【华鑫证券】医药行业周报：进入中期业绩预告期，持续聚焦核心结构增量-260719（32页）.pdf

核心结论速览： CXO景气周期进入利润表兑现期：昭衍新药2026H1扣非归母净利润同比增长2334.2%-3551.3%，实验猴招标价从不足10万元/只涨至19万元/只；康龙化成小分子CDMO新签订单同比增长超50%，CXO板块自6月8日至7月17日已反弹17.05%。 2026H1中国创新药BD出海总金额达997亿美元：约为2024年全年（522亿）的2倍，接近2025年全年（1357亿）的73%，全球医药交易TOP10中中国药企独占8席，预计2026全年出海总金额有望再创新高。 全球创新药一级市场融资同比增长58.5%：2026H1全球共发生505起融资事件（+6.1%），融资金额267.5亿美元（+58.5%），创新药融资增长将继续支持CXO景气度延续。 众生药业ZSP1601展现MASH领域BIC潜力：IIb期临床试验达到主要终点，100mg组应答率64.9%（安慰剂32.5%），纤维化改善≥1分且MASH无恶化率差达29.50%，为全球FIC药物，具备联用潜力。 国产GLP-1持续追赶国际巨头：联邦制药三靶点UBT251 II期亮相2026 ADA，已登记III期临床试验；恒瑞医药HRS-7535 III期积极，50周平均减重11.1%；口服小分子赛道中国力量加速崛起。 医药板块最近一个月涨幅排名全市场第一：医药生物指数最近一月（6/17-7/17）涨幅8.20%，跑赢沪深300指数16.36个百分点；最近一周跌幅仅0.57%，跑赢沪深300指数4.69个百分点，防御性与进攻性兼具。 线下药房迎来客流拐点：2026年4月店均客流量同比提升5.6%，连续两个月正增长；全国药店门店数从70.6万家降至68万家，行业出清加速，头部连锁整合提速。CXO景气——中报业绩兑现期已至。业绩预告验证景气周期。7月13日至15日，康龙化成和昭衍新药先后发布2026年H1业绩预告，CXO景气周期已逐步进入利润表兑现期：昭衍新药（603127.SH） ： 扣非后归母净利润同比增长2334.2%-3551.3%。 实验猴价格作为安评景气度标志，2025年5月食蟹猴价格从不足10万元/只，到最近招标价19万元/只。 实验猴受制于养殖的长周期限制，目前仍供应紧张，预计中标价格将继续上浮。康龙化成（300759.SZ） ： 小分子CDMO服务新签订单同比增长超过50%。 CDMO子行业进入新签订单和海外重磅品种上量的关键期。（数据来源：公司公告、华鑫证券研究所）。全球创新药融资支撑CXO景气延续。截止7月18日，美国FDA先后批准了Icotokinra（2026.03.17）、Orforglipron（2026.04.01）、Enlicitide（2026.07.16）等拥有复杂结构的小分子上市，为药明康德等中国CDMO企业带来持续订单。根据医药魔方数据： 2026H1全球创新药一级市场共发生505起融资事件，同比增长6.1%。 融资金额达到267.5亿美元，同比增长58.5%。 2026H1中国相关交易数量及金额涨势迅猛，总金额达997亿美元。从6月初至今，CXO板块在业绩和订单的支撑下，率先于创新药反弹。自6月8日至7月17日，CRO指数已反弹17.05%。展望下半年，创新药融资增长将继续支持CXO景气度延续。（数据来源：医药魔方、华鑫证券研究所）。创新药——震荡上行，聚焦核心增量。7月以来大幅反弹后出现回调。7月份以来，创新药指数涨幅为4.86%，大幅反弹后出现大幅回调，振幅达到19.23%。回顾2026年上半年，创新药受行业偏好影响，指数涨幅为-7.56%，跑输沪深300指数15.11个百分点。7月以来创新药的反弹，更多是对前期调整的修复。统计分析2026年上半年创新药个股的市场表现，分化显著——科伦药业创历史新高，但超过2/3的创新药和CRO个股为负收益。价值分化的核心驱动力。驱动价值分化的基础主要是核心管线临床进度和BD预期： 科伦博泰的SKB264/MK-2870：不仅仅是国内多个适应症获批，还包括正在推进的17项全球3期临床研究。2026年以来多项三期临床研究的发布，显著提升了对未来海外上市并成为全球爆品的信心。 