【国盛证券有限责任公司】高频半月观：科技股大跌，怎么看、怎么办？-260719（22页）.pdf

核心结论速览： 全球科技股深度调整：6月下旬以来，费城半导体指数下跌18.1%，韩国综合指数下跌19.5%，A股科创50下跌22.3%，创业板指下跌21%，前期高估值、高涨幅、高杠杆板块领跌。 三重因素共振导致调整：宏观层面美联储加息预期反复叠加油价反弹；产业层面市场重新审视AI资本开支回报；交易层面前期拥挤交易后集中去杠杆。 AI产业逻辑未逆转：全球AI出口仍强、AI投资对经济拉动效应仍强，美股科技巨头资本开支保持高位，芯片、存储、服务器和数据中心需求尚难出现趋势性转弱。 美伊冲突再度升级：霍尔木兹海峡重新封锁，布油现货价格大涨至85美元/桶，基本抹去了6.15协议达成以来的跌幅。 地产销售走势分化：7月上半月新房日均成交同比降幅收窄至-0.4%（6月同比-6.7%），二手房同比增幅收窄至+7.5%（6月同比+14.1%），两者环比均弱于季节规律。 二季度多数指标延续放缓：多数指标出现加速下滑迹象，叠加美伊局势反复，高油价的滞后冲击仍需关注。 短期紧盯三大变量：7月底政治局会议定调、美伊局势演变、美联储加息预期变化。全球科技股深度调整的宏观图景。2026年6月下旬以来，全球科技股经历了一轮系统性调整。截至7月17日，较6月底收盘价，美股纳斯达克指数仅回撤2.6%，但费城半导体指数下跌18.1%；韩国综合指数下跌19.5%，韩国KOSDAQ下跌13.6%；A股创业板指下跌21%，科创50下跌22.3%。美股宽基指数相对稳定，但半导体以及中韩科技板块跌幅普遍接近或超过20%。从归因来看，本轮调整是宏观、产业和交易结构三方面因素共同作用的结果：宏观层面，5月以来美联储加息预期反复，叠加7月以来油价反弹，市场对通胀和实际利率上行的担忧再度升温，高估值科技股率先承压。产业层面，市场开始重新审视AI资本开支的投入回报，此前科技股过于确定、线性外推的高估值逻辑开始松动。交易结构层面，以韩股为代表的半导体和存储相关板块前期已较充分交易，韩国股市杠杆资金较多、隐含波动率较高，行情转弱后获利了结和集中去杠杆进一步放大跌幅。对于A股，还与“长鑫科技”上市分流资金的扰动有关。从交易数据看，5月KOSDAQ率先去杠杆，7月KOSPI也开启去杠杆。韩国市场的隐含波动率较其他主要市场显著更高，杠杆资金集中平仓加剧了跌幅。AI产业逻辑的再审视。本轮调整的核心争议点在于AI资本开支的投入回报。市场开始质疑：科技巨头巨额AI投资能否带来相应的收入增长？从产业基本面看，AI相关投资对美国经济的拉动效应仍然较强。美股科技巨头的资本开支仍保持高位，尚未出现趋势性缩减的迹象。全球AI出口维持强势，芯片、存储、服务器和数据中心等需求依然旺盛。报告倾向于认为：短期扰动尚未完全消退、波动可能仍大，但AI产业逻辑并未逆转，科技股调整过后应是再次布局的机会。短期看，美伊冲突再度推升油价、叠加交易依然拥挤，预示科技股可能延续高波动；中期看，鉴于AI产业逻辑仍强、科技巨头资本开支维持高位，指向科技股调整过后应是再次布局的机会。宏观层面，美联储加息概率短期会不断变化、市场也会反复交易，但最后美联储年内很可能不加息也不降息。不过，若美伊局势恶化下未来两三个月油价持续反弹、美国经济和核心通胀也重新升温，加息预期仍会反复压制市场风险偏好。产业层面，全球AI出口仍强、AI投资对经济拉动效应仍强，美股科技巨头资本开支也保持高位，芯片、存储、服务器和数据中心等需求尚难出现趋势性转弱。交易层面，高拥挤板块已出现一定程度的去杠杆，强制平仓和被动减仓压力已有所释放，但市场仓位尚未完全出清，短期仍可能在反弹与减仓之间反复。美伊冲突与油价冲击。美伊冲突持续升级是近半月最显著的地缘政治变量。7月6日伊朗袭击商船后，双方对抗层层加码。伊朗于当地时间11日宣布关闭海峡，美国于格林尼治时间14日起对伊实施海上封锁。截至7月18日，所有船型通航量降至13艘，油气船降至3艘，基本跌回谅解备忘录签署前水平，海峡回到封锁状态。美伊冲突反复推动油价重回高位。冲突爆发前，市场预期全年原油价格中枢约为71美元/桶。