美国11月CPI点评：通胀回落指引失真-251219（6页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20252025年年1212月月1919日日1美国美国 1111 月月 CPICPI 点评点评通胀回落，指引失真通胀回落，指引失真 经济研究经济研究宏观快评宏观快评证券分析师：证券分析师：邵兴宇邵兴宇010-执证编码：S0980523070001证券分析师：证券分析师：田地田地0755-执证编码：S0980524090003证券分析师：证券分析师：董德志董德志021-执证编码：S0980513100001事项：事项：美东时间 12 月 18 日，美国劳工统计局公布 11 月 CPI 通胀数据：同比来看，整体 CPI 录得 2

2、.7%，较 9 月下行 0.3 个百分点，核心 CPI 录得 2.6%，较 9 月回落 0.4 个百分点。环比数据因联邦政府停摆导致价格采集受限，相关读数未能正常披露。评论：评论：图1：11 月 CPI 通胀数据总览资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理11 月美国 CPI 同比降至 2.7%，创 2021 年初以来新低。核心通胀尤其是服务项明显回落，成为推动整体通胀下行的主要力量。本次通胀低读数在一定程度上受到政府停摆导致的数据采集偏误影响，价格样本更可能集中反映促销期特征，数据质量存在不确定性。尽管如此，市场仍给予温和积极反馈，股债齐涨，但黄金高位震荡亦反映出对数据可信度的分歧。我们认

3、为，本次通胀数据尚不足以重塑降息路径判断，政策拐点仍有赖于后续通胀与就业数据的进一步验证，但其在情绪层面强化了市场对“金发女孩（Goldilocks）”宏观环境回归的预期。同比下行，显著低于预期同比下行，显著低于预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2美国美国 1111 月通胀总体表现温和，同比录得月通胀总体表现温和，同比录得 2.7%2.7%，低于市场预期的，低于市场预期的 3.1%3.1%，是 2021 年年初以来的最低点。而且这种低于预期是意外的。读数虽低读数虽低，但作为政策与市场判断的指引但作为政策与市场判断的指引，其噪声较大其噪声较大。相较于通胀读数

4、本身明显低于预期，更值得关注的是该数据存在失真。由于联邦政府停摆，劳工统计局（BLS）在价格数据采集过程中受到明显约束。通常情况下，BLS 每月需收集约 8 万个价格报价用于 CPI 编制，而在停摆期间，部分样本未能正常采集，只能依赖统计假设进行插值估算。本月通胀数据失真主要来自两方面本月通胀数据失真主要来自两方面。一是联邦政府停摆导致价格采集时间窗口显著压缩，样本更多集中于11 月 13 日停摆结束后至感恩节假期期间，价格更易反映促销期特征，从而对整体价格水平形成低估；二是部分未能采集的商品价格需通过插值法估算，使本月 CPI 读数在更大程度上依赖模型假设，其数据可信度相对偏弱。图2：美国

5、CPI 同比增速（长期趋势）图3：美国 CPI 同比增速（短期趋势）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 结构上，食品与服务回落，能源上行结构上，食品与服务回落，能源上行分项来看分项来看，食品项和核心服务项的放缓是通胀下行的主要力量食品项和核心服务项的放缓是通胀下行的主要力量，而能源价格同比大幅反弹而能源价格同比大幅反弹。整体通胀呈现出“结构性降温、能源扰动上行”的特征。食品方面同比回落明显食品方面同比回落明显。食品为 11 月 CPI 回落的重要贡献项之一，价格同比上涨 2.6%，较 9 月的 3.1%明显回落，显示食品通胀已进入高位回落阶段。

6、家庭食品同比上涨 1.9%（9 月为 2.7%），回落幅度较大，反映零售端食品价格压力明显缓解；非家用食品同比录得 3.7%，与 9 月持平。图4：美国 CPI 同比增速（区分行业）图5：美国 CPI 同比增速及分项贡献资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理能源方面能源方面，同比反弹同比反弹，大幅上升大幅上升。能源价格同比上涨 4.1%，较 9 月的 2.9%明显走高，是 11 月 CPI 中最主XVOWqMrQtNqMpPoPzRuMqO7NcM9PsQmMmOnQeRqRsQfQnPpM6MqRqRxNsPqPvPrQtO请务必阅读正文之后的免