2026年7月15日，科伦药业公告核心产品TROP2 ADC芦康沙妥珠单抗联合帕博利珠单抗一线治疗PD-L1阴性局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌3期临床研究，在预设期中分析中确认达到无进展生存期主要终点。BD出海趋势依然强劲。根据医药魔方： 2026H1中国License-out出海总金额997亿美元，约为2024年全年（522亿）的2倍，接近2025年全年（1357亿）的73%。 预计2026全年出海总金额有望再创新高。 2026H1全球医药交易TOP10，中国药企独占8席。对比2025年，2026年驱动创新药价值提升更依赖于后期临床数据的支撑和BD进展与预期。展望2026年下半年，市场风格偏好的变化下，创新药的关注度有望显著提升，但个股分化趋势仍将延续，后期关键临床数据和商业化落地后将决定价值的走向。自免领域——出海稳步推进，口服TYK2方向值得期待。双抗自免赛道：中国创新药出海的重要突破路径。根据医药魔方，2025年中国License-out项目中免疫领域达34项，为第二大适应症领域。以和铂、荃信生物和华深智药为代表的企业近年来陆续有项目落地。双特异性抗体在自免领域的开发成为中国创新药赶超海外并实现BD的重要突破路径。康诺亚CM336（BCMA/CD3双抗）授权案例： 2026年3月，吉利德收购Ouro Medicines，获得CM336大中华区外全球权益。 康诺亚将获得约2.5亿美元首付款 + 约0.7亿美元里程碑付款 + 至多6.1亿美元的里程碑付款 + 销售净额的分层特许权使用费。 支撑CM336对外授权的主要是CM336在治疗既往接受过多种治疗的复发/难治性自身免疫性溶血性贫血患者中表现出令人惊喜的初步疗效，患者病情能够得到快速控制且可达到半年以上的持续缓解，同时安全性良好。（数据来源：医药魔方、华鑫证券研究所）。口服TYK2抑制剂：中国企业持续跟进。6月11日，武田制药宣布新一代高选择性强效口服TYK2抑制剂Zasocitinib（TAK-279）与氘可来昔替尼治疗中度至重度斑块状银屑病（PsO）成人患者的Ⅲ期研究积极顶线结果。目前国内跟进速度较快的口服TYK2抑制剂是益方生物的D-2570： 2026年3月，益方生物宣布D-2570用于治疗中重度斑块状银屑病（PsO）的注册性Ⅲ期临床试验已完成全部受试者入组。 具备BIC（Best-in-Class）潜力。诺诚健华Soficitinib（ICP-332） ： 7月15日，诺诚健华宣布Soficitinib治疗中重度特应性皮炎的Ⅲ期临床研究达到主要终点。 该药为其自主研发的新一代高选择性口服TYK2抑制剂。 同时，用于治疗非节段型白癜风（NSV）的II/III期适应性临床研究中，II期阶段成功达到主要终点并取得积极顶线结果。MASH新药——中国力量的突破。MASH药物研发的挑战。代谢相关脂肪性肝病（MASLD）已成为全球最常见的慢性肝病之一，其中代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）由于可能进展为肝纤维化、肝硬化乃至肝癌而备受关注。MASH药物研发的难点： 发生发展涉及代谢紊乱、脂毒性、炎症反应以及纤维化等多个相互交织的生物学过程。 疾病状态具有较强的动态性，肝脂肪含量和炎症水平可能在短时间内因体重变化、饮食结构或运动情况发生波动。 MASH试验中往往存在较高的安慰剂反应率，给临床试验疗效评估带来挑战。截止目前，FDA批准的治疗MASH新药仅有瑞美替罗（Resmetirom） 和司美格鲁肽（Semaglutide），进入临床2b/3的项目数量也非常有限。众生药业ZSP1601：BIC潜力。众生药业是全球治疗MASH适应症中进展较快的中国企业。2026年5月7日，众生药业宣布ZSP1601片治疗MASH的IIb期临床试验达到主要终点：| 组别 | 应答率 | 与安慰剂率差 |||||| 100mg组 | 64.9% | 31.85% || 50mg组 | 57.6% | 27.37% || 安慰剂组 | 32.5% | — |ZSP1601的核心优势： 一款磷酸二酯酶（PDE）抑制剂，为全球FIC（First-in-Class） 药物。 