随着近半月地缘局势持续升级，布伦特原油现货价已回升至85美元/桶。从最新市场预期看，三季度油价中枢或在78.3美元/桶附近，四季度进一步上移至84.7美元/桶，全年均价预期相应抬升至87.4美元/桶。近半月全球原油浮动仓储量先升后降，与霍尔木兹海峡通航受阻节奏高度吻合。受美伊冲突持续发酵及海峡封锁预期升温影响，中东发运受阻，原油被迫滞留海上，推动浮仓快速累积至1.20亿桶；此后，前期积压库存陆续卸货并进入流通环节，截至7月12日，浮仓回落至0.77亿桶。同期中东浮仓降至1029.2万桶，波动剧烈。目前全球浮仓已低于6月28日水平，前期积累的缓冲库存逐步消耗，供应端不确定性有所上升。供给端：上下游开工走势分化。近半月供给端呈现上下游分化的特征。钢铁行业高炉开工率均值环比下降0.9个百分点至83.3%，弱于季节规律，与2025年同期基本持平。煤炭行业焦化企业开工率均值环比回升0.8个百分点至70.7%，强于季节规律，相比2025年同期偏高2.7个百分点。基建相关指标表现分化：石油沥青装置开工率均值环比回升2.6个百分点至18.4%，但绝对值仍为近年同期最低。水泥发运率均值环比下降0.7个百分点至40.8%，弱于季节规律。化工行业开工率显著回落，PTA开工率均值环比回落8.0个百分点至53.9%，弱于季节规律，相比2025年同期偏低26.8个百分点。化纤行业江浙地区涤纶长丝开工均值环比回升0.7个百分点至74.3%，强于季节规律。汽车半钢胎开工率环比回落2.6个百分点至61.7%，弱于季节规律，同比偏低12.8个百分点。（数据来源：国盛证券研究所《高频半月观》）。供给端数据汇总：| 行业 | 指标 | 环比变化 | 当前值 | 季节规律 |||||||| 钢铁 | 高炉开工率 | -0.9pct | 83.3% | 弱于 || 煤炭 | 焦化企业开工率 | +0.8pct | 70.7% | 强于 || 基建 | 石油沥青开工率 | +2.6pct | 18.4% | 强于 || 基建 | 水泥发运率 | -0.7pct | 40.8% | 弱于 || 化工 | PTA开工率 | -8.0pct | 53.9% | 弱于 || 化纤 | 涤纶长丝开工率 | +0.7pct | 74.3% | 强于 || 汽车 | 半钢胎开工率 | -2.6pct | 61.7% | 弱于 |需求端：地产分化，消费偏弱。地产销售：新房改善、二手房走弱。7月新房销售同比降幅收窄。7月1日-18日，30大中城市商品房日均成交面积录得18.9万㎡，环比6月均值降33.9%，弱于季节规律，同比降0.4%（6月同比降6.7%）。近半月看，30大中城市新房日均销售环比降20.6%，弱于近年同期均值，同比增5.3%。二手房销售同比增幅收窄。7月1日-18日，18个重点城市二手房日均成交面积录得24.5万㎡，环比6月均值降2.8%，弱于季节规律，同比增7.5%（6月同比增14.1%）。近半月，18个重点城市二手房销售环比降6.4%，弱于季节规律，同比增6.8%。生产复工：发电耗煤回升，土地成交回落。沿海8省发电耗煤环比回升8.2%，弱于季节规律，相比2025年同期偏低5.9%，相比2019年同期偏高27.2%。百城土地成交面积均值环比回落33.8%，弱于季节规律，绝对值为近年同期最低。钢材表需均值环比回升1.4%至839.9万吨，强于季节规律，但绝对值仍为近年同期最低。螺纹钢表需均值环比回落18.3%，弱于季节规律，绝对值仍为近年同期最低。6月挖机销售环比增长2.6%，强于季节规律，同比增长35.3%。6月重卡销售环比增长6.5%，强于季节规律，同比增长19.2%。线下消费：乘用车偏弱，观影回暖。近半月乘用车日均销售3.7万辆，环比降0.9%，同比降15.4%（6月同比降19.0%）。全国日均观影人次为433.9万人次，环比增154.8%，强于季节规律，同比升75.9%。（数据来源：国盛证券研究所《高频半月观》）。