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1、 青島青島啤酒啤酒-H 股股(168.HK)产品结产品结构构持续持续优优化化与与成成本本压压力力趋趋缓缓推推动盈利动盈利增增长长 山证国际山证国际公司研究公司研究 投资要点：投资要点：百年品牌百年品牌优势优势：青岛啤酒具有逾百年历史，品牌积淀深厚。根据世界品牌实验室发布的中国 500 最具价值品牌排行榜显示，公司品牌价值已连续 19 年蝉联中国啤酒行业首位，青岛啤酒品牌价值已由 2012 年约632亿元上升 245.3%至 2022年约 2,182亿元。公司强大的品牌优势是其坚固的“护城河”。高高端化进程持续加速，端化进程持续加速，盈利能力有望进一步提升盈利能力有望进一步提升：随着高端化战略持

2、续推进以及产销体系优化，定位为中高端的青岛啤酒主品牌销量占比已由2017 年约 47%上升至 2021 年约 55%。2022 年首 3 季度，公司中高档及以上产品销量同比增长约 8.2%，明显高于总销量增长约 2.8%和青岛啤酒主品牌增长约 4.5%。与此同时，公司利润率近年也得到较明显改善，由 2017 年约 5.3%上升至 2021 年约 10.8%。随着高端化进程持续加速，公司未来啤酒产品结构将有望继续优化，有利于其啤酒业务盈利能力进一步提升。受益旅游及餐饮复苏，受益旅游及餐饮复苏，即即饮渠道饮渠道销售销售有望恢复有望恢复：后疫情時代，居民出行、线下消费以及运输物流等经济活动呈现出加快

3、复苏态势。在多重利好下，消费市场也加速回暖。随着餐饮、夜场等渠道的逐步恢复，预期青岛啤酒将受益于本轮消费复苏行情，相关即饮渠道的需求有望在今年得到较显著改善。成本进入下行成本进入下行周期，周期，预期预期利润利润率率提提升升：青島啤酒近年啤酒原材料成本占收入比率呈下降趋势，相关比率由2018年约44.7%至2021年约42.7%。此外，公司折旧及摊销费用占收入比率整体上也呈下降趋势，由 2017年约 4.5%下降至 2021 年约 3.8%。随着主要原材料成本压力在 2022 年下半年有所减缓以及公司持续加强费用管控，预期公司啤酒业务利润率将持续提升。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：我们

4、首次覆盖青島啤酒-H 股(168.HK)，预期公司于 2022 财年、2023 财年和 2024 财年的利润分别约为 35.8 亿元、42.7亿元和 51.6 亿元，同比增长约 10.0%、19.3%和 20.8%。根据现金流折现估值模型之测算，我们给予公司 H 股 91.6 港元的目标价，对应 2022财年、2023财年和2024财年之预测市盈率分别约30.5倍、25.6倍和21.2倍。基于目标价较 2月16日收市价 78.8港元有约16.3%的上涨空间，因而给予公司“买入”评级。财务摘要：财务摘要：报告日期：报告日期：2023-2-17 首次覆盖首次覆盖 投资评级：投资评级：买入买入 基本

5、数据基本数据 所属板块所属板块 食品饮料食品饮料 最新价最新价 78.8 港元港元 市值市值 1,397.5 亿港元亿港元 52 周区间周区间 54.5-83.8 港元港元 3 个月日均成交量个月日均成交量 2.65 百百万股万股 主要主要股东持股比率股东持股比率 32.5%数据来源：Bloomberg、WIND 注：截止2023年2月16日 一年行情图一年行情图 数据来源：Bloomberg 分析员分析员 姓名：高景东 中央编号：AYP093 电话：+852-2501 1037 电邮：.hk 单位：亿元人民币单位：亿元人民币2019202020212022E2023E2024E收入收入279

6、.8277.6301.7320.2344.1372.8毛利毛利109.0112.2110.8120.9136.0155.0毛利率毛利率39.0%40.4%36.7%37.8%39.5%41.6%利润利润19.323.332.635.842.751.6利润率利润率6.9%8.4%10.8%11.2%12.4%13.8%02040608010017/2/20227/3/202223/3/202211/4/202229/4/202219/5/20227/6/202223/6/202212/7/202228/7/202215/8/202231/8/202219/9/20226/10/202224/10