作用靶点偏向炎症方向，区别于目前已获批的代谢方向，未来具备联用潜力。 IIb期肝活检组织学结果显示，ZSP1601片100mg组纤维化改善≥1分且MASH无恶化、纤维化改善≥2分且MASH无恶化受试者比例扣除安慰剂后的率差分别为29.50% 和10.60%。 在已有II期结束结果的MASH新药中，ZSP1601片成为BIC的潜力。（数据来源：公司公告、华鑫证券研究所）。GLP-1——国产持续追赶国际巨头。礼来ADA2026亮点：减重与口服双突破。2026年ADA（美国糖尿病协会科学会议），美国礼来带来多项研究成果：三靶点激动剂Retatrutide： 针对基线BMI≥35人群的预设扩展研究，持续接受Retatrutide 12mg治疗至104周的参与者平均减重38.5kg（30.3%）。口服小分子GLP-1（Orforglipron） ： 在ACHIEVE-3研究中，17.2mg组较口服司美格鲁肽14mg组实现更优的糖化血红蛋白（A1C）和体重降低效果。 A1C相对降幅高57.1%，相对体重降幅高73.6%。中国企业持续追赶。相对于礼来，国内企业仍在持续追赶，而且展现更强的后发潜力：联邦制药三靶点UBT251： II期研究结果亮相2026 ADA。 在安全性和耐受性方面展现更好的优势，同时减重效果和Retatrutide二期24周结果相近。 6月15日，联邦制药登记了一项UBT251注射液III期（超重/肥胖）临床试验。恒瑞医药HRS-7535： 7月7日，恒瑞医药宣布口服小分子GLP-1受体激动剂HRS-7535在中国成人肥胖及超重人群中的Ⅲ期临床试验（HARBOR-1）取得积极顶线数据。 所有剂量组（120 mg、180 mg）在治疗44周时达到了所有主要终点和关键次要终点。 继续治疗减重效果持续，第50周时180 mg组平均减重可达11.1%。 同时观察到了多项心血管代谢指标的改善。线下药房——拐点已至，整合加速。客流拐点确认。经过2024-2025年的经营调整，亏损门店的关停、新开门店节奏放缓，2026年药品零售行业迎来业绩增长的恢复：根据米内网数据： 2026年1-4月，实体药店累计规模为1979亿元，同比小幅增长0.3%。 2026年4月的店均客流量为1636人次（含O2O配送），同比提升5.6%。 连续两个月店均客流实现同比正增长，反映线下消费场景持续恢复。药品销售占比强化。药品的刚性需求为药店销售提供底部支撑： 2026年1-4月药品销售占比已升至82.7%，较2025年同期提升1.1个百分点。 药品销售同比增长1.7%（正增长）。 处方外流承接和慢病用药的刚性需求为药品销售提供了底部支撑。行业出清加速。根据中康资讯数据： 全国药店门店数量在2024年第三季度达到约70.6万家。 之后门店数量持续减少，截至2025年第四季度末已降至68万家。 自拐点以来累计减少2.6万家。展望2026年全年，头部药店连锁新开直营店的节奏将恢复，产业内整合有望提速。医保支付数据。根据医保局统计数据： 2025年职工医保参保人员药店费用99亿元。 居民医保参保人员药店购药费用296.69亿元。 两项合计2，454.68亿元，对比2024年同期仍有增长。医药板块行情回顾。短期表现：最近一月涨幅全市场第一。最近一周（7/11-7/17） ： 医药生物行业指数跌幅为0.57%。 跑赢沪深300指数4.69个百分点。 在申万31个一级行业中涨幅排名第11位。最近一月（6/17-7/17） ： 医药生物行业指数涨幅为8.20%。 跑赢沪深300指数16.36个百分点。 在申万31个一级行业中超额收益排名第1位。子行业表现。最近一周： 涨幅最大：中药Ⅱ（+5.23%），相对沪深300 +10.50pct。 跌幅最大：生物制品（-2.50%）。最近一月： 涨幅最大：医疗服务（+16.92%），相对沪深300 +25.07pct。 跌幅最大：医疗器械（-2.11%）。估值水平。医药生物行业指数当期PE（TTM）32.27倍，高于5年历史平均估值30.19倍。细分子行业PE（TTM）： 医疗服务：28.16倍。 