需求端数据汇总：| 指标 | 环比变化 | 同比变化 | 季节规律 ||||||| 30城新房成交 | -33.9% | -0.4% | 弱于 || 18城二手房成交 | -2.8% | +7.5% | 弱于 || 乘用车销售 | -0.9% | -15.4% | — || 观影人次 | +154.8% | +75.9% | 强于 || 发电耗煤 | +8.2% | -5.9% | 弱于 || 土地成交 | -33.8% | -10.9% | 弱于 || 钢材表需 | +1.4% | -3.6% | 强于 |价格端：上游涨、下游分化。上游资源品：原油领涨，动力煤承压。近半月南华工业品指数均值环比上涨0.9%，同比涨幅为4.1%。布伦特原油价格中枢环比上涨8.7%至80.2美元/桶，同比涨幅扩大至15.7%。受美伊冲突反复扰动，油价持续上行。动力煤黄骅港Q5500平仓价均值环比下跌4.1%，同比涨幅收窄至27.2%。高库存与汛期水电增加是主要压制因素。焦煤期货结算价近半月均值环比上涨0.4%，同比涨幅收窄至43.5%。铁矿石期货结算价近半月均值环比上涨0.4%，同比回落0.9%。两者在供需博弈下维持窄幅震荡。LME铜现货价近半月均值环比上涨0.8%，同比涨幅扩大至38.0%。中游工业品：螺纹钢、水泥均下跌。螺纹钢现货价格均值环比下跌0.6%，同比上涨0.5%。水泥价格均值环比下跌1.3%，同比下跌14.5%。下游消费品：猪肉转涨，蔬菜下跌。猪肉价格均值环比上涨8.4%至约15.7元/公斤，同比下跌24.0%。蔬菜价格环比下跌1.0%，弱于季节规律，同比下跌4.7%。（数据来源：国盛证券研究所《高频半月观》）。价格端数据汇总：| 品类 | 环比变化 | 同比变化 |||||| 南华工业品指数 | +0.9% | +4.1% || 布伦特原油 | +8.7% | +15.7% || 动力煤(Q5500) | -4.1% | +27.2% || 焦煤期货 | +0.4% | +43.5% || 铁矿石期货 | +0.4% | -0.9% || LME铜现货 | +0.8% | +38.0% || 螺纹钢现货 | -0.6% | +0.5% || 水泥 | -1.3% | -14.5% || 猪肉 | +8.4% | -24.0% || 蔬菜 | -1.0% | -4.7% |库存与物流：能源库存回升，运价上行。库存：能源升、金属分化。沿海8省电厂存煤均值环比上升1.8%，相比2025年、2019年同期分别偏高8.7%、16.2%。截至7月10日，全美原油及石油产品库存环比增加12.4万桶，绝对值为15.3亿桶。钢材库存环比增1.6%，同比增25.5%；电解铝库存环比降11.8%，同比增133.6%。沥青库存环比降7.1%，同比降31.3%；水泥库容比均值环比回升0.9个百分点至65.8%。交通物流：航班回升，运价上涨。航班执飞数量环比回升8.9%，强于季节规律，同比偏低0.1%。10个重点城市地铁客运人数环比下降2.5%，弱于季节规律，同比偏低4.9%。波罗的海干散货指数（BDI）环比升10.9%，同比偏高75.5%；中国出口集装箱运价指数（CCFI）环比上升7.4%，同比偏高44.6%。（数据来源：国盛证券研究所《高频半月观》）。库存与物流数据汇总：| 指标 | 环比变化 | 同比变化 |||||| 沿海电厂存煤 | +1.8% | +8.7% || 全美石油库存 | +12.4万桶 | — || 钢材库存 | +1.6% | +25.5% || 电解铝库存 | -11.8% | +133.6% || 沥青库存 | -7.1% | -31.3% || 水泥库容比 | +0.9pct | +0.8pct || 航班执飞 | +8.9% | -0.1% || 地铁客运 | -2.5% | -4.9% || BDI指数 | +10.9% | +75.5% || CCFI指数 | +7.4% | +44.6% |流动性：国内税期平稳，美债收益率上行。货币市场：税期资金平稳。近半月资金面整体呈“月初偏松、税期平稳”的走势。7月初，央行通过3个月买断式逆回购加量续作2000亿元，释放呵护信号。税期前后央行呵护意图更为明显：近半月OMO净投放12850亿元，叠加7月15日6个月买断式逆回购加量续作5000亿元，以对冲缴税带来的资金压力。