【招商期货】贵金属2026年投资策略：黄金的“结构性支撑”与白银的“临界博弈”-251218（18页）.pdf

1、敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告期货研究报告|商品研究商品研究 策略报告策略报告 黄金的“结构性支撑”与白银的“临界博弈”黄金的“结构性支撑”与白银的“临界博弈”2025年年12月月18日日 贵金属贵金属 2026年年投资策略投资策略 黄金期货价格走势黄金期货价格走势 白银白银期货价格走势期货价格走势 资料来源：wind，招商期货 相关报告相关报告 白银大涨下的印度需求讨论 白银大涨背后的基本面因素 黄金的长期投资机会分析 从流动性角度看黄金投资新视角 宏观背景下的供需扰动兼谈白银光伏需求 徐世伟徐世伟 021-61659372；0755-23905171 微信：benbenni001 F

2、0307617 Z0001836 黄金价格的最大影响因素是央行购金的“安全垫”与美联储政策的“新变数”。央行购金已成为黄金市场的“刚性需求”，为金价提供坚实“安全垫”。尽管 2025 年购金量从峰值回落，但仍处历史高位，且中国央行等仍有较大增持空间。2026 年美联储货币政策走向更为跨送，在新一届美联储理事（特朗普提名）可能占多数、主席更替（鲍威尔离任）的背景下，美联储将比当前更为宽松。然而，FOMC内部（鹰派地方联储行长与鸽派理事会）的分歧可能使大幅降息不易快速达成共识，需关注人事与法律（如库克案）进展。美国经济当前呈现“软着陆”迹象，但增长势头减弱，就业市场冷却，AI 投资存在不确定性，为

3、货币政策转向提供依据。白银 2025 年暴涨主因：结构性挤仓：美国将白银列为“关键矿产”并可能加征高额关税的预期，引发贸易商提前从伦敦向纽约转移库存，导致伦敦现货可流通库存枯竭，租赁利率飙升。需求超预期：光伏海外出口强劲，弥补了国内装机下滑的预期，白银工业需求好于预期。资金推动：金银比高企吸引投机资金涌入白银 ETF，进一步锁定实物库存，加剧现货紧张。白银市场一直存在挤仓逻辑，伦敦库存紧张以及白银的供需矛盾引发了价格，但是高价也使得技术革新到了临界点。展望 2026 年，对于黄金来说，央行购金需求与美联储宽松预期构成支撑，但高价可能抑制部分投资与实物需求。预计金价将维持高位宽幅震荡，核心区间可

4、能在4000-4800 美元/盎司。对于白银来说，光伏需求增量与显性库存低位（尤其伦敦）支撑价格，但需警惕技术替代的潜在压力和关税政策落地的影响。金银比预计将在50-70 美元/盎司的区间内剧烈波动，其走势将密切反映白银工业属性与金融属性的博弈。风险提示：美联储人事与政策路径的不确定性、美国最高法院关于关税及行政权力的关键判决、以及地缘政治与宏观经济数据的意外变化。商品研究商品研究 Page 48 敬请阅读末页的重要声明 一、贵金属一、贵金属 2025 年走势回顾年走势回顾 2025 年贵金属的历史性上涨，不仅创下了价格新纪录（伦敦金：4384 美元/盎司，伦敦银 64.66 美元/盎司），更

5、使得央行购金的意图与力度得到了市场广泛的关注。这种有别于过往的需求模式要求我们对2026年的策略进行重新评估。在经历了如此剧烈的价格重估之后，我们需要面对的核心问题在于判断推动贵金属价格达到当前高度的结构性力量能否持续。从价格走势看，上半年黄金领涨，半年时间涨幅达到 26%，虽然下半年涨势继续，全年涨幅达到 60%，但是下半年白银无疑表现更为靓丽，后来居上，全年涨幅超过 100%。从金银比看，从年初的 88 一度升至 4 月的 104.8，随后一路回落，跌至年末的 68，整体波动巨大。金银比的走势更多反应了白银作为工业金属的强弱属性。上半年市场预期光伏用银随着未来装机速度的下滑而需求低迷，金银

6、比一路上行，但是随着下半年光伏海外出口弥补国内需求的缺口，金银比迅速走低，而伦敦白银挤仓时间的爆发进一步打压金银比使其跌破过去 5 年的历史区间下沿（70-90）。图图 1：伦敦金与沪金主力伦敦金与沪金主力价格走势价格走势 图图 2：伦敦银与沪银主力伦敦银与沪银主力价格走势价格走势 资料来源：wind,招商期货 资料来源：wind,招商期货 图图 3：金银比金银比 资料来源：Wind，招商期货 500600700800900100011002,0003,0004,0005,0002025/01/022025/04/022025/07/022025/10/02伦敦金价格沪金主力价格（右轴）253