化学制药：约32倍。 医疗器械：约30倍。 中药：约29倍。 生物制品：43.19倍。投资建议。华鑫证券维持医药行业“推荐”评级，具体推选方向和选股思路如下：1. CXO：景气度进入业绩确认期，新签CDMO订单有望提升，估值有提升空间，推荐药明康德、凯莱英、益诺思、普蕊斯，关注药康生物。2. 自免领域：关注口服方向以及UC/IBD等难治领域的突破，推荐益方生物、亚虹医药，关注荃信生物、诺诚健华；国内商业化突破和重磅品种潜力，关注康诺亚。3. MASH：中国企业在MASH领域的进展和持续突破，有望实现出海突破，推荐众生药业。4. GLP-1：创新出海，推荐众生药业、歌礼制药，关注联邦制药、恒瑞医药。5. 抗HIV：下一代抗HIV新药授权出海，推荐艾迪药业。6. 核药：关注核药市场的发展机遇，推荐百洋医药、东诚药业，关注中国同辐。7. 分子胶：新领域突破，关注苑东生物。8. 脑机接口：海外脑机接口临床进展，推荐美好医疗、康拓医疗，关注博拓生物和可孚医疗。9. 两用物项管理：中国产业链替代进程加速，推荐爱迪特，关注国瓷材料。10. 线下药房：Q2同店趋势好转，行业整合加速，推荐益丰药房和老百姓。延伸阅读：以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部推荐标的盈利预测与估值，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：CXO板块为什么能率先反弹？A1：CXO板块自6月8日至7月17日已反弹17.05%，核心驱动在于业绩兑现——昭衍新药扣非净利润增长23-35倍、康龙化成新签订单增长超50%。实验猴价格从不足10万涨至19万/只验证安评需求旺盛。全球创新药融资增长58.5%为CXO提供了持续的订单支撑。Q2：众生药业ZSP1601的MASH数据有多大的临床价值？A2：ZSP1601的IIb期数据显示100mg组应答率64.9%（安慰剂32.5%），纤维化改善≥1分且MASH无恶化率差达29.50%。这是全球FIC药物，靶点偏向炎症方向，区别于已获批的代谢方向药物（瑞美替罗、司美格鲁肽），未来具备联用潜力，在已有II期结束结果的MASH新药中具备BIC潜力。Q3：国产GLP-1和国际巨头差距有多大？A3：礼来Retatrutide 104周减重30.3%，口服Orforglipron相对体重降幅比司美格鲁肽高73.6%。国产方面，联邦制药UBT251已进入III期，效果与Retatrutide二期24周结果相近且安全性更优；恒瑞HRS-7535 50周减重11.1%。虽然差距仍存，但国产追赶速度在加快，后发潜力明显。Q4：线下药房的客流拐点确认了吗？A4：2026年4月店均客流量同比提升5.6%，连续两个月正增长，客流拐点已确认。同时门店数量从70.6万家降至68万家（减少2.6万家），行业出清加速。叠加药品销售占比升至82.7%（+1.1pct）且正增长1.7%，处方外流和慢病用药提供刚性支撑，头部连锁益丰药房和老百姓有望率先受益。Q5：医药板块最近的行情表现如何？A5：最近一月医药板块涨幅8.20%，在全市场31个一级行业中超额收益排名第1位，跑赢沪深300达16.36个百分点。子行业中医疗服务（+16.92%）和中药Ⅱ（+5.23%）表现突出。板块PE（TTM）32.27倍，略高于5年均值30.19倍，估值仍处于合理区间。Q6：2026年创新药BD出海趋势如何？A6：2026H1中国License-out总金额997亿美元，是2024年全年的2倍，接近2025年全年的73%。全球医药交易TOP10中中国药企独占8席。康诺亚CM336授权吉利德（首付款2.5亿美元+里程碑至多6.1亿美元）是典型案例。全年出海总金额有望再创新高，但个股将显著分化，后期临床数据是价值分化的核心。数据来源说明：以上分析基于华鑫证券《医药行业周报：进入中期业绩预告期，持续聚焦核心结构增量》（2026年7月19日发布，分析师胡博新，证书编号S1050522120002；吴景欢，证书编号S1050523070004）。数据来源包括Wind、医药魔方、米内网、中康资讯、公司公告等。