通证券《九兴控股(1836)：26H1订单价格上行，印尼工厂效率改善》（2026-07-17）、公司公告、Wind等。