货币市场利率呈“月初平稳、税期小幅上行”的走势，流动性整体维持紧平衡。DR007、R007和Shibor（1周）中枢分别环比下行6.6bp、8.0bp、6.9bp至1.436%、1.443%、1.435%，整体围绕政策利率窄幅运行。R007与DR007利差下行1.4个bp，仍处于低位，不同机构间流动性分层现象不明显。同业存单到期收益率中枢环比下行。债券市场：长端上行，短端下行。近半月利率债合计发行12578.1亿元，环比少发1114.7亿元。国债发行7150.0亿元，地方政府债发行2778.1亿元，政策性银行债发行2650.0亿元。地方专项债年初以来累计发行21764.2亿元，按44000亿元额度计算发行进度约49.5%，慢于2025年同期。10Y国债到期收益率中枢环比上行0.3bp，收于1.740%；1Y国债到期收益率中枢环比下行1.7bp，收于1.144%。汇率与海外：美元下行，美债上行。美伊冲突反复，一方面推高油价、加剧通胀担忧，令美债收益率上行；另一方面，美国6月CPI数据不及预期，削弱加息前景，拖累美元走弱。美元指数中枢环比下行0.3%，收于100.762。离岸人民币汇率一度走贬至6.8上方，后反弹升值，回落至6.8以下，收于6.778，中枢下行0.1%。受美伊冲突推升通胀预期影响，10年期美债收益率中枢环比上行6bp，收于4.55%。德、法、意、英国债收益率回升，日本国债收益率回落。中美利差（中国-美国）倒挂幅度扩大5.8bp，收于281bp。（数据来源：国盛证券研究所《高频半月观》）。流动性数据汇总：| 指标 | 变化 | 当前值 |||||| OMO净投放 | +12850亿元 | — || DR007 | -6.6bp | 1.436% || R007 | -8.0bp | 1.443% || 10Y国债收益率 | +0.3bp | 1.740% || 1Y国债收益率 | -1.7bp | 1.144% || 美元指数 | -0.3% | 100.762 || 离岸人民币 | -0.1% | 6.778 || 10Y美债收益率 | +6bp | 4.55% || 中美利差 | +5.8bp(倒挂) | -281bp |延伸阅读：以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部图表，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：全球科技股本轮调整的主要原因是什么？A：本轮调整是三重因素共振的结果：宏观层面美联储加息预期反复叠加油价反弹；产业层面市场重新审视AI资本开支的投入回报；交易层面前期拥挤交易后集中去杠杆。Q2：科技股调整结束了吗？A：短期看，美伊冲突推升油价、交易依然拥挤，科技股可能延续高波动。中期看，AI产业逻辑未逆转，科技巨头资本开支维持高位，调整过后应是再次布局的机会。Q3：美伊冲突对油价的影响有多大？A：布伦特原油现货价已回升至85美元/桶，基本抹去了6.15协议达成以来的跌幅。三季度油价中枢预期在78.3美元/桶，四季度进一步升至84.7美元/桶。Q4：7月地产销售表现如何？A：新房销售同比降幅收窄至-0.4%（6月-6.7%），二手房同比增幅收窄至+7.5%（6月+14.1%），两者环比均弱于季节规律。Q5：国内流动性环境如何？A：资金面整体呈“月初偏松、税期平稳”的走势。央行通过OMO净投放12850亿元，叠加买断式逆回购加量续作，流动性维持紧平衡，货币市场利率围绕政策利率窄幅运行。Q6：美联储加息预期如何？A：5月以来美联储加息预期反复，叠加油价反弹，市场对通胀担忧升温。报告判断美联储年内很可能不加息也不降息，但若油价持续反弹、经济和通胀重新升温，加息预期仍会反复压制市场风险偏好。数据来源说明：以上所有数据均来源于国盛证券研究所《高频半月观——科技股大跌，怎么看、怎么办？》（2026年7月22日），分析师熊园（执业证书编号：S0680518050004）、戴琨（执业证书编号：S0680525120004）。