【东方证券】动态跟踪：口服复方再落子，月制剂加速临床-260719（5页）.pdf

核心结论速览： 口服双靶点复方再落子，ASC30平台价值进一步外延：7月15日，公司选定口服小分子GLP-1R激动剂ASC30与选择性口服小分子GIPR激动剂ASC48的固定剂量复方进行临床开发，拟打造每日一次、每次一片的双靶点减重疗法。非人灵长类动物研究中，该复方连续给药8天减重10.5%，较ASC30单药相对提升约52%，预计2026Q4向美国FDA递交IND。 月制剂矩阵加速推进，ULAP平台迎来连续验证：6月23日，每月一次皮下注射GLP-1R/GIPR双靶点多肽ASC35获美国FDA批准开展I期研究，计划入组84名受试者，将与每周一次替尔泊肽头对头比较。7月6日，公司进一步向FDA递交ASC36月度至季度注射剂及ASC36_35复方月注射剂两项IND。临床前研究显示，ASC36/ASC36_35在DIO大鼠中的减重效果分别较Eloralintide及联合替尔泊肽相对提升约32%/51%。3条管线的连续推进标志着公司长效多肽管线进入人体验证阶段。 持续回购彰显长期信心，平台价值逐步兑现：公司于6月30日宣布拟动用最多3亿港元自有资金回购股份，最高可回购约1.06亿股、对应股东大会当日已发行股份的10%。在多条代谢管线临床加速、研发投入处于高位阶段，公司仍推进较大规模回购，充分体现管理层对公司长期价值的认可。 公司已形成多层次减重管线：“口服小分子+超长效注射多肽”、“单药+固定剂量复方”的双层布局，未来有望由单一核心品种驱动逐步转向多管线与平台化驱动。 东方证券维持“买入”评级，目标价12.19港元：预测公司26-28年每股收益分别为-0.39/-0.45/-0.27元，对公司自由现金流进行绝对估值，预测合理市值130.24亿港元。口服双靶点复方：ASC30+ASC48打造每日一次双靶点减重疗法。复方设计的协同逻辑：7月15日，公司选定口服小分子GLP-1R激动剂ASC30与选择性口服小分子GIPR激动剂ASC48的固定剂量复方进行临床开发，拟打造每日一次、每次一片的双靶点减重疗法。GLP-1与GIP的协同作用已在替尔泊肽等注射类双靶点药物中得到充分验证——GLP-1通过中枢抑制食欲和延缓胃排空实现减重，GIP则通过调节脂肪代谢和改善胰岛素敏感性增强代谢获益，两者联用可产生“1+12”的减重效果。公司将这一已验证的双靶点机制从注射形式转化为口服小分子复方，兼顾了给药便利性与双靶点疗效。非人灵长类动物研究数据亮眼：在非人灵长类动物研究中，ASC30+ASC48固定剂量复方连续给药8天减重10.5%，较ASC30单药相对提升约52%。这一数据验证了GIPR激动剂与GLP-1R激动剂在口服小分子层面的协同增效潜力，也标志着公司从单一品种研发向组合疗法方向迈出关键一步。差异化优势显著：①口服便利性——每日一次、每次一片，相较于注射类药物（如司美格鲁肽、替尔泊肽）具有更好的患者依从性；②双靶点机制——已验证的GLP-1/GIP协同增效，覆盖食欲抑制与代谢改善双重路径；③小分子成本优势——小分子药物的生产成本和规模化能力优于多肽类药物。预计2026Q4向美国FDA递交IND，2027年有望进入临床阶段。（数据来源：东方证券研究所）。月制剂矩阵加速推进：ULAP平台进入人体验证阶段。ULAP超长效制剂平台的连续验证：公司基于ULAP（超长效制剂平台）技术，连续推进三条长效多肽管线进入或即将进入临床阶段：1. ASC35（月注射GLP-1R/GIPR双靶点多肽） ：6月23日获美国FDA批准开展I期研究，计划入组84名肥胖或超重受试者，在多次给药阶段与每周一次替尔泊肽进行头对头比较。这是公司首个进入临床的超长效双靶点多肽管线。2. ASC36（月度至季度注射剂） ：7月6日向FDA递交IND，临床前研究显示在DIO大鼠中减重效果较Eloralintide相对提升约32%。3. ASC36_35复方月注射剂 ：7月6日同步递交IND，临床前研究显示在DIO大鼠中减重效果较Eloralintide联合替尔泊肽相对提升约51%。平台意义的三个层面：①技术验证——3条管线在短期内连续获得FDA受理/批准，初步验证ULAP平台的多管线复制能力，表明公司已掌握超长效多肽制剂的核心技术，能够将不同靶点的多肽药物快速转化为超长效剂型；②临床进度——多管线同步推进有助于分散单一管线风险，提升平台整体成功率；③竞争卡位——每月一次甚至更低频的给药方案相较于每周一次的司美格鲁肽和替尔泊肽，在患者依从性方面具备显著优势。头对头比较彰显信心：ASC35在I期临床中直接与替尔泊肽进行头对头比较，表明公司对ULAP平台延长半衰期、维持血药浓度稳定性的能力具备充分信心。若ASC35在I期临床中展现出与替尔泊肽相当或更优的减重效果，将为后续II/III期临床奠定坚实基础。（数据来源：东方证券研究所）。持续回购彰显长期信心。3亿港元回购计划：公司于6月30日宣布拟动用最多3亿港元自有资金回购股份，最高可回购约1.06亿股、对应股东大会当日已发行股份的10%。按当前股价计算，回购规模约占公司总市值约10%。回购时点的信号意义：在多条代谢管线临床加速推进、研发投入处于高位、公司仍处于亏损阶段的背景下，公司仍推进较大规模回购，充分体现管理层对公司长期价值的认可和发展信心。通常而言，处于高研发投入阶段的biotech公司倾向于将资金用于管线推进而非股份回购，公司选择在此阶段回购，表明管理层认为当前股价已被显著低估。平台价值逐步兑现：公司当前已形成“口服小分子+超长效注射多肽”、“单药+固定剂量复方”的多层次减重管线矩阵。从单一核心品种ASC30驱动，逐步转向多管线平台化驱动。回购计划的推出进一步强化了市场对公司长期价值的信心。（数据来源：东方证券研究所）。盈利预测与投资建议。东方证券预测：预测公司2026-2028年每股收益分别为-0.39/-0.45/-0.27元（原预测分别为-0.39/-0.44/-0.23元），上调研发费用假设以反映新增管线的研发投入。对公司自由现金流进行绝对估值，预测公司合理市值为130.24亿港元，对应目标价为12.19港元，维持“买入”评级。估值假设：WACC 9.39%，永续增长率2.00%，无风险利率1.84%，市场收益率8.78%，β系数1.09。FCFF敏感性分析显示，在WACC 8.89%-9.89%、永续增长率1.00%-3.00%区间内，目标价范围为10.24-18.85港元，当前目标价12.19港元处于合理区间。核心催化剂：①口服复方ASC30+ASC48的IND递交（2026Q4）；②ASC35 I期临床数据读出；③ASC36及ASC36_35的IND获批与临床启动；④授权交易/对外合作的潜在进展。（数据来源：东方证券研究所）。延伸阅读。以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部内容（含完整财务预测、估值分析等），请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：ASC30+ASC48口服复方的差异化优势是什么？A：该复方结合了口服便利性（每日一次/每次一片）与GLP-1/GIP双靶点协同疗效。非人灵长类动物研究显示8天减重10.5%，较ASC30单药提升约52%。相比注射类双靶点药物（替尔泊肽），口服剂型在患者依从性方面具有显著优势。Q2：ULAP平台的连续验证意味着什么？A：ASC35、ASC36、ASC36_35三条管线在短期内连续获得FDA受理/批准，初步验证了ULAP平台的多管线复制能力。从平台技术验证角度看，超长效多肽制剂的核心技术已具备可复现性，公司能够将不同靶点的多肽药物快速转化为超长效剂型。Q3：公司为何在亏损阶段仍进行股份回购？A：公司宣布3亿港元回购计划，表明管理层认为当前股价已被显著低估。在多条代谢管线临床加速推进的背景下仍推进大额回购，充分体现对公司长期价值的认可和发展信心。Q4：ASC35与替尔泊肽的头对头比较有什么意义？A：ASC35在I期临床中直接与每周一次的替尔泊肽进行头对头比较。每月一次vs每周一次的给药频率差异是核心看点。若ASC35展现出与替尔泊肽相当或更优的减重效果，将在患者依从性方面建立显著优势。Q5：公司当前管线的核心催化节点有哪些？A：①2026Q4口服复方ASC30+ASC48向FDA递交IND；②ASC35 I期临床数据读出（预计2027年）；③ASC36及ASC36_35 IND获批与临床启动；④潜在的授权交易/对外合作。多管线同步推进有助于分散风险、提升平台价值。数据来源说明。本报告数据来源于：东方证券研究所、公司公